기업집단 관계자들이 두 계열사의 합병과 합병비율 검토, 공시·의결권 확보 및 재무제표 회계처리에 관여했다는 혐의를 받음

본 판결문은 판결서 인터넷열람 사이트에서 열람·출력되었습니다. 본 판결문을 이용하여 사건관계인의 명예나 생활의 평온을 해하는 행위는 관련 법령에 따라 금지됩니다. 비실명처리일자 : 2025-02-12 서 울 고 등 법 원 제 13 형 사 부 판 사 건 피 고 인 2024노635 자본시장과금융투자업에관한법률위반 등 1. A 2. B 3. C 4. D 5. E 6. F 7. G 8. H 9. I 10. J 11. K 12. L 13. M 14. N 회 계 법 인 판결선고 2025. 2. 3. 결 본 판결문은 판결서 인터넷열람 사이트에서 열람·출력되었습니다. 본 판결문을 이용하여 사건관계인의 명예나 생활의 평온을 해하는 행위는 관련 법령에 따라 금지됩니다. 비실명처리일자 : 2025-02-12 주 문 ······································································································································ 5 이 유 ······································································································································ 5 [항소심 진행 경과와 판결이유의 구성] ····················································································· 5 1. 검사의 항소이유 개관 및 공소장 변경 ················································································· 5 2. 판단의 기준과 순서 ··················································································································· 6 [증거능력 판단] ······························································································································· 8 『증거능력 총론』 ·························································································································· 8 1. 증거능력에 관한 이 법원의 판단 범위 ················································································· 8 2. 예외적 증거능력의 인정 여부 등 ··························································································· 8 『증거능력 각론』 ·························································································································· 9 1. 검사의 이 부분 항소이유 전체 요지 ····················································································· 9 2. 원심의 판단 요지 ····················································································································· 10 가. 2019. 5. 7.자 Z회사의 18TB 백업 서버 등 및 2019. 5. 3.자 AA회사의 NAS 서 버 등에 대한 각 압수․수색으로 확보된 증거에 대하여 ···················································· 10 나. 피고인 C의 휴대전화에서 추출된 문자메시지의 증거능력에 대하여 ···················· 15 다. CS 자산운용 HU 전화 진술 녹음파일 및 그 녹취서에 대하여 ······························ 16 라. 원심 판시 ‘재전문진술 기재 증거’ 관련 ······································································· 17 3. 검사가 당심에서 새로 제출한 증거 관련 증거능력 판단 범위 ····································· 17 4. 쟁점의 정리(당심에서 새로 추가된 증거에 대한 검사의 주장을 포함하여) ·············· 18 가. 쟁점1 - Z회사・AA회사 서버 등 압수·수색 절차의 적법성 ··································· 1 8 - i - 본 판결문은 판결서 인터넷열람 사이트에서 열람·출력되었습니다. 본 판결문을 이용하여 사건관계인의 명예나 생활의 평온을 해하는 행위는 관련 법령에 따라 금지됩니다. 비실명처리일자 : 2025-02-12 나. 쟁점2 - 이 사건 휴대전화 압수·수색절차의 적법성 ················································· 18 다. 쟁점3 - 수사기관 녹음파일의 증거능력 ···································································· 18 라. 쟁점4 - 재전문진술의 증거능력 ···················································································· 18 마. 쟁점5 - HQ 외장하드 등(검사가 당심에서 새로 제출한 증거) ······························81 바. 쟁점6 - 예외적 증거능력(형사 사법 정의 실현) ························································81 5. 쟁점1 - Z회사․AA회사 서버 등 압수·수색 절차의 적법성 ········································· 19 가. 검사의 구체적 주장 요지 ································································································· 19 나. 변호인들의 답변 요지 ······································································································· 23 다. 당심의 판단 ························································································································· 24 6. 쟁점2 - 이 사건 휴대전화 압수․수색 절차의 적법성 ·················································· 39 가. 검사의 구체적 주장 요지 ································································································· 39 나. 변호인들의 답변 요지 ······································································································· 40 다. 당심의 판단 ························································································································· 40 7. 쟁점3 - 수사기관 녹음파일의 증거능력 ············································································ 42 가. 검사의 구체적 주장 요지 ································································································· 42 나. 변호인들의 답변 요지 ······································································································· 42 다. 당심의 판단 ························································································································· 43 [부정거래행위 등] ························································································································· 71 『부정거래행위 등 총론』 ·········································································································· 71 1. 항소심의 진행경과 ··················································································································· 71 가. 관련 자본시장법 규정 ······································································································· 71 - ii - 본 판결문은 판결서 인터넷열람 사이트에서 열람·출력되었습니다. 본 판결문을 이용하여 사건관계인의 명예나 생활의 평온을 해하는 행위는 관련 법령에 따라 금지됩니다. 비실명처리일자 : 2025-02-12 나. 이 법원의 석명과 당사자의 답변 ··················································································· 71 2. 당심의 판단 ······························································································································· 75 가. 판례 ······································································································································· 75 나. 구체적 판단 ························································································································· 78 『부정거래행위 등 각론』 ·········································································································· 82 Ⅰ. 이사회 결의 및 합병계약 단계 범행 ················································································· 82 전단적 합병 결정 및 실행 지시 ·························································································· 82 1. 이 부분 공소사실의 요지 ······································································································· 82 가. AH실의 전단적 합병 결정 및 실행 지시 ····································································· 83 나. 피고인 A 및 AH실의 결정에 따른 S회사, X회사의 합병 준비 ······························ 87 다. 형식적 이사회 결의를 통한 합병 거래 착수 ····························································· 90 2. 판단 ············································································································································· 92 [합병의 결정 주체 및 경과] ······································································································· 92 1. 검사의 이 부분 항소이유 전체 요지 ··················································································· 92 2. 원심의 판단 요지 ····················································································································· 92 가. 이 사건 합병 이전 AH실에서의 합병 검토 ······························································· 93 나. S회사 CE의 문의에 따른 AH실 AI팀 자금파트의 검토 ············································ 94 다. 2015. 3. 이후 AH실 차원에서의 이 사건 합병 검토에 대하여 ···························· 95 라. 양사 합병TF의 검토 ········································································································ 102 마. X회사 이사회의 검토 ······································································································ 107 3. 쟁점1 – 이 사건 합병 이전 AH실의 검토관련 판단의 위법․부당성 ······················· 110 - iii - 본 판결문은 판결서 인터넷열람 사이트에서 열람·출력되었습니다. 본 판결문을 이용하여 사건관계인의 명예나 생활의 평온을 해하는 행위는 관련 법령에 따라 금지됩니다. 비실명처리일자 : 2025-02-12 가. 검사의 구체적 주장의 요지 ··························································································· 111 나. 변호인들의 답변 요지 ····································································································· 111 다. 당심의 판단 ······················································································································· 112 4. 쟁점2 – S회사 CE의 문의에 따른 AH실의 검토 관련 판단의 위법․부당성 ·········· 114 가. 검사의 구체적 주장의 요지 ··························································································· 114 나. 변호인들의 답변 요지 ····································································································· 114 다. 당심의 판단 ······················································································································· 114 5. 쟁점3 – 2015. 3. 이후 AH실 차원에서의 합병 검토 관련 판단의 위법․부당성 ·· 116 가. 검사의 구체적 주장의 요지 ··························································································· 116 나. 변호인들의 답변 요지 ····································································································· 117 다. 당심의 판단 ······················································································································· 117 6. 쟁점4 – 양사 합병TF 및 이사회의 검토 관련 판단의 위법․부당성 ······················· 122 가. 검사의 구체적 주장의 요지 ··························································································· 123 나. 변호인들의 답변 요지 ····································································································· 124 다. 당심의 판단 ······················································································································· 125 [합병의 주된 동기와 목적] ······································································································· 133 1. 검사의 이 부분 항소이유 전체 요지 ················································································ 133 2. 원심의 판단 요지 ·················································································································· 134 가. 이 사건 합병을 추진하면서 고려하고 기대했던 목적이 X회사과 그 주주들에게 이익이 되는지 여부 ···················································································································· 134 나. 선행사건에서 대법원이 판시한 ‘승계작업’의 의미 ··················································· 136 - iv - 본 판결문은 판결서 인터넷열람 사이트에서 열람·출력되었습니다. 본 판결문을 이용하여 사건관계인의 명예나 생활의 평온을 해하는 행위는 관련 법령에 따라 금지됩니다. 비실명처리일자 : 2025-02-12 다. 합병시너지 60조 원 부분 ······························································································ 137 3. 쟁점1 - 이 사건 합병의 목적이 X회사과 그 주주들에게 이익이 되는지 여부 ····· 138 가. 검사의 구체적 주장의 요지 ··························································································· 138 나. 변호인들의 답변 요지 ····································································································· 139 다. 당심의 판단 ······················································································································· 140 4. 쟁점2 - 대법원이 판시한 ‘승계작업’의 의미 ·································································· 142 가. 검사의 구체적 주장 요지 ······························································································· 142 나. 변호인들의 답변 요지 ····································································································· 143 다. 당심의 판단 ······················································································································· 143 [합병비율 및 합병시점의 선택] ······························································································· 145 1. 검사의 이 부분 항소이유 전체 요지 ················································································ 145 2. 원심의 판단 요지 ·················································································································· 146 가. S회사 주가가 고평가되어 하락할 가능성이 높았다는 검사의 주장에 대하여 ·· 146 나. X회사 주가가 저평가되어 있어 상승하였을 가능성이 높았는지 여부 ················ 147 다. X회사의 주가가 합병설로 인해 눌려 있었다는 주장에 대하여 ···························· 148 라. 주가에 관한 피고인 측의 인식 ··················································································· 149 마. 피고인 A과 AH실이 X회사에 불리한 합병을 계획하였는지 여부 ······················· 151 바. S회사에 유리한 합병시점을 검토․모색하였는지 여부 ·········································· 152 3. 쟁점1 – 합병 무렵 S회사과 X회사 주가의 변동가능성 ··············································· 153 가. 검사의 구체적 주장 요지 ····························································································· 153 나. 변호인들의 답변 요지 ····································································································· 154 - v - 본 판결문은 판결서 인터넷열람 사이트에서 열람·출력되었습니다. 본 판결문을 이용하여 사건관계인의 명예나 생활의 평온을 해하는 행위는 관련 법령에 따라 금지됩니다. 비실명처리일자 : 2025-02-12 다. 당심의 판단 ······················································································································· 154 4. 쟁점2 – S회사과 X회사의 각 주가의 객관적 상황 및 이에 대한 피고인들의 인식 155 가. 검사의 구체적 주장의 요지 ··························································································· 155 나. 변호인들의 답변 요지 ····································································································· 155 다. 당심의 판단 ······················································································································· 156 허위의 합병비율 적정성 검토보고서를 마련하였는지 여부 ········································ 168 1. 이 부분 공소사실의 요지 ···································································································· 168 가. 합병비율 정당화를 위한 ‘합병비율 적정성 검토 결과’ 마련 지시 ······················· 168 나. 합병비율 적정성 검토 결과의 조작 ············································································· 169 2. 검사의 이 부분 항소이유 전체 요지 ················································································ 170 3. 원심의 판단 요지 ·················································································································· 170 가. O 측이 CG에 합병비율 검토 업무를 의뢰하였는지 여부 ······································ 170 나. O 측이 CG에게 주가 기준 합병비율에 맞추라고 요구하였는지 여부 ················ 171 다. CG이 평가과정에서 주가를 염두에 두고 평가한 것이 조작에 해당하는지 ······· 176 라. CG 보고서가 가치평가 원칙에 반하여 조작되었는지 여부 ··································· 177 마. CG 스스로 보고서 조작을 자인한 것인지 여부 ······················································· 182 바. CG보고서 중 X회사 평가의 개별항목이 조작되었는지 여부 ································ 183 사. CG 보고서 중 S회사 평가의 개별항목이 조작되었는지 여부 ······························· 188 4. 쟁점1 - O 측이 CG에 합병비율 검토 업무를 의뢰하였는지 여부 ···························· 193 가. 검사의 구체적 주장 요지 ······························································································· 193 - vi - 본 판결문은 판결서 인터넷열람 사이트에서 열람·출력되었습니다. 본 판결문을 이용하여 사건관계인의 명예나 생활의 평온을 해하는 행위는 관련 법령에 따라 금지됩니다. 비실명처리일자 : 2025-02-12 나. 변호인들의 답변 요지 ····································································································· 194 다. 당심의 판단 ······················································································································· 194 5. 쟁점2 - O 측이 CG에게 주가 기준 합병비율에 맞추라고 요구하였는지 ················ 196 가. 검사의 구체적 주장 요지 ······························································································· 196 나. 변호인들의 답변 요지 ····································································································· 197 다. 당심의 판단 ······················································································································· 198 6. 쟁점3 - CG이 주가를 염두에 두고 평가한 것이 조작에 해당하는지, CG 합병비율 검토보고서가 가치평가 원칙에 반하여 조작되었는지, CG 스스로 보고서 조작을 자인 한 것인지 여부 ···························································································································· 206 가. 검사의 구체적 주장 요지 ······························································································· 206 나. 변호인들의 답변 요지 ····································································································· 207 다. 당심의 판단 ······················································································································· 207 7. 쟁점4 – CG 합병비율 검토보고서의 개별항목 조작 여부 ··········································· 210 가. 검사의 구체적 주장 요지 ······························································································· 210 나. 변호인들의 답변 요지 ····································································································· 211 다. 당심의 판단 ······················································································································· 211 실체와 다른 허위 내용의 공표 ·························································································· 212 1. 이 부분 공소사실의 요지 ···································································································· 212 가. 합병 발표를 위한 공시자료, 설명자료 등 활용 ··················································· 212 나. 합병 목적, 배경, 효과 등 허위 내용의 공표 ···························································· 213 2. 원심의 판단 요지 ·················································································································· 213 - vii - 본 판결문은 판결서 인터넷열람 사이트에서 열람·출력되었습니다. 본 판결문을 이용하여 사건관계인의 명예나 생활의 평온을 해하는 행위는 관련 법령에 따라 금지됩니다. 비실명처리일자 : 2025-02-12 3. 검사의 이 부분 항소이유의 요지 ······················································································ 214 4. 변호인들의 답변 요지 ·········································································································· 214 5. 당심의 판단 ···························································································································· 215 Ⅱ. 합병계약 이후 주주총회 승인 단계 범행 ······································································· 215 합병 성사를 위한 부정한 계획의 추가 수립 ·································································· 215 1. 이 부분 공소사실의 요지 ···································································································· 215 가. 합병 공표 직후 국내외 비판 및 주주 반대 본격화 ················································· 215 나. 합병 성사를 위한 긴급 대응전략 수립 ··································································· 215 다. 합병 반대 확산 및 그에 따른 합병 무산 위험 ························································· 216 2. 원심의 판단 요지 ·················································································································· 216 3. 검사의 항소이유의 요지 ······································································································ 218 4. 변호인들의 답변 요지 ·········································································································· 218 5. 당심의 판단 ···························································································································· 219 X회사 자기주식 전격 매각 ································································································· 220 1. 이 부분 변경 공소사실의 요지 ·························································································· 220 가. 이해관계가 상반되는 S회사 2대주주 BU회사에 매각 결정 ··································· 220 나. X회사 경영진과 이사회의 경영상 필요성 등에 대한 실질적 검토 흠결 ·········· 221 다. X회사 주주의 매입 기회 차단 및 S회사 주주인 BU회사에 경제적 이익 약속 222 라. 매각 경위 가장 및 허위사실 유포 ··············································································· 222 마. 소결 ································································································································· 223 2. 검사의 이 부분 항소이유 전체 요지 ················································································ 223 - viii - 본 판결문은 판결서 인터넷열람 사이트에서 열람·출력되었습니다. 본 판결문을 이용하여 사건관계인의 명예나 생활의 평온을 해하는 행위는 관련 법령에 따라 금지됩니다. 비실명처리일자 : 2025-02-12 3. 원심의 판단 요지 ·················································································································· 224 가. 매각 목적 및 경위 등에 관한 허위 공시가 있었다고 볼 수 없다. ··················· 224 나. 합병 성사 목적의 자사주 매각이 부정하다고 할 수 없다. ································· 225 다. BU회사와 O 측 사이에 이면약정 등 부정한 이익의 약속 또는 제공이 있었다고 볼 수 없다. ··································································································································· 226 4. 쟁점1 – ‘BU회사 선제안으로 X회사 자기주식을 매각하였다’, ‘X회사 자기주식 매각 계획이 없다’는 것이 위계인지 여부 ······················································································· 227 가. 검사의 구체적 주장 요지 ······························································································· 227 나. 변호인들의 답변 요지 ····································································································· 228 다. 당심의 판단 ······················································································································· 229 5. 쟁점2 – X회사 자기주식 매각이 부정한 행위인지 여부 ·············································· 231 가. 검사의 구체적 주장 요지 ······························································································· 231 나. 변호인들의 답변 요지 ····································································································· 232 다. 당심의 판단 ······················································································································· 232 바이오 자회사 AA회사에 대한 지배권 제약 사항 은폐 및 가장 ······························ 235 1. 이 부분 공소사실의 요지 ···································································································· 235 가. 예비적 공소사실의 추가 ································································································· 235 나. 주위적 및 예비적 공소사실 ··························································································· 235 2. 검사의 이 부분 항소이유 전체 요지 ················································································ 237 3. 원심의 판단 요지 ·················································································································· 238 가. A 측 피고인들이 투자위험을 은폐하고, 중요사항의 기재를 누락하고, 위계 또는 - ix - 본 판결문은 판결서 인터넷열람 사이트에서 열람·출력되었습니다. 본 판결문을 이용하여 사건관계인의 명예나 생활의 평온을 해하는 행위는 관련 법령에 따라 금지됩니다. 비실명처리일자 : 2025-02-12 부정한 수단을 사용하였는지 여부 ·························································································· 238 나. A 측 피고인들에게 고의가 있었는지 여부 ································································ 242 4. 쟁점1 - A 측 피고인들이 중요사항의 기재를 누락하고, 위계 또는 부정한 수단을 사용하였는지 여부 ······················································································································ 245 가. 검사의 구체적 주장 요지 ······························································································· 245 나. 변호인들의 주장 요지 ····································································································· 246 다. 당심의 판단 ······················································································································· 247 5. 쟁점2 - A 측 피고인들의 고의 인정 여부 ····································································· 249 가. 검사의 구체적 주장의 요지 ··························································································· 249 나. 변호인들의 답변 요지 ····································································································· 249 다. 당심의 판단 ······················································································································· 250 6. 예비적 공소사실에 관한 판단 ···························································································· 250 신규 순환출자 발생에 따른 투자위험 허위 공표 ·························································· 251 1. 이 부분 변경 공소사실의 요지 ·························································································· 251 가. 이 사건 합병에 따른 신규 순환출자 발생 위험 사전 검토 ··································· 251 나. 이 사건 합병 과정에서 신규 순환출자 발생 위험 허위 공표 ······························· 251 2. 검사의 이 부분 항소이유 전체 요지 ················································································ 253 3. 원심의 판단 요지 ·················································································································· 253 가. 공정거래법 제9조의2에 대한 일의적 해석 불가능 ·················································· 254 나. 순환출자 관련 투자위험에 관한 허위 공시․공표행위 부정 ································· 255 다. X회사의 2015. 6. 25.자 위임장 권유 참고서류 거짓기재 부정 ··························· 257 - x - 본 판결문은 판결서 인터넷열람 사이트에서 열람·출력되었습니다. 본 판결문을 이용하여 사건관계인의 명예나 생활의 평온을 해하는 행위는 관련 법령에 따라 금지됩니다. 비실명처리일자 : 2025-02-12 라. IR 자료의 허위성 부정 ··································································································· 258 마. 2015. 7. 7. AD 미팅 설명 내용의 허위성 부정 ······················································· 258 바. 순환출자 구조의 질적 악화 부정 ················································································· 259 사. 검사의 나머지 주장 배척 ······························································································· 259 4. 쟁점1 – 증권신고서 허위기재 ····························································································· 259 가. 검사의 구체적 주장 요지 ······························································································· 259 나. 변호인들의 답변 요지 ····································································································· 260 다. 당심의 판단 ······················································································································· 261 5. 쟁점2 – 위임장 권유 참고서류 허위기재, AD 미팅에서의 허위설명 ························ 265 가. 검사의 구체적 주장 요지 ····························································································· 265 나. 변호인들의 답변 요지 ····································································································· 265 다. 당심의 판단 ······················································································································· 266 Q회사 지분 매각 추진 ········································································································· 267 1. 이 부분 공소사실의 요지 ···································································································· 267 2. 검사의 이 부분 항소이유 전체 요지 ················································································ 268 3. 원심의 판단 요지 ·················································································································· 269 4. 검사의 구체적 주장 요지 ···································································································· 271 5. 변호인의 답변 요지 ·············································································································· 273 6. 당심의 판단 ···························································································································· 274 합병 목적, 경과, 효과 등 합병 관련 허위 정보 유포 ················································· 276 1. 이 부분 공소사실의 요지 ···································································································· 276 - xi - 본 판결문은 판결서 인터넷열람 사이트에서 열람·출력되었습니다. 본 판결문을 이용하여 사건관계인의 명예나 생활의 평온을 해하는 행위는 관련 법령에 따라 금지됩니다. 비실명처리일자 : 2025-02-12 가. 허위 명분 유포를 위한 투자자 접촉 및 설명자료 배포 등 방안 마련 ··············· 276 나. 해외 투자자 및 의결권 자문사 접촉을 통한 허위 정보 유포 ······························· 277 다. 주주설명자료 배포 및 공시 등을 통한 허위 정보 유포 ········································· 277 라. 금융투자업자의 분석보고서 작성 과정에 개입하여 내용 왜곡 ····························· 279 마. 투자자 의사결정을 왜곡하기 위한 의도적 여론 조성 ············································· 280 2. 검사의 이 부분 항소이유 전체 요지 ················································································ 282 가. 합병 정당화를 위한 허위 명분·논리 구체화 및 투자자 등에 대한 허위 IR자료 배 포․공시 ········································································································································ 282 나. 금융투자업자의 분석보고서 작성 과정에 개입하여 내용 왜곡 ····························· 282 다. 투자자 의사결정을 왜곡하기 위한 의도적 여론 조성 ············································· 283 3. 판단 ·········································································································································· 283 [합병 정당화를 위한 허위 명분·논리 구체화 및 허위 IR자료 배포·공시] ···················· 283 1. 원심의 판단 요지 ·················································································································· 283 가. 합병 정당화를 위해 허위의 명분과 논리를 구체화하였는지 여부 ······················· 283 나. 해외 투자자 및 의결권 자문사를 상대로 한 설명 ··················································· 286 다. 주주설명자료 배포 및 공시 등을 통한 허위 정보 유포 ········································· 293 2. 쟁점1 - 합병 정당화를 위해 허위의 명분과 논리를 구체화하였는지 여부 ············ 297 가. 검사의 구체적 주장 요지 ······························································································· 297 나. 변호인들의 답변 요지 ····································································································· 298 다. 당심의 판단 ······················································································································· 298 3. 쟁점2 - 해외 투자자 및 의결권 자문사를 상대로 한 설명 ········································ 300 - xii - 본 판결문은 판결서 인터넷열람 사이트에서 열람·출력되었습니다. 본 판결문을 이용하여 사건관계인의 명예나 생활의 평온을 해하는 행위는 관련 법령에 따라 금지됩니다. 비실명처리일자 : 2025-02-12 가. 검사의 구체적 주장의 요지 ··························································································· 300 나. 변호인들의 답변 요지 ····································································································· 300 다. 당심의 판단 ······················································································································· 301 4. 쟁점3 - 주주설명자료 배포 및 공시 등을 통한 허위 정보 유포 ······························ 302 가. 검사의 구체적 주장의 요지 ··························································································· 302 나. 변호인들의 답변 요지 ····································································································· 302 다. 당심의 판단 ······················································································································· 302 [금융투자업자의 분석보고서 작성 과정에 개입하여 내용 왜곡] ····································· 304 1. 원심의 판단과 쌍방의 주장 ································································································ 304 가. 원심의 판단 요지 ············································································································· 304 나. 검사의 구체적 주장 요지 ······························································································· 308 다. 변호인들의 주장 요지 ····································································································· 310 2. 당심의 판단 ···························································································································· 311 가. DX회사 분석보고서 관련 ······························································································· 312 나. EE회사 보고서 관련 ······································································································· 318 다. 검사의 기타 주장 배척 ··································································································· 325 [투자자 의사결정을 왜곡하기 위한 의도적 여론 조성] ····················································· 326 1. 원심 판단과 쌍방의 주장 ···································································································· 326 가. 원심의 판단 요지 ············································································································· 326 나. 검사의 구체적 주장 요지 ······························································································· 330 다. 변호인들의 주장 요지 ····································································································· 332 - xiii - 본 판결문은 판결서 인터넷열람 사이트에서 열람·출력되었습니다. 본 판결문을 이용하여 사건관계인의 명예나 생활의 평온을 해하는 행위는 관련 법령에 따라 금지됩니다. 비실명처리일자 : 2025-02-12 2. 당심의 판단 ···························································································································· 333 가. 부정한 계획을 수립하였는지 여부 ··············································································· 333 나. 언론매체 종사자들을 통한 우호적 언론보도 유도 ··················································· 334 다. AAG언론에 대한 부당한 압력 ······················································································ 339 라. 경제계 저명인사 인터뷰 등을 이용한 부당한 여론 조성 ······································· 348 AA회사 나스닥 상장 관련 허위 추진 계획의 공표 및 AA회사 상장 제안요청서 발 송을 통한 부정한 주가하락 방어 ···························································································· 352 1. 이 부분 공소사실의 요지 ···································································································· 352 2. 검사의 이 부분 항소이유 전체 요지 ················································································ 358 3. 원심의 판단 요지 ·················································································································· 359 가. AA회사 상장 추진 계획 공표가 합리적 근거를 갖춘 것이었는지 여부 ············· 359 나. 중요사항의 거짓기재 및 누락 여부 ············································································· 365 다. 위계의 사용 여부 ··········································································································· 369 라. 부정한 수단 등의 사용 여부 ························································································· 370 마. 검사의 그 밖의 주장에 대한 판단 ··············································································· 371 4. 쟁점1 - 원심의 쟁점 일탈 여부 ························································································ 372 가. 검사의 구체적 주장 요지 ······························································································· 372 나. 변호인들의 답변 요지 ····································································································· 373 다. 당심의 판단 ······················································································································· 373 5. 쟁점2 - AA회사 지배력 확보가 상장의 선결조건인지 여부 ······································ 374 가. 검사의 구체적 주장 요지 ······························································································· 374 - xiv - 본 판결문은 판결서 인터넷열람 사이트에서 열람·출력되었습니다. 본 판결문을 이용하여 사건관계인의 명예나 생활의 평온을 해하는 행위는 관련 법령에 따라 금지됩니다. 비실명처리일자 : 2025-02-12 나. 변호인들의 답변 요지 ····································································································· 375 다. 당심의 판단 ······················································································································· 375 6. 쟁점3 - 홍보 당시 AB회사과의 지분매각 합의가 존재했는지 여부 ························· 379 가. 검사의 구체적 주장 요지 ······························································································· 379 나. 변호인들의 답변 요지 ····································································································· 380 다. 당심의 판단 ······················································································································· 380 7. 쟁점4 - 합병과 상장공표가 무관하다는 홍보가 위계 등에 해당하는지 여부 ········ 381 가. 검사의 구체적 주장 요지 ······························································································· 381 나. 변호인들의 답변 요지 ····································································································· 382 다. 당심의 판단 ······················································································································· 382 8. 쟁점5 - 부정거래행위에 관한 기타 검사 주장 등 ························································ 384 가. 검사의 구체적 주장 요지 ······························································································· 384 나. 변호인들의 답변 요지 ····································································································· 384 다. 당심의 판단 ······················································································································· 385 R회사 관련 허위 개발 계획의 공표 ················································································· 387 1. 이 부분 변경 공소사실의 요지 ·························································································· 387 2. 검사의 이 부분 항소이유 전체 요지 ················································································ 391 3. 원심의 판단 요지 ·················································································································· 391 4. 검사의 구체적 주장의 요지 ································································································ 395 5. 변호인들의 답변 요지 ·········································································································· 397 6. 당심의 판단 ···························································································································· 398 - xv - 본 판결문은 판결서 인터넷열람 사이트에서 열람·출력되었습니다. 본 판결문을 이용하여 사건관계인의 명예나 생활의 평온을 해하는 행위는 관련 법령에 따라 금지됩니다. 비실명처리일자 : 2025-02-12 가. 쟁점 ····································································································································· 398 나. 판단 ····································································································································· 399 AD 상대 허위 정보 제공 및 대통령의 부당한 영향력 행사 유도 ·························· 403 1. 이 부분 공소사실의 요지 ···································································································· 403 가. 허위 자료 제공 및 대통령의 부당 개입 유도를 통한 의결권 확보 ····················· 404 나. 소결 ····································································································································· 413 2. 검사의 이 부분 항소이유 전체 요지 ················································································ 413 3. 원심의 판단 요지 ·················································································································· 414 가. AD에 허위 정보를 제공한 사실이 있는지 여부에 대한 판단 ······························· 414 나. AD에 대한 청탁 여부에 대한 판단 ··········································································· 419 다. 대통령 부당 개입 유도를 통한 의결권 확보 여부에 대한 판단 ························· 421 4. 쟁점1 - AD에 대한 허위 정보 제공 여부 ······································································ 423 가. 검사의 구체적 주장 요지 ······························································································· 423 나. 변호인들의 답변 요지 ····································································································· 424 다. 당심의 판단 ······················································································································· 425 5. 쟁점2 - AD에 대한 청탁 여부 ·························································································· 426 가. 검사의 구체적 주장의 요지 ··························································································· 426 나. 변호인들의 답변 요지 ····································································································· 427 다. 당심의 판단 ······················································································································· 427 6. 쟁점3 - 대통령 부당 개입 유도 여부 ·············································································· 428 가. 검사의 구체적 주장 요지 ······························································································· 428 - xvi - 본 판결문은 판결서 인터넷열람 사이트에서 열람·출력되었습니다. 본 판결문을 이용하여 사건관계인의 명예나 생활의 평온을 해하는 행위는 관련 법령에 따라 금지됩니다. 비실명처리일자 : 2025-02-12 나. 변호인들의 답변 요지 ····································································································· 428 다. 당심의 판단 ······················································································································· 429 10 DD회사에 대한 대규모 이익 제공 제안 ·········································································· 430 □ 1. 이 부분 공소사실의 요지 ···································································································· 430 가. DD회사의 의결권 확보 계획 수립 ············································································· 430 나. 의결권 확보 목적으로 DD회사에 대한 경제적 이익 제안 ··································· 431 다. 소결 ····································································································································· 432 2. 검사의 이 부분 항소이유 전체 요지 ················································································ 433 3. 원심의 판단 요지 ·················································································································· 433 가. GV에 대한 검찰 진술조서의 증거능력에 대한 판단 ··············································· 433 나. 본안에 대한 판단 ············································································································· 435 4. 쟁점1 – GV에 대한 검찰 진술조서의 증거능력 ····························································· 436 가. 검사의 구체적 주장 요지 ······························································································· 437 나. 변호인들의 답변 요지 ····································································································· 437 다. 당심의 판단 ······················································································································· 438 5. 쟁점2 – 건물 무상 신축 제안 여부 ··················································································· 439 가. 검사의 구체적 주장 요지 ······························································································· 439 나. 변호인들의 답변 요지 ····································································································· 439 다. 당심의 판단 ······················································································································· 440 6. 쟁점3 – DD회사 보유 X회사 지분 매입 제안 여부 ······················································ 440 가. 검사의 구체적 주장 요지 ······························································································· 440 - xvii - 본 판결문은 판결서 인터넷열람 사이트에서 열람·출력되었습니다. 본 판결문을 이용하여 사건관계인의 명예나 생활의 평온을 해하는 행위는 관련 법령에 따라 금지됩니다. 비실명처리일자 : 2025-02-12 나. 변호인들의 답변 요지 ····································································································· 441 다. 당심의 판단 ······················································································································· 442 7. 쟁점4 – Z회사 지분 양도 방안 등 제안 여부 ································································ 442 가. 검사의 구체적 주장 요지 ······························································································· 442 나. 변호인들의 답변 요지 ····································································································· 443 다. 당심의 판단 ······················································································································· 443 11 AN회사 리테일 조직을 동원한 일반 소수․소액주주의 의결권 확보 ······················ 443 □ 1. 이 부분 공소사실의 요지 ···································································································· 443 가. AN회사 리테일 조직 동원 계획 수립 ········································································· 444 나. 금융투자업자인 AN회사의 이해상충 행위 ································································· 444 다. X회사 주주들의 개인정보 유용을 통한 의결권 확보 ·············································· 445 라. 찬성 의결권 확보 작업 전개 ························································································· 446 마. 소결 ····································································································································· 446 2. 검사의 이 부분 항소이유 전체 요지 ················································································ 447 3. 원심의 판단 요지 ·················································································································· 447 가. AN회사은 X회사의 위임장 확보 활동 지원을 위한 적법하고 적정한 방안을 수립 하였고, X회사의 위임장 확보를 지원하였을 뿐이지, 조직적으로 개인주주들의 의결권 위임을 설득하지 않았다. ··········································································································· 448 나. 이해상충 관계에 있는 PB 조직을 동원하여 직접 위임장 확보 활동을 하게 하였 다고 보기 어렵다. ······················································································································· 452 다. 당시의 제반 상황과 정보의 전체 맥락에 비추어 보더라도, PB의 객관성과 관련 - xviii - 본 판결문은 판결서 인터넷열람 사이트에서 열람·출력되었습니다. 본 판결문을 이용하여 사건관계인의 명예나 생활의 평온을 해하는 행위는 관련 법령에 따라 금지됩니다. 비실명처리일자 : 2025-02-12 하여 X회사 주주의 오해를 유발할 만한 위험은 없었다. ·················································· 455 라. 이해상충 위험에 관한 검사의 주장도 타당하지 않다. ··········································· 455 마. AN회사 PB의 위임장 확보 지원 업무 과정에서 개인정보보호법 등 법령을 위반 하여 부정한 수단 등을 사용하였다고 보기 어렵다. ··························································· 456 4. 쟁점1 - AN회사의 조직적 의결권 위임 설득 여부 ······················································ 458 가. 검사의 구체적 주장 요지 ······························································································· 458 나. 변호인들의 답변 요지 ····································································································· 459 다. 당심의 판단 ······················································································································· 460 5. 쟁점2 - AN회사이 X회사 주주와 이해상충 관계에 있는지 여부 ····························· 478 가. 검사의 구체적 주장 요지 ······························································································· 478 나. 변호인들의 답변 요지 ····································································································· 479 다. 당심의 판단 ······················································································································· 480 6. 쟁점3 - 법령을 위반하여 부정한 수단 등이 사용되었는지 여부 ······························ 482 가. 검사의 구체적 주장 요지 ······························································································· 482 나. 변호인들의 답변 요지 ····································································································· 483 다. 당심의 판단 ······················································································································· 484 7. 쟁점4 - 부정한 수단․계획․기교에 해당하는지 여부 ················································ 491 가. 검사의 구체적 주장 요지 ······························································································· 491 나. 변호인들의 답변 요지 ····································································································· 492 다. 당심의 판단 ······················································································································· 493 Ⅲ. 주주총회 이후 단계 범행: 주식매수청구 기간 중 S회사 자기주식 집중 매입을 통한 - xix - 본 판결문은 판결서 인터넷열람 사이트에서 열람·출력되었습니다. 본 판결문을 이용하여 사건관계인의 명예나 생활의 평온을 해하는 행위는 관련 법령에 따라 금지됩니다. 비실명처리일자 : 2025-02-12 인위적 주가관리 ·························································································································· 497 1. 이 부분 공소사실의 요지 ···································································································· 497 가. X회사 주가부양 목적으로, 경영상 필요성이 없는 S회사 자기주식 매입 결정 497 나. 인위적 주가부양 계획 등의 수립 ················································································· 497 다. 고가매수, 물량소진, 단주 주문 등에 의한 시세조종 행위 ···································· 498 라. 자기주식 취득 결과 및 주식매수청구권 행사의 최소화 ········································· 499 마. 소결 ····································································································································· 499 2. 검사의 이 부분 항소이유 전체 요지 ················································································ 500 가. 현실거래에 의한 시세조종 및 시세고정, 안정행위 ················································· 500 나. 부정거래 및 위계행위 ····································································································· 501 3. 원심의 판단 요지 ·················································································································· 501 가. 자기주식 취득 규제 준수 여부 ····················································································· 502 나. 고가매수, 단주 주문, 물량소진, 저가매수 주문에 관하여 ····································· 503 다. 관여율에 관하여 ··············································································································· 506 라. 주식매수청구기간 중 매입비중에 관하여 ··································································· 507 마. 시세변동에 대한 경제적 이해관계 ··············································································· 507 바. 목표주가 17만 원 ········································································································ 508 사. 자기주식 매입계획안 ······································································································· 510 아. S회사 자기주식 매입의 경영상 필요 ·········································································· 511 자. 일자별 개별 주문에 대한 검사 주장에 대한 판단 ··················································· 515 차. 시세고정․안정행위 성립 여부 ····················································································· 529 - xx - 본 판결문은 판결서 인터넷열람 사이트에서 열람·출력되었습니다. 본 판결문을 이용하여 사건관계인의 명예나 생활의 평온을 해하는 행위는 관련 법령에 따라 금지됩니다. 비실명처리일자 : 2025-02-12 카. X회사 주식에 대한 부정거래 및 위계행위 성립 여부 ············································ 531 4. 쟁점1 - 규제를 준수한 자기주식 매입이 시세조종에 해당할 수 있는지 여부 ······ 535 가. 검사의 구체적 주장 요지 ······························································································· 535 나. 변호인들의 답변 요지 ····································································································· 536 다. 당심의 판단 ······················································································································· 536 5. 쟁점2 - 고가매수 주문, 물량소진 주문, 단주 주문이 시세조종 주문에 해당하는지 여부 ················································································································································ 541 가. 검사의 구체적 주장 요지 ······························································································· 541 나. 변호인들의 답변 요지 ····································································································· 543 다. 당심의 판단 ······················································································································· 544 6. 쟁점3 – 관여율 ······················································································································· 551 가. 검사의 구체적 주장 요지 ······························································································· 551 나. 변호인들의 답변 요지 ····································································································· 552 다. 당심의 판단 ······················································································································· 553 7. 쟁점4 - 주식매수청구기간 중 매입 비중 ········································································ 554 가. 검사의 구체적 주장 요지 ······························································································· 554 나. 변호인들의 답변 요지 ····································································································· 554 다. 당심의 판단 ······················································································································· 555 8. 쟁점5 - 목표주가 17만 원의 의미 ···················································································· 556 가. 검사의 구체적 주장 요지 ······························································································· 556 나. 변호인들의 답변 요지 ····································································································· 558 - xxi - 본 판결문은 판결서 인터넷열람 사이트에서 열람·출력되었습니다. 본 판결문을 이용하여 사건관계인의 명예나 생활의 평온을 해하는 행위는 관련 법령에 따라 금지됩니다. 비실명처리일자 : 2025-02-12 다. 당심의 판단 ······················································································································· 558 9. 쟁점6 - 자기주식 매입계획안 문건 ·················································································· 568 가. 검사의 구체적 주장 요지 ······························································································· 568 나. 변호인들의 주장 요지 ····································································································· 569 다. 당심의 판단 ······················································································································· 569 10. 쟁점7 - S회사 자기주식 매입의 경영상 필요 ······························································ 570 가. 검사의 구체적 주장 요지 ······························································································· 570 나. 변호인들의 답변 요지 ··································································································· 571 다. 당심의 판단 ······················································································································· 571 11. 쟁점8 - 시세고정․안정행위 성립 여부 ········································································ 572 가. 검사의 구체적 주장 요지 ······························································································· 572 나. 변호인들의 답변 요지 ····································································································· 572 다. 당심의 판단 ······················································································································· 573 12. 쟁점9 - X회사 주식에 대한 사기적 부정거래 여부 ··················································· 573 가. 검사의 구체적 주장 요지 ······························································································· 573 나. 변호인들의 답변 요지 ····································································································· 574 다. 당심의 판단 ······················································································································· 575 『부정거래행위 등 소결론』 ···································································································· 576 [부정회계] ····································································································································· 577 『부정회계 총론』 ······················································································································ 577 1. 항소심의 진행경과 ················································································································ 577 - xxii - 본 판결문은 판결서 인터넷열람 사이트에서 열람·출력되었습니다. 본 판결문을 이용하여 사건관계인의 명예나 생활의 평온을 해하는 행위는 관련 법령에 따라 금지됩니다. 비실명처리일자 : 2025-02-12 가. 원심의 판단 및 관련 행정판결의 내용 ······································································· 577 나. 검사의 당심 공소장변경 ································································································· 579 다. 쟁점 ····································································································································· 579 2. 구 외부감사법 제20조 제1항의 ‘거짓으로’ 요건 ···························································· 581 가. 관련규정 ····························································································································· 581 나. 당사자의 주장 ··················································································································· 581 다. 판단 ····································································································································· 581 3. 원칙중심 회계 ························································································································ 582 『부정회계 각론』 ······················································································································ 585 Ⅰ. 2015회계연도 Z회사 재무제표 회계분식 ······································································· 585 1. 이 부분 주위적 및 예비적 공소사실의 요지 ·································································· 585 가. 피고인 A, 피고인 B, 피고인 D, 피고인 E, 피고인 F, 피고인 J, 피고인 K ······ 585 나. 피고인 L, 피고인 M, 피고인 N회계법인 ···································································· 589 2. 검사의 주위적 공소사실에 대한 항소이유 및 당심에서 추가된 예비적 공소사실의 전체 요지 ······································································································································ 599 3. 원심의 판단 요지 ·················································································································· 600 가. 2015회계연도 Z회사 재무제표에 적용되는 기업회계기준에 관한 판단 ············· 600 나. 이 사건 합작투자계약 자체로 Z회사와 AB회사의 AA회사에 대한 공동지배가 인 정되는지 여부에 관한 판단 ······································································································ 602 다. AA회사 주식에 대한 신뢰성 있는 공정가치평가가 가능하였는지 여부 ············· 609 라. 이 사건 콜옵션이 실질적 권리로서 지배력 판단에 고려되어야 하는지 여부 ··· 621 - xxiii - 본 판결문은 판결서 인터넷열람 사이트에서 열람·출력되었습니다. 본 판결문을 이용하여 사건관계인의 명예나 생활의 평온을 해하는 행위는 관련 법령에 따라 금지됩니다. 비실명처리일자 : 2025-02-12 마. AB회사이 보유한 동의권이나 약정상 권리가 AB회사에게 AA회사에 대한 지배력 을 부여하는지 여부 ···················································································································· 629 바. Z회사가 2015회계연도에 회계기준을 위반하여 거짓으로 재무제표를 작성하였는 지 여부 및 고의 인정 여부 ······································································································ 632 4. 쟁점의 정리 ···························································································································· 635 가. 쟁점1 - 구 기업회계기준 제1027호 ············································································ 635 나. 쟁점2 - 이 사건 합작투자계약의 해석 ······································································ 635 다. 쟁점3 - AA회사 주식에 대한 공정가치 평가방법 ··················································· 635 라. 쟁점4 - 이 사건 콜옵션이 실질적 권리인지 여부 ·················································· 636 마. 쟁점5 - AB회사의 동의권과 약정상 권리 ································································· 636 바. 쟁점6 - 원칙중심 회계 하에서 회계기준위반(예비적 공소사실) ························· 636 5. 쟁점1 - 구 기업회계기준 제1027호의 적용 여부 ························································· 636 가. 관련 기업회계기준 ··········································································································· 636 나. 검사의 구체적 주장 요지 ······························································································· 638 다. 변호인들의 답변 요지 ····································································································· 640 라. 당심의 판단 ······················································································································· 641 6. 쟁점2 - 이 사건 합작투자계약의 해석 ············································································ 642 가. 관련 회계기준 ··················································································································· 642 나. 검사의 구체적 주장 요지 ······························································································· 644 다. 변호인들의 답변 요지 ····································································································· 646 라. 당심의 판단 ······················································································································· 647 - xxiv - 본 판결문은 판결서 인터넷열람 사이트에서 열람·출력되었습니다. 본 판결문을 이용하여 사건관계인의 명예나 생활의 평온을 해하는 행위는 관련 법령에 따라 금지됩니다. 비실명처리일자 : 2025-02-12 7. 쟁점3 - AA회사 주식에 대한 공정가치 평가방법 ························································ 650 가. 관련 회계기준 ··················································································································· 650 나. 이 사건 콜옵션이 내가격 상태에 있었는지는 이 사건 콜옵션이 실질적인 권리인 지 여부와 무관하여 가치평가 가부는 문제되지 않는지 ···················································· 652 다. 공정가치 평가의 의미 ····································································································· 654 라. 2012회계연도 내지 2014회계연도 AA회사의 바이오시밀러 사업의 불확실성 ·· 658 마. AA회사 주식에 대한 공정가치 평가가 가능한 시기 ··············································· 663 8. 쟁점4 - 이 사건 콜옵션이 실질적 권리인지 여부 ························································ 669 가. 관련 기업회계기준 ··········································································································· 669 나. 실질적 권리 여부에 대한 판단 기준 및 방법 ··························································· 672 다. 이 사건 콜옵션의 목적과 설계 ····················································································· 676 라. 이 사건 콜옵션이 실질적인 권리에 해당하였는지 여부 ········································· 679 9. 쟁점5 - AB회사의 동의권과 약정상 권리 ······································································· 688 가. 관련 기업회계기준 ··········································································································· 688 나. 회계기준상 방어권의 개념 ····························································································· 690 다. AB회사의 동의권이 방어권인지 여부 ········································································· 693 라. 약정상 권리 및 ACJ의 설치 및 운영에 관한 권리 ················································· 703 10. 쟁점6 - 원칙중심 회계 하에서 회계기준 위반 ···························································· 708 가. 원심의 판단 요지 ············································································································· 708 나. 관련 기업회계기준 ··········································································································· 726 다. 검사의 구체적 주장 요지 ······························································································· 726 - xxv - 본 판결문은 판결서 인터넷열람 사이트에서 열람·출력되었습니다. 본 판결문을 이용하여 사건관계인의 명예나 생활의 평온을 해하는 행위는 관련 법령에 따라 금지됩니다. 비실명처리일자 : 2025-02-12 라. 변호인들의 답변 요지 ····································································································· 731 마. 당심의 판단 ······················································································································· 734 Ⅱ. 2014회계연도 Z회사 재무제표 회계분식 ······································································· 757 1. 이 부분 공소사실의 요지 ···································································································· 757 가. 주위적 공소사실 ··············································································································· 757 나. 예비적 공소사실의 추가 ································································································· 758 2. 검사의 이 부분 항소이유 전체 요지 ················································································ 759 3. 관련 기업회계기준 ················································································································ 759 4. 원심의 판단 요지 ················································································································ 761 5. 쟁점의 정리 ···························································································································· 771 가. 쟁점1 - 기업회계기준 제1112호의 해석 ···································································· 771 나. 쟁점2 - 기업회계기준 제1001호의 해석 ···································································· 771 다. 쟁점3 - 금융당국 등의 회계기준 해석에 대한 평가 ·············································· 771 라. 쟁점4 - 피고인들의 고의 유무 ···················································································· 771 6. 쟁점1 - 2014회계연도 Z회사 재무제표의 이 사건 콜옵션에 대한 주석 공시가 기업 회계기준서 제1112호를 위반한 것인지 여부 ······································································· 771 가. 검사의 구체적 주장 요지 ······························································································· 771 나. 변호인들의 답변 요지 ····································································································· 773 다. 당심의 판단 ······················································································································· 774 7. 쟁점2 - 2014회계연도 Z회사 재무제표의 이 사건 콜옵션에 대한 주석 공시가 기업 회계기준서 제1001호를 위반한 것인지 여부 ······································································· 785 - xxvi - 본 판결문은 판결서 인터넷열람 사이트에서 열람·출력되었습니다. 본 판결문을 이용하여 사건관계인의 명예나 생활의 평온을 해하는 행위는 관련 법령에 따라 금지됩니다. 비실명처리일자 : 2025-02-12 가. 검사의 구체적 주장 요지 ······························································································· 785 나. 변호인들의 답변 요지 ····································································································· 787 다. 당심의 판단 ······················································································································· 788 8. 쟁점3 - 금융당국 등의 회계기준 해석에 대한 평가 ···················································· 793 가. 검사의 구체적 주장 요지 ······························································································· 793 나. 당심의 판단 ······················································································································· 794 9. 쟁점4- 이 사건 공시 경위 및 피고인들의 고의 ···························································· 799 가. 검사의 구체적 주장 요지 ······························································································· 799 나. 변호인들의 답변 요지 ····································································································· 804 다. 당심의 판단 ······················································································································· 804 『부정회계 소결론』 ·················································································································· 815 [업무상배임과 위증] ··················································································································· 816 Ⅰ. 피고인 A, 피고인 B, 피고인 D, 피고인 E, 피고인 G, 피고인 H, 피고인 I의 업무상 배임 ················································································································································ 816 1. 이 부분 공소사실의 요지 ···································································································· 816 가. 합병 거래에서 이사의 업무상 임무 ··········································································· 816 나. 임무를 위배한 합병 실행 ······························································································· 818 다. X회사 및 X회사 주주에 불리한 합병 성사 ······························································· 821 라. 결론 ····································································································································· 822 2. 검사의 이 부분 항소이유 전체 요지 ················································································ 822 3. 원심의 판단 요지 ·················································································································· 822 - xxvii - 본 판결문은 판결서 인터넷열람 사이트에서 열람·출력되었습니다. 본 판결문을 이용하여 사건관계인의 명예나 생활의 평온을 해하는 행위는 관련 법령에 따라 금지됩니다. 비실명처리일자 : 2025-02-12 가. X회사 이사들이 누구의 사무를 처리하는 것인지 ···················································· 822 나. A 측 피고인들에 대한 판단 ·························································································· 824 다. 합병 필요성 관련 임무 위배 여부 ··············································································· 824 라. 합병비율 등 관련 임무 위배 여부 ··············································································· 826 마. 재산상 손해가 발생하였는지 여부 ··············································································· 830 4. 쟁점1 - X회사 이사들이 누구의 사무를 처리하는 것인지 ········································· 832 가. 검사의 구체적 주장 요지 ······························································································· 832 나. 변호인들의 답변 요지 ····································································································· 833 다. 당심의 판단 ······················································································································· 834 5. 쟁점2 - 피고인 A 및 AH실 관계자들의 업무상 배임 공모 여부 ······························ 835 가. 검사의 구체적 주장 요지 ······························································································· 835 나. 변호인들의 답변 요지 ····································································································· 836 다. 당심의 판단 ······················································································································· 837 6. 쟁점3 - 합병 필요성 검토 관련 임무 위배 여부 ·························································· 837 가. 검사의 구체적 주장 요지 ······························································································· 837 나. 변호인들의 답변 요지 ····································································································· 838 다. 당심의 판단 ······················································································································· 839 7. 쟁점4 - 합병비율 등 관련 임무 위배 여부 ···································································· 839 가. 검사의 구체적 주장 요지 ······························································································· 839 나. 변호인들의 답변 요지 ····································································································· 841 다. 당심의 판단 ······················································································································· 843 - xxviii - 본 판결문은 판결서 인터넷열람 사이트에서 열람·출력되었습니다. 본 판결문을 이용하여 사건관계인의 명예나 생활의 평온을 해하는 행위는 관련 법령에 따라 금지됩니다. 비실명처리일자 : 2025-02-12 8. 쟁점5 - 재산상 손해 발생 여부 ························································································ 844 가. 검사의 구체적 주장 요지 ······························································································· 844 나. 변호인들의 답변 요지 ····································································································· 845 다. 당심의 판단 ······················································································································· 846 Ⅱ. 피고인 D, 피고인 H의 위증 ······························································································ 847 1. 이 부분 공소사실의 요지 ···································································································· 847 가. 범행 배경 ··························································································································· 847 나. 피고인 D의 증언 ·············································································································· 848 다. 피고인 H의 증언 ·············································································································· 849 라. 피고인들 증언의 허위성 및 결론 ················································································· 850 2. 검사의 항소이유 요지 ·········································································································· 851 3. 원심의 판단 요지 ·················································································································· 851 가. 이 사건 합병 목적, 결정 주체 등 경과에 관한 증언 ············································· 851 나. BU회사에 대한 X회사 자기주식 매각 결정 주체와 그 경위에 관한 증언 ········ 855 다. DD회사 보유 X회사 지분 매수에 관한 증언 부분 ·················································· 856 4. 쟁점1 - 이 사건 합병의 목적, 결정 주체에 관한 위증 ··············································· 858 가. 검사의 구체적 주장 요지 ······························································································· 858 나. 변호인들의 답변 요지 ····································································································· 859 다. 당심의 판단 ······················································································································· 860 5. 쟁점2 - BU회사에 대한 X회사 자기주식 매각 결정 주체 및 경위에 관한 위증 ·· 862 가. 검사의 구체적 주장 요지 ······························································································· 862 - xxix - 본 판결문은 판결서 인터넷열람 사이트에서 열람·출력되었습니다. 본 판결문을 이용하여 사건관계인의 명예나 생활의 평온을 해하는 행위는 관련 법령에 따라 금지됩니다. 비실명처리일자 : 2025-02-12 나. 변호인들의 답변 요지 ····································································································· 862 다. 당심의 판단 ······················································································································· 863 6. 쟁점3 - DD회사 보유 X회사 지분 매수에 관한 위증 ················································· 863 가. 검사의 구체적 주장 요지 ······························································································· 863 나. 변호인들의 답변 요지 ····································································································· 864 다. 당심의 판단 ······················································································································· 865 『업무상배임 등 소결론』 ········································································································ 865 [전체 결론] ··································································································································· 866 - xxx - 본 판결문은 판결서 인터넷열람 사이트에서 열람·출력되었습니다. 본 판결문을 이용하여 사건관계인의 명예나 생활의 평온을 해하는 행위는 관련 법령에 따라 금지됩니다. 비실명처리일자 : 2025-02-12 서 울 고 등 법 원 제13형사부 판 사 건 2024노635 결 가. 자본시장과금융투자업에관한법률위반 나. 업무상배임 다. 주식회사의외부감사에관한법률위반 라. 위증 피 고 인 1.가.나.다. A 2.가.나.다. B 3.가. C 4.가.나.다.라. D 5.가.나.다. E 6.다. F 7.가.나. G 8.가.나.라. H 9.가.나. I 10.다. J 11.다. K 12.다. L 13.다. M - 1 - 본 판결문은 판결서 인터넷열람 사이트에서 열람·출력되었습니다. 본 판결문을 이용하여 사건관계인의 명예나 생활의 평온을 해하는 행위는 관련 법령에 따라 금지됩니다. 비실명처리일자 : 2025-02-12 14.다. N회계법인 항 소 검 인 검사 사 이복현, 김영철(기소, 공판), 최재훈, 김봉진, 유민종, 강성기, 김민 구, 전영우, 심기호, 송성광, 고기철, 최완영(공판) 변 호 인 변호사 김유진, 김현보, 신우진, 장종철(피고인 A, B, C, D, E, F 을 위하여) 법무법인(유한) 태평양(피고인 A, B, C를 위하여) 담당변호사 권순익, 이재욱 법무법인(유한) 화우(피고인 G, H, I를 위하여) 담당변호사 유승룡, 우수연, 신준환 변호사 정준화, 심경, 양성욱, 김태완(피고인 J을 위하여) 법무법인(유한) 세종(피고인 K을 위하여) 담당변호사 윤진규, 강건 법무법인 송우(피고인 L, M, N회계법인을 위하여) 담당변호사 이진만, 김다니엘, 이하영 원 심 판 결 서울중앙지방법원 2024. 2. 5. 선고 2020고합718, 2020고합920 (병합) 판결 판 결 선 고 2025. 2. 3. 주 문 검사의 피고인들에 대한 항소를 모두 기각한다. - 2 - 본 판결문은 판결서 인터넷열람 사이트에서 열람·출력되었습니다. 본 판결문을 이용하여 사건관계인의 명예나 생활의 평온을 해하는 행위는 관련 법령에 따라 금지됩니다. 비실명처리일자 : 2025-02-12 이 유 [항소심 진행 경과와 판결이유의 구성] 1. 검사의 항소이유 개관 및 공소장 변경 원심에서 2020고합718과 2020고합920 두 개의 사건이 병합되었다. 이 사건 공소사 실 중 2020고합920 사건 해당 부분은 회계사들인 피고인 L, M과 피고인 N회계법인에 대한 주식회사의외부감사에관한법률위반 부분(이하 ‘외부감사법’ 또는 ‘외부감사법위반’ 으로 약칭하고, 행위 자체를 지칭할 때는 ‘부정회계’라 한다)이고, 이를 제외한 나머지 피고인들의 자본시장과금융투자업에관한법률위반(이하 ‘자본시장법’ 또는 ‘자본시장법위 반’으로 약칭하고, 행위 자체를 지칭할 때는 ‘부정거래행위 등’으로 한다) 등 범죄사실 모두가 2020고합718 사건에 해당한다(그 외 이하 이 판결에서 사용하는 약칭은 원심의 그것을 따른다. 원심과 당심의 약어 전체에 대해서는 별지 약어표 참조). 원심은 병합 된 이 사건 공소사실 전부에 대하여 무죄를 선고하였고, 검사는 무죄 부분 전부에 대 하여 항소한 후 사실오인과 법리오해를 항소이유로 주장하였다. 당심 변론 과정에서 검사는, 3회에 걸쳐 공소장변경허가신청을 하였는데, ① 2024. 7. 25.자 공소장변경허가신청은 ‘기소 이후 1심 진행과정에서 추가적으로 확인된 사실 관계 및 새롭게 부각된 쟁점들이 존재하므로, 이를 바탕으로 공소사실을 보다 구체적 이고 명확하게’하기 위함이다(위 공소장변경허가신청서 2면). 그리고 ② 2024. 9. 30.자 공소장변경허가신청과 2024. 10. 28.자 공소장변경허가신청은 관련 행정판결(서울행정 법원 2024. 8. 14. 선고 2018구합86719 판결, 이하 ‘관련 행정판결’이라 한다)의 내용을 기초로 피고인들에 대한 각 부정회계 부분의 공소사실(2020고합718, 2020고합920)을 예비적으로 추가하는 취지이다. - 3 - 본 판결문은 판결서 인터넷열람 사이트에서 열람·출력되었습니다. 본 판결문을 이용하여 사건관계인의 명예나 생활의 평온을 해하는 행위는 관련 법령에 따라 금지됩니다. 비실명처리일자 : 2025-02-12 이 법원이 위 각 공소장변경을 모두 허가하였으므로 이 법원의 심판대상이 변경되었 다. 먼저 위 ①의 공소장변경에 대하여 보면, 이는 변경 전 공소사실과 기본적 사실이 동일한 범위 내에서 원심의 심리결과 나타난 사정에 기초하여 그 범행 태양 등을 구체 적이고 명확하게 하겠다는 취지여서 이로 인하여 피고인의 방어권 행사에 실질적 불이 익이 생기거나 심판의 대상이 본질적으로 달라진 것이 아니므로 이를 이유로 이 부분 원심판결을 직권 파기하지 않는다. 따라서 변경된 공소사실의 당부에 대해서는 검사의 항소이유 주장에 대한 판단 부분에서 함께 보기로 한다. 다음으로 부정회계 부분의 예비적 공소사실 추가로 인한 각 공소장변경(②, ③)에 대 하여 보면, 위 공소장변경이 있었다고 하더라도, 각 주위적 공소사실에 관한 검사의 사 실오인 및 법리오해 주장은 여전히 이 법원의 판단대상이 되므로, 검사의 주위적 공소 사실에 대한 사실오인 및 법리오해 주장을 먼저 보고, 다음으로 항소심에서 추가된 예 비적 공소사실에 관하여 차례로 판단하기로 한다.1) 2. 판단의 기준과 순서 이 법원은 항소심으로서 원칙적으로 검사의 항소이유를 중심으로 쟁점을 도출한 후 이에 대해 사후심의 관점에서 판단하기로 하고, 사실관계에 대해서는 처음부터 다시 심리하지 아니하였다. 이러한 견지에서 당심의 변론 또한 쟁점을 위주로 원심의 판단 의 당부에 대해 쌍방의 주장을 청취한 후 필요한 석명을 하는 방식으로 진행하였고, 새로운 증거조사를 하지 아니하였다(이는 원심이 100회가 넘는 변론기일을 진행하였 고, 검사의 증거만도 2만 개에 달하는 사정을 고려한 것으로서 공판준비기일에서 쌍방 의 의견을 들어 결정하였다). 다만, 검사는 원심에서 위법수집증거로 인정된 일부 증거 1) 이 판결의 결론 부분에서 보는 바와 같이 이 법원은 주위적 공소사실을 무죄로 판단한 원심판결을 유지하고, 당심에서 추가 된 예비적 공소사실도 모두 무죄로 판단한다. 이에 주문에서 따로 무죄의 선고를 하지 아니하고 검사의 항소를 기각하는 바 이므로 이 부분 공소장변경 역시 직권파기사유에 해당하지 않는다(대법원 1985. 2. 8. 선고 84도3068 판결 참조). - 4 - 본 판결문은 판결서 인터넷열람 사이트에서 열람·출력되었습니다. 본 판결문을 이용하여 사건관계인의 명예나 생활의 평온을 해하는 행위는 관련 법령에 따라 금지됩니다. 비실명처리일자 : 2025-02-12 들에 대해 이를 다른 적법한 경로로 수집하였다고 주장하면서 당심에 다시 제출하였으 므로 이에 대해서는 증거능력 부분에서 다시 판단하고, 원심 판결 후 선고된 관련 행 정판결의 내용과 관련된 증거들 또한 부정회계 부분에 관한 예비적 공소사실에 대한 판단에서 이를 살펴보기로 한다. 판단의 순서는 검사가 2024. 3. 18. 제출한 항소이유서의 순서에 따른다. 즉 ‘증거능 력 판단 – 부정거래행위 등 – 부정회계 – 업무상배임과 위증’ 순서(각 판단 부분은 ‘총 론-각론-소결론’으로 구성된다)이다. 원칙적으로 항소이유서에 기재된 주장에 대해서만 판단하나, 변론과정에서 발표자료 등을 통하여 주장된 내용이 위 항소이유서 기재 내 용을 보충하는 것일 때에는 포함하여 함께 살펴본다. 이하 각 개별 부분의 공소사실과 이에 대한 원심의 판단 요지, 검사의 (전체 및 개별) 항소이유, 피고인들의 답변 등을 통해 나타난 쟁점들(별지 쟁점목록표 참조)에 대해서 순차 판단한다. [이하 이 페이지의 여백] - 5 - 본 판결문은 판결서 인터넷열람 사이트에서 열람·출력되었습니다. 본 판결문을 이용하여 사건관계인의 명예나 생활의 평온을 해하는 행위는 관련 법령에 따라 금지됩니다. 비실명처리일자 : 2025-02-12 [증거능력 판단] 『증거능력 총론』 1. 증거능력에 관한 이 법원의 판단 범위 원심은 공소사실에 대한 판단에 앞서 일부 증거의 증거능력에 대해 판단하였는데, 2019. 5. 7.자 Z회사의 18TB 백업 서버 등 및 2019. 5. 3.자 AA회사의 NAS 서버 등에 대한 각 압수․수색으로 확보된 증거, 피고인 C의 휴대전화에서 추출된 문자메시지, CS 자산운용 HU 전화 진술 녹음파일 및 그 녹취서, 재전문진술 기재 증거 중 일부에 대해서 각 증거능력이 없다고 판단하였다. 이에 대해 검사는 항소이유에서 원심이 증거능력을 배제한 증거들 모두가 증거능력 이 인정되어야 한다고 다투는 한편, 원심이 AA회사 NAS 서버에 대한 압수수색만을 위 법하다고 판단하였음에도 함께 압수수색의 대상이 되었던 HQ 외장하드 등 다른 매체 에서 추출한 전자정보들까지 위법수집증거로 보아 증거능력을 부정한 것에는 판단유탈 등의 잘못이 있다는 취지로 주장하면서, 위 HQ 외장하드 등으로부터 수집한 증거들을 당심에서 다시 추가 증거로 제출하였다. 따라서 이 법원은 원심에서 증거능력이 배제 된 증거들에 대한 검사의 항소이유를 판단함과 아울러 검사가 당심에서 새롭게 다시 제출한 추가 증거들의 증거능력에 대해서도 살핀다. 2. 예외적 증거능력의 인정 여부 등 검사는 이 사건 압수수색 과정에서 압수된 전자정보의 증거능력을 배제하는 것은 형 사 사법 정의를 실현하려고 하는 헌법과 형사소송법의 취지에 반하는 것으로서 예외적 으로라도 증거능력이 인정되어야 한다고 주장하면서, 그러한 ‘핵심 증거’들로서 외부감 사법위반 관련 증거 61개, AA회사 상장에 관한 허위사실 공표 관련 증거 101개, 그 외 - 6 - 본 판결문은 판결서 인터넷열람 사이트에서 열람·출력되었습니다. 본 판결문을 이용하여 사건관계인의 명예나 생활의 평온을 해하는 행위는 관련 법령에 따라 금지됩니다. 비실명처리일자 : 2025-02-12 자본시장법위반 총론 관련 증거 7개 등 229개를 특정하고, 특히 관련 행정사건에서는 원심에서 증거능력을 배제한 위 핵심 증거 중 47개가 증거로 채택됨으로써 원심과 외 부감사법위반 부분에 대한 사실인정을 달리하게 되었다는 취지로 주장한다(2024. 11. 21.자 검찰의견서25). 따라서 이 법원은 위 1항의 증거능력 판단과 무관하게, 검사가 들고 있는 위 ‘핵심 증거’들의 내용 및 그 증거들이 요증사실과의 관계에서 어느 정도의 증명력을 갖는지 등을 살펴, 이에 대해 형사 사법 정의의 관점에서 예외적으로 증거능력이 인정되어야 하는지를 각 해당 부분에서 개별적으로도 살펴보기로 한다(위 핵심증거 관련 주장에 관해서는 아래 증거능력 각론의 쟁점6에서 전체적으로 판단한다). 『증거능력 각론』 1. 검사의 이 부분 항소이유 전체 요지2) 아래와 같은 이유로, 검사가 수집한 주요 증거들에 대하여 위법수집증거에 해당한다 거나 재전문진술로서 전문법칙이 적용된다는 이유로 증거능력이 없다고 본 원심의 판 단에는 사실오인 및 증거능력에 관한 법리오해 등의 잘못이 있다. ① [AA회사 NAS 서버 및 Z회사 서버 등] AA회사 NAS 서버 및 Z회사 서버 등으로 부터 수집한 증거는 증거은닉 사건의 증거물이므로 서버 자체 및 전자정보에 대한 압 수 필요성이 있었고, 압수 당시 전자정보 압수 관련 적법절차를 준수하였다. 설령 위법 수집증거에 해당한다고 하더라도 그 증거능력을 배제하는 것이 형사사법 정의를 실현 하려는 취지에 반하는 결과를 초래하므로, 증거능력이 인정되어야 한다. 2) 검사 항소이유서 1, 20~103면 - 7 - 본 판결문은 판결서 인터넷열람 사이트에서 열람·출력되었습니다. 본 판결문을 이용하여 사건관계인의 명예나 생활의 평온을 해하는 행위는 관련 법령에 따라 금지됩니다. 비실명처리일자 : 2025-02-12 ② [피고인 C 휴대전화] 이 사건 휴대전화 내 문자메시지는 선행 사건(국정농단 사 건)에서 적법하게 압수한 증거물이고 이 사건은 선행 사건과 관련성이 있어 위 문자메 시지는 당연히 증거능력이 인정된다. ③ [HU의 전화 진술 녹음파일 및 그 녹취서] 수사기관이 참고인 조사 과정에서 작성 한 진술녹음은 형사소송법 제221조 제1항 소정의 ’영상녹화물’이라 할 수 없고, 동법 제312조 제4항 ‘수사기관 작성 참고인 진술조서‘에 준하여 취급되어야 하는바, 피고인 이 증거 동의한 이상 당연히 증거능력 인정된다. ④ [원심 판시 ’재전문진술 기재 증거‘] 기업의 업무처리 과정에서 작성된 보고서 등 문서의 실질적인 작성 주체는 작성을 지시하고 최종 문서 내용을 검토 및 승인한 사람 으로 봄이 상당하므로 그 진정성립이 인정되어야 한다. ※ 검사는 원심이 AA회사 NAS 서버에 대한 압수수색만 위법하다고 판단하였음에도 아래 3항에서 보는 HQ 외장하드 등에서 추출한 전자정보들 또한 위법수집증거로 보아 증거능력을 부정한 것이 판단유탈 등 오류라는 취지로 주장하기도 한다. 그런데 검사 는 앞서 ‘증거능력 총론’에서 살핀 것처럼 위와 같이 주장하면서 HQ 외장하드 등으로 부터 수집한 증거들을 당심에서 다시 증거로 제출하였으므로, 원심의 이에 대한 판단 유탈 여부에 대해 살펴 볼 필요는 없고, 검사가 항소심에서 새로 제출한 일부 증거들 의 증거능력을 새롭게 판단하면 충분하다고 할 것이므로, 위 새로 제출된 증거들의 증 거능력을 당심의 쟁점으로 다루기로 한다. 2. 원심의 판단 요지 가. 2019. 5. 7.자 Z회사의 18TB 백업 서버 등 및 2019. 5. 3.자 AA회사의 NAS 서 버 등에 대한 각 압수․수색으로 확보된 증거에 대하여 - 8 - 본 판결문은 판결서 인터넷열람 사이트에서 열람·출력되었습니다. 본 판결문을 이용하여 사건관계인의 명예나 생활의 평온을 해하는 행위는 관련 법령에 따라 금지됩니다. 비실명처리일자 : 2025-02-12 원심은, 원심판결 이유 중 Ⅱ. 제1의 다항 내지 마항 부분(원심판결문 제145면 제13 행부터 제157면 마지막 행까지)에서 이에 대하여 자세하게 설시하였는바, ① 이 사건 Z회사 서버 등 및 AA회사 서버에 대한 압수․수색은 위법하고, 위법한 압수․수색으 로 취득한 증거들(원심 판시 별지2, 3 위법수집증거목록 ‘출처’ 란에 ‘Z회사․AA회사 서버 등’이라고 기재된 증거들과 같다)은 영장주의와 적법절차의 원칙, 이 사건 영장에 기재된 압수 대상 및 방법의 제한을 위반하여 수집된 것으로서 모두 증거능력이 없으 며, ② 검사가 제출한 증거들 중, 피고인들과 관련자들이 검찰로부터 1차적 증거를 제 시받거나 그 증거의 내용을 기초로 하여 수사기관에서 한 진술을 기재한 증거들은 모 두 위법한 절차에 의하여 수집된 증거인 위 별지2, 3 위법수집증거목록 ‘출처’ 란에 ‘Z 회사․AA회사 서버 등’이라고 기재된 증거들을 수사기관에서 제시받고 작성되거나 진 술한 것으로서 위법수집증거에 터 잡아 획득한 2차적 증거들로서, 검사가 제출한 증거 만으로는 당초의 적법절차 위반하여 위 증거들을 수집한 행위와 이에 터 잡아 위 2차 적 증거수집 행위 사이에 인과관계가 희석 내지 단절을 인정하기에 부족하므로, 위 2 차적 증거들 역시 모두 형사소송법 제308조의2에 의하여 유죄 인정의 증거로 사용할 수 없다고 판단했다. 그 주된 이유는 아래와 같다. 1) 2019. 5. 7.자 Z회사의 18TB 백업 서버 등에 대한 압수․수색으로 확보된 증거 의 증거능력에 관하여 가) 정보저장매체 자체가 증거은닉의 증거물이 된다고 하더라도, 그 안에 저장된 전자정보 일체가 증거은닉의 증거가 된다고 볼 수는 없다. 이 사건에서 검찰은 은닉된 Z회사, AA회사 서버에 저장된 전자정보를 탐색하는 과정을 거쳐, 관련 증거인 ‘타인의 형사사건과 관련된 증거’만 선별하여 복제․출력하고, 혐의사실과 관련 없는 전자정보 - 9 - 본 판결문은 판결서 인터넷열람 사이트에서 열람·출력되었습니다. 본 판결문을 이용하여 사건관계인의 명예나 생활의 평온을 해하는 행위는 관련 법령에 따라 금지됩니다. 비실명처리일자 : 2025-02-12 의 임의적인 복제를 막기 위한 적절한 조치를 취하여야 한다. 나) 이 사건 Z회사 영장의 혐의사실과 관련이 있는 정보저장매체 자체 및 그 정 보저장매체 안에 저장된 ‘증거은닉’이나 ‘타인의 형사사건’인 ‘Z회사의 부실공시․분식 회계’에 관한 전자정보는 압수할 수 있으나, 이와 무관한 회사의 영업비밀이나 임직원 의 개인적인 자료는 이 사건 Z회사 영장에 의한 압수대상이 아니다. 이 사건 Z회사 영 장의 ‘압수할 물건’ 기재에 의하더라도 저장매체 안에 저장된 전자정보 전부를 선별 없 이 압수할 수 있다고 볼 근거가 없다. 다) 검찰은 Z회사 측 변호인에게 DRM 해제작업 참관 기회 및 압수된 전자정보 폴더 내 파일들을 확인할 기회만을 부여하였을 뿐, 검찰이 임의로 특정한 12개 폴더 내 파일 일체를 별도의 선별 절차 없이 모두 압수하였다. 이 사건 Z회사 백업 서버에 대한 압수․수색은 유관정보를 선별하는 절차를 거치지 않고 포괄적으로 이루어진 것 으로 위법하고, 형사소송법이 정한 피압수자 측의 참여권은 보장되지 않았다고 봄이 상당하다. 라) 한편, 검찰은 이 사건 Z회사 영장에 무관 전자정보를 삭제․폐기 또는 반환 하도록 되어 있음에도, 이 사건 Z회사 영장 집행 후 기업경영이나 임직원의 프라이버 시에 관한 자료를 삭제․폐기하거나 반환하지 않고 있는 것으로 보인다. 마) 위와 같은 압수 경위에 비추어 보면, 이 사건 Z회사 영장에 기한 압수․수 색은 영장주의 원칙을 본질적으로 침해하고 피압수자 측의 참여권을 보장한 취지를 실 질적으로 침해하였다고 봄이 상당하고, 위 압수․수색 절차로 취득한 증거들의 증거능 력을 배제하는 것이 헌법과 형사소송법이 형사소송에 관한 절차 조항을 마련하여 적법 절차의 원칙과 실체적 진실 규명의 조화를 도모하고 이를 통하여 형사 사법 정의를 실 - 10 - 본 판결문은 판결서 인터넷열람 사이트에서 열람·출력되었습니다. 본 판결문을 이용하여 사건관계인의 명예나 생활의 평온을 해하는 행위는 관련 법령에 따라 금지됩니다. 비실명처리일자 : 2025-02-12 현하려 한 취지에 반하는 결과를 초래하는 것으로 평가되는 예외적인 경우라고 보기도 어렵다. 바) ① 수사기관이 이 사건 Z회사 서버가 평소 영업상 어떻게 이용․관리되고 있었고, 언제 은닉되었는지 파악할 필요가 있었다고 하더라도, 이 사건 Z회사 서버 등 에 저장된 모든 전자정보를 압수할 필요는 없었다고 보이는 점, ② 타인의 형사사건에 관한 증거가 아니라면 이를 은닉하더라도 증거은닉죄가 성립하지 않기 때문에 이 사건 Z회사 서버 등에 저장된 전자정보 중 이 사건 Z회사 영장 혐의사실과 무관한 정보는 증거은닉 행위에 대한 증거가 될 수 없을 것으로 보이는 점, ③ ‘타인의 형사사건에 관 한 증거’를 은닉하는 과정에서 그와 관련 없는 다수의 개인적인 자료도 은닉되었다고 하여, 그러한 사정이 증거은닉죄의 양형에 영향을 미치지는 않을 것으로 보이는 점 등 의 사정을 고려하면, 이 사건 Z회사 서버 등에 저장된 전자정보를 선별 절차 없이 압 수한 것은 관련성이 없는 정보 일체를 압수한 것이 되어 수사의 목적상 필요한 최소한 의 범위에서 이루어진 것이라고 볼 수 없으므로, 이 사건 Z회사 서버 등에 저장된 모 든 전자정보가 이 사건 영장의 혐의사실과 관련성 있는 증거라는 검사의 주장은 이유 없고, 변호인이 DRM 해제 절차에 협조해 주었다고 하여 저장매체 안에 저장된 일체의 전자정보를 선별 절차 없이 압수하는 데 동의한 것으로 볼 수는 없다. 마) ① 폴더를 특정한 것만으로 해당 폴더 내의 각각의 전자정보를 개별적으로 선별한 것이라고 보기 어려운 점, ② 변호인은 2019. 5. 28.경 및 2019. 5. 29.경 DRM 해제 작업이 종료된 3개 폴더에 저장된 파일을 확인하기는 하였으나, 이는 검찰이 피 압수자 측의 참여를 완전히 배제한 채 아무런 선별 절차 없이 일방적으로 전자정보를 압수한 후 피압수자 측에 해당 전자정보를 제한적으로 열람할 기회만을 준 것으로서 - 11 - 본 판결문은 판결서 인터넷열람 사이트에서 열람·출력되었습니다. 본 판결문을 이용하여 사건관계인의 명예나 생활의 평온을 해하는 행위는 관련 법령에 따라 금지됩니다. 비실명처리일자 : 2025-02-12 참여권을 보장한 것으로 보기도 어려운 점 등에 비추어, Z회사의 18TB 백업 서버에 대한 압수․수색의 경우 이 사건 관련 업무를 담당하는 부서가 사용한 폴더 12개를 특 정한 후 해당 폴더 내의 전자정보만을 선별하여 압수한 것만으로 검찰이 선별 절차를 거쳤다고 볼 수 없다. 2) 2019. 5. 3.자 AA회사의 NAS 서버에 대한 압수․수색으로 확보된 증거의 증거 능력에 관하여 가) 검찰은 2019. 5. 22.경 변호인 측이 참여한 가운데 선별 절차를 진행하다가 갑자기 선별 절차를 중단하였고, 2019. 5. 27.경 변호인 측에게 전자정보는 선별 절차 없이 모두 압수하고 저장매체 원본도 돌려주지 않겠다고 통지하였는바, 이 사건 AA회 사 서버 압수 당시 별도의 선별 절차를 거치지 않았던 것으로 보인다. 나) 검찰은 이 사건 AA회사 서버에 저장된 전자정보를 압수하는 경우에도 전자 정보의 선별 절차를 거쳤어야 했으나, 이 사건 AA회사 서버에는 Z회사 부실공시, 분식 회계 등 이 사건 AA회사 영장 혐의사실과 객관적 관련성이 인정될 수 있는 자료 외에 이 사건 AA회사 영장 기재 혐의사실과 관련성이 없는 자료들도 다수 포함되어 있었던 것으로 보이므로 이 사건 AA회사 영장에 기한 압수․수색 당시를 기준으로 이 사건 AA회사 서버에 위 범죄 혐의사실과 관련된 자료들만 저장되어 있다는 점이 명백하였 다고 보기 어렵다. 다) 따라서 검찰로서는 이 사건 AA회사 서버에 저장된 전자정보 중 관련성 있 는 전자정보만을 선별하는 절차를 거쳤어야 할 것이나, 그러한 절차가 이루어지지 않 았고, 전자정보의 복제․탐색․출력 과정에 대한 변호인의 참여 기회가 보장되지도 않 았다고 보는 것이 상당하며, 위 압수․수색 절차로 취득한 증거들의 증거능력을 배제 - 12 - 본 판결문은 판결서 인터넷열람 사이트에서 열람·출력되었습니다. 본 판결문을 이용하여 사건관계인의 명예나 생활의 평온을 해하는 행위는 관련 법령에 따라 금지됩니다. 비실명처리일자 : 2025-02-12 하는 것이 헌법과 형사소송법이 형사소송에 관한 절차 조항을 마련하여 적법절차의 원 칙과 실체적 진실 규명의 조화를 도모하고 이를 통하여 형사 사법 정의를 실현하려 한 취지에 반하는 결과를 초래하는 것으로 평가되는 예외적인 경우라고 보기도 어렵다. 나. 피고인 C의 휴대전화에서 추출된 문자메시지의 증거능력에 대하여 원심은, 원심판결 이유 중 Ⅱ. 제3의 라항 및 마항 부분(원심판결문 제175면 제6행 부터 제180면 제8행까지)에서 이에 대하여 자세하게 설시하였는바, ① 이 사건 휴대전 화에 대한 압수․수색은 영장주의와 적법절차의 원칙을 중대하게 위반한 것으로서 위 법하고, 위법한 압수․수색으로 취득한 증거들(원심 판시 별지2 위법수집증거목록 ‘출 처’란에 ‘C 문자메시지’라고 기재된 증거들과 같다)은 모두 증거능력이 없고, ② 검사가 제출한 증거들 중에서, 피고인 A, 피고인 B, 피고인 C, 피고인 D, 피고인 E, 피고인 F, 피고인 G, 피고인 H, 피고인 I, 피고인 J, 피고인 K과 관련자들이 수사기관으로부터 1 차적 증거를 제시받거나 그 증거의 내용을 기초로 하여 수사기관에서 한 진술을 기재 한 증거들은 모두 위법한 절차에 의하여 수집된 증거인 위 별지2 위법수집증거목록 ‘출처’란에 ‘C 문자메시지’라고 기재된 증거들을 검찰에서 제시받고 작성되거나 진술한 것으로서 위법수집증거에 터 잡아 획득한 2차적 증거로서, 검사가 제출한 증거만으로 는 당초의 적법절차 위반하여 위 증거들을 수집한 행위와 이에 터 잡아 위 2차적 증거 수집 행위 사이에 인과관계가 희석 내지 단절을 인정하게 부족하므로, 위 2차적 증거 들 역시 모두 형사소송법 제308조의2에 의하여 유죄 인정의 증거로 사용할 수 없다고 판단하였다. 그 주된 이유는 아래와 같다. 1) 이 사건 휴대전화에 저장된 전자정보에 대한 선별 절차를 거치지 아니하였음 수사기관은 이 사건 휴대전화에 저장된 전자정보를 탐색․복제하는 과정에서 이 - 13 - 본 판결문은 판결서 인터넷열람 사이트에서 열람·출력되었습니다. 본 판결문을 이용하여 사건관계인의 명예나 생활의 평온을 해하는 행위는 관련 법령에 따라 금지됩니다. 비실명처리일자 : 2025-02-12 사건 신체․차량용 영장에 기재된 혐의사실과 관련된 전자정보만을 압수하였어야 한 다. 그러나, 피고인 C의 휴대전화 전자정보 중 문자메시지는 약 14,000개에 이르는데, 그 중 상당수가 이 사건 신체․차량용 영장 기재 혐의사실과는 무관한 문자메시지인 것으로 보인다. 이 사건 휴대전화에 저장된 모든 종류의 전자정보 일체가 수사기관에 의해 압수된 것으로 보인다. 2) 전자정보 상세목록을 교부하지 아니하였음 검사는 피고인 C에게 전자정보 상세목록이 교부되었다는 점을 인정할 만한 아 무런 객관적인 자료를 제출하지 못하였고, 이에 따라 피고인 C 및 그 변호인은 이 사 건 휴대전화 압수 절차에서 선별 절차가 없었다는 점을 확인하지 못하였던 것으로 보 이고, 이는 피고인 C의 권리보호를 위한 적법절차의 실질적인 내용을 침해할 정도에 이르렀다고 봄이 상당하다. 3) 범죄혐의와 관련성 없는 정보의 삭제․폐기의무를 이행하지 아니함 검찰은 이 사건 휴대전화에 저장되어 있던 전자정보를 대검찰청 D-NET 서버에 저장하는 방법으로 보관하여왔고, 이를 로컬 PC에 엑셀 파일 형태로 저장한 후 이 사 건 공판과정에서 증거로 제출한 것으로 보이는바, 검찰은 이 사건 신체․차량용 영장 에 기재된 혐의사실과 무관한 전자정보를 삭제․폐기 또는 반환하지도 않은 것으로 보 인다. 다. CS 자산운용 HU 전화 진술 녹음파일 및 그 녹취서에 대하여 원심은, 원심판결 이유 중 Ⅱ. 제4의 다항 부분(원심판결문 제180면 제14행부터 제 181면 제12행까지)에서 이에 대하여 자세하게 설시하였는바, ‘2022. 5. 22.자 전화통화 녹음 CD 2개’(증거순번 14190)는 수사기관이 참고인 등을 조사하는 과정에서 작성한 - 14 - 본 판결문은 판결서 인터넷열람 사이트에서 열람·출력되었습니다. 본 판결문을 이용하여 사건관계인의 명예나 생활의 평온을 해하는 행위는 관련 법령에 따라 금지됩니다. 비실명처리일자 : 2025-02-12 진술녹음물로서 공소사실을 증명하는 독립적인 증거가 되지 못하므로 그 증거능력을 인정할 수 없고, ‘2020. 6. 11.자 녹취서 작성 보고 * 첨부 : 참고인 HU의 전화통화 조 사내용 녹취서 2부’(증거순번 14191) 및 ‘2020. 5. 26. HU 통화 녹취서_1, 2’(증거순번 14191-1, 2)는 공소사실을 증명하는 독립적인 증거로 사용할 수 없는 위 녹음파일의 내용을 그대로 녹취한 것이므로 역시 증거로 사용할 수 없다고 판단하였다. 라. 원심 판시 ‘재전문진술 기재 증거’ 관련 원심은, 원심판결 이유 중 Ⅱ. 제5의 나항 부분(원심판결문 제183면 제4행부터 제 204면 제14행까지)에서 이에 대하여 자세하게 설시하였는바, 이 부분 원심 판시 각 증 거 15개 중 해당 부분은 대부분 재전문진술 기재 증거로서3) 그 각 증거에 대해 전부 또는 일부 피고인들이 증거 부동의를 하였으므로, 증거부동의를 한 각 피고인들과의 관계에서 증거능력이 없고, 요증사실과의 관계에 비추어 (재)전문증거가 아니라는 검사 의 주장은, 정황증거로 전문법칙을 회피하겠다는 것이어서 허용될 수 없다고 판단했다. 3. 검사가 당심에서 새로 제출한 증거 관련 증거능력 판단 범위 앞서 ‘증거능력 총론’ 부분에서 살핀 바와 같이, 검사는 당심에서, 앞서 Z회사, AA회 사 서버에서 추출되어 증거능력이 배척된 파일들과 실질적으로 동일한 자료이나 증거 능력이 인정된 압수매체들에서 확인된 새로운 증거(증거순번 19588 내지 21556)를 제 출하였다. 해당 증거들은 AJV 노트북, HQ 외장HDD, HQ 노트북 등 다수의 전자정보매 체들을 그 출처로 하고 있다. 이에 대하여 변호인들은, 그 출처가 “HQ노트북, HQ외장HDD, NASCA-외장HD, 회계 법인외장HDD, AJV외장HDD, AA회사재경팀외장하드HDD(이하 위와 같은 정보저장매체 3) 재전문증거에 해당하지 않다고 판단한 증거자료는 EF의 진술조서(증거순번 9395) 28면 5~6번째 줄 “당신이 주로 작성한 1페 이지 상단 합병 성사 시 주가 부분 어조가 너무 단정적이고 거칠다” 부분 및 30면 4~5번째 줄 “내가 그 리포트를 수정해서 발간했다” 부분이다. - 15 - 본 판결문은 판결서 인터넷열람 사이트에서 열람·출력되었습니다. 본 판결문을 이용하여 사건관계인의 명예나 생활의 평온을 해하는 행위는 관련 법령에 따라 금지됩니다. 비실명처리일자 : 2025-02-12 들을 통틀어 ‘HQ 외장하드 등’이라고만 한다)”인 경우에는 증거 동의하되, 위법수집증 거 항변을 한다는 취지로 진술하였다. 그렇다면 검사의 이 부분 항소이유 외에, 검사가 당심에서 추가로 제출한 증거들 중 HQ 외장하드 등과 관련된 증거들의 증거능력 또한 당심의 판단 대상이 된다. 4. 쟁점의 정리(당심에서 새로 추가된 증거에 대한 검사의 주장을 포함하여) 가. 쟁점1 - Z회사・AA회사 서버 등 압수·수색 절차의 적법성(위 제2의 가항 부분) AA회사 NAS 서버 및 Z회사 서버 등에 대한 각 압수․수색 당시 선별 절차가 이 루어졌는지 여부 및 그 방법의 타당성, 압수절차에서 피압수자 또는 피고인 측의 참여 기회가 보장되었는지 여부 나. 쟁점2 - 이 사건 휴대전화 압수·수색절차의 적법성(위 제2의 나항 부분) 이 사건 휴대전화에 대한 압수․수색의 절차 위반행위 및 그 중대성 다. 쟁점3 - 수사기관 녹음파일의 증거능력(위 제2의 다항 부분) 원심의 판단과 같이, 수사기관 녹음파일을 수사기관 영상녹화물에 준하는 것으로 보아 증거능력을 배제할지 여부 라. 쟁점4 - 재전문진술의 증거능력(위 제2의 라항 부분) 원심 판시 ‘재전문진술 기재 증거’ 15개 중 쟁점 부분에 관한 원심 판단의 타당성 마. 쟁점5 - HQ 외장하드 등(검사가 당심에서 새로 제출한 증거) 적법 수집 여부, 특히 압수수색 당시 선별 절차가 이루어졌는지 및 그 방법의 타 당성 등 바. 쟁점6 - 예외적 증거능력(형사 사법 정의 실현) 검사 주장 핵심증거가 위법수집증거에 해당하더라도 예외적으로 증거능력을 인정 - 16 - 본 판결문은 판결서 인터넷열람 사이트에서 열람·출력되었습니다. 본 판결문을 이용하여 사건관계인의 명예나 생활의 평온을 해하는 행위는 관련 법령에 따라 금지됩니다. 비실명처리일자 : 2025-02-12 할 필요성이 인정되는지 여부 5. 쟁점1 - Z회사․AA회사 서버 등 압수·수색 절차의 적법성 가. 검사의 구체적 주장 요지 1) 이 사건 AA회사 서버로부터 수집한 증거들에 관하여4) 가) 검찰은 이 사건 AA회사 서버에 대한 압수․수색을 적법한 방법으로 진행하 였다. 해당 은닉 자료의 보관 경위에 비추어 볼 때, AA회사의 은닉된 정보저장매체에 대한 전자정보 복제․탐색․출력 절차에서 참여권이 보장되어야 할 자는, 이 사건의 피고인들이 아닌 증거은닉 범행의 피의자이자 피압수자인 HQ인데, HQ은 참여권을 명 시적으로 포기하였으므로 HQ의 참여 없이 위와 같은 절차를 진행하여도 이는 원칙적 으로 적법하다 할 것이고, 그럼에도 검찰은 절차적 적법성에 만전을 기하고자 전자정 보 생성자인 AA회사 임직원 및 법률대리인을 참여시켜 그들과의 협의를 거쳐 탐색․ 복제․출력 과정을 진행하였고 이러한 과정에서 어떠한 이의제기도 받은 바 없는바, 압수수색 과정에서 일부 무관 정보가 압수되었다고 하더라도 그 과정에서 당사자가 참 여해 이의를 제기하는 등의 절차적 보장이 이루어졌다면 모든 절차를 위법하다고 할 수는 없다. 이러한 사실 내지 사정들에도 불구하고 ‘피고인들의 변호인에게 참여 기회 가 보장되지 않아 위법하다’는 취지의 원심 판단은 잘못되었다. 나) AA회사 임직원들은 검찰 수사에 대비하여 스스로 자료를 선별한 다음, 수사 와 관련된다고 판단한 자료를 HQ을 통해 은닉하였고, 이 사건 AA회사 영장은 이러한 특수성을 고려하여 관련성에 대해서는 따로 제한을 두지 않고서 전체(저장매체 자체) 압수를 허가한 것이므로, 이러한 사정을 이 부분 압수․수색의 적법성을 판단함에 있 4) 검사 항소이유서 1, 21~39면 - 17 - 본 판결문은 판결서 인터넷열람 사이트에서 열람·출력되었습니다. 본 판결문을 이용하여 사건관계인의 명예나 생활의 평온을 해하는 행위는 관련 법령에 따라 금지됩니다. 비실명처리일자 : 2025-02-12 어 고려하여야 한다. 그 외에도 검찰은 HQ으로부터 압수한 휴대전화를 전자정보 선별 을 통해 관련성 판단을 한 후, 관련성이 없다고 판단한 일부 압수물에 대하여는 HQ에 게 가환부 조치를 하는 등 최소한의 범위로 압수수색을 하였고, AA회사 임직원에게 전자정보 상세목록을 교부하는 등 이 사건 AA회사 영장에 기재된 제한 방법을 준수하 여 영장을 집행하였다. 다) 압수한 일부 무관 정보는 증거은닉 사건의 주요 증거물인 점, 무관 정보를 일부 삭제할 경우 형질 차제가 바뀌어 증거가치가 없어지는 점, 판결 확정 시점에서야 비로소 관련성 여부가 확실해지는 점 등을 고려할 때, 본건 재판 관련 증거인멸․은닉 사건 재판이 모두 확정될 때까지 압수 당시 상태 그대로 계속 보관할 필요가 있다. 검 찰은 무관 정보를 토대로 별건을 수사할 의사가 전혀 없고, 현재 계속 봉인된 상태로 유지되어 있어 임의적인 조작 또한 불가능하며, 관련 사건이 확정되면 바로 삭제 또는 반환 조치 예정이다. 2) Z회사 서버 등으로부터 수집한 증거들에 관하여5) 가) 검찰은 이 사건 Z회사 영장 역시 그 영장에 기재된 ‘압수 대상 및 방법 제 한’에 따라 적법하게 집행하였다. 즉, 피압수자 측과의 협의를 거쳐, 은닉된 전자정보매 체의 복제 및 탐색 과정, 은닉된 18TB 메인 및 백업 서버 안에 어떤 폴더가 있는지 탐색한 후 백업 서버 내 존재하는 총 68개의 폴더 중 관련성이 인정되는 12개의 폴더 선정 등 과정, 변호인과 협의한 12개 폴더의 DRM 해제 과정 등에 참여권을 보장하였 다. 나아가 피압수자와 변호인에게 18TB 메인 및 백업 서버 자료 중 DRM이 해제된 5) 검사 항소이유서 1, 40~80면 - 18 - 본 판결문은 판결서 인터넷열람 사이트에서 열람·출력되었습니다. 본 판결문을 이용하여 사건관계인의 명예나 생활의 평온을 해하는 행위는 관련 법령에 따라 금지됩니다. 비실명처리일자 : 2025-02-12 12개 폴더 안에 어떠한 자료가 있는지 구체적으로 검토할 수 있는 열람 기회를 제공하 였으며, 피압수자 측의 참여가 있는 경우에만 압수물 봉인을 해제하는 등 전자정보의 왜곡․훼손․조작을 방지하였고, 그 외에 상세 전자정보압수목록을 교부하였으며, 피고 인 측으로부터 선별 절차에 참여하였다는 내용이 기재된 현장조사확인서 및 참관확인 서 등을 교부받기도 하였다. 또한 타 사건에서의 사례와 달리 2019. 5.경부터 2020. 2. 경까지 장기간 진행된 Z회사 은닉 증거의 탐색․복제․출력 과정에서 피압수자 측은 이의를 제기한 사실이 전혀 없었고, 12개 폴더의 DRM 해제 절차에도 적극 협조하였 다. 이와 같이 검찰은 피압수자와 변호인의 참여권을 보장하고, 상세 전자정보 압수목 록을 교부하는 등 제반 절차를 준수하였으며, 달리 피압수자와 피고인의 참여권 및 방 어권이 침해되었다고 볼 사정이 없다. 나) 압수수색 과정에서 어떠한 자료가 관련성이 인정되는지에 관한 판단은 영장 의 집행 주체인 수사기관에 재량이 있고, 사건 관련성은 압수수색 당시를 기준으로 판 단하여야 한다. 검찰은 은닉 증거의 탐색․복제․출력 과정에서 나름의 기준을 세워서 관련성을 판단하고 선별하여 압수수색을 진행하였다. 발견된 파일 개수는 약 2,200만 개가 넘고，용량은 약 41TB에 이르러 개별 파일 확인이나 키워드 검색이 현실적으로 불가능하였고, 회사 업무용으로 생성된 자료 중 일부가 선별 은닉되었다는 사건의 특 성에 비추어 관련성이 넓게 인정될 필요가 있으며, 선별 절차는 다양한 방법으로 진행 된다. 위와 같은 절차를 거쳐 검찰이 18TB 백업 서버에서 압수한 전자정보는 전체 저장된 전자정보 중 파일 수 기준 약 11.48%, 용량 기준 약 6.06%에 불과하였고, 이후 협의를 거쳐 메인 서버에서 추가 압수된 파일은 전체 파일의 0.0007%에 불과하였는바 - 19 - 본 판결문은 판결서 인터넷열람 사이트에서 열람·출력되었습니다. 본 판결문을 이용하여 사건관계인의 명예나 생활의 평온을 해하는 행위는 관련 법령에 따라 금지됩니다. 비실명처리일자 : 2025-02-12 (다만 업무용 컴퓨터 26대와 외장하드디스크 2대에 대하여는 선별의 현실적 어려움 등 을 고려하여 협의를 거쳐 각 저장장치에 들어 있는 전자정보 일체를 압수하기로 하였 다), 검찰이 피압수자 측과 협의를 거쳐 최선의 방법을 채택하여 선별 절차를 진행하였 음에도 사후적으로 보아 이 부분 압수수색이 포괄적으로 이루어졌다는 원심의 판단은 수사기관의 재량을 과도하게 제한하는 것이다. 다) 참여권이 보장되는 등으로 압수수색 절차가 적법하게 이루어진 이상, 일부 무관 정보가 압수되었다고 하더라도 이는 폐기 또는 환부의 대상에 불과하다. 원심은 검찰이 12개 폴더 외 나머지 56개 폴더 내 파일까지 전부 압수하였다고 보았으나, 위 나머지 56개 폴더는 DRM이 해제되지 아니하여 실제 자료를 확인할 수 없었고, 위 56 개 폴더 내 파일에 대해서는 압수를 진행하지 않았다. 라) 은닉된 정보저장매체는 그 자체로 증거은닉의 주요 증거이자 범행 도구이므 로, 형상의 변경 없이 그대로 압수를 유지(원물 보존)할 필요가 있었으므로, 그 안에 저장된 전자정보에 대한 선별 절차가 끝났다고 하여 나머지 무관 정보를 삭제․폐기하 거나 증거은닉 범행을 한 피압수자 측에게 반환할 수 없었다. 이에 검찰은 무관 정보 를 보관할 필요가 있었고, 원본 정보저장매체와 복제된 저장장치를 재봉인하여 임의적 인 복제를 막기 위한 기술적 조치를 하였으며, 별건 수사를 진행한 바 없다. 이와 같은 사정에 비추어 보면, 무관 정보에 대한 삭제․폐기․반환 의무를 이행하지 않았다고 하여 이 부분 압수․수색을 위법하다고 평가할 수는 없다. 마) 사건 관련성이 없어 증거 가치가 없는 경우라고 하더라도 압수 당시에는 수 사기관의 판단에 따라 압수수색의 대상이 되는 경우가 있고, 일반적으로 방대한 자료 에 대하여 효율적이고 신속한 선별 절차를 거치는 과정에서 무관 정보가 함께 압수되 - 20 - 본 판결문은 판결서 인터넷열람 사이트에서 열람·출력되었습니다. 본 판결문을 이용하여 사건관계인의 명예나 생활의 평온을 해하는 행위는 관련 법령에 따라 금지됩니다. 비실명처리일자 : 2025-02-12 는 것은 불가피함에도, 원심은 ‘관련성 있는 증거 범위’와 ‘압수수색 대상이 되는 수사 필요성 범위’를 혼동하여, 압수수색이 위법하다고 잘못된 판단을 하였다. 나. 변호인들의 답변 요지6) 1) 공통된 부분 Z회사 및 AA회사에 대한 압수․수색은 Z회사 서버 및 NAS 서버 등에 저장된 전자정보 일체를 선별 절차 없이 압수하였고(Z회사 서버 등의 경우, 검사의 주장과 같 이 압수수색 당시 ‘12개의 폴더’만을 선별하였던 사실 또한 없다), 이 경우 참여권은 실질적으로 보장되지 않았다고 봄이 타당하다. 2) AA회사 NAS 서버에 대한 압수․수색 관련 AA회사의 FG 상무 등은 AA회사 서버 등 전자정보 매체 및 그 전자정보에 대한 전속적인 지배․관리권을 포기하거나 이를 HQ에게 전적으로 양도한다는 의사를 표명 한 사실이 없다. 그렇다면 위 압수수색에 있어 참여권이 보장되어야 하는 자는 HQ이 아니라 실질적 피압수자인 FG 등이라고 봄이 타당함에도 검찰은 FG 등에게 참여권을 보장하지 않았다. 또한 전자정보 일체를 별도 선별 절차 없이 모두 압수하였다는 중대 한 위법이 있으므로, 참여권의 소재나 영장의 선별에 관한 기재 유무와 무관하게 그에 관한 압수수색은 위법하다고 보아야 한다. 3) Z회사 서버 등에 대한 압수․수색 관련 Z회사 서버 등에 대한 압수수색의 경우, 저장매체 복제 및 DRM 해제 과정 등에 서만 참여 기회가 허용되었을 뿐, 전자정보 탐색 및 선별 절차에서 참여권 등이 보장 되지 않았다. 압수․수색 영장의 혐의사실과 무관한 자료 등이 폐기되거나 반환된 사 6) 피고인 A 등 변호인의 2024. 4. 30.자 답변서 5, 2~34면 - 21 - 본 판결문은 판결서 인터넷열람 사이트에서 열람·출력되었습니다. 본 판결문을 이용하여 사건관계인의 명예나 생활의 평온을 해하는 행위는 관련 법령에 따라 금지됩니다. 비실명처리일자 : 2025-02-12 실도 없으므로, 위 압수․수색은 원심이 판단한 바와 같이 위법하다. 또한 검사의 주장 과 달리 변호인은 위 압수수색 과정에서 여러 차례 구두로 이의제기를 하였고, 설령 이의제기가 없었다고 하더라도 절차상 위법성이 소멸하는 것이 아니다. 다. 당심의 판단 1) 공통된 판단 가) Z회사․AA회사 서버 등에 대한 이 사건 압수․수색 절차에서 공통적으로 문제되는 것은 당시 선별 절차가 존재하였는지, 그 압수절차에서 피압수자 등 당사자 의 참여권이 실질적으로 보장되었는지 여부이다. 나) 전자정보매체에 대한 압수․수색 과정에서 유․무관 정보에 관한 선별 절차 가 이루어졌다는 점, 당사자의 참여권이 실질적으로 보장되었다는 점 등은 적법한 절 차에 따라 증거(전자정보)를 수집하였다는 것, 즉 증거의 증거능력 인정을 위한 소송법 적 사실로서, 검사가 그 존재에 대해 구체적으로 주장․증명하여야 한다고 봄이 타당 하고, 그 증명 방법은 자유로운 증명으로 족하지만, 합리적 의심을 배제할 수 있을 정 도로 증명되어야 할 것이다(대법원 2018. 2. 8. 선고 2017도13263 판결, 대법원 2016. 3. 10. 선고 2013도11233 판결 등 참조). 다) 검사는, 결과적으로 수집된 증거 중에 무관 정보가 일부 혼재되어 있다 하여 사후적으로 그 압수․수색이 위법하다고 보는 것은 부당하고, 특히 이 사건과 같이 은 닉되었던 대규모의 자료가 한 번에 발견되고 저장매체까지 압수가 필요한 경우 그 선 별이 현실적, 기술적으로 극히 곤란함에도 아무런 대안도 없이 엄격한 선별 절차를 요 구할 수는 없다는 취지로 주장한다(검사 항소이유서 1, 76, 79면 등). 실무상 대용량의 정보저장매체를 압수․수색하는 경우에, 그 저장매체 내 범죄혐의와 관련이 없는 개인 - 22 - 본 판결문은 판결서 인터넷열람 사이트에서 열람·출력되었습니다. 본 판결문을 이용하여 사건관계인의 명예나 생활의 평온을 해하는 행위는 관련 법령에 따라 금지됩니다. 비실명처리일자 : 2025-02-12 의 일상생활이나 기업경영에 관한 정보가 광범위하게 혼재되어 있는 경우가 대부분이 고, 이를 일일이 개별 확인해 보기 전에는 발부된 영장 기재 혐의사실과 관련성이 인 정되는 증거인지를 정확히 판단하기란 사실상 어려울 것이므로, 수사기관이 유관 정보 탐색 및 선별 절차를 적절히 수행하더라도 검사의 주장처럼 압수된 대상에 무관 정보 가 혼재될 위험을 사전에 완전히 차단하기란 사실상 불가능할 것이라는 점은 수긍할 수 있다. 그러나 정보저장매체 내의 전자정보가 가지는 중요성은 헌법과 형사소송법이 구현하고자 하는 적법절차, 영장주의, 비례의 원칙과 함께 사생활의 비밀과 자유, 정보 에 대한 자기결정권 등의 관점에서 유래되는 것으로서(대법원 2023. 9. 18. 선고 2022 도7453 전원합의체 판결 참조), 정보의 무분별한 수집에 따른 정보 주체의 피해법익의 침해 정도와 그 정보 오남용의 위험에 비추어, 검사의 주장과 같이 그 선별 절차를 일 반적으로 수사기관의 광범위한 재량7) 아래에만 둘 수는 없는 것이므로, 수사기관이 저 장매체 탐색 및 선별 과정에서 피압수자 측에 대한 참여권을 보장하고, 무관 정보를 삭제․폐기․반환하려는 노력을 기울이는 등 현재 대법원 판례의 축적 등에 따라 확립 된 엄격한 기준에 따라 적법성과 절차적 정당성을 확보하는 과정이 당연히 선행되어야 할 것이다. 다만 구체적 사안에서 현실적, 기술적 제약 등으로 인하여 엄격한 적법성 통제 기준을 그대로 따르는 것이 곤란한 경우가 발생한다면, 그러한 때에도 수사기관 7) 검사는 원심이 ‘관련성 있는 증거 범위’와 ‘압수수색 대상이 되는 수사 필요성 범위’를 혼동하였다고 주장하나(검사 항소이유 서 1, 76면), 영장 압수에 있어 ‘관련성’ 요건은 발부된 영장 기재 혐의사실을 기준으로 객관적으로 판단하여야 하고, 수사기 관의 입장에서 압수할 ‘필요성’이 있었다는 기준을 도입할 이유는 없어 보이는바, 이는 결국 구체적 수사 상황을 고려하여 수 사기관에 관련성 판단에 대한 일정 정도의 재량이 부여되어야 한다는 주장으로 이해된다. 설령 그러한 측면을 인정한다고 하 더라도, 결국 압수된 전자정보 내 일부 무관 정보의 존재에도 불구하고 압수․수색이 전체적으로 적법하다고 평가하기 위해 서는, 저장매체 탐색 및 유관 정보 선별에 관해 기술적으로 가능한 범위 내에서 최선의 방안을 선택하여야 함은 물론 그 과 정에서 피압수자 측에 대한 참여권의 보장이 실질적으로 이루어져야 하고, 무관 정보를 삭제․폐기․반환하는 적절한 수단도 강구하는 등 그 적법절차의 준수와 사생활 및 정보의 자기결정권 보호에 관련하여 수사기관의 재량이 적정하게 행사되었는 지를 살펴보는 것이 요구된다. - 23 - 본 판결문은 판결서 인터넷열람 사이트에서 열람·출력되었습니다. 본 판결문을 이용하여 사건관계인의 명예나 생활의 평온을 해하는 행위는 관련 법령에 따라 금지됩니다. 비실명처리일자 : 2025-02-12 으로서는 주어진 상황 내에서 최대한 적법절차를 준수하기 위한 노력을 하여야 한다. 이처럼 일정한 제약이 존재하는 특수한 상황 아래의 압수․수색 절차에서 그 상황에 맞추어 최대한의 적법성을 확보할 수 있는 적절한 ‘대안’의 존재에 대해서는, 역시 검 사에게 그 주장․증명 책임이 있다고 할 것이다. 2) 이 사건 Z회사 서버 등에 대한 압수․수색으로 확보된 증거의 증거능력에 관하 여 기록에 의하여 인정되는 아래와 같은 사실 내지 사정들을 종합하여 보면, 검사 가 제출한 증거들만으로는 이 사건 Z회사 서버 등에 대한 압수․수색 과정에 폴더 선 별 등의 절차가 이루어졌고 그 당시 당사자의 참여권을 실질적으로 보장하였다는 점이 합리적 의심의 여지가 없이 증명되었다고 인정하기에 부족하다. 가) 증거은닉 혐의로 입건된 피의자가 은닉한 저장매체 및 그 속에 저장된 전자 정보가 임의제출된 경우에도 수사기관은 전자정보에 대한 탐색․복제․출력 과정을 거 쳐야 하며, 범죄 혐의사실과 무관한 전자정보의 임의적인 복제 등을 막기 위한 적절한 조치를 취해야 한다(대법원 2023. 9. 18. 선고 2022도7453 전원합의체 판결 참조). 그런데 이 부분 압수․수색 경위를 정리한 수사보고(증거순번 19543, Z회사 18TB 백업 및 메인 파일서버 선별작업 진행보고)를 보면, ‘이번 참관(2019. 5. 16.경 이루어진 참관을 의미)을 진행하는 압수물의 경우 Z회사의 증거인멸 사건의 증거물이 기도 하기에, 별도의 선별 절차 없이 Z회사 측에서 압수물 내 파일의 검토 후 저장된 파일 일체를 압수한다는 점을 참관인들에게 고지하고 참관을 진행’이라고 기재8)되어 있어, 선별 절차가 실제로 이루어졌는지 의심스럽다. 이에 대하여 검사는, 위 ‘별도의 8) 이하 인용부분의 밑줄 등 강조 표시는 모두 이 법원이 부기한 것이고, 인용된 증거 등에 기재된 것이 아니다. - 24 - 본 판결문은 판결서 인터넷열람 사이트에서 열람·출력되었습니다. 본 판결문을 이용하여 사건관계인의 명예나 생활의 평온을 해하는 행위는 관련 법령에 따라 금지됩니다. 비실명처리일자 : 2025-02-12 선별 절차 없이’라는 문구의 기재가 단순 오기 등에 불과하다는 취지로도 주장하나, 위 문언은 그 자체로 그 의미가 명확하고 위 수사보고서의 전체 기재 내용들(수사보고의 제목이 ‘선별작업’이기는 하나, 그 내용은 ‘압수물이 증거인멸 사건의 증거물’이므로 선 별 절차를 ‘생략’하고 ‘전체’ 파일 압수 후 ‘참관’을 진행하기로 했다는 것이며, 그 중 관련성이 높아 보이는 재경팀 및 법무팀 사용 12개 폴더9)만을 참관인에게 검토하게 한 후 압수물 전체를 재봉인하여 그 참관 일정을 종료하였다는 것이다)과도 부합하는 바, 검사의 ‘단순 오기’라는 설득력이 부족한 주장 외에는 이를 그 기재와 다른 의미로 해석할 만한 사정이 발견되지 않는다. 오히려 변호인 등은 2019. 5. 16.경부터 진행된 그 ‘참관’ 절차에서, 2019. 5. 28.경에 이르러서야 DRM 해제 절차가 완료된 폴더 내 자료를 검토할 수 있었고, 검찰 은 실제로 2019. 6. 24.경 Z회사 18TB 백업 서버의 복제본에 있는 ‘파일 전부’에 대한 압수목록을 변호인에게 교부하였는바(증거순번 19568), 이러한 진행 경과는, 사전 선별 기준이 아닌 사후 열람 허용 기준에 대한 협의가 있었을 뿐이고, 검찰은 위 참관 과정 에서 Z회사 측에게 이 사건 Z회사 서버 등이 증거은닉죄의 증거물로서 정보저장매체 자체와 그 안에 저장된 전자정보 일체를 압수하겠다는 방침을 전달하였다는 변호인 측 의 주장에 더 부합한다. 한편, 검찰은 Z회사 백업 서버 외에도 Z회사 메인 서버, 업무용 PC 26대 안에 있는 전자정보도 분할 이미징 방법으로 일체 압수하여 계속 보유하고 있는 것으로 보 이고,10) 복호화가 완료된 12개 폴더 내 자료들도 모두 압수하였으며, 결과적으로 삭 9) 검사는, 이처럼 ‘검토할 파일은 재경팀 및 법무팀에서 사용하는 것으로 보이는 공용폴더 12개로 특정하여 진행하기로 함’이라 는 문구가 기재되어 있는 점에 비추어, 당시 12개 폴더를 특정하여 선별하기로 하는 절차가 있었다는 취지로 주장하나(검찰 의견서25, 4~5면), 해당 수사보고를 통해 알 수 있는 이 부분 압수・수색 전체 경위에 비추어 보면, 이는 검사의 주장과 같이 ‘선별’ 절차를 진행하였다기보다는, 일단 전체를 압수하되, 피압수자 측에게 그중 관련성 높은 자료들을 ‘열람’할 수 있는 기 회를 부여하였다고 보일 뿐, 검사의 주장과 같은 방식의 ‘선별’ 절차가 이루어졌다는 점이 충분히 증명되지 않는다. 10) 한편 검사는 Z회사 18TB 백업 서버 내 복호화를 진행하지 않은 56개 폴더 등의 경우 ‘내용을 지득할 수 없는 상태’였기 때 - 25 - 본 판결문은 판결서 인터넷열람 사이트에서 열람·출력되었습니다. 본 판결문을 이용하여 사건관계인의 명예나 생활의 평온을 해하는 행위는 관련 법령에 따라 금지됩니다. 비실명처리일자 : 2025-02-12 제․폐기․반환된 정보는 없어 보인다. 이와 같이 무관 정보를 복제하여 보관하고 있 는 것만으로도 헌법 및 형사소송법에서 보호하고 있는 사생활의 비밀 및 자유, 개인정 보 등의 법익을 침해하고 있다고 봄이 타당하고, 임의적 복제를 막기 위해서 압수된 저장정보매체를 봉인하는 등의 사후적 조치를 취하였다는 점만으로 이와 달리 볼 수 없다. 이와 같은 압수․수색의 과정 및 그에 따른 피압수자 측의 법익 침해 결과 등 을 고려하여 보면, 원심의 판단 취지와 같이, 이 사건 Z회사 서버 등에 대한 압수․수 색이 어떤 형태로든 적법하게 이루어졌다는 점에 대한 검사의 증명은 부족한 반면, 오 히려 이 사건 Z회사 영장에 기재된 혐의사실의 관련된 범위를 넘어 이 사건 Z회사 서 버 등에 저장된 정보 일체가 압수된 것이 아닌가 하는 강한 의심이 든다. 나) 이에 대한 검사의 당심 주장 요지는, ① Z회사 측과 협의하여 ‘폴더 특정’ 방식으로 유관정보를 ‘선별’하여 DRM이 해제된 파일들만 압수하였고, ② 그 외 56개 폴더 등 나머지 전자정보들은 압수 대상에서 제외하되 다만 증거은닉의 증거물로서 보 유할 필요성이 있었을 뿐이며, ③ 위와 같은 압수․수색 과정에서 당사자의 참여 기회 를 모두 보장하였고, 이의가 제기된 바도 없었다는 것이다. 앞서 본 사정들과 아래에서 추가로 살피는 사실 및 사정 등을 종합해 보면, 검사의 위와 같은 주장들만으로는 원 심의 이 부분 판단을 뒤집기에 부족하다. 차례로 살펴본다. 다) 먼저 검사는 Z회사 측과 협의 하에 이 사건 Z회사 서버 등 내 12개 폴더를 특정하여 그에 한하여 탐색․수색 등을 진행하기로 하였으므로, 이러한 과정 자체가 문에 압수한 것이 아니라는 것이라는 취지로 주장하나(항소이유서 1, 41~43면, 67~70면, 검찰의견서5, 12~15면, 검찰의견서 25, 18면), 이는 앞서 본 것처럼 당시 검찰이 Z회사 측에게 위 56개 폴더 등을 포함한 전체 파일에 대한 압수목록을 교부한 사실과 모순되고, 만일 이를 검찰이 압수한 것이 아니라면 뒤에서 살피는 바와 같이 현재까지 이를 계속 보유하고 있는 법률 적 근거도 명확하지 않다. - 26 - 본 판결문은 판결서 인터넷열람 사이트에서 열람·출력되었습니다. 본 판결문을 이용하여 사건관계인의 명예나 생활의 평온을 해하는 행위는 관련 법령에 따라 금지됩니다. 비실명처리일자 : 2025-02-12 ‘선별’에 해당한다는 취지로 주장한다(검사 항소이유서 1, 67~70면, 검찰의견서5, 2~5면 등). ⑴ 검사의 주장대로 당시 Z회사 18TB 백업 서버 내 폴더 12개를 특정하여 선 별하는 절차가 진행되었다면, 발부된 영장 기재 혐의사실과의 관련성 측면에서 위 12 개 폴더와 그 외 56개 폴더를 구분할 수 있는 객관적이고 합리적인 기준이 존재하여야 할 것이다. 그런데 원심의 지적과 같이, 위 12개 폴더의 이름(‘FT_ms’, ‘FT_fs’, ‘A-pjt’, ‘finance’, ‘Biz_Innovation’, ‘EAI-Project’, ‘Finance-Management’, ‘Finance-OM', ’I-PJT’, ‘IR’, ‘Legal_Compliance', ’Planning’)만으로는 이 사건 Z회사 영장 기재 혐의사 실과 어떤 관련성이 있는지 확실하지 않으며, 다른 56개 폴더는 위 12개 폴더와 어떤 차이점이 있는지, 또 변호인과 어떠한 경위에 따라 위 12개를 선정하기로 협의를 하였 는지 등에 대해서 검사의 충분한 주장․증명이 없다. 검사는 폴더의 이름이 Z회사 재 경팀 및 법무팀이 사용한 것으로 보인다는 취지로 주장을 하는 듯 하나, 압수수색 절 차의 적법성을 담보하기 위해 사전에 설정하여야 할 압수물 ‘선별’의 기준으로서는 객 관성이 부족해 보인다(만일 그 선별 기준에 대해 변호인 측과 적극적 합의 내지 협의 가 있었다면 보다 명확한 선별 기준이 있었거나, 아니면 기록상 그 협의 과정에 대한 흔적이 남았을 것으로 보인다). ⑵ 검사의 주장과 같이, 영장 발부의 사유로 된 범죄 혐의사실과 관련 있는 정보를 출력하거나 복제하기 위한 전자정보의 선별 방법으로는 키워드 검색 외에도 폴 더구조 확인, 파일명 확인 등 다양한 방법이 있을 수 있고, 현장 상황이나 피압수자가 사용하는 보안시스템 등의 사정에 따라 적절한 선별 방법이 다양하게 사용될 수 있다 고 할 것이므로, 폴더 이름을 탐색하는 방식의 선별 절차 역시 상황에 따라서는 배제 - 27 - 본 판결문은 판결서 인터넷열람 사이트에서 열람·출력되었습니다. 본 판결문을 이용하여 사건관계인의 명예나 생활의 평온을 해하는 행위는 관련 법령에 따라 금지됩니다. 비실명처리일자 : 2025-02-12 할 수 없다고 보인다. 그러나 폴더 이름을 기준으로 한 선별은 그 내부에 포함된 전자 정보들이 무엇인지 정확히 파악할 수 없는 한계가 있으므로 이를 최우선적으로 선택하 기에는 적절한 방법으로 보이지 않는다. 그런데 이 부분 압수․수색 경위를 정리한 수 사보고서(증거순번 19543)를 보아도, 당시 검찰이 키워드 검색을 시도하였으나 파일이 암호화되어 있어 키워드 검색이 불가능함을 확인하고 피의자 측에 협의를 요청하는 등 으로 다른 선별 방법을 먼저 시도하였던 정황을 찾아볼 수 없다.11) 따라서 당시 ‘폴더 선별’ 방식을 통해 위 12개 폴더에 대한 복호화가 진행되었 다기보다는, 앞서 본 바와 같이 검찰이 이미 이 사건 Z회사 서버 등에 저장된 정보 일 체를 압수하기로 예정한 상태에서, 일정 기간 변호인 측에게 열람할 수 있는 기회를 허여하였고 그 열람 기간 동안 복호화가 완료되었던 것들이 바로 위 12개의 폴더가 아 닌가 하는 합리적 의심을 배제할 수 없다. 그러므로 단지 적절한 선별 방법 선택에 대 한 수사기관의 재량이 존재한다거나, 자료의 분량 등으로 인해 일일이 파일을 확인하 는 등의 방법으로 선별할 수 없었다는 등 검사가 주장하는 사정만으로는 이 부분 압 수․수색을 정당화하기 부족하다. ⑶ 검찰이 복사한 자료 중 재경팀 폴더 추정 3개를 2개 HDD로 나누어 복사 후 DRM 해제(복호화) 작업을 진행한 시점은 2019. 5. 24.경인바, 검사의 주장대로라면 2019. 5. 24. 이전에 Z회사 측과 폴더 선별에 대한 협의를 하였을 것으로 보임에도 그 협의 시점을 정확히 확인할 수 있는 자료를 찾기 어렵다.12) 또한 앞서 본 바와 같이 11) 검사는 이와 관련하여 부산고등법원 2023. 8. 24. 선고 2022노408 판결 등 하급심 판결을 원용하고 있으나(검찰의견서5, 3 면, 검찰의견서25, 14-15면 등), 해당 사안은, 수사기관이 파일의 암호화로 키워드 검색이 불가능하여 포렌식 프로그램을 통 한 전자정보의 리스트업, 확장자 및 파일명 검색 등 일련의 절차를 통해 선별 절차를 진행하였던 것으로 보이므로, 그러한 시도 없이 처음부터 일부 폴더를 선별한 것으로 보이는 이 사건과는 사안을 달리한다고 판단된다. 12) 한편 검사는 2019. 5. 16.경 Z회사 측과 폴더 선별에 관한 협의가 있었다는 취지로 주장하나(검찰의견서5, 15~6면), 2019. 5. 16. 당시에는 Z회사 18TB 서버에 대한 사본화 작업을 진행하고 있었던 것으로 보이므로(증거순번 19543 참조), 어떤 자료를 바탕으로 ‘선별’에 관한 협의가 있었는지도 분명하지 않다. - 28 - 본 판결문은 판결서 인터넷열람 사이트에서 열람·출력되었습니다. 본 판결문을 이용하여 사건관계인의 명예나 생활의 평온을 해하는 행위는 관련 법령에 따라 금지됩니다. 비실명처리일자 : 2025-02-12 검찰이 그 후 변호인 측에게 ‘파일 전부’에 대한 압수목록(증거순번 19568, 압수 물건 이 ‘원본파일’로 되어 있고, 구체적인 폴더명도 기재되어 있는 점에 비추어 단순히 증 거은닉죄의 증거물로 압수된 것이라고 단정할 수 없다)을 교부한 사정과 그 전에 폴더 선별에 관한 협의가 있었다는 검사의 위 주장은 쉽게 조화되지 않는다. ⑷ 검사는, DRM 해제 작업은 Z회사 측의 협조 없이는 진행할 수 없으므로, 위 12개 폴더에 대해 DRM 해제 작업이 진행되었다는 것은 검찰이 당시 Z회사 측과 해당 폴더들을 ‘선별’하고 그에 한정하여 복호화를 진행하는 것으로 협의하였음을 보여 준다는 취지로 주장한다(검사 항소이유서 1, 68면, 검찰의견서25, 5면 등). 그러나 DRM 해제 작업 협조와 선별 기준의 협의는 별개의 문제로서, DRM 해제 과정에 참관 하고 협조하는 것 외에 그 과정에서 Z회사 측이 선별 기준으로서의 폴더 선정에 관하 여 어떠한 방법으로 협의를 하였는지는 검사가 추가로 입증하여야 한다. 만일 변호인 들의 주장과 같이 이미 검찰이 이 사건 Z회사 등 서버에 저장된 정보 일체를 압수하기 로 방침을 정한 상태였다면, 피압수자(Z회사) 측에서는, 일부 폴더들에 대한 복호화 진 행에 협조하는 대신 나머지 저장 정보에 대한 수사기관의 접근은 방지하는 형태로 협 의할 가능성도 있을 것이므로, 일부 폴더에 대한 DRM 해제 작업에 Z회사 측이 협조하 였다고 하더라도 그러한 사정만으로는 수사기관이 주도적으로 진행하는 선별 작업에 관하여 묵시적인 동의까지 하였다고 인정할 수는 없다. 라) 다음으로 검사는, 무관 정보 삭제․폐기․반환 등의 의무를 미이행한 이유에 대하여, 복호화가 완료된 12개 폴더 외에 56개 폴더 등은, 증거은닉 사건의 증거물로 압수되어 원물 보존의 필요성이 있으므로 이를 삭제․폐기할 수 없고, 향후 재판 과정 에서 동일성․무결성이 다투어지는 경우 이에 대한 입증을 위해서라도 전체 이미지 파 - 29 - 본 판결문은 판결서 인터넷열람 사이트에서 열람·출력되었습니다. 본 판결문을 이용하여 사건관계인의 명예나 생활의 평온을 해하는 행위는 관련 법령에 따라 금지됩니다. 비실명처리일자 : 2025-02-12 일이 필요하였다고 주장한다(항소이유서 1, 71~73면, 검찰의견서5, 28면 등). ⑴ 먼저 위와 같은 주장은, 검사가 위 12개 폴더를 유관 정보로 ‘선별’하고 그 외 56개 폴더 등을 압수의 대상에서 제외하기로 하였음을 전제로 한 주장인데, 앞서 본 바와 같이 그와 같은 12개 폴더의 ‘선별 절차’가 있었다고 단정할 수 없다. ⑵ 또한 검사는 당시 복호화 과정에서 문서의 생성일시 및 수정일시 등이 변 경될 가능성이 있다는 Z회사 측 의견에 따라, Z회사 18TB 서버 자체로 분석 작업을 진행하는 대신, Z회사 측에서 제공하는 별도의 디스크에 위 압수물에 저장된 자료 일 체를 사본화하고 원본 디스크의 해시값과 사본 디스크의 해시값을 비교하여 동일성을 확인한 후 사본 디스크를 이용하여 분석 작업을 진행하기로 하였던 것으로 보이고, 당 시 변호인이 2019. 5. 16. 및 17.경 참관 후 원본과 사본의 동일성을 확인하였다는 취 지의 참관확인서도 작성되어 있다(증거순번 19544, 19545). 이와 같이 복사본에 대한 동일성을 충분히 확인할 수 있는 자료가 존재하는 상황이라면, 검사는 증거은닉 사건 의 원물이 아닌 복사본 내에 저장된 정보들에 대해서는 무관 정보에 대한 삭제․폐기 의무를 충분히 이행할 수 있었을 것으로 보인다. ⑶ 한편, 복호화가 완료되어 변호인이 열람하였던 12개의 폴더에 대해서도 검 사는 무관 정보를 탐색하여 이를 삭제․폐기․반환하고자 노력한 흔적이 없어 보인다. 이에 대하여 검사는 당시 폴더를 열람하였던 변호인이 이의제기를 한 적이 없으므로, 위 폴더들에 대하여 삭제 등 조치를 취하지 않은 것이 위법하지 않다는 취지로 주장하 나, 단순히 이의제기가 없었다는 사정이 압수수색 절차의 적법성을 담보하거나 위법한 집행행위를 정당화하는 것이라 볼 수 없고, 앞서 본 바와 같이 검찰이 정보 일체의 압 수를 통지한 상태에서, 변호인은 저장매체에 있는 자료를 ‘열람’하는 절차로 인식하였 - 30 - 본 판결문은 판결서 인터넷열람 사이트에서 열람·출력되었습니다. 본 판결문을 이용하여 사건관계인의 명예나 생활의 평온을 해하는 행위는 관련 법령에 따라 금지됩니다. 비실명처리일자 : 2025-02-12 을 가능성도 큰 점을 고려하면, 단지 변호인들의 명시적 이의제기가 없었다는 점만으 로 검찰이 당시 삭제․폐기․반환 등의 의무를 이행하지 않은 것이 위법하지 않다고 평가하기는 어렵다. 마) 마지막으로 검사는, 수사보고 및 현장조사확인서, 참관확인서 등의 기재를 들어 Z회사 서버 등에 대한 전자정보 압수․수색 과정에서 참여권이 보장되었으며, 피 압수자 및 변호인이 아무런 이의제기를 하지 않았다고 주장한다(항소이유서 1, 45~59 면, 검찰의견서5, 15~27면 등). ⑴ 그러나 앞서 판단한 바와 같이 이 부분 압수․수색 과정에서 ‘선별 절차’ 자체가 존재한다는 점에 대한 검사의 충분한 입증이 없으므로, 그 절차에 대한 ‘참여’ 또한 상정하기 어렵다. 나아가 앞서 본 바와 같이 변호인 등이 영장집행 과정이나 그 집행이 이루어진 결과를 ‘참관’ 내지 ‘확인’한 것을 실질적인 ‘참여권의 보장’이라고 평 가할 수도 없다. ⑵ 한편, 이 부분 압수․수색 과정에서 피압수자 및 변호인이 실제로 이의제 기를 하였는지에 관하여 당심에서 쌍방의 주장이 엇갈리고 있으나, 적어도 검찰의 영 장집행 관련 서류 중에는 이에 변호인 등이 서명하는 기회에 절차에 관한 이의를 기재 한 흔적은 발견되지 않으며, 영장 집행의 적법성에 이의를 제기하는 취지의 문서가 따 로 작성․제출된 바도 없는 것으로 보인다. 그러나 설령 검사의 주장과 같이 이 사건 Z회사 영장 집행 과정에서 피압수자 측의 명시적 이의제기가 존재하지 않았다고 하더 라도 그러한 사정만으로는 이 부분 압수․수색 과정이 전체적으로 적법하게 된다고 보 기 어렵다. 압수․수색이 강제처분으로서 가지는 성격에 비추어, 피압수자가 집행 과정 에서 명시적 이의를 제기하지 않았다는 사정만으로는 당연히 그 처분이 적법하게 되는 - 31 - 본 판결문은 판결서 인터넷열람 사이트에서 열람·출력되었습니다. 본 판결문을 이용하여 사건관계인의 명예나 생활의 평온을 해하는 행위는 관련 법령에 따라 금지됩니다. 비실명처리일자 : 2025-02-12 것이 아니고, 그러한 피압수자의 태도가 절차 진행의 적법성을 담보하는 정도의 적극 적 동의에 이른다는 사정에 대해서는 검사가 합리적 의심의 여지 없이 입증하여야 할 것이나, 이 사건에서는 그러한 정도의 증명이 이루어지지 않은 것으로 보인다. 3) 이 사건 AA회사 서버에 대한 압수․수색으로 확보된 증거의 증거능력에 관하 여 기록에 의하여 인정되는 아래와 같은 사실 내지 사정들을 종합하여 보면, 검사 가 제출한 증거들만으로는 이 사건 AA회사 서버에 대한 압수․수색 과정에 탐색․선 별 등의 절차가 이루어졌고 그 당시 당사자의 참여권을 실질적으로 보장하였다는 점이 합리적 의심의 여지가 없이 증명되었다고 인정하기에 부족하고, 달리 이를 인정할 만 한 증거가 없다. 가) 검찰은 이 부분 압수․수색을 통하여 이 사건 AA회사 서버를 복사한 후, 저 장된 저장정보 일체를 압수한 것으로 보인다. 그런데 원심이 적절히 설시한 바와 같이, 이 사건 AA회사 서버에는 위 혐의사실과 관련성이 없는 자료들도 다수 포함되어 있었 던 것으로 보이는바, 이 사건 AA회사 영장에 기한 압수․수색 당시를 기준으로 이 사 건 AA회사 서버에 위 범죄 혐의사실과 관련된 자료들만 저장되어 있다는 점이 명백하 였다고 보기 어렵고, 결과적으로 삭제․폐기․반환된 무관 정보도 없어 보인다. 그렇다 면, 이 사건 AA회사 서버에 대한 압수․수색 또한, 선별 절차 없이 저장된 정보 일체 를 압수한 것으로서 영장주의 및 적법절차 원칙의 실질적인 내용을 중대하게 침해하였 다고 판단된다. 이에 대한 검사의 당심 주장의 요지는, ① 이 사건 AA회사 영장은 법원이 AA 회사 서버 내 모든 전자정보가 관련성 있다고 보아 이를 발부한 것이고, ② 당시 검찰 - 32 - 본 판결문은 판결서 인터넷열람 사이트에서 열람·출력되었습니다. 본 판결문을 이용하여 사건관계인의 명예나 생활의 평온을 해하는 행위는 관련 법령에 따라 금지됩니다. 비실명처리일자 : 2025-02-12 은 이 사건 AA회사 서버 내 저장된 정보 일체가 관련성이 있다고 판단하여 이를 압수 하였으며, 이러한 판단 과정 자체가 ‘선별’에 해당하고, ③ 피압수자인 HQ은 참여하지 않겠다는 의사를 명시적으로 표시하였으나, 그럼에도 검찰은 적법절차를 준수하기 위 해 AA회사 임직원을 참여시켜 탐색․복제․출력 과정을 진행하였다는 것인바, 아래에 서 보는 바와 같이 검사의 위와 같은 주장은 모두 받아들이기 어렵다. 나) 검사는, AA회사 임직원들은 검찰 수사에 대비하여 스스로 자료를 선별한 다 음, 수사와 관련된다고 판단한 자료를 HQ을 통해 은닉하였고, 이 사건 AA회사 영장은 이러한 특수성을 고려한 검사의 신청에 따라 관련성에 대해서 따로 제한을 두지 않고 서 전체(저장매체 자체) 압수를 허가한 것이므로, 위와 같은 영장의 취지에 따라 AA회 사 서버 내 일체의 전자정보를 압수한 것은 적법하다는 취지로 주장한다(검사 항소이 유서 1, 34~38면, 검찰의견서6, 17~19면). 검사가 주장하는 바와 같이, 이 사건 AA회사 영장은 사후영장으로서, [압수 대상 및 방법 제한] 란에서, 휴대전화기에 대해서만 압수 방법을 제한하였을 뿐, 그 외 AA회사 서버 등에 대해서는 관련성 있는 정보에 한하여 압수할 것을 제한하는 취지의 문구가 기재되어 있지 아니하다. 그러나, ① 수사기관이 형사소송법 제215조에 따라 해당 사건과 관련성이 인정되는 것에 한정하여 압수․수색을 하여야 하는 것은 당연한 전제이므로, 영장에 그와 같은 기재가 없는 경우라도 관련성을 심사하기 위한 선별 작 업 등이 원칙적으로 이루어져야 하고, 영장에 특별히 일부 저장매체에 대한 ‘방법 제 한’ 등이 기재된 것은 그 저장매체에 대해서는 선별 작업의 방법까지 영장에서 특정한 취지로 보아야 하는 점, ② 이 사건 AA회사 영장을 발부한 영장 담당 판사는 이미 긴 급 압수․수색이 이루어진 후에 청구된 사후영장에 대해 판단한 것으로서, 그 압수 대 - 33 - 본 판결문은 판결서 인터넷열람 사이트에서 열람·출력되었습니다. 본 판결문을 이용하여 사건관계인의 명예나 생활의 평온을 해하는 행위는 관련 법령에 따라 금지됩니다. 비실명처리일자 : 2025-02-12 상 저장매체들이 이미 긴급 압수된 물건으로 영장신청서에 기재되어 있었던 것으로 보 이므로, 특별히 상세한 압수 방법을 영장에 추가 기재할 실익이 크지 않았던 것으로 보이는 점, ③ 검사는 당심에서 항소이유의 하나로 관련성 심사에 대한 수사기관의 광 범위한 재량이 인정되어야 한다고 주장하는바, 오히려 이러한 전제 아래에서는 압수 방법을 구체적으로 제한하지 아니한 법관의 영장을 이유로 수사기관의 심사 의무가 완 전히 면제된다고 해석할 수 없고, 이 사건 AA회사 영장이 이미 긴급 압수과정에서 관 련성에 대한 수사기관의 심사가 완료되었음을 소명하여 청구되었다고 볼 만한 자료도 없는 점 등에 비추어 보면, 단지 이 사건 AA회사 영장에 압수 범위를 제한하는 취지 의 문구가 명시적으로 기재되지 않았다는 사정만으로 이 사건 AA회사 영장이 선별 절 차를 생략한 압수․수색을 허용하는 취지라고 볼 수 없다. 다) 검사는, 어떤 정보들을 압수할 것인지를 결정하는 것은 수사기관의 재량이 인정되는 ‘고권적인 행위’라고 하면서, 당시 수사검사가 ‘전자정보 일체가 증거은닉 등 의 혐의와 관련성이 있고 압수가 필요하다’고 판단하였는데, 그러한 판단 과정 자체가 ‘선별’이고, 피압수자는 참여권 및 즉시항고에 의해 이를 견제할 수 있다는 취지로 주 장한다(검찰의견서6, 4~5면 등). ⑴ 그러나 이 부분 검사의 주장을 그대로 받아들이는 경우 검사가 그 주장 권 한에 의해 ‘선별 절차’ 자체를 아예 생략하는 경우와 실질적 차이를 두기 어렵고, 설령 그러한 권한을 인정한다 하더라도 이 사건에서 검찰이 관련성 심사를 위한 진지한 노 력을 기울인 결과 모든 정보에 관련성이 인정된다고 판단한 것도 아니라고 보인다. 오 히려 당시 검찰은 별다른 객관적 기준을 제시하지 않은 채 증거은닉의 대상물이라는 등의 다소 포괄적인 이유로 저장된 정보 일체를 압수하였던 것으로 보일 뿐이다.13) - 34 - 본 판결문은 판결서 인터넷열람 사이트에서 열람·출력되었습니다. 본 판결문을 이용하여 사건관계인의 명예나 생활의 평온을 해하는 행위는 관련 법령에 따라 금지됩니다. 비실명처리일자 : 2025-02-12 ⑵ 한편, 이 사건 AA회사 서버 등을 은닉한 HQ은, 검찰 조사 당시 ‘2018. 5. 초순경 금감원 감리결과가 나온 직후에 FG 상무가 AA회사의 주요 임직원들이 사용하 는 업무용 노트북에 있는 자료들을 전부 삭제하라고 하였습니다. 그러한 지시 직후 FG 와 IF이 나중에 업무할 때 사용할 수 있도록 별도로 백업을 해 두라고 했구요. 그래서 AA회사의 주요 임직원들의 업무용 노트북들을 받아 그곳에 저장된 자료 전체를 그대 로 나스(NAS, 이 사건 AA회사 서버를 의미한다)에 저장한 다음, 그 업무용 노트북들에 있는 자료는 포맷하여 삭제하였습니다. 그렇게 저장한 나스는 눈에 띄지 않게 제 집에 보관하게 된 것입니다.’라고 진술하였다(증거순번 19473, 8면), 위와 같은 진술에 비추 어, 검찰로서는 당시 FG 등이 HQ에게 지시하여 이 사건 AA회사 등에 보관한 자료들 이 범죄에 밀접하게 관련된 정보라고 판단하였을 것으로 보이기는 한다. 그러나 ① 업 무용 노트북에 저장된 자료라고 하여 그 모든 정보가 범죄혐의와의 관련성이 당연히 인정된다고 볼 수는 없고, ② HQ의 진술 역시 임직원들의 업무용 자료를 일괄적으로 백업하였다는 취지일 뿐, 범죄혐의와 관련된 자료들을 이 사건 AA회사 서버에 특별히 선별하여 저장하였다는 취지로는 보이지 아니하며, ③ 검찰은 당시 이 사건 AA회사 서버를 현장에서 제3의 장소로 옮긴 후, 수사기관에서 이를 사본화 하였는바, 압수․수 색 현장에서의 긴급성은 이미 소멸하였다고 보아야 하므로, 검찰로서는 위 사본에 대 하여 구체적이고 객관적인 기준을 마련하여 위 저장매체 내 자료들을 선별하는 작업을 충분히 수행할 여유도 있었을 것으로 보인다. 결국, 검사가 주장하는 위와 같은 사정만 으로 이 부분 압수․수색이 적법한 선별 절차를 거친 것이라고 평가할 수 없고, 그러 한 방식의 압수․수색에 즉시항고가 가능하다고 하여 이를 정당화할 수도 없다. 13) 검찰의견서8, 30면에 의하면, 검찰은 AA회사 관계자들로부터 확인한 서버은닉 경위, 암호 해제 과정에서 확인된 서버 내 전 자정보의 구조 및 형태, 서버에 저장된 정보 생성 주체 및 사용자 등을 종합하여, AA회사 서버 내 개별 전자정보에 대한 확 인 절차를 생략하였다는 것이다. - 35 - 본 판결문은 판결서 인터넷열람 사이트에서 열람·출력되었습니다. 본 판결문을 이용하여 사건관계인의 명예나 생활의 평온을 해하는 행위는 관련 법령에 따라 금지됩니다. 비실명처리일자 : 2025-02-12 라) 검사는, 피압수자인 HQ은 참여하지 않겠다는 의사를 명시적으로 표시하였 고, 그럼에도 검찰은 적법절차를 준수하기 위해 AA회사 임직원을 참여시켜 탐색․복 제․출력 과정을 진행하였는바, 이러한 사정은 이 부분 압수․수색을 적법하다고 볼 수 있는 사유라고 주장한다(항소이유서 1, 25~29면, 검찰의견서6, 6면 이하 등). ⑴ 그러나 앞서 본 사정들을 종합하면, 이 사건 AA회사 서버에 대한 압수․ 수색은 사실상 선별 절차 없이 정보저장매체 및 그에 저장된 전자정보 일체를 압수한 것으로 보이고, 이처럼 선별 절차를 진행한 바 없이 정보 일체를 압수하였다면, 형사소 송법이 정한 피압수자 측의 참여권은 사실상 무의미하거나 실질적으로 보장되지 않았 다고 봄이 타당하다(즉 전자정보를 대상으로 한 압수영장의 집행에 대한 참여권은 선 별 절차가 적법하게 이루어지는 것을 전제로 그 절차에 대한 참여를 보장하는 것으로 보아야 하며, 피압수자가 참여권을 포기하였다고 하여 어떠한 형태의 영장 집행이라도 당연히 허용되거나 위법한 영장의 집행이 정당화될 수 있는 것이 아니다. 만일 이와 같이 보지 않는다면, 피압수자가 정보저장매체 및 그에 저장된 전자정보들에 관하여 특별한 이해관계가 없어 참여권을 포기할 경우, 이후 수사기관의 정보 전체에 대한 무 분별한 압수를 사실상 용인할 위험이 있다). 그렇다면 피압수자인 HQ이 참여권을 명시 적으로 포기하였다는 사정만으로는, 이 부분 압수․수색을 적법하다고 할 수 없다. ⑵ 한편, 이 부분 압수․수색 경과를 정리한 2019. 8. 20.자 수사보고(증거순 번 19587-1)에 따르면, AA회사 임직원 및 변호인은 검찰이 이 사건 AA회사 서버에 대한 압수목록을 교부한 2019. 8. 16. 이후인 2019. 8. 28.~9. 4. 위 서버에 저장된 자 료를 검토할 수 있었던 것으로 보이는바, 이는 변호인들의 주장과 같이 검찰이 일체 압수 방침을 당사자에게 전달한 상태에서 위 서버에 저장된 자료를 ‘열람’할 수 있는 - 36 - 본 판결문은 판결서 인터넷열람 사이트에서 열람·출력되었습니다. 본 판결문을 이용하여 사건관계인의 명예나 생활의 평온을 해하는 행위는 관련 법령에 따라 금지됩니다. 비실명처리일자 : 2025-02-12 기회를 부여하였던 것에 가깝다고 보이므로, 위와 같은 사정에 의하더라도 관계자14)의 참여권이 실질적으로 보장되었다고 평가하기 어렵다. 4) 결국, 검사의 이 부분 주장들은 모두 받아들일 수 없다. 6. 쟁점2 - 이 사건 휴대전화 압수․수색 절차의 적법성 가. 검사의 구체적 주장 요지15) 이 사건 휴대전화에 대한 압수․수색에서 선별 절차가 진행되었고, 전자정보 상세 목록 또한 교부되는 등 적법하게 이루어졌는바, 무관 정보가 포함되어 있음을 전제로 한 삭제․폐기 의무는 존재하지 아니한다. 설령 이 사건 휴대전화에 대한 압수․수색 과정에서 원심 판단과 같은 절차 위반 행위가 존재한다고 하더라도 다음과 같은 사정, 즉 ① 위 휴대전화로부터 수집한 문자 메세지는 선행 사건에서 발부받은 압수․수색 영장으로 적법하게 압수할 수 있었던 유 관 정보에 해당함과 동시에 이 사건 공소사실과도 관련성이 인정되고, 무관 정보들은 별건 증거로 사용될 여지가 없는 사적 문자메시지 등인 점, ② 이 사건 압수수색 당시 인 2016. 11.경에는 전자정보상세목록 교부와 관련한 법리가 확립되어 있지 않았고, 피 고인 C는 국정농단 사건에서 자신의 휴대전화가 압수된 이후 스스로 참여권을 포기한 점, ③ 이후 휴대전화를 가환부받아 어떤 전자정보가 압수되었는지 확인할 수 있었고, 휴대전화 자체에 대한 압수목록이 교부된 점, ④ 전자정보상세목록 교부는 휴대전화 자체에 대한 압수가 종료된 후의 절차로서 다른 절차와 비교할 때 위반으로 인한 법익 침해의 정도가 중하다고 할 수 없는 점 등을 고려하면, 그 절차 위반행위가 검사 제출 문자메시지들의 증거능력을 일체 부정할 정도로 중대하다고 보기 어렵다. 14) 위와 같이 참여권을 보장할 대상인 적법한 선별 절차조차 없어 압수수색 자체가 위법하다고 보는 이상, 이 사건 AA회사 영 장집행 절차에서 정당한 참여권자가 누구인지는 나아가 판단하지 아니하기로 한다. 15) 검사 항소이유서 1, 88~92면 - 37 - 본 판결문은 판결서 인터넷열람 사이트에서 열람·출력되었습니다. 본 판결문을 이용하여 사건관계인의 명예나 생활의 평온을 해하는 행위는 관련 법령에 따라 금지됩니다. 비실명처리일자 : 2025-02-12 나. 변호인들의 답변 요지16) 검찰은, 이 사건 휴대전화에 저장된 전자정보 일체를 포괄 압수하였고, 압수과정에 서 피압수자에게 전자정보 상세목록을 교부하지 않았으며, 압수 절차 완료 후에도 범 죄혐의와 관련 없는 전자정보를 삭제․폐기․반환하지 않고 그대로 보관하고 있다가 불상의 경로로 이 사건 증거로 제출하였다. 이는 중대한 절차위반 행위로서, 압수된 전 자정보가 유관 정보라도 그 유죄의 증거로 사용할 수 없다고 보아야 한다. 다. 당심의 판단 1) 이 사건 휴대전화에 대한 압수․수색의 절차 위반 여부 원심은 이 사건 휴대전화에 저장된 전자정보에 대한 선별 절차를 거치지 아니하 였고, 전자정보 상세목록을 교부하지 아니하였으며, 범죄혐의와 관련성 없는 정보의 삭 제․폐기의무를 이행하지 아니하였다는 취지로 판단하였는바, 원심이 판시한 사정들에 비추어 보면, 위와 같은 판단을 충분히 수긍할 수 있고, 검사는 당심에서도 이러한 판 단을 뒤집을 만한 자료를 특별히 제출하지 못하고 있다. 2) 절차위반의 중대성 등 인정 여부 가) 검사는, 설령 위와 같은 절차 위반이 존재한다고 하더라도, 절차 위반의 내 용과 정도가 중대하지 않아 적법절차의 실질적인 내용을 침해하는 경우에 해당하지 않 고, 선행 사건에서 발부받은 압수․수색영장과 관련성이 인정되어 적법하게 압수할 수 있었던 정보였던 점 등에 비추어 보면, 이 사건 문자메시지 및 이를 기초로 수집된 2 차 증거의 증거능력을 부정한 원심 판단은 부당하다는 취지로도 주장한다. 나) 그러나 원심이 판시한 사정들에 비추어 보면, 이 사건 휴대전화에 대한 압 16) 피고인 A 등 변호인의 2024. 4. 30.자 답변서 5, 36~40면, 피고인 A, B, C 변호인[법무법인(유한) 태평양]의 2024. 4. 30.자 답변서 - 38 - 본 판결문은 판결서 인터넷열람 사이트에서 열람·출력되었습니다. 본 판결문을 이용하여 사건관계인의 명예나 생활의 평온을 해하는 행위는 관련 법령에 따라 금지됩니다. 비실명처리일자 : 2025-02-12 수․수색은 선별 절차를 전혀 거치지 않은 포괄압수로서 압수 당시는 물론 그 후의 경 과 등이 모두 영장주의 및 적법절차 원칙의 실질적인 내용을 중대하게 침해하였다고 판단되고, 검사가 당심에서 강조하는 사정들만으로는 그 판단을 뒤집기에 부족하다(그 주된 취지도, 당시에는 확립된 법리가 없었다거나 수사기관에 절차 위반의 고의가 없 었다는 것 등으로서, 이는 위법수집증거의 예외를 인정함에 있어 일부 참작 사유가 될 수 있는지는 별론으로 하더라도, 그 위법의 중대성을 부인할 만한 사정이 되기 어렵 다). 다) 한편, 검찰이 이 사건 휴대전화에 저장되어 있던 전자정보를 대검찰청 D-NET 서버에 저장하는 방법으로 보관하였다는 사실은 원심이 설시한 바와 같고, 검 찰은 이를 별도의 영장 없이 이 사건 수사나 재판에 활용한 것으로 보인다. 그렇다면 이는 선행사건에서 발부받은 압수․수색영장과 관련성이 없는 별개 범죄의 유죄 증거 로 사용하려는 것으로서 그 증거능력을 인정할 수 없다(대법원 2023. 6. 1. 선고 2018 도18866 판결 등 참조). 또한 대법원은 유관 정보를 선별하여 압수한 후에도 무관 정 보를 삭제·폐기·반환하지 않은 채 대검찰청 D-NET 서버에 그대로 보관하고 있다가 이 를 압수한 경우에, 사후에 법원으로부터 압수·수색영장이 발부되었거나 피고인 등이 이 를 증거로 함에 동의하였더라도 위법성이 치유되지 않는다고 보았는바(대법원 2024. 4. 16. 선고 2020도3050 판결 참조), 이 사건에서 수사기관은 이 사건 휴대전화의 전자정 보 전체를 부적법한 방식에 의해 압수하였음에도 계속 보관하고 있다가 다시 영장도 없이 그 중 이 사건 문자메시지를 입수하여 증거로 제출한 것으로 보이므로, 검사가 주장하는 사정을 고려하더라도 수사기관의 절차 위반행위가 적법절차의 실질적인 내용 을 침해하는 경우에 해당하여 위법수집증거의 예외를 인정할 만한 사안이라고 볼 수 - 39 - 본 판결문은 판결서 인터넷열람 사이트에서 열람·출력되었습니다. 본 판결문을 이용하여 사건관계인의 명예나 생활의 평온을 해하는 행위는 관련 법령에 따라 금지됩니다. 비실명처리일자 : 2025-02-12 없고, 나아가 위법수집증거인 이 사건 문자메시지를 기초로 수집된 증거들 역시 위법 수집증거에 터 잡아 획득한 2차적 증거로서 증거능력을 인정할 수 없음이 분명하다. 3) 결국, 검사의 이 부분 주장들은 모두 받아들일 수 없다. 7. 쟁점3 - 수사기관 녹음파일의 증거능력 가. 검사의 구체적 주장 요지17) CS 자산운용 HU 전화 진술 녹음파일은 HU이 당시 홍콩에 거주하여 불가피하게 진술을 녹음한 것으로서, 이와 같은 수사기관이 참고인 조사 과정에서 작성한 통화녹 음은 형소법 제312조 제4항 소정의 ‘수사기관 작성 참고인 진술조서’에 준하여 취급되 어야 하고, 이와 같이 보는 것이 다수의 실무례와도 부합한다. 한편, 피고인 측은 HU 전화 진술 녹음파일 및 그 녹취서가 진정하게 작성되었다는 취지로 이에 대하여 증거 동의를 한 이상 당연히 증거능력이 인정된다. 수사기관 통화녹음에 대해서는 ‘수사기관 영상녹화물’과 달리 형사소송법상 그 방 식과 절차에 대해 특별한 제한이 없으므로 ‘수사기관 영상녹화물’의 증거능력에 관한 법리를 ‘수사기관 통화녹음’에 그대로 적용할 수 없다. 나. 변호인들의 답변 요지18) 형사소송법상 아무런 근거가 없는 ‘수사기관의 녹음파일’에 대하여, 이를 그 내용 중에 포함하고 있는 ‘수사기관 영상녹화물’과 달리 취급할 이유가 없고, 검사의 주장과 같이 수사기관 작성 참고인 진술조서에 준하여 취급할 근거 역시 없다. 또한 형사소송 법 제318조에 의하면, 피고인 측이 증거동의를 하였더라도 진정한 것으로 인정되지 않 았다면 증거능력이 인정될 수 없다. 17) 검사 항소이유서 1, 93~97면 18) 피고인 A 등 변호인의 2024. 4. 30.자 답변서 5, 40~46면 - 40 - 본 판결문은 판결서 인터넷열람 사이트에서 열람·출력되었습니다. 본 판결문을 이용하여 사건관계인의 명예나 생활의 평온을 해하는 행위는 관련 법령에 따라 금지됩니다. 비실명처리일자 : 2025-02-12 다. 당심의 판단 1) 원심은, 수사기관 작성 영상녹화물이 독립된 증거로서 사용될 수 없다는 취지 의 법리(대법원 2014. 7. 10. 선고 2012도5041 판결 참조)가 수사기관이 참고인 등을 조사하는 과정에서 작성한 진술녹음물의 경우에도 마찬가지로 적용된다고 보아, CS 자 산운용 HU 전화 진술 녹음파일(증거순번 14190) 및 그 녹취서(증거순번 14191, 14191-1, 14191-2)는 유죄 인정의 증거로 사용할 수 없다고 보았다. 2) 그러나 원심의 위와 같은 판단은 아래와 같은 이유로 수긍할 수 없다. 가) 원심이 인용한 법리(대법원 2014. 7. 10. 선고 2012도5041 판결 등)의 대상 인 영상녹화물은 형사소송법 제221조 제1항의 ‘검사 또는 사법경찰관은 수사에 필요한 때에는 피의자가 아닌 자의 출석을 요구하여 진술을 들을 수 있다. 이 경우 그의 동의 를 받아 영상녹화할 수 있다.’는 규정에 따른 영상녹화물을 말한다. 위 판례에서 설시 하였듯이 이는 2007. 6. 1. 법률 제8496호로 개정된 형사소송법에서 신설된 것으로서, 그 입법연혁을 보면, 2004년 대법원의 판례변경으로 검사 작성 피의자신문조서에 대한 실질적 진정성립 추정이 폐기되자 검찰은 조서의 실질적 진정성립 증명의 방법으로서 이를 강구하게 된 것으로, 검찰은 조서 대체 입증방법으로 영상녹화물을 증거로 제시 하는 방안을 모색했지만, 법원의 강력한 반대로 인해 영상녹화물에 대해 본증으로서 보충적인 증거능력을 부여하는 규정이 마련되어 정부안으로 국회에 제출된 것이었다 (참고인 조사 부분은 국회 논의 과정에서 추가되었다).19) 위 법 조문 자체에도 ‘출석을 요구하여 진술을 들을 수 있다.’라고 하고 있으므로 이는 수사기관이 제3자의 진술을 청취하여 조서를 작성하는 경우를 일단 전제로 하면서 당시 촬영한 영상녹화물로 그 19) 형사정책과 사법제도에 관한 평가연구(XIV): 형사절차상 영상녹화제도의 실효성 분석 및 법제도적 개선방안(한국형사정책연 구원, 2020. 12.), 13면 참조 - 41 - 본 판결문은 판결서 인터넷열람 사이트에서 열람·출력되었습니다. 본 판결문을 이용하여 사건관계인의 명예나 생활의 평온을 해하는 행위는 관련 법령에 따라 금지됩니다. 비실명처리일자 : 2025-02-12 조서 작성에 갈음할 수는 없지만 촬영 당시 작성한 조서의 진정성립이나 진술의 탄핵 을 위해서는 사용할 수 있게 한 것이다(형사소송법 제312조 제4항, 제318조의2 제2항). 즉, 본증으로 허용되지 아니하는 이 조항의 영상녹화물은 원칙적으로 수사기관 조서의 작성을 전제로 하는 것으로 보이고, 수사기관이 제작하는 모든 영상녹화물인 증거를 대상으로 한다고 단정할 수 없다. 예를 들면 수사기관이 검증 등 과정에서 촬 영한 범죄현장 영상에 관계인의 ‘자발적’ 진술이 함께 기록된 경우 이를 증거에서 전면 배제할 합리적 이유를 찾을 수 없다. 수사기관에 출석하여 일방적 질문에 답하는 방식 으로 작성되는 조서는 그 기재 내용의 신빙성 등에 대해 계속 논란이 되어 왔고 이에 대해서 우리 형사소송법은 전문법칙이라는 이름 아래 여러 가지의 증거능력 통제장치 를 마련해 왔는바, 위 영상녹화물에 대한 규정 또한 그러한 수단 중의 하나이며, 이러 한 경우에 한해서는 원심이 판시한 것처럼 음성 녹음파일이라 하여 영상녹화물과 달리 조서를 대체하는 증거로 사용할 수는 없음은 당연하다. 나) 그러나 대면 조서의 작성과 같은 환경이 아닌 상황에서 수사기관이 참고인의 진술을 청취하는 경우에도 같은 방식으로 이를 증거에서 전면 배제하여야 하는지는 의 문이다. 대법원은 이 사건 CS 자산운용 HU 전화 진술 녹음파일(이하 ‘HU 전화진술 녹 음파일’이라고만 한다)의 경우와 같이 외국에 거주하는 참고인과의 전화 대화 내용을 문답 형식으로 기재한 검찰주사보 작성의 수사보고서를 전문증거로서 형사소송법 제 313조의 서류에 해당한다고 보고 있으므로(대법원 1999. 2. 26. 선고 98도2742 판결, 대법원 2023. 1. 12. 선고 2022도14645 판결 등 참조),20) 이에 대하여 전문법칙의 예외 20) 검사는 수사기관이 작성한 통화녹음은 형사소송법 제312조 제4항의 ‘수사기관 작성 참고인 진술조서’와 같이 취급되어야 한 다고 주장하나(검사 항소이유서 1, 95면 등), 이는 형사소송법 제311조, 제312조, 제315조, 제316조의 적용 대상이 되지 아니 한다고 보아야 한다(대법원 1999. 2. 26. 선고 98도2742 판결, 대법원 2010. 10. 14. 선고 2010도5610, 2010전도31 판결 등 참조). - 42 - 본 판결문은 판결서 인터넷열람 사이트에서 열람·출력되었습니다. 본 판결문을 이용하여 사건관계인의 명예나 생활의 평온을 해하는 행위는 관련 법령에 따라 금지됩니다. 비실명처리일자 : 2025-02-12 (특히 증거동의) 인정에 따른 증거 채택의 가능성까지 완전히 배제된다고 볼 수 없 다.21) 다) 한편 N 측 피고인들 제외한 나머지 피고인들의 각 변호인들은 위 각 증거들 에 대하여 증거 부동의 의견을 밝혔다가, 위 각 증거가 공소사실을 증명하는 독립적인 증거가 되지 못한다는 취지의 주장은 유지하되, 위 녹음파일에 위 HU이 진술한 대로 녹음되었다는 취지에서 번의하여 증거동의를 한 바 있다. 위 변호인들은 위와 같은 증 거의견을 근거로 HU 전화진술 녹음파일 및 그 녹취서를 유죄 인정의 근거로 사용할 수 없다는 취지로 당심에서도 주장하나[피고인 A 등의 변호인의 변론요지서(9), 76면], 위 변호인들의 증거의견 취지는 해당 증거들의 진정성립은 인정하되 다만 공소사실을 증명하는 독립적인 증거가 될 수 없다는 취지로만 다투었던 것으로 보이므로, 그 중 실질적 진정성립 측면에서 이루어진 동의 부분의 효력은 인정할 수 있다고 보인다. 한편 형사소송법 제318조 제1항은 ‘검사와 피고인이 증거로 할 수 있음을 동의 한 서류 또는 물건은 진정한 것으로 인정한 때에는 증거로 할 수 있다’고 규정하고 있 을 뿐 진정한 것으로 인정하는 방법을 제한하고 있지 아니하므로, 증거 동의가 있는 서류 또는 물건은 법원이 제반 사정을 참작하여 진정한 것으로 인정하면 증거로 할 수 있다(대법원 2019. 3. 28. 선고 2018도13685 판결). 나아가 형사소송법 제310조의2는 피고인에게 반대신문의 기회를 부여하지 않은 전문증거의 증거능력을 배척함으로써 피 고인의 공정하게 재판받을 권리를 실현하고자 함에도 그 취지가 있는데, HU은 원심에 서 증인으로 출석하여 증언하였고 피고인 측 반대신문이 이루어지기도 하였으며, 그 과정에서 HU 전화진술 녹음파일의 진정성을 의심할 만한 사정이 드러난 바도 없다. 21) 대법원 2023. 1. 12. 선고 2022도14645 판결에서는 이와 같은 형식의 수사보고서에 대한 증거목록 상 ‘동의’의 기재가 착오 로 보인다는 이유로 증거능력을 배제하였는바, 이는 증거동의에 의한 증거능력 부여도 가능함을 전제로 한 것으로 이해된다. - 43 - 본 판결문은 판결서 인터넷열람 사이트에서 열람·출력되었습니다. 본 판결문을 이용하여 사건관계인의 명예나 생활의 평온을 해하는 행위는 관련 법령에 따라 금지됩니다. 비실명처리일자 : 2025-02-12 그렇다면 직접심리주의 및 공판중심주의 원칙에 비추어 HU 전화진술 녹음파일 등의 증거가치를 HU의 원심 증언보다 높게 평가할 수 있는지는 별론으로 하더라도, 위 HU 전화진술 녹음파일 등의 증거능력을 굳이 배제할 이유는 없다고 할 것이다. 3) 이처럼 HU 전화진술 녹음파일(증거순번 14190) 및 그 녹취서(증거순번 14191, 14191-1, 14191-2)는 유죄 인정의 증거로 사용할 수 있다고 볼 것이므로, 이에 대한 원심의 법리 오해를 지적하는 검사의 이 부분 주장은 이유 있다. 4) 그러나 위 증거들의 증거능력을 모두 인정할 수 있다고 하더라도, 아래의 부정 거래행위 중 이 사건 합병 관련 판단 부분에서 보는 바와 같이, 당심은 위 증거들은 물론 위 증거들보다 더 우월한 증거가치를 갖는 원진술자 HU의 원심 증언까지 모두 참작한 후에도 피고인 A 등의 공소사실에 관한 원심의 무죄 판단을 그대로 유지하는 바이므로, 결과적으로 이 부분 원심의 잘못은 판결의 결과에 영향을 미친 법리오해의 위법이 없다. 8. 쟁점4 - 재전문진술(원심 판시 순번 1~15)의 증거능력 가. 검사의 구체적 주장 요지22) 원심의 이 부분 판단에는 아래와 같이 사실을 오인하거나 관련 법리를 오해하여 재전문증거라고 판단한 잘못이 있다. 1) 재전문증거가 아님이 명백한 증거들 가) ‘2015. 6. 26.자 HV, HX 미팅 결과’ 문건(증거순번 883번 등 원심 판시 순번 1번) 중 ‘HX 자체 평가 결과’ 표 부분: HY이 HX그룹 직원으로부터 별도로 전달받은 자료를 그대로 인용한 것으로서 진술증거가 아니다. 22) 검사 항소이유서 1, 98~103면 - 44 - 본 판결문은 판결서 인터넷열람 사이트에서 열람·출력되었습니다. 본 판결문을 이용하여 사건관계인의 명예나 생활의 평온을 해하는 행위는 관련 법령에 따라 금지됩니다. 비실명처리일자 : 2025-02-12 나) ‘2015. 12. 23.자 M 발신 이메일’ 문건(증거순번 909번 등 원심 판시 순번 2 번)의 본문 12번째 줄의 ‘Z회사에서 감사인에게 다시 재문의를 해왔고 X회사 감사인도 지난 월요일에 T회사에서 재검토를 요청받은 바 있음’ 부분, 14번째 줄의 ‘5. 우리(N) 과 QG의 입장은 변함없이 당기 중에 지배력 상실에 해당한다고 강력히 주장한 상태임 (첨부 파일 참조)’ 부분은 그 문구 기재 자체로 재전문진술을 기재한 서류라고 볼 수 없다. 2) 문서의 실질상 재전문증거가 아니라고 보아야 하는 증거들 ‘2015. 6. 26.자 HV, HX 미팅 결과’ 문건(증거순번 883번 등 원심 판시 순번 1 번)과 ‘2013. 10. 20.자 AB社 합작 계약 경과’ 문건(증거순번 4215번 등 원심 판시 순 번 7번) 등 AA회사 내부 보고용 문건의 경우, 형식상 재전문증거로 보이더라도 그 문 서 작성 경위에 비추어 그 원진술자이자 실질적인 문서 작성 주체는 이를 최종 확인한 상급자인 BJ으로 보아야 하므로 단순 진술서에 해당한다. 3) 요증사실과의 관계에 비추어 재전문증거가 아니라고 보아야 하는 증거들 가) ‘2015. 12. 23.자 M 발신 이메일’ 문건(증거순번 909번 등 원심 판시 순번 2 번)이나 ‘2015. 12. 25.자 M 발신 이메일’ 문건(증거순번 2140번 등 원심 판시 순번 3 번)의 경우, 피고인 M이 피고인 L에게 수시로 Z회사의 회계처리와 관련한 사항을 보 고하였다는 사실, 즉 공모관계의 입증에 있어서는 위 각 이메일의 존재 자체가 요증사 실이 되어 본래증거가 되므로，위 이메일 내용에 일부 재전문진술이 있다는 사유만으 로 증거능력 자체를 부정할 수 없다. 나) EF의 진술조서(증거순번 9395번, 원심 판시 순번 13번) 또한, 위 진술조서 제28면 6~7번째 줄 “O 측에서 그 내용이 불편하다고 한다” 부분 및 제30면 4번째 줄 - 45 - 본 판결문은 판결서 인터넷열람 사이트에서 열람·출력되었습니다. 본 판결문을 이용하여 사건관계인의 명예나 생활의 평온을 해하는 행위는 관련 법령에 따라 금지됩니다. 비실명처리일자 : 2025-02-12 “우리가 작성한 리포트 때문에 O 측에서 불편해 한다.”는 부분은 비록 형식상 재전문 진술에 해당하지만，위 EG의 진술은 그 존재 자체로 ‘EE회사의 분석보고서 작성에 개 입하여 내용 왜곡’ 공소사실을 입증하는 직접증거로서, 본래 증거에 해당하는바, EF의 위와 같은 진술은 재전문진술이 아닌 전문진술에 해당한다. 다) 나머지 증거들 또한, 해당 서류 작성자의 경험사실 입증의 측면 내지 해당 진술의 존재 자체를 입증하거나 공모 관계 등 진술 내용의 진실성과 관계없는 간접사 실에 대한 정황증거로 사용할 때에는 ‘본래증거’로서 전문증거가 아니라고 보아야 한 다. 나. 변호인들의 답변 요지23) 원심이 판단한 바와 같이, 검사가 언급하는 증거(문서)들은 재전문진술이 기재된 증거로서 전문법칙에 따라 증거능력이 없고, 이를 다투는 검사의 주장은, (재)전문진술 에 관한 법리를 자의적으로 해석한 것으로 부당하다. 다. 당심의 판단 검사는, 원심 판시 재전문진술 증거들에 관하여, 위 가항 부분 기재와 같이, ① 재 전문증거가 아님이 명백하다거나[1)항 부분], ② 문서의 실질상 재전문증거가 아니라고 보아야 한다거나[2)항 부분], ③ 요증사실과의 관계에 비추어 재전문증거가 아니라고 보아야 한다는[3)항 부분] 취지로 다투고 있으므로, 이하 순서대로 검사의 위 각 주장 들에 관하여 판단한다. 1) 재전문증거가 아님이 명백하다는 증거들에 관하여 원심이 판시한 사정에 비추어 보면, 원심의 판단은 정당한 것으로 수긍할 수 있 23) 피고인 A 등 변호인의 2024. 4. 30.자 답변서 5, 47~52면 - 46 - 본 판결문은 판결서 인터넷열람 사이트에서 열람·출력되었습니다. 본 판결문을 이용하여 사건관계인의 명예나 생활의 평온을 해하는 행위는 관련 법령에 따라 금지됩니다. 비실명처리일자 : 2025-02-12 고, 검사가 주장하는 사실오인 및 법리오해의 위법이 없다(증거순번 883의 경우 ‘수치’ 형식의 자료를 그대로 인용하였다 하여 진술증거가 아니라고 볼 수 없고, 증거순번 909의 경우 M이 N 소속이기는 하지만 이메일 내용 자체가 모두 전문한 내용으로 보 인다). 2) 문서의 실질상 재전문증거가 아니라고 보아야 한다는 증거들에 관하여 원심이 판시한 사정에 비추어 보면, 원심의 판단은 정당한 것으로 수긍할 수 있 고, 검사가 주장하는 사실오인 및 법리오해의 위법이 없다. 검사는 문서 작성 경위에 비추어 실질적인 문서 작성 주체를 실제 작성 행위자 인 HY이나 IF이 아닌 작성 지시자 BJ으로 볼 수 있다거나, 업무처리 과정에서 작성된 보고서는 그 작성에 관여한 모든 사람을 작성자로 보아야 한다는 취지이나, 형사소송 법 제312조 내지 제313조는 그 문언 상 검사 주장과 같은 ‘실질적’ 작성자라는 개념을 상정하고 있지 아니하므로 문서 작성자의 지위는 특별한 사정이 없는 한 형식적 기준 에 의해서 판단하여야 한다. 검사가 주장하는 ‘실질적’ 작성자 기준은 그 법적 근거를 찾기 어렵거니와 증거법칙의 기준으로서의 명확성도 부족하다[검사가 들고 있는 사례 (검찰의견서16, 12면) 역시 업무처리과정에서 상급자의 발언을 듣고 정리한 보고서를 작성한 하급자들을 그 문서의 작성자로 보고 있다]. 3) 요증사실과의 관계에 비추어 재전문증거가 아니라고 보아야 하는 증거들에 관 하여 가) ‘2015. 12. 23.자 M 발신 이메일’ 문건(증거순번 제909번 등 원심 판시 순번 2번)이나 ‘2015. 12. 25.자 M 발신 이메일’ 문건(증거순번 제2140번 등 원심 판시 순번 3번) - 47 - 본 판결문은 판결서 인터넷열람 사이트에서 열람·출력되었습니다. 본 판결문을 이용하여 사건관계인의 명예나 생활의 평온을 해하는 행위는 관련 법령에 따라 금지됩니다. 비실명처리일자 : 2025-02-12 검사는, 위 각 증거들의 경우, 피고인 M이 피고인 L에게 수시로 Z회사의 회계 처리와 관련한 사항을 보고하였다는 사실, 즉 공모관계의 입증에 있어서는 위 각 이메 일의 존재 자체가 요증사실이 되어 본래증거가 된다는 취지로 주장한다. 그러나 ‘피고 인 M이 피고인 L에게 Z회사의 회계처리와 관련한 사항을 보고하였다는 사실’ 그 자체 는, 아래에서 살펴보는 바와 같이 공모관계를 입증할 수 있는 간접사실로서의 정황증 거가 될 수는 있을지언정, 공모관계를 입증하는 본래증거로 볼 수는 없다. 따라서 검사 의 이 부분 주장은 받아들일 수 없다. 나) EF의 진술조서(증거순번 제9395번, 원심 판시 순번 13번) 중 28면 6~7번째 줄 “O 측에서 그 내용이 불편하다고 한다” 부분 및 제30면 4번째 줄 “우리가 작성한 리포트 때문에 O 측에서 불편해 한다”는 부분 ⑴ O 측이 SW를 통하여 위 2015. 7. 4. 자 보고서를 제공받은 이후 피고인 E 은 2015. 7. 5. EH에게 이를 공유하며 ‘EE에서 AD 설명용으로 작성한 것인데 내용이 좋습니다. 담당 애널(EG/EF)은 CQ회사 자극하는 것 같아 공개는 안 했으면 하는데 SY 부사장 통해 이슈리포트로 공개할 수 있도록 지원 부탁드립니다’는 이메일(증거순번 13313)을 보냈고, EF는 검찰에서 “EG가 ‘당신이 주로 작성한 1페이지 상당 합병 성사 시 주가 부분 어조가 너무 단정적이고 거칠다. O 측에서 그 내용이 불편하다고 한다’ 는 취지로 말했던 것 같다”, “제가 이즈음 EG로부터 ‘우리가 작성한 리포트 때문에 O 측이 불편해한다’, ‘내가 그 리포트를 수정해서 발간했다’라고 이야기한 것을 들은 기억 이 났다‘, ’EG가 저에게 O 측이 불편해한다는 말을 한 기억이 있다‘고 진술하였다(증거 순번 9395 28, 30면). ⑵ 그런데 위 EF 진술과 관련하여, 검사가 결과적으로 증명하고자 하는 사실 - 48 - 본 판결문은 판결서 인터넷열람 사이트에서 열람·출력되었습니다. 본 판결문을 이용하여 사건관계인의 명예나 생활의 평온을 해하는 행위는 관련 법령에 따라 금지됩니다. 비실명처리일자 : 2025-02-12 은 ’O 측이 EG에게 2015. 7. 4. 자 보고서 내용이 불편하다고 말한 사실‘인바, 결국 ’ 보고서 내용이 불편하다는 O 측의 발언의 존재‘가 자체가 요증사실로서 ’보고서 내용 이 불편하다는 O 측의 발언‘은 본래 증거이고, 이를 들었다는 EG의 진술은 자신의 경 험사실에 대하여 말하는 원진술에 해당하는 것이며, 이를 EG로부터 들었다는 EF의 진 술은 전문진술에 해당한다. ⑶ 결국 이는 형사소송법 제316조 제2항의 피고인 아닌 타인의 진술을 내용 으로 하는 피고인 아닌 자의 진술을 기재한 서류인데, 이 부분 피고인들이 해당 부분 진술에 관하여 재전문진술이라는 이유로 증거 부동의하였으므로 증거능력이 없다(대법 원 2003. 12. 26. 선고 2003도5255 판결 참조). 검사는 ‘보고서 내용이 불편하다는 O 측의 발언의 존재’에 관한 EG의 진술이 이 부분 공소사실을 증명하기 위한 직접증거로 서 본래증거에 해당한다고도 주장하나, 위에서 보듯 이는 받아들이기 어렵다. 다) 간접사실에 대한 정황증거로서 사용 가능성에 관하여 ⑴ 검사는 피고인 측이 부동의한 일부 증거들에 관하여, 해당 증거들을 통하 여 원진술 내용의 진실성만을 입증하려는 것이 아니라, ① 그 진술의 존재 자체를 증 명하거나 ② 원진술의 진실성과 관계없는 간접사실에 대한 정황증거로도 사용하기 위 하여 위 증거들을 신청한 것이므로, 이와 같은 경우 그 요증사실과의 관계의 측면에서 피고인들이 부동의한 증거들은 전문증거가 아닌 본래증거로 보아야 한다는 취지로 주 장한다(검사 항소이유서 1권 101, 102면, 검찰의견서16, 9면). 이에 대하여 원심은, 검 사의 위 주장 ①에 대해서는, 해당 진술의 존재 자체는 요증사실이 아니라는 점에서, 위 주장 ②에 대해서는, 그와 같은 검사의 입증취지는 결과적으로 요증사실에 해당하 는 피고인들간의 공모 등을 증명하겠다는 것이므로, 이는 정황증거를 통해 전문법칙을 - 49 - 본 판결문은 판결서 인터넷열람 사이트에서 열람·출력되었습니다. 본 판결문을 이용하여 사건관계인의 명예나 생활의 평온을 해하는 행위는 관련 법령에 따라 금지됩니다. 비실명처리일자 : 2025-02-12 회피하겠다는 것이어서 허용될 수 없다는 점에서 검사의 위와 같은 주장을 모두 받아 들이지 않았다(원심판결문 184~204면). 이를 정리하면 아래 [표] 기재와 같다. [표] 원심 증거 순번 검사 신청취지 ➀ ‘HZ가 피고인 M에게 위 이메일 내 용과 같은 말을 한 사실’ 자체, 또는 ➁ 2 2015. 12. 23.자 M 발신 이메일 중 본문 5번째 줄 ‘피고인 D이 콜옵션 회계처리 등에 관 부터 21번째 줄까지 부분 하여 피고인 B 등에게 순차 보고하고, - 증거순번 909, 982, 1938, 2138-1, 3575, 3839, 피고인 B 등이 위 회계처리 방안을 승 4810, 5604 인한 사실’ 내지 ‘피고인들 간 범행을 순차 공모한 사실’을 입증하기 위한 정 황증거로 신청 ➀ ‘HZ가 피고인 M에게 그 이메일 내 용과 같은 말을 한 사실’ 자체, 또는 ➁ 2015. 12. 25.자 피고인 M 발신 이메일 중 3번째 3 줄부터 4번째 줄까지 부분 - 증거순번 2140, 3578, 3840, 5251-14 ‘피고인 D이 콜옵션 회계 처리 등에 관 하여 피고인 B 등에게 순차 보고하고, 피고인 B 등이 위 회계처리 방안을 승 인한 사실’ 내지 ‘피고인들 간 범행을 순차 공모한 사실’을 입증하기 위한 정 황증거 2015. 6. 29.자 IA 발신 이메일 중 ‘피고인 E은 피고 인 A이 AA회사에 대한 기업공개를 결정하였다고 언급하였다’(“E mentioned that (...) A decided to 4 IPO AA”) 부분 - 증거순번 3817번 1면 2번째 줄, 6613번 2면 2015. 6. 29. 03:31 IA 발신 이메일 본문 14번째 줄부터 15번째 줄까지 부분 ➀ ‘피고인 E이 IA에게 위 이메일에 기 재된 말을 한 사실’ 자체, 또는 ➁ ‘피고 인 A 등의 지시에 따라 AH실 자금파트 가 구체적인 실행계획을 수립하고 승인 을 받은 뒤 해당 계열사에 하달하여 그 대로 이행된 사실’ 내지는 ‘피고인들 간 범행을 순차 공모한 사실’을 입증하기 위한 정황증거 - 50 - 본 판결문은 판결서 인터넷열람 사이트에서 열람·출력되었습니다. 본 판결문을 이용하여 사건관계인의 명예나 생활의 평온을 해하는 행위는 관련 법령에 따라 금지됩니다. 비실명처리일자 : 2025-02-12 ➀ O 측 관계자 또는 BJ이 각각 IC과 ID에게 이메일 내용과 같은 말을 한 사 증거순번 3819번 중 2015. 7. 22. 20:25 IC 발신 이 메일 6번째 줄부터 7번째 줄까지, 2015. 7. 21. 5 02:28 IC 발신 이메일 6번째 줄부터 7번째 줄까지, 2015. 7. 21. 09:10 ID 발신 이메일 2번째 줄부터 3 번째 줄까지 부분 실 자체, 또는 ➁ ‘피고인 A이 바이오사 업의 주요 운영 사항에 직접 관여한 사 실’ 내지 ‘피고인 A 등의 지시에 따라 AH실 자금파트가 구체적인 실행계획을 수립하고 내부 승인을 받은 후 해당 계 열사에 하달하여 그대로 이행된 사실’ 및 ‘피고인들 간 범행을 순차 공모한 사 실’을 입증하기 위한 정황증거 7 2013. 10. 20.자 AB사 합작 계약 경과 중 3면의 4번 ➀ 피고인 J이 IF에게 위와 같은 말을 째 줄 부분 한 사실 자체, 또는 ➁ 피고인 A이 지 - 증거순번 4215, 4321, 4325, 4536, 4612-1, 4693, 분구조나 합작조건 등을 직접 결정해 Z 4697, 4787, 5051, 9975, 10348, 10776, 10780, 회사와 AA회사를 설립한 사실을 증명 11565, 15740 하기 위한 정황증거 ➀ IG이 HY에게 위와 같은 말을 한 사 실 자체, 또는 ➁ ‘피고인 A이 바이오사 업의 주요 운영 사항에 직접 관여한 사 9 2016. 1. 18. HY 발신 이메일(증거순번 4744) 중 1 번째 줄부터 2번째 줄 부분 실’ 내지 ‘피고인 A 등의 지시에 따라 AH실 자금파트가 구체적인 실행계획을 수립하고 내부 승인을 받은 후 해당 계 열사에 하달하여 그대로 이행된 사실’ 및 ‘피고인들 간 범행을 순차 공모한 사 실’을 입증하기 위한 정황증거 ➀ IG이 HY에게 위와 같은 말을 한 사 10 2017. 6. 2. HY 발신 이메일(증거순번 4763) 중 3번 째 줄부터 5번째 줄까지 부분 실 자체, 또는 ➁ ‘피고인 A이 바이오사 업의 주요 운영 사항에 직접 관여한 사 실’ 내지 ‘피고인 A 등의 지시에 따라 AH실 자금파트가 구체적인 실행계획을 - 51 - 본 판결문은 판결서 인터넷열람 사이트에서 열람·출력되었습니다. 본 판결문을 이용하여 사건관계인의 명예나 생활의 평온을 해하는 행위는 관련 법령에 따라 금지됩니다. 비실명처리일자 : 2025-02-12 수립하고 내부 승인을 받은 후 해당 계 열사에 하달하여 그대로 이행된 사실’ 및 ‘피고인들 간 범행을 순차 공모한 사 실’을 입증하기 위한 정황증거 ➀ ‘IH이 그 내용을 지시받거나 들은 사 실’ 자체 및 ‘그 내용이 기재된 이메일 11 2015. 7. 7. 09:52 IH 발신 이메일(8114-2) 중 본문 을 II에게 보낸 사실’ 자체, 또는 ➁ ‘본 9번째 줄부터 11번째 줄까지 부분 건 이메일 부분의 진정성립’ 내지 ‘IH 진술이 신빙성이 없음’을 입증하기 위한 정황증거 ➀ ‘IH이 그 내용을 지시받거나 들은 사 실’ 자체 및 ‘그 내용이 기재된 이메일 14 2015. 6. 25. 06:49 IH 발신 이메일(증거순번 10104) 을 II에게 보낸 사실’ 자체, 또는 ➁ ‘본 중 2번째 줄부터 8번째 줄까지 부분 건 이메일 부분의 진정성립’ 내지 ‘IH 진술이 신빙성이 없음’을 입증하기 위한 정황증거 ➀ ‘IH이 그 내용을 지시받거나 들은 사 실’ 자체 및 ‘그 내용이 기재된 이메일 15 2015. 6. 17. 19:21 IH 발신 이메일(증거순번 10108) 을 II에게 보낸 사실’ 자체, 또는 ➁ ‘본 중 2번째 줄 건 이메일 부분의 진정성립’ 내지 ‘IH 진술이 신빙성이 없음’을 입증하기 위한 정황증거 ⑵ 아래에서 보는 바와 같이 원심의 판단 과정에는 다소 의문이 있으나, 위 증거들에 전문법칙이 적용되어야 한다는 결론은 타당하고, 검사의 이 부분 항소이유에 관한 주장은 이유 없다. ㈎ 다른 사람의 진술을 내용으로 하는 진술이 전문증거인지는 요증사실이 무엇인지에 따라 정해진다. 다른 사람의 진술, 즉 원진술의 내용인 사실이 요증사실인 - 52 - 본 판결문은 판결서 인터넷열람 사이트에서 열람·출력되었습니다. 본 판결문을 이용하여 사건관계인의 명예나 생활의 평온을 해하는 행위는 관련 법령에 따라 금지됩니다. 비실명처리일자 : 2025-02-12 경우에는 전문증거이지만, 원진술의 존재 자체가 요증사실인 경우에는 본래증거이지 전문증거가 아니다. 어떤 진술 내용의 진실성이 범죄사실에 대한 직접증거로 사용될 때는 전문증거가 되지만, 그와 같은 진술을 하였다는 것 자체 또는 진술의 진실성과 관계없는 간접사실에 대한 정황증거로 사용될 때는 반드시 전문증거가 되는 것이 아니 다. 그러나 어떠한 내용의 진술을 하였다는 사실 자체에 대한 정황증거로 사용될 것이 라는 이유로 진술의 증거능력을 인정한 다음 그 사실을 다시 진술 내용이나 그 진실성 을 증명하는 간접사실로 사용하는 경우에 그 진술은 전문증거에 해당한다. 그 진술에 포함된 원진술의 내용인 사실을 증명하는 데 사용되어 원진술의 내용인 사실이 요증사 실이 되기 때문이다(대법원 2021. 2. 25. 선고 2020도17109 판결, 대법원 2019. 8. 29. 선고 2018도13792 전원합의체 판결 등 참조). ㈏ 원심은, 원진술의 진실성이 아닌 그 진술이나 이메일의 존재 자체를 증 명하기 위해 이를 본래증거로 사용하겠다는 검사의 주장에 대해, ‘진술의 존재’ 등은 이 사건에서 요증사실이 되지 않으므로 본래증거가 아니라고 보았다. 그러나 증거와 요증사실은 증거 신청인에 의해 1차적으로 정해지는 것이므로, 검사가 원진술의 존재 자체를 요증사실로 하여 이를 본래증거로 제출하려는 것을 금지하거나 그 증거능력을 처음부터 배제할 근거가 없어 보이고, 증거신청인의 분명한 의사를 법원이 직권으로 다르게 평가할 수도 없으므로, 이 부분 원심의 판시에는 다소 의문이 있다. ㈐ 나아가 원심은 그러한 진술이 존재한다는 정황사실을 간접사실로 하여, 요증사실에 해당할 수 있는 O 내부의 의사결정 경위나 과정 내지 피고인들 간의 공모 사실을 증명하겠다는 것은 정황증거를 통해 전문법칙을 회피하겠다는 것이어서 허용될 수 없다고 판시하였다. 이러한 판단은 앞서 본 대법원 판례의 취지에 따른 것으로 보 - 53 - 본 판결문은 판결서 인터넷열람 사이트에서 열람·출력되었습니다. 본 판결문을 이용하여 사건관계인의 명예나 생활의 평온을 해하는 행위는 관련 법령에 따라 금지됩니다. 비실명처리일자 : 2025-02-12 여 정당하다. 즉 이 사건에서 검사의 주장과 같이 진술 등의 존재 자체를 입증한 것에 서 더 나아가 이를 토대로 공모관계 등이 존재한다는 점을 증명하려는 것은 그 진술 내용의 검토에 따른 진실성 판단을 전제하지 아니하고는 불가능하다. 진술 등의 존재 는 간접사실에 대한 (본래)증거로 볼 수는 있으나, 그에 의해 입증되는 간접사실은 피 고인들을 비롯한 관계자들이 그 무렵 내부 보고체계 등에 따라 증거와 같은 의사소통 ‘행위’를 하였다는 사실에 국한되고, 그 의사소통의 ‘내용’이 공소사실 기재 공모에 해 당하는지는 진술의 존재 자체만으로는 입증할 수 없다고 보아야 한다. 따라서 ‘공모 관 계 등’이 ‘간접사실에 대한 정황증거’로서 진술의 진실성과 관계가 없다는 취지의 검사 주장에는 설득력이 없다(문서의 진정성립이나 탄핵증거로 사용하겠다는 검사의 주장은 공소사실의 입증과 무관하므로 판단하지 않는다). ㈑ 요컨대, 이 부분 증거들은 검사가 주장하는 요증사실, 즉 ‘진술 등의 존 재’와 관련하여서는 증거능력이 인정된다. 그러한 ‘진술 등의 존재’라는 간접사실을 토 대로 다른 증거들과 종합하여 공소사실을 입증하는 활동도 허용된다고 할 것이다. 그 러나 검사가 위 진술 등이 그 자체로 ‘공모관계’를 입증할 수 있다고 주장하는 한도 내 에서는 위 증거들은 공소사실 내용이 직접적 요증사실이 되므로 전문법칙이 적용되는 증거가 될 수밖에 없고, 같은 취지의 원심 판단은 정당하다. ⑶ 결국, 원심의 관련 설시 중에는 다소 미흡한 측면이 있고, 그러한 범위에서 검사의 이 부분 주장은 일부 이유 있으나, 원심의 판결의 결과에 영향을 미친 위법은 없다. 9. 쟁점5 - HQ 외장하드 등 가. 검사의 구체적 주장 요지24) - 54 - 본 판결문은 판결서 인터넷열람 사이트에서 열람·출력되었습니다. 본 판결문을 이용하여 사건관계인의 명예나 생활의 평온을 해하는 행위는 관련 법령에 따라 금지됩니다. 비실명처리일자 : 2025-02-12 1) 원심은 AA회사 NAS 서버에 대한 압수수색의 적법성만을 판단하였을 뿐, HQ 외장하드 등에 대한 압수․수색의 적법성에 대하여 판단하지 아니하였다. 그럼에도 원 심은 AA회사 NAS 서버 외에 HQ 외장하드 등과 관련된 증거들 및 이에 따른 2차적 증거들의 증거능력을 모두 부정하는 오류를 범하였다. 2) HQ 외장하드 등에 대한 압수․수색은 AA회사 NAS 서버에 대한 압수․수색과 는 달리, 그 선별 절차가 별개로 진행되었고, 선별 일시, 장소, 참여자, 선별 태양, 저장 매체, 압수정보가 모두 상이하므로, 양자를 동일한 압수․수색 절차라고 볼 수 없다. 3) 이 사건 AA회사 서버에 대한 압수․수색과 마찬가지로, 위 압수․수색시 참여 권이 보장되어야 할 자는 FG, IF 등이 아닌 피압수자 HQ인데, HQ은 참여권을 포기하 였는바, HQ의 참여 없이 절차를 진행한 것을 위법하다고 볼 수 없을 뿐더러, 검찰은 불필요한 시비를 막기 위하여 AA회사 IF과 그 변호인을 참여하도록 하여 구체적 전자 정보를 직접 확인하는 방식으로 그 탐색 및 선별 절차를 진행하고, 전자정보 상세목록 을 교부하는 등 적법절차를 준수하였으며, 그 과정에서 변호인이 이의제기한 사실을 입증할 객관적 자료가 존재하지 않는바, 당심 변호인의 주장과 달리 관련성 판단을 위 한 전자정보의 ‘탐색’ 행위는 ‘열람’ 행위와 그 태양이 실질적으로 동일한 것으로 보아 야 한다. 4) HQ의 해당 전자정보 은닉 경위, 혐의사실의 내용, 압수수색 영장의 기재상 별 도의 제한 사항이 없었던 점, 일부 정보 저장매체에 이 사건 혐의사실과 관련된 정보 가 저장․사용된 점 등을 종합하여 보면, 검찰은 저장된 전자정보 일체가 이 사건 분 식회계 및 증거은닉 등 혐의와 관련성 있고 압수가 필요하다고 판단하여 이를 압수한 24) 검찰의견서7, 8 - 55 - 본 판결문은 판결서 인터넷열람 사이트에서 열람·출력되었습니다. 본 판결문을 이용하여 사건관계인의 명예나 생활의 평온을 해하는 행위는 관련 법령에 따라 금지됩니다. 비실명처리일자 : 2025-02-12 것이고, 이러한 판단 과정 자체가 선별 과정에 해당한다. 설령 사후적으로 검찰의 당시 관련성 판단에 오류가 존재하고 그 결과 영장 혐의사실과 무관한 정보들이 일부 압수 되었다고 하더라도, 검찰이 참여권과 방어권을 최대한 보장한 점 등에 비추어 이 사건 압수․수색 당시 범죄혐의와 무관한 정보까지 압수하려는 의도가 있었다고 보기 어려 우므로, 이 부분 전자정보 압수 일체가 위법하다고 볼 수 없다. 나. 변호인의 답변 요지 아래와 같은 이유로, 위 압수수색 또한 이 사건 AA회사 서버에 대한 압수수색과 마찬가지로 영장주의와 적법절차의 원칙을 중대하게 위반한 것으로 보아야 한다. 1) HQ 외장하드 등은 이 사건 AA회사 서버와 동일한 절차를 거친 것으로 모두 전자정보 일체를 선별 절차 없이 포괄압수하여 위법하고, 원심 또한 이 사건 AA회사 서버뿐만 아니라 HQ 외장하드 등에서 추출한 전자정보에 대하여도 위법수집증거에 해 당한다는 취지로 판단하였다.25) 2) 검사가 당심에서 강조하는 데이터 확인 절차는 선별 절차로 볼 수 없고, 선별 절차가 없었으므로 피고인 측은 참여권 또한 당연히 보장받지 못하였다.26) 변호인은, 검사의 특별한 허여 하에 일부 압수물에 대한 열람 기회만을 부여받았을 뿐, 압수목록 을 교부받기 전 HQ 외장하드 등에 저장된 전자정보의 열람을 마쳤던 사실이 없고, 검 찰은 선별 절차의 진행을 요구하는 변호인의 이의제기를 들어주지 않았으며, 그 결과 영장 기재 혐의사실과 무관 정보로서 배제된 전자정보가 하나도 없다.27) 3) 검찰 또한 위 압수수색 당시 저장된 전자정보의 관리 주체가 AA회사 측임을 전제로 FG 등에게도 참여권이 보장되어야 한다고 인식하고 있었는데, 그럼에도 AA회 25) 피고인 A 등 변호인의 2024. 6. 28.자 의견서3, 4면, 의견서 5, 1~8면 등 26) 피고인 A 등 변호인의 2024. 11. 20.자 의견서19, 17~20면, 28면 이하 27) 피고인 A 등 변호인의 2024. 8. 1.자 의견서8, 8~13면 - 56 - 본 판결문은 판결서 인터넷열람 사이트에서 열람·출력되었습니다. 본 판결문을 이용하여 사건관계인의 명예나 생활의 평온을 해하는 행위는 관련 법령에 따라 금지됩니다. 비실명처리일자 : 2025-02-12 사 측에게 참여권을 보장하지 않았다.28) 다. 당심의 판단 살피건대, 기록에 의하여 인정되는 아래와 같은 사실 내지 사정들을 종합하여 보 면, 검사가 제출한 증거들만으로는 이 사건에 대한 압수․수색 과정에 폴더 선별 등의 절차가 이루어졌고 그 당시 당사자의 참여권을 실질적으로 보장하였다는 점이 합리적 의심의 여지가 없이 증명되었다고 인정하기에 부족하고 달리 이를 인정할 만한 증거가 없다. 1) HQ 외장하드 등의 압수․수색 경위 가) 이 사건 AA회사 서버에 대한 압수․수색의 경우와 마찬가지로, 검찰은 2019. 5. 3. 01:30경 AA회사 직원 HQ을 긴급체포하면서 같은 날 01:45경 및 02:50경 내지 05:40경에 HQ의 주거지 및 주거지 현관문 옆 공용 창고 등에서 HQ 외장하드 등 을 영장 없이 압수․수색하였고, 이후 이 사건 AA회사 영장이 발부되었다. 나) 검찰은 2019. 5. 13.경부터 2019. 6. 13.경까지 DRM 해제 및 파일 이미징 작업을 진행하였고, 2019. 5. 31.경 AA회사 측 사내변호사 AJW에게 압수목록을 교부 하였는데, 위 압수목록(증거순번 19511)의 ‘압수물건명’란에는 ”1.전자정보(HQ-O외장하 드), 2.전자정보(20190530-AA회사), 3.전자정보(20190529-HQ외장하드DRM해제)“라고 기재되어 있다. 다) 한편, 검찰은 2019. 5. 31.경 참관인(위 AJW)으로부터, 하드카피․이미징 등 의 절차를 참관하였다는 취지의 참관확인서(증거순번 19512)에 서명을 받았다. 2) 선별 절차 없는 전자정보 일체의 압수 28) 피고인 A 등 변호인의 2024. 8. 1.자 의견서8, 14~26면 - 57 - 본 판결문은 판결서 인터넷열람 사이트에서 열람·출력되었습니다. 본 판결문을 이용하여 사건관계인의 명예나 생활의 평온을 해하는 행위는 관련 법령에 따라 금지됩니다. 비실명처리일자 : 2025-02-12 가) 검찰이 참여인 측에 교부한 2019. 5. 31.자 압수목록의 기재에 비추어, 당시 검찰은 HQ 외장하드 등에 저장된 전자정보 일체를 압수한 것으로 보인다(검찰이 이 사건 Z회사 서버 등 및 이 사건 AA회사 서버에 각 저장된 전자정보 일체를 압수하였 다고 보이는 점은 앞서 본 바와 같은데, 이 부분 압수․수색을 그와 달리 볼 만한 사 정은 찾기 어렵다). 나) 그런데 HQ 외장하드 등에 관한 상세목록을 보면 ‘보안요원 채용.GUL’, ‘사원 재계약 품의.BKG’, ‘AJX 교수 채용.GUL’ 등의 제목을 가진 문서파일들도 기재되어 있 어, HQ 외장하드 등에는 이 사건 AA회사 영장 기재 혐의사실과 관련성이 없는 자료들 도 다수 포함되어 있었던 것으로 보인다. 따라서, 이 사건 AA회사 영장에 기한 압수․ 수색 당시를 기준으로 HQ 외장하드 등에 위 범죄 혐의사실과 관련된 자료들만 저장되 어 있다는 점이 명백하였다고 보기 어렵고, 아래에서 보는 바와 같이 당시 검찰이 관 련성에 관한 객관적 기준을 세워 전자정보를 선별하는 것이 불가능하였다고 보이지도 아니한다. 다) 그렇다면 검찰은 HQ 외장하드 등에 저장된 전자정보 중 관련성 있는 전자 정보만을 선별하는 절차를 거쳤어야 함에도, 그러한 절차를 거치지 않았고, 그 결과 전 자정보의 복제․탐색․출력 과정에 대한 변호인의 참여 기회 또한 실질적으로 보장되 지 아니하였다고 봄이 타당하다. 3) 검사의 당심 주장에 대한 판단 검사의 이 부분 압수․수색의 정당성에 관한 주장은 아래와 같은 이유로 모두 받아들일 수 없다. 가) 검사는, 2019. 5. 22.경부터 같은 달 30.경까지 HQ 외장하드 및 노트북에 대 - 58 - 본 판결문은 판결서 인터넷열람 사이트에서 열람·출력되었습니다. 본 판결문을 이용하여 사건관계인의 명예나 생활의 평온을 해하는 행위는 관련 법령에 따라 금지됩니다. 비실명처리일자 : 2025-02-12 한 데이터 확인 과정에서 검사 또는 검찰수사관이 AA회사 측과 동석하여 구체적인 전 자정보의 내용을 확인하는 방식으로 전자정보 탐색 절차를 진행하였다고 주장한다(검 찰의견서8, 16~31면, 검찰의견서17, 2~9, 17면, 검찰의견서25, 23~25면, 검사 제1회 공 판기일 발표자료 19~27면 등). 이에 대하여 변호인들은 HQ 외장하드 등에 대해서도 검사가 2019. 5. 22. 돌연 태도를 바꾸어 선별 절차를 보류하겠다는 입장을 고지한 후, 2019. 5. 27.경 ‘선별 절차 없는 일체의 전자정보 압수’ 방침을 통지하였다는 취지로 주 장하고 있고, 원심은, 이 사건 AA회사 서버에 관한 이러한 변호인들의 주장을 받아들 여 그와 같은 취지로 사실을 인정한 바 있다[원심판결문 155면 내 가)항 부분]. HQ 외 장하드 등에 대한 압수장소 봉인지(증거순번 19517) 등 관련 증거를 면밀히 살펴본 결 과 변호인의 주장에는 설득력이 있는 반면,29) 당사자의 참관 하에 데이터 확인 및 선 별 절차를 진행하였다는 검사의 주장은 증거들에 의해 충분히 뒷받침된다고 보기 어렵 다.30) 나) 검사는 파일명과 파일 내용을 다르게 한 경우가 있어 키워드 검색을 사용할 수 없었다는 취지로도 주장한다(검찰의견서25, 35~36면). 그러나 기술적으로 키워드 검 색이 반드시 파일명만을 대상으로 가능한 것이라고 단정할 수 없고, 당시 검찰이 변호 인에게 일체 압수 통지를 하기에 앞서 키워드 검색을 시도하였는지도 의심스럽다[아래 다)항의 검사 주장 참조].31) 29) 예컨대 변호인들이 주장하는 바와 같이, 2019. 5. 22. 13:30경 압수장소의 봉인이 해제되었다가 10분 만인 13:40경에 봉인되 었고, 다음 날인 5. 23. 15:24경 압수장소의 봉인이 다시 해제되었다가 25분 만인 15:49경 다시 봉인되어 관련 절차가 중단되 었던 것으로 보이는바[증거순번 19517, 5, 6면, 반면 수사보고(증거순번 19510)에는 ‘2019. 5. 23. 15:30~16:30 데이터 확인이 이루어졌다’는 취지로만 기재되어 있다], 이와 같은 정황에 비추어 검사가 주장하는 바와 같은 ‘데이터의 확인 및 선별 절차’ 가 충실히 이루어졌다고 보기는 어렵다. 30) 검사는, HQ 외장하드에 대한 2019. 5. 31.자 현장 조사 보고서(증거순번 19513)에 “변호인 참관 하에 선별, 논리이미징하여 그 해시값을 확인함”이라는 취지로 기재된 점을 들어, 당시 압수수색 과정에 참여한 변호인 등은 ‘전자정보의 탐색 및 복제’ 과정이 선별 절차로서 진행되었다는 사실을 명확히 인지하고 있었다는 취지로도 주장하나(검찰의견서6, 15, 16면), 앞서 본 사정들에 비추어 보면 위 서면의 기재만으로 검찰이 주장하는 방식의 ‘선별 작업’에 관한 참여인 측의 묵시적인 동의를 추단 하거나, 실질적인 선별 절차가 진행되었다고 보기는 부족하다. 31) 검사는 2019. 5. 22. 11:31경 작성된 압수장소 봉인지를 보면, 봉인사유에 ‘선별’이라고 기재되어 있는 점을 들어, 당시 선별 - 59 - 본 판결문은 판결서 인터넷열람 사이트에서 열람·출력되었습니다. 본 판결문을 이용하여 사건관계인의 명예나 생활의 평온을 해하는 행위는 관련 법령에 따라 금지됩니다. 비실명처리일자 : 2025-02-12 다) 검사는 ① HQ 노트북의 경우, ‘HQ 노트북에 저장된 전자정보는 IF이 사용하 던 노트북에서 IF이 요청한 자료를 다시 저장한 것’이라는 HQ과 IF의 진술 등을 근거 로, 위 HQ 노트북에 저장된 전자정보 일체가 영장 혐의사실과 관련이 있다고 판단했 으며, ② HQ 외장하드의 경우, 관련자들이 사용자, 사용기간을 정확히 특정하지 못하 는 상황에서 ‘HQ 외장하드 내 전자정보는 대규모 증거은닉 과정에서 불상의 AA회사 직원 등이 중요한 자료를 백업하는 과정에서 필요한 부분을 선별’한 것으로 전체가 관 련성 있다고 판단했다는 취지로 주장한다(검찰의견서25, 37~41면, 검사 제5회 공판기 일 발표자료 19면). ⑴ 그러나 앞서 이 사건 AA회사 서버에 대한 판단 부분에서 살펴 본 바와 같 이, 영장 압수에 있어 ‘관련성’ 요건은 원칙적으로 압수대상 정보와 발부된 영장 기재 혐의사실을 기준으로 객관적으로 판단하여야 하는 것이고, 수사기관이 압수 전후의 경 위와 관련자 진술 등을 기초로 스스로 영장 기재 혐의사실과 관련성이 있다고 전체 적․포괄적으로 판단하였다는 사정은 이 부분 압수․수색을 정당화하기 부족하다. ⑵ HQ이 IF의 지시를 받아 HQ 노트북에 자료를 옮기고 이를 은닉한 경위에 비추어, 검찰로서는 당시 IF이 HQ에게 지시하여 HQ 외장하드 등에 보관한 자료들이 전체적으로 범죄혐의와 관련된 자료들에 관한 것이라고 판단하였을 것으로 보이기는 한다. 그러나 이 사건 AA회사 서버에 대한 압수․수색의 경우와 마찬가지로, 검찰은 HQ 외장하드 등을 현장에서 반출한 후 사본화 하였으므로 위 사본에 대하여 객관적 기준을 세워 위 저장매체 내 자료들을 선별하는 작업을 충분히 수행할 수 있었을 것으 절차가 진행되었다는 취지로 주장하나(검찰의견서17, 26~27면), 이는 검찰과 변호인 측 사이에 선별 절차 진행에 관한 이견 이 발생하기 전의 증거로 보인다. 또한, 검사는 2019. 5. 31.자 참관확인서에 HQ 외장하드 및 노트북의 이미지 파일 형식이 ‘논리이미지’로 기재되어 있으니 선별 절차가 진행된 것이라는 취지로도 주장하나(검찰의견서25, 28~31면, 검사 제5회 공판기 일 발표자료 22면) 변호인이 지적하는 바와 같이, 논리이미징은 파일 복사 방식의 하나에 불과하고, 논리이미징을 통하더라 도 파일 전체를 압수하는 것은 가능할 것으로 보이므로, 그와 같은 사정만으로도 선별 절차가 이루어졌다고 인정하기는 부족 하다. - 60 - 본 판결문은 판결서 인터넷열람 사이트에서 열람·출력되었습니다. 본 판결문을 이용하여 사건관계인의 명예나 생활의 평온을 해하는 행위는 관련 법령에 따라 금지됩니다. 비실명처리일자 : 2025-02-12 로 보인다.32) 라) 검사는 HQ 외장하드의 폴더 개수는 3,518개로 전자정보 전부를 탐색하는 것은 불가능했고, HQ 외장하드 전자정보의 약 90%인 IF, AFP의 이메일 분석에 집중해 그 내용 등을 실제로 탐색하였으며, IF, AFP의 이메일을 압수한다는 인식과 의사가 있 었다는 취지로도 주장한다(검찰의견서25, 48~51면). 그러나 앞서 판단한 바와 같이 2019. 5. 22.경부터 같은 달 30.경까지 당사자의 참관 하에 전자정보를 탐색하여 선별 하는 절차가 실질적으로 진행되었다거나, 키워드 검색, 작성 시기 확인 등 무관 정보를 선별할 다른 방법이 사실상 불가능하였다고 인정하기에 충분한 검사의 증명이 없는 상 황에서는, 단지 선별의 현실적 어려움 등을 고려하여 선별 방법을 검사가 적절히 결정 했다는 취지의 위 주장은 받아들이기 어렵다. 마) 검사는 HQ 외장하드 등에 대해서도, ① 이 사건 AA회사 영장의 발부, ② 피압수자인 HQ이 참여하지 않겠다는 의사를 표시하였던 점 등을 들어 이 부분 압수․ 수색이 적법하다는 취지로 주장하나, 이에 대해서는 앞서 이 사건 AA회사 영장에 대 한 판단 부분[쟁점1, 다. 3) 나)항 및 라)항]에서 살펴 본 바와 같은 이유로, 모두 받아 들이지 않는다. 4) 소결 그렇다면, HQ 외장하드 등에 대한 압수․수색은 위법하고, 검사가 당심에서 새 로 제출한 증거들(증거순번 19588 내지 21556) 중, 그 출처가 HQ노트북, HQ외장HDD, NASCA-외장HD, 회계법인외장HDD, AJV외장HDD, AA회사재경팀외장하드HDD인 경우 32) 예컨대, AFP의 경우 2011. 3. 신사업추진단으로 전보되기 이전까지는 이 사건과 무관한 업무를 하였으므로 2010년 이전의 AFP에 대한 이메일은 이 사건과 아무런 관련이 없어 보임에도 검찰은 2010년 이전에 작성되었음이 확실한 AFP 작성 이메 일을 압수대상에서 제외하지는 않았던 것으로 보인다. 이에 대하여 검사는, 폴더 탐색 과정에서 일부 AFP의 개인 파일이 압 수 범위에 포함된 것일 뿐 검찰이 의도한 것이 아니라는 취지로도 주장하나(검찰의견서31, 17면), 이는 적어도 검찰이 당시 인적・시간적 기준을 상정하지 않은 채 단지 ‘증거은닉’의 증거물이라는 이유로 저장 정보 일체를 압수하였다는 변호인들의 주장을 뒷받침하는 사정으로 볼 수 있다. - 61 - 본 판결문은 판결서 인터넷열람 사이트에서 열람·출력되었습니다. 본 판결문을 이용하여 사건관계인의 명예나 생활의 평온을 해하는 행위는 관련 법령에 따라 금지됩니다. 비실명처리일자 : 2025-02-12 에는 위와 같은 위법한 압수․수색으로 취득한 증거들이므로, 모두 증거능력이 없어 이에 대해 각 증거배제결정을 하기로 한다. 또한, 검사가 제출한 증거들 중에서, 피고인들과 관련자들이 검찰로부터 위와 같이 위법하게 수집한 1차적 증거를 제시받거나 그 증거의 내용을 기초로 하여 수사기 관에서 한 진술을 기재한 증거들은 위법수집증거에 터 잡아 획득한 2차적 증거에 해당 하는데, 검사가 제출한 증거만으로는 당초 적법절차를 위반하여 HQ 외장하드 등으로 부터 증거들을 수집한 행위와 이에 터 잡아 위 2차적 증거수집 행위 사이에 인과관계 가 희석 내지 단절되었다고 보기에 부족하고, 달리 기록상 위 판단을 뒤집을 만한 자 료가 없다. 따라서 위 2차적 증거들 역시 모두 형사소송법 제308조의2에 의하여 유죄 인정의 증거로 사용할 수 없다. 10. 쟁점6 - 예외적 증거능력(형사 사법 정의 실현) 가. 검사의 구체적 주장 요지33) 1) 검사 주장 핵심증거들의 예외적 증거능력 인정에 관하여 앞서 ‘증거능력 총론’ 부분에서 살펴본 바와 같이, 검사는 2024. 11. 21.자 검찰 의견서25를 통해, 형사 사법 정의 실현을 위하여 예외적으로라도 증거능력이 인정되어 야 하는 ‘핵심증거’ 229개를 특정하면서(별지 ‘핵심증거’ 목록 참조, 이하 ‘검사 주장 핵 심증거’라고 지칭한다), 이에 대하여 아래와 같은 취지로 주장한다. 가) 형사 사법 정의의 관점에서 예외적으로 증거능력이 인정되어야 할 필요성 ① 이 사건 압수수색에서 대상자 및 장소가 다수였고, 압수 수색한 전자정보 분량의 방대함 등 선별 절차를 거치는 데에 상당한 어려움이 존재하였던 점, ② 이 사 33) 검사 항소이유서 1, 81~87면, 검찰 의견서25, 42면 이하 - 62 - 본 판결문은 판결서 인터넷열람 사이트에서 열람·출력되었습니다. 본 판결문을 이용하여 사건관계인의 명예나 생활의 평온을 해하는 행위는 관련 법령에 따라 금지됩니다. 비실명처리일자 : 2025-02-12 건으로 Z회사와 AA회사에서 은닉되었던 자료는 대부분 업무 용도로 생성된 것으로서 사생활과 관련된 정보는 전체 전자정보에 비하여 극히 일부에 불과한 점, ③ 검찰이 은닉 증거의 압수수색 과정에서 피압수자 측과 모두 협의를 하였고, 이때 피압수자 측 은 별다른 이의를 제기하거나 준항고를 하지 않았던 점, ④ 검찰이 은닉된 증거를 압 수수색하여 그 전자정보를 탐색․복제․출력하는 과정에서 나름의 기준을 가지고 피압 수자 측과 협의하여 압수의 대상과 범위를 어느 정도 한정하였고, 위 탐색 등 과정은 피압수자 측의 참여 하에 진행하였으며, 검찰은 개별 전자정보 목록을 피압수자 측에 교부하였으며, 이들의 이의제기 권한을 보장하였고, 그 중 AA회사 은닉 증거의 피압수 자 HQ은 참관하지 않겠다는 의사를 명확하게 밝힌 점, ⑤ 증거은닉 대상물로서 저장 매체가 압수되는 경우에 대한 압수수색 방법이나 절차의 적법성에 대한 명확한 법률 규정이나 확립된 판례가 없었던 상황에서 검찰은 나름의 기준을 가지고 충분한 선별 절차를 거쳐 최대한 압수대상의 범위를 좁히려 하였던 점, ⑥ 검사가 무관 정보를 가 지고 별건 수사를 하는 등 다른 의도를 가지고 선별 절차를 회피하였다고 보기 어려운 점, ⑦ Z회사와 AA회사 임직원들은 증거은닉 범행을 하는 등 사법 방해 행위를 적극 적으로 하였으므로 이들에게 다른 일반 사건의 압수수색절차와 달리, 방어권을 보장하 여야 할 필요성이 상대적으로 낮아 보이는 점 등을 종합하면, 검사 주장 핵심증거들의 증거능력은 인정되어야 한다.34) 나) 검사 주장 핵심증거들과 요증사실과의 관계35) 위 증거들은 모두 원심 변론과정에서 검사가 종합 의견서나 발표 자료 등을 통하여 인용함으로써 사실상 변론에 현출된 증거들로서, 그 중 47개는 관련 행정사건 34) 검찰의견서25, 66면 35) 검찰의견서25, 55~62면 - 63 - 본 판결문은 판결서 인터넷열람 사이트에서 열람·출력되었습니다. 본 판결문을 이용하여 사건관계인의 명예나 생활의 평온을 해하는 행위는 관련 법령에 따라 금지됩니다. 비실명처리일자 : 2025-02-12 에서 증거로 채택하여 원심과 다른 사실인정을 하는 근거로 사용하였다. 위 증거들에 는 특히, ① 피고인들의 이 사건 외부감사법위반의 고의를 입증할 이메일, ② Z회사와 AH실이 2015회계연도 지배력 상실 회계처리를 검토한 과정이 담겨 있는 핵심 문건, ③ 판매승인 전에 바이오시밀러 개발과 관련된 당시 O 측 인식을 보여주는 중요한 내 부자료, ④ 자본시장법위반 범행 관련하여 AH실과 계열사의 수직적 관계를 보여주는 이메일, 보고문건 등이 포함되어 있다. 그럼에도 원심은 위 증거들의 증거능력을 모두 배제하였는바, 이는 헌법 및 형사소송법에서 형사 사법 정의를 실현하려 한 취지에 반 하는 결과를 초래한다. 2) 2차적 증거들의 증거능력의 예외적 인정 필요성에 관하여 이 사건 주된 범죄사실은 불법합병 및 분식회계 등으로, O 내부에서 피고인 A 의 승계 등 특정 목적 달성을 위해 저질러진 이 사건 범행 특성상 문건 등 물적 증거 로 입증할 수 있는 사실은 명확한 한계가 존재하고, 공모, 의사 결정 당시 상황 및 피 고인들의 지시사항이 각 계열사나 부하 직원 등에 전달된 경위 및 방법 등 구체적인 범죄 실행행위는 관계자들의 진술을 통해서만 확인할 수 있다. 그럼에도 원심은 위법 수집증거로 판단된 증거를 제시하거나 그 증거의 내용을 기초로 한 검찰의 피의자 및 참고인 진술 등을 기재한 2차적 증거의 증거능력을 전부 배제하였고, 그 결과 피고인 측의 직접적인 영향력 아래에 있는 당사자들의 법적 증언만을 고려하여 실제 사실관계 에 부합하지 않는 사실인정을 한 잘못이 있다(검찰의견서25, 63~64면). 나. 변호인의 답변 요지36) 이 사건은 아무런 선별 절차 없이 Z회사 서버 등에 저장된 전자정보 일체(약 36) 피고인 A 등 변호인의 답변서 5, 34~36면 - 64 - 본 판결문은 판결서 인터넷열람 사이트에서 열람·출력되었습니다. 본 판결문을 이용하여 사건관계인의 명예나 생활의 평온을 해하는 행위는 관련 법령에 따라 금지됩니다. 비실명처리일자 : 2025-02-12 2,300만 개 파일)과 AA회사 서버 등에 저장된 전자정보 일체(약 300만 개 파일)를 압 수하였을 뿐만 아니라, 그 과정에서 피압수자 측의 참여권을 실질적으로 보장해 주지 아니하여 영장주의와 적법절차 원칙을 정면으로 위배한 사안인바, 위법수집증거의 증 거능력을 예외적으로 인정할 수 있는 경우에 해당하지 않는다. 검사가 원용하는 사안 들(즉, 예외적으로 위법수집증거의 증거능력이 인정된 사안들)은 이 사안과 근본적 차 이가 있으므로, 이를 원용하기에 적절하지 않다. 다. 당심의 판단 헌법과 형사소송법이 정한 절차에 따르지 아니하고 수집된 증거는 물론, 이를 기 초로 하여 획득한 2차적 증거 역시 유죄 인정의 증거로 삼을 수 없는 것이 원칙이다. 다만 수사기관의 절차 위반행위가 적법절차의 실질적인 내용을 침해하는 경우에 해당 하지 않고, 오히려 그 증거의 증거능력을 배제하는 것이 헌법과 형사소송법이 형사소 송에 관한 절차조항을 마련하여 적법절차의 원칙과 실체적 진실 규명의 조화를 도모하 고, 이를 통하여 형사 사법 정의를 실현하려고 한 취지에 반하는 결과를 초래하는 것 으로 평가되는 예외적인 경우에 한하여 유죄 인정의 증거로 사용될 수 있다. 따라서 2 차적 증거의 경우에도, 절차에 따르지 아니한 1차적 증거수집과 관련된 모든 사정들, 즉 절차 조항의 취지와 그 위반의 내용 및 정도, 구체적인 위반 경위와 회피가능성, 절 차 조항이 보호하고자 하는 권리 또는 법익의 성질과 침해 정도 및 피고인과의 관련 성, 절차 위반행위와 증거수집 사이의 인과관계 등 관련성의 정도, 수사기관의 인식과 의도 등은 물론, 나아가 1차적 증거를 기초로 하여 다시 2차적 증거를 수집하는 과정 에서 추가로 발생한 모든 사정들까지 전체적․종합적으로 고려하여 인과관계가 희석 또는 단절되었다고 평가되는 예외적인 경우에 한하여 유죄 인정의 증거로 사용될 수 - 65 - 본 판결문은 판결서 인터넷열람 사이트에서 열람·출력되었습니다. 본 판결문을 이용하여 사건관계인의 명예나 생활의 평온을 해하는 행위는 관련 법령에 따라 금지됩니다. 비실명처리일자 : 2025-02-12 있다(대법원 2007. 11. 15. 선고 2007도3061 전원합의체 판결, 대법원 2024. 4. 16. 선 고 2020도3050 판결 등 참조). 구체적 사안이 위와 같은 예외적인 경우에 해당하는지를 판단함에 있어서 적법한 절차를 따르지 않고 수집된 증거나 이를 기초로 획득된 2차적 증거를 유죄의 증거로 삼을 수 없다는 원칙이 훼손되지 않도록 유념하여야 하고, 그러한 예외적인 경우에 해 당한다고 볼 만한 구체적이고 특별한 사정이 존재한다는 점은 검사가 증명하여야 한다 (대법원 2025. 1. 9. 선고 2024도12689 판결, 대법원 2017. 9. 21. 선고 2015도12400 판결 등 참조). 이 사건에서 검사가 위법수집증거의 예외적 사유로 들고 있는 사정들은 선별 작업 의 현실적 어려움, 명확한 법률규정과 판례 기준의 부재, 압수된 무관 정보의 비중, 검 찰의 적법절차 준수를 위한 진지한 노력, 피압수자 측의 수용 태도, 관련자들의 사법 방해 행위 등이다. 그 중 관련자들의 사법 방해 행위의 존재는 사법 정의의 관점에서 증거능력 배제에 있어 예외적으로 고려할 만한 사유임이 분명하고, 이 사건은 일반적 사건에 비하여 그 대상 자료의 양이 매우 방대한 편이었으므로, 이와 같은 예외적인 상황에서 검찰은 나름의 기준에 따라 수사의 필요성에 근거한 판단을 내린 것으로 보 인다. 그러나, 앞서 살핀 바와 같이 전자정보에 대한 압수․수색 절차에서 관련성의 심 사는 쉽게 생략되거나 수사기관의 일방적인 판단에 의해서만 수행될 수는 없는 것이 다. 검사의 주장처럼 이러한 수사기관의 관련성 판단을 집행된 결과에 의해서 사후적 으로만 평가해서는 안 되는 것이지만, 적어도 그 판단의 기준이 당시의 상황에 비추어 합리적이고 객관적으로 수긍할 수 있는 것이어야 한다.37) 이 사건에서 사실상 선별절 - 66 - 본 판결문은 판결서 인터넷열람 사이트에서 열람·출력되었습니다. 본 판결문을 이용하여 사건관계인의 명예나 생활의 평온을 해하는 행위는 관련 법령에 따라 금지됩니다. 비실명처리일자 : 2025-02-12 차가 전부 생략됨에 따라 이에 대한 피압수자 측의 참여권이 실질적으로 보장되지 아 니한 점, 그 결과 압수된 자료의 반환, 폐기 등도 적절히 이루어지지 아니한 점 등을 고려하면, 이는 적법절차의 실질적인 내용을 침해하는 경우에 더 가까우므로 위법수집 증거 배제법칙의 예외를 인정할 만한 사유가 되지 못한다고 보인다. 수사의 현실적 어려움이나 기준의 불명확성 등 검사가 들고 있는 사정들을 충분히 감안한다고 하더라도 강제수사에서의 적법성 통제와 인권 보장은 수사기관이 어떠한 경우에도 부담하는 책무라는 점을 고려하면, 그러한 사정들이 위법수집증거 배제라는 헌법과 형사소송법상의 중요한 원칙을 극복할 만큼 구체적이고 특별한 것이라고 평가 할 수 없으며, 이는 검사가 주장하는 2차적 증거들에 대해서도 마찬가지이다. 특히 검사는, 이 사건의 경우 O 내부에서 벌어진 이 사건 범행의 특성상 피고인들 의 공모 여부, 의사 결정 당시 상황 및 피고인들의 지시사항 전달 경위 등 구체적인 범죄 실행행위는 관계자들의 진술을 통해서만 확인할 수 있음에도, 원심이 위법수집증 거의 2차적 증거들을 배제함으로써 증거들이 제시된 핵심 관계자들의 조서의 증거능력 또한 전부 인정하지 아니함에 따라 사실인정의 오류가 발생하였다고 주장하고(검찰 의 견서24, 63~64면), 한편으로는 원심이 증거로 제출한 26만 쪽에 달하는 방대한 양의 물적 증거들에 대한 판단을 대부분 생략한 채, 검찰 조서 등 증거기록에 대한 검토 없 이 피고인 측 영향권 아래에 있는 증인의 장시간 반대신문 과정에서의 법정진술만을 주로 취신하였다는 취지로도 다투는바,38) 이는 이미 법원의 형사재판 심리 원칙으로 확립된 공판중심주의 관점에서 그대로 받아들이기 어려운 내용의 주장이라 할 것이다. 37) 키워드 검색 방식에 의한 선별이 규범적·기술적으로 일정한 한계가 있다는 점은 이미 잘 알려져 있으므로(예를 들면, AJY, 전자증거의 선별압수와 매체압수에 관한 연구, ZA대학교 대학원 석사학위논문, 2019. 2. 참조), 그러한 사정만으로 선별 절차 의 생략을 정당화할 수 없다고 할 것이다. 38) 검사 항소이유서 1, 9~10면 - 67 - 본 판결문은 판결서 인터넷열람 사이트에서 열람·출력되었습니다. 본 판결문을 이용하여 사건관계인의 명예나 생활의 평온을 해하는 행위는 관련 법령에 따라 금지됩니다. 비실명처리일자 : 2025-02-12 다만, 이 법원은 검사가 주장하는 위와 같은 형사 사법 정의의 관점을 일부 수용 하여, 검사 주장 핵심증거에 대해서 일단 증거조사를 시행한 바 있고, 그 중 특정 증거 들에 대해서는 필요한 경우 아래의 개별 판단 부분에서 그 내용을 살펴봄으로써 실체 적 진실 발견이라는 가치와의 조화를 도모하고자 한다. 『증거능력 소결론』 증거능력에 관한 원심의 판단에는 다소 부적절한 설시 내용들이 있으나, 결과적으로 원심 판결에 영향을 미친 사실오인 내지 법리오해의 위법은 없으므로, 검사의 이 부분 항소이유에 관한 주장을 받아들이지 않는다.39) [이하 이 페이지의 여백] 39) 한편, 피고인 A 등 피고인의 변호인은, 2019. 12. 13.자 HR 및 HS의 각 노트북에 대한 압수・수색으로 확보된 증거의 증거 능력을 인정한 원심의 관련 판단(원심판결문 158~171면)에도 사실오인 내지 법리오해가 있다는 취지로 다투고 있다(위 변호 인의 당심 제1회 공판기일 발표자료 52면 이하 등). 그러나 위 피고인들은 무죄가 선고된 원심판결에 대한 항소이익이 없고, 이 법원이 원심판결에 대한 검사의 항소를 기각하는 이상, 원심의 판단을 뒤집고 위 증거의 증거능력을 추가로 배제하여야 할 실익도 없으므로, 이에 대해서 별도로 판단하지 아니하기로 한다. - 68 - 본 판결문은 판결서 인터넷열람 사이트에서 열람·출력되었습니다. 본 판결문을 이용하여 사건관계인의 명예나 생활의 평온을 해하는 행위는 관련 법령에 따라 금지됩니다. 비실명처리일자 : 2025-02-12 [부정거래행위 등] 『부정거래행위 등 총론』 1. 항소심의 진행경과 가. 관련 자본시장법 규정 자본시장법위반에 관한 공소장 기재 적용법조는 ‘구 자본시장법(법률 제12947호) 제443조 제1항 제5호, 제6호, 제8호, 제9호, 제176조 제2항 제1호, 제3항, 제178조 제1 항 제1호, 제2호, 제2항’이다. 처벌의 대상이 되는 행위는 제176조와 제178조에 규정되 어 있고, 제176조 제2항, 제3항은 이른바 ‘시세조종’ 또는 ‘시세고정 등’에 관한 것이므 로, 그 규율대상이 비교적 명확하다. 그러나 제178조 제1항과 제2항은 다음과 같이 불 확정 개념을 다수 사용하고 있고, 특히 제1항 제1호의 ‘부정한 (수단 등)’, 제2호의 ‘중 요사항에 관한 거짓의 기재’, 제2항의 ‘위계’ 등의 해석과 위 각 조항 상호간의 관계가 문제될 수 있다. 제178조(부정거래행위 등의 금지) ① 누구든지 금융투자상품의 매매, 그 밖의 거래와 관련하여 다음 각 호의 어느 하나에 해 당하는 행위를 하여서는 아니 된다. 1. 부정한 수단, 계획 또는 기교를 사용하는 행위 2. 중요사항에 관하여 거짓의 기재 또는 표시를 하거나 타인에게 오해를 유발시키지 아 니하기 위하여 필요한 중요사항의 기재 또는 표시가 누락된 문서, 그 밖의 기재 또는 표시 를 사용하여 금전, 그 밖의 재산상의 이익을 얻고자 하는 행위 ② 누구든지 금융투자상품의 매매, 그 밖의 거래를 할 목적이나 그 시세의 변동을 도모할 목적으로 풍문의 유포, 위계의 사용, 폭행 또는 협박을 하여서는 아니 된다. 나. 이 법원의 석명과 당사자의 답변 1) 석명의 내용 - 69 - 본 판결문은 판결서 인터넷열람 사이트에서 열람·출력되었습니다. 본 판결문을 이용하여 사건관계인의 명예나 생활의 평온을 해하는 행위는 관련 법령에 따라 금지됩니다. 비실명처리일자 : 2025-02-12 이 법원은 제3회 공판기일에서 검사에게, 공소사실 중 위 자본시장법위반행위, 특히 ‘부정거래행위’에 대하여 이를 위 적용법조 및 죄수와의 관련하여 더 구체적으로 특정할 것을 석명하였다. 2) 검사의 부정거래행위 특정 이에 검사는, 검찰의견서27을 제출하여 공소사실 기재 행위를 아래 [검사 주장 범죄사실 구조도]와 같이 연번 1 내지 17의 개별 부정거래행위로 구분하였다. [검사 주장 범죄사실 구조도]40) 연 번 공소장 기재 목차 및 개별 범죄사실* 적용법조 178조1항1호 178조1항2호 178조2항 (부정한수단 등) (거짓기재 등) (위계) ○ ○ ○ ○ ○ Ⅱ-1.~4. 이사회 결의 및 합병계약 단계 범행 1 ㉮ 2015. 4. 전단적 합병 결정 및 실행 지시 ㉯ 2015. 5. 허위의 합병비율 검토보고서 마련, 허위 합병시너지 효과 및 수치 작출, 형식적 이사회 결의 등 ㉰ 2015. 5. 이후 허위 공시, 합병 보도자료 배포, 애널리스트 상대 간담회 등 2 Ⅲ-1. 합병 성사를 위한 부정한 계획의 추가 수립 ○ ㉮ 2015. 6. 합병 성사를 위한 긴급 대응전략 수립 Ⅲ-2-① 의결권 확보 목적의 X회사 자기주식 전격 매각 3 ㉮ 2015. 6. BU회사에 대한 재산상 이익 약속, X회사 자기주식 매각 이사회 결의 ㉯ 2015. 6. 언론, 투자자 상대 허위사실 유포 ○ ○ ○ Ⅲ-2-②-가 바이오 자회사 AA회사에 대한 지배권 제약 사항 은폐 및 가장 4 ㉮ 2015. 5.~6. S회사 합병 증권신고서, 정정 합병 증권신고서, 합병 투자설명서, 주주설명자료 ㉯ 2015. 6.~7. 기업설명회, 기자간담회 및 ‘장래사업 경영 계획’ 설명자료 ○ ○ ○ ○ ○ ○ ○ ○ ○ ○ ○ ○ ○ ○ ○ ○ ○ ○ ○ ○ ○ ○ ○ ○ Ⅲ-2-②-나 신규 순환출자 발생에 따른 투자위험 허위 공표 5 ㉮ 2015. 6. 증권신고서 및 의결권 대리행사 권유를 위한 참고서류 등 허위 공시 ○ ㉯ 2015. 7. 미팅에서 AD 상대 허위 설명 6 Ⅲ-2-②-다 S회사의 주요 자산인 Q회사 지분 매각 추진 관련 허위 공표 ㉮ 2015. 5.~6. 합병 관련 증권신고서 및 최종 투자설명서 허위 공표 Ⅲ-2-③-나 해외 투자자 및 의결권 자문사 접촉을 통한 허위 정보 유포 7 ㉮ 2015. 6. CQ회사 상대 허위 정보 유포 ㉯ 2015. 6.~7. DP 투자청, DQ회사, AE회사, DT회사 상대 허위 정보 유포 Ⅲ-2-③-다 주주설명자료 배포 및 공시 등을 통한 허위 정보 유포 8 ㉮ 2015. 6.~7. 허위 내용 주주설명자료, 허위 내용 주주통신문, CQ회사 반박자료 배포 ㉯ 2015. 5.~6. 각종 합병 관련 허위 자료 공시 40) 검사는, 위 구조도 내 음영표시된 부분은 중요사항 거짓기재, 위계 등을 사용하여 주주 등 합병 이해관계자들을 상대로 한 보다 직접적인 기망행위(사기적 부정행위) 등이 동원된 것으로, 이는 주주들의 의사결정에 보다 직접적인 영향을 미쳤다는 점 에서 다른 범죄사실에 비하여 부정성이 더욱 중대하다는 취지로 설명하고 있다(검찰의견서27, 11면 각주 5 참고). - 70 - 본 판결문은 판결서 인터넷열람 사이트에서 열람·출력되었습니다. 본 판결문을 이용하여 사건관계인의 명예나 생활의 평온을 해하는 행위는 관련 법령에 따라 금지됩니다. 비실명처리일자 : 2025-02-12 ㉰ 2015. 6.~7. 의결권 위임 권유 위한 허위 참고서류 공시 및 제공 ○ ○ ○ Ⅲ-2-③-라 금융투자업자의 분석보고서 작성 과정에 개입하여 내용 왜곡 9 ㉮ 2015. 6.~7. DX회사 애널리스트를 압박해 합병에 불리한 보고서를 발표하지 말라고 하는 등 개입 ㉯ 2015. 7. EE회사 애널리스트를 압박해 합병 성사에 불리한 내용을 삭제한 후 발표 유도 ○ ○ ○ ○ ○ ○ ○ ○ Ⅲ-2-③-마 투자자 의사결정을 왜곡하기 위한 의도적 여론 조성 10 ㉮ 2015. 6.~7. 언론사 압박(연락)하여 합병 성사에 유리한 기사 보도 유도 및 불리한 기사 삭제, 수정 유도 ㉯ 2015. 6.~7. 경제계 저명인사 인터뷰 등을 이용하여 의도적으로 합병 성사에 유리한 기사 유도 11 12 Ⅲ-2-④-가 AA회사 나스닥 상장 관련 허위 추진 계획의 공표 ㉮ 2015. 6.~7. 인위적 주가부양을 위한 Z회사, AA회사 기업설명회 및 기자간담회, 언론사 Q&A 자료 배포 ○ ○ ○ ○ ○ ○ Ⅲ-2-④-나 R회사 관련 허위 개발 계획의 공표 ㉮ 2015. 6.~7 S회사 기업설명회, 언론보도 유도 등 Ⅲ-2-⑤ AD 상대 허위 정보 제공 및 대통령의 부당한 영향력 행사 유도 ㉮ 2015. 6.~7. AD에 허위 설명자료 및 조작된 합병비율 검토보고서 제공 13 ㉯ 2015. 7. 전문위원회 위원 등을 상대로 한 합병 찬성 청탁 ㉰ 2015. 7. AD에 시너지 효과 등을 조작한 회의자료 추가 작성 및 제공 / 허위 설명 ㉱ 2015. 6. 대통령의 사적 요구 수락을 통한 대통령의 부당한 영향력 행사 유도 ○ ○ ○ ○ ○ ○ ○ ○ ○ ○ ○ ○ ○ ○ ○ ○ ○ ○ Ⅲ-2-⑥-가 DD회사에 대한 대규모 이익 제공 제안 14 ㉮ 2015. 6.~7. DD회사 상대로 의결권 행사 관련 ‘회사 건물 신축, 지분 고가 매수’ 등 대규모 이익 제공 제안 ㉯ 2015. 6.~7. DD회사 상대로 대규모 이익 제공 제안 사실을 은폐하고 그러한 사실이 없는 것처럼 가장 15 16 17 Ⅲ-2-⑥-나 AN회사 리테일 조직을 동원한 일반 소수ㆍ소액주주의 의결권 확보 ㉮ 2015. 6.~7. AN회사 이해상충 행위 은폐, 개인정보 유용 및 찬성의결권 확보 작업 Ⅳ-2 AA회사 상장 제안요청서 발송을 통한 부정한 주가하락 방어 ㉮ 2015. 7. 주가 부양 목적 제안요청서 발송 계획 수립 및 실행 Ⅳ-3 주식매수청구 기간 중 S회사 자기주식 집중 매입을 통한 인위적 주가관리 176조2항1호(시세조종) 176조3항(시세고정안정) 검사는 위 도표의 연번 1, 2 중 일부 행위는 부정한 ‘계획’에 해당하고, 나머지는 각 부정한 수단·기교, 거짓기재, 위계 등에 해당한다고 하면서(위 의견서 11~12면), 이 러한 일련의 부정거래 행위는 포괄하여 일죄를 구성하고, 나아가 설령 위 연번 1, 2의 부정한 계획 부분이 인정되지 않는다고 하더라도, 나머지 개별적 부정거래행위에 대해 서도 구성요건 충족 여부에 대한 독립적인 판단이 필요하다는 취지로 주장하였다. 나아가 위 부정거래 행위의 유형을 5가지로 분류한 후, 그 중 1 유형(연번 1의 다, 4, 5의 가, 6, 7, 8, 11, 12), 2 유형(연번 13의 가․다, 14의 나), 5 유형(연번 17)은 거짓기재나 위계, 시세조종 등이 중첩적이거나 명백하게 이루어지는 등 부정성이 당연 - 71 - 본 판결문은 판결서 인터넷열람 사이트에서 열람·출력되었습니다. 본 판결문을 이용하여 사건관계인의 명예나 생활의 평온을 해하는 행위는 관련 법령에 따라 금지됩니다. 비실명처리일자 : 2025-02-12 히 내재되어 있고 비교적 가벌성이 큰 반면, 3 유형(연번 3의 나, 5의 나, 9, 10, 13의 나․라, 14의 가, 15, 16), 4 유형(연번 1의 가․나, 2, 3의 가)은 1개의 위계 또는 부정 한 수단 등이 단독으로 사용되어 부정성 및 형사처벌의 필요성에 대해 구체적 검토가 필요하다고 주장함으로써 그 부정성의 정도 또한 차별화하였다. 한편, 위 구조도에는 공소사실 중 ‘I. 범행 동기 및 배경’ 부분이 포함되어 있지 않다. 검사는 위 부분이 ‘장기간 피고인 A 및 AH실이 주도하여 최소 비용으로 피고인 A의 지배력 강화를 검토, 추진, 실행해 왔다는 사실’이라는 이들의 의도 내지 동기, 즉 피고인 A의 O그룹 승계를 위한 ‘승계작업’의 존재를 설명하는 부분이라고 하면서, 원 심이 이 부분에 대해 검사가 피고인 A과 AH실이 약탈적이거나 불법적인 방법으로 확 정된 승계계획을 수립 및 실행했다고 기소한 것으로 오해하였다고 주장한다(당심 제출 검찰의견서11,41) 5면, 37~38면). 즉 당심에서 검사는 피고인 A 등이 고(故) U 와병 이 후 2015. 4.경부터 이 사건 합병을 갑작스럽고 무리하게 추진하게 되면서 이들의 불법 적 의도가 비로소 발현되고 이에 기반한 각종 불법행위가 이루어졌다고 기소한 것일 뿐, 피고인들이 수년 전부터 불법적, 확정적 고의를 가졌다거나 ‘I. 범행 동기 및 배경’ 부분이 구체적 구성요건 사실에 해당한다고 기소한 것이 아님을 명백히 하고 있다(검 찰의견서27, 10~11면). 따라서 검사는 2015. 4. 중순경 이 사건 합병추진결정 단계에서 부터 범행이 시작된 것으로 특정하였음이 분명하므로(위 의견서 38면, 항소이유서 2, 163면), 위 I.항 부분 공소사실 기재는 각 부정거래행위의 ‘동기와 배경’이 되는 전제로 서 필요한 부분, 특히 위 구조도의 연번 1 ㉮의 ‘2015. 4. 전단적 합병 결정 및 실행 지시’ 부분에서 주로 참작하기로 한다. 41) 이하, 앞에 ‘원심’이라는 기재가 없는 경우의 서면은 당심의 그것을 의미한다. - 72 - 본 판결문은 판결서 인터넷열람 사이트에서 열람·출력되었습니다. 본 판결문을 이용하여 사건관계인의 명예나 생활의 평온을 해하는 행위는 관련 법령에 따라 금지됩니다. 비실명처리일자 : 2025-02-12 3) 변호인의 주장 이에 대하여 피고인 A 등의 변호인42)은 다음과 같이 반박하였다. 가) 검사는 원심에서, ‘부정성’의 본질이 피고인 A의 이익만을 위한 ‘최소비용 승 계’라는 단일한 범의 아래 AH실이 전단적으로 결정․추진한 약탈적 불법 합병이라는 점을 전제로 하여 개별 행위를 포괄일죄로 구성하였는바, 원심 판시와 같이 위와 같은 합병의 부정성에 관한 전제 사실이 인정되지 않는 이상 개별 행위의 불법성도 인정될 수 없다. 나) 자본시장법 제178조 제1항은 ‘부정한 수단’이라는 추상적 구성요건을 두고 있는 반면, 처벌 규정은 무기징역까지 가능할 정도로 상당히 무거운 점, 자본시장법은 유사한 행위를 시장질서 교란행위로 보아 과징금 대상으로 하고 있는 점, 이에 하급심 판례와 학계에서도 엄격한 해석의 필요성이 계속 강조되어 온 점 등에 비추어, 사기적 부정거래행위는 그 처벌 정도에 상응하는 불법성 및 악질성을 필요로 한다고 보아야 하는바, 이 부분 공소사실 기재 개별 행위만으로는 사기적 부정거래에서 요구되는 불 법성, 악질성의 정도를 넘을 수 없으며, 자본시장법 제178조 제1항 제2호 등에 규정된 ‘중요사항’에 대해서도 판례는 그 의미를 엄격하게 제한하고 있다. 2. 당심의 판단 가. 판례 [대법원 2024. 5. 30. 선고 2019도12887 판결] 자본시장법 제178조 제1항 제1호, 제2호에서 금융투자상품의 매매 그 밖의 거래에 관한 공정성과 신뢰성 및 효율성을 해치는 부정행위를 금지하고 이를 형사처벌의 대상 42) 피고인 A, 피고인 B, 피고인 C, 피고인 D, 피고인 E, 피고인 F의 변호인 변호사 김유진, 김현보, 신우진, 장종철(이하 ‘피고 인 A 등 변호인’이라 한다) - 73 - 본 판결문은 판결서 인터넷열람 사이트에서 열람·출력되었습니다. 본 판결문을 이용하여 사건관계인의 명예나 생활의 평온을 해하는 행위는 관련 법령에 따라 금지됩니다. 비실명처리일자 : 2025-02-12 으로 하고 있는바(제443조 제1항 제8호), 자본시장법이 이러한 부정행위를 금지하는 것은, 금융투자상품의 거래에 관한 부정행위가 다수인에게 영향을 미치고 자본시장 전 체를 불건전하게 할 수 있기 때문에 금융투자상품의 거래에 참가하는 개개 투자자의 이익을 보호함과 함께 투자자 일반의 자본시장에 대한 신뢰를 보호하여 자본시장이 국 민경제의 발전에 기여할 수 있도록 하는 데 그 목적이 있다. 자본시장법 제178조 제1항 제1호가 금지하는 부정행위의 모습인 ‘부정한 수단, 계 획 또는 기교’란 사회통념상 부정하다고 인정되는 일체의 수단, 계획 또는 기교를 말한 다. 어떠한 행위를 부정하다고 할지는 그 행위가 법령 등에서 금지된 것인지, 다른 투 자자들로 하여금 잘못된 판단을 하게 함으로써 공정한 경쟁을 해치고 선의의 투자자에 게 손해를 전가하여 자본시장의 공정성, 신뢰성 및 효율성을 해칠 위험이 있는지를 고 려하여 판단하여야 한다. 자본시장법 제178조 제1항 제2호가 금지하는 부정행위인 ‘중요사항에 관하여 거짓 의 기재를 하는 것 등을 통해 금전, 그 밖의 재산상의 이익을 얻고자 하는 행위’에서 말하는 ‘중요사항’이란, 미공개중요정보 이용행위 금지조항인 자본시장법 제174조 제1 항의 ‘미공개중요정보’와 같은 취지로서 해당 법인의 재산·경영에 관하여 중대한 영향 을 미치거나 특정 금융투자상품의 공정거래와 투자자 보호를 위하여 필요한 사항으로 서 투자자의 투자판단에 영향을 미칠 수 있는 사항을 의미한다.43) 43) 이와 관련하여 검사는 미국 델라웨어 형평법원(The Court of Chancery of the state of Delaware)의 AJZ 스톡옵션 무효 사 건(AKA v. AJZ)의 사안이 이 사건에 참고로 될 수 있다고 하면서, 위 판결에서는, ① 주주들은 회사의 중요 계약에 관하여 이사회의 구성 및 의결 등 의사결정과 관련된 정확하고 공정한 정보를 제공받을 권리가 있고, ② 주주들이 정보를 제공받을 권리는 일반적인 거래보다 거래 상대방과 회사 혹은 주주가 ‘이해 상충’ 관계에 있는 경우 더욱 강화되며, ③ 중요 계약의 체 결 동기 및 목적, 이사회 구성 및 거래 상대방과의 이해관계, 거래의 타당성 및 효과에 대한 회사(이사회)의 실질적 검토 존 재 여부 등 계약체결 경위에 관한 제반 정보들은 주주들에게 제공되어야 하는 ‘중요 정보’에 해당한다고 판시했다고 주장한 다(검찰의견서30, 7~13면). 우리 대법원이 ‘중요사항’을 ‘투자자의 투자판단에 영향을 미칠 수 있는 사항’이라는 불확정 개념 으로 규정하고 있는 이상 검사가 주장하는 정보들도 사실관계에 따라 그 개념 내에 포섭될 가능성이 있으나, 아래에서 보는 바와 같이 이는 사안에 따라 개별적․구체적으로 판단될 수밖에 없다. - 74 - 본 판결문은 판결서 인터넷열람 사이트에서 열람·출력되었습니다. 본 판결문을 이용하여 사건관계인의 명예나 생활의 평온을 해하는 행위는 관련 법령에 따라 금지됩니다. 비실명처리일자 : 2025-02-12 주권상장법인이 유상증자, 신규 사업 추진 등 회사의 중요의사결정에 관하여 이사 회에서 결의를 하는 등으로 내부적 절차를 거친 후 이에 대한 공시를 통하여 시장에 정보를 제공한 경우, 그 공시가 거짓의 기재 또는 표시 등에 해당하는지 여부는, 공시 내용 자체가 거짓인지에 따라 판단하여야 할 것이지 그 행위자가 실제로 공시된 내용 을 실현할 의사와 능력이 있었는지에 따라 판단할 것은 아니다. 그러나 해당 공시가 이사회 결의 내용 등 공시할 대상을 그대로 반영하여 그 공시 내용 자체를 거짓으로 보기 어려운 경우라 하더라도, 다른 수단이나 거래의 내용, 목적, 방식 등과 결부되어 사회통념상 부정하다고 볼 수 있다면, 그러한 공시가 이루어지도록 한 행위는 자본시 장법 제178조 제1항 제1호의 ‘부정한 수단, 계획 또는 기교’를 사용하는 행위에 해당할 수 있다. 이때 해당 행위가 부정한 수단, 계획 또는 기교를 사용하는 행위에 해당하는 지 여부는 행위자의 지위, 행위자가 특정 공시를 하게 된 동기와 경위, 그 공시 등의 내용이 거래 상대방이나 불특정 투자자들에게 오인·착각을 유발할 위험이 있는지 여부, 행위자가 그 공시 등을 한 후 취한 행동과 주가의 동향, 그 행위 전후의 제반 사정 등 을 종합하여 객관적인 기준에 의하여 판단하여야 한다. [대법원 2018. 4. 12. 선고 2013도6962 판결] 자본시장법 제178조 제2항은 금융투자상품의 매매, 그 밖의 거래를 할 목적이나 그 시세의 변동을 도모할 목적으로 한 풍문의 유포, 위계의 사용 등을 금지하고 있고, 제443조 제1항 제9호는 위와 같은 행위를 한 자를 처벌하도록 규정하고 있다. 여기서 ‘위계’란 거래 상대방이나 불특정 투자자를 기망하여 일정한 행위를 유인할 목적의 수 단, 계획, 기교 등을 말한다. 시세조종행위 등의 금지와 부정거래행위 등의 금지를 규정하고 있는 자본시장법 - 75 - 본 판결문은 판결서 인터넷열람 사이트에서 열람·출력되었습니다. 본 판결문을 이용하여 사건관계인의 명예나 생활의 평온을 해하는 행위는 관련 법령에 따라 금지됩니다. 비실명처리일자 : 2025-02-12 제176조와 제178조의 보호법익은 상장증권 등 거래의 공정성 및 유통의 원활성 확보 라는 사회적 법익이고, 상장증권의 소유자 등 개개인의 재산적 법익은 그 직접적인 보 호법익이 아니다. 상장증권의 시세변동, 부정거래 등의 목적으로 같은 법 제176조와 제178조에 해당하는 수 개의 행위를 단일하고 계속된 범의 아래 일정기간 계속하여 반 복한 경우, 같은 법 제176조와 제178조에서 정한 시세조종행위 등 금지 위반 및 부정 거래행위 등 금지 위반의 포괄일죄가 성립한다. 자본시장법 제178조 제2항에서 사기적 부정거래행위를 금지하는 것은, 상장증권 등의 거래에 관한 사기적 부정거래가 다수인에게 영향을 미치고, 증권시장 전체를 불 건전하게 할 수 있기 때문에, 상장증권 등의 거래에 참가하는 개개 투자자의 이익을 보호함과 함께 투자자 일반의 증권시장에 대한 신뢰를 보호하여, 증권시장이 국민경제 의 발전에 기여할 수 있도록 하는 데 목적이 있다. 그러므로 상장증권의 매매 등 거래 를 할 목적인지 여부나 위계인지 여부 등은 행위자의 지위, 행위자가 특정 진술이나 표시를 하게 된 동기와 경위, 그 진술 등이 미래의 재무상태나 영업실적 등에 대한 예 측 또는 전망에 관한 사항일 때에는 합리적인 근거에 기초하여 성실하게 행하여진 것 인지, 그 진술 등의 내용이 거래 상대방이나 불특정 투자자들에게 오인·착각을 유발할 위험이 있는지, 행위자가 그 진술 등을 한 후 취한 행동과 주가의 동향, 행위 전후의 제반 사정 등을 종합적·전체적으로 고려하여 객관적인 기준에 따라 판단하여야 한다. 나. 구체적 판단 1) 검사가 주장하는 4 유형의 부정거래행위에 대한 평가 검사가 위 도표를 통하여 특정한 바에 따르면, 4 유형(연번 1의 가․나, 2, 3의 가)의 부정거래행위는 전단적 합병결정, 합병 이사회 결의, 합병 성사를 위한 대응전략 - 76 - 본 판결문은 판결서 인터넷열람 사이트에서 열람·출력되었습니다. 본 판결문을 이용하여 사건관계인의 명예나 생활의 평온을 해하는 행위는 관련 법령에 따라 금지됩니다. 비실명처리일자 : 2025-02-12 수립, 자기주식 매각 이사회 결의 등 합병 성사를 위한 계획 내지 내부적 준비행위를 대상으로 하고 있고, 이에 대해서는 자본시장법 제178조 제1항 제1호만의 적용을 구한 다. 살피건대, 자본시장법 제178조 제1항 제1호가 부정한 ‘계획’을 규율 대상으로 하 고 있기는 하나, ‘계획’의 수립이나 이에 준하는 ‘내부적 준비행위’만으로 자본시장의 공정성, 신뢰성 및 효율성을 해칠 위험이 발생하는 경우는 쉽게 상정하기 어렵고, 대부 분의 부정거래행위는 투자자나 자본시장이 인지할 수 있는 외부적 후속 실행행위의 존 재를 전제로 하고 있다고 보아야 한다.44) 더욱이 위 조항에서는 ‘계획’ 등의 ‘사용’ 행 위를 규율하고 있고, 그 전 단계인 계획의 ‘수립’에 대해서는 위반의 대상으로 삼고 있 지 않다. 나아가 이 사건에서는 위 4 유형 행위들에서 계획하거나 준비한 거래행위, 즉 합병이 궁극적으로 성사되었으므로, 부정성의 판단 역시 구체적으로 합병 과정에서 이 루어진 관련 행위들을 대상으로 하면 족하고, 그 전 단계의 내부 계획 등에 대해서 별 도로 판단할 실익 또한 크지 아니하다. 즉 검사가 원심에서 주장한 대로 다른 유형의 개별 거래행위의 부정성이 인정되는 경우 그에 대한 계획이나 준비행위 역시 포괄하여 전체적인 부정성을 판단함으로써 하나의 부정거래행위로 처벌하는 것이 가능하고, 이 와 달리 다른 개별 거래행위의 부정성이 인정되지 아니하는 경우 그처럼 부정성이 없 는 행위의 사전 계획이나 내부적 준비행위가 독자적으로 부정성을 지니기도 어렵다고 할 것이다. 44) 입법연혁 상 위 ‘계획’이라는 문구은 미국 증권관리위원회 규칙(SEC Rule) 10b-5항의 ‘scheme’에서 연원한 것으로서, 이른바 ‘scheme liability’가 별도로 존재하는 미국과 달리 우리나라 법의 해석으로는 ‘계획’이라는 문구의 독자적인 의미가 없거나 크 지 않다고 보는 견해가 다수이다. 예를 들면, 대검 증권금융전문 커뮤니티 소속 검사들이 작성한 것으로 보이는 논문인, AKB 외 3, 자본시장법 제178조 제1항 제1호 ‘부정한 수단·계획·기교’의 의미와 다른 불공정거래와의 관계, 금융법연구 제17권 제3 호(2020), 229면 참조. - 77 - 본 판결문은 판결서 인터넷열람 사이트에서 열람·출력되었습니다. 본 판결문을 이용하여 사건관계인의 명예나 생활의 평온을 해하는 행위는 관련 법령에 따라 금지됩니다. 비실명처리일자 : 2025-02-12 따라서 위 4 유형에 해당하는 부정거래행위에 대해서는 독립된 부정성 판단의 필요성이 크지 아니하므로, 후속 개별 부정거래행위의 부정성 판단과 관련된 부분을 위주로 검사의 항소이유를 살피기로 한다. 반면 변호인의 주장과 같이 반드시 부정한 ‘계획’을 전제로 해야만 개별 부정거래행위가 성립하여야 하는 것은 아니므로, 검사가 특정한 행위들에 대해서는 개별적으로 부정성 여부를 판단하기로 한다. 2) 부정성 판단의 기준 한편 피고인 A 등의 변호인은 특히 자본시장법 제178조 제1항 제1호의 부정거 래행위가 포괄적·추상적으로 규정되어 있어 엄격한 해석이 요청되고, 그 처벌 정도에 상응하는 불법성 및 악질성도 필요로 한다는 취지로 주장한다. 살피건대, 자본시장법 제178조 제1항 제2호, 제2항에서는 ‘거짓기재’나 ‘위계’ 등 사기적 행위를 규율하고 있는 반면, 자본시장법 제178조 제1항 제1호는 ‘부정한’ 수단 등의 사용행위를 규율하고 있으므로, 비록 ‘부정성’ 내에 ‘기망성’이 일부 포섭된다고 하더라도 그 독자성을 충분히 인정할 수 있다(앞서 본 바와 같이 판례는 ‘그 공시 내용 자체를 거짓으로 보기 어려운 경우’라 하더라도, 다른 수단이나 거래의 내용, 목적, 방 식 등과 결부되어 사회통념상 부정하다고 볼 수 있다면, 자본시장법 제178조 제1항 제 1호로 의율할 수 있다고 한다). 이는 다양하고 새로운 유형의 부정거래행위가 빈번하 게 발생하는 자본시장의 특성에 맞추어 포괄적․보충적인 불공정거래 금지 조항을 둔 것으로서, 입법 당시 예측할 수 없는 행위를 규율하기 위한 목적을 가지고 있는 이상 불확정 개념을 사용하는 것이 부득이하고, 앞서 본 대법원의 판례 취지와 같이 법률해 석을 통하여 법원의 자의적인 적용을 배제하는 합리적이고 객관적인 기준을 얻는 것도 가능하다고 보이므로, 특별히 엄격 해석을 강조하여야 할 필요성은 없다고 할 것이다. - 78 - 본 판결문은 판결서 인터넷열람 사이트에서 열람·출력되었습니다. 본 판결문을 이용하여 사건관계인의 명예나 생활의 평온을 해하는 행위는 관련 법령에 따라 금지됩니다. 비실명처리일자 : 2025-02-12 위 변호인의 주장과 같이 다른 사기성 부정거래행위와 동일한 법정형이 규정되어 있다 는 사정만으로 그에 준하는 ‘불법성’ 내지 ‘악질성’이라는 법문 외의 구성요건적 징표를 요구할 법리적 근거는 충분하지 아니하며, 그 부정성을 ‘양적’이나 ‘질적’으로 측정․비 교하는 것도 쉽지 않은 일로 보인다. 반면, 판례가 말하듯이 자본시장법의 보호법익을 개개 투자자의 이익 및 투자자 일반의 자본시장에 대한 신뢰, 나아가 자본시장의 공정성, 신뢰성 및 효율성으로 보는 이상, 다수 투자자의 이익과 손실이 교차하고 다양한 이해관계가 충돌하는 자본시장에 서, 법령 기타 관련 규정에 그대로 따른 행위는 물론 행위 당시 명시적으로 법령 등에 위반되지 아니하였던 행위에 대해서 그 결과의 부당성 등을 이유로 사후적으로 ‘부정 성’을 인정하여 처벌하거나 규제하는 것은 시장의 자율성은 물론 시장의 규칙에 대한 신뢰와 효율성을 해치는 결과를 초래할 위험이 크고, 수범자로부터 규범해석의 예측 가능성을 박탈하여 명확성의 원칙을 해칠 수도 있다는 점에서, 위 조항의 적극적 확대 해석에는 분명한 한계가 존재한다. 불확정 개념이 가지는 본질적 특성으로 인하여 사 안에 따른 개별적 판단을 할 수밖에 없고, ‘죄형법정주의를 염두에 둔 적용 범위의 엄 격한 판단 필요성’과 ‘다양한 방식의 부정행위를 처벌하기 위해 포괄 조항을 마련한 취 지’를 균형 있게 고려할 필요가 있다. 따라서 이 법원은 앞서 본 대법원 판례의 해석 기준에 따라 공소사실 기재 행위 들의 자본시장법 제178조 제1항 제1호, 제2호, 제2항의 부정거래행위 해당 여부를 사 안에 따라 개별적․구체적으로 판단하기로 하며, 검사가 주장하는 각 조항별 부정거래 행위의 중첩적 적용 또한 허용된다고 본다. - 79 - 본 판결문은 판결서 인터넷열람 사이트에서 열람·출력되었습니다. 본 판결문을 이용하여 사건관계인의 명예나 생활의 평온을 해하는 행위는 관련 법령에 따라 금지됩니다. 비실명처리일자 : 2025-02-12 『부정거래행위 등 각론』 검사는 개별 부정거래행위에 관하여 다음과 같이 요약하고 있으므로(검사 2024. 11. 25. 최종 변론기일 발표자료 100면 등), 이에 따라 ‘Ⅰ. 이사회 – Ⅱ. 주주총회- Ⅲ. 주주총회 이후 ’ 단계를 순차 살펴본다. Ⅰ. 이사회 결의 및 합병계약 단계 범행 전단적 합병 결정 및 실행 지시 1. 이 부분 공소사실의 요지45)46) 45) 2024. 7. 25.자 변경공소장 21~42면. 검사는 이 부분 ‘전단적 합병 결정 및 실행 지시’ 외에, ① ‘허위의 합병비율 검토보고 서 마련, 허위합병시너지 효과 및 수치 작출, 형식적 이사회 결의 등’ 부분과, ② ‘허위 공시, 합병 보도자료 배포, 애널리스트 상대 간담회 등’ 부분은 별도의 부정거래행위로 특정하고 있다. 그런데 검사는 위 ①의 부정거래행위 중에서는 ‘허위의 합병 비율 검토보고서’에 관해서만 별도의 항소이유를 기재하고 있을 뿐이다. 따라서 나머지 ‘허위합병시너지 효과 및 수치 작출, 형식적 이사회 결의 등’ 부분에 대해서는 본 항에 포함하여 판단하기로 한다. 그리고 이 부분 전체 공소사실에 대해서는 원 심이 판단한 방식에 따라 아래 가의 5)항에서 검사가 특정하고 있는 이 사건 합병 추진 결정 및 계획의 문제점, 즉 ① 합병 의 결정 주체 및 경과, ② 합병의 주된 동기와 목적, ③ 합병비율 및 합병시점의 선택의 순서로 나누어 판단한다. 46) 이 부분 변경 전 공소사실에는, X회사의 사외이사들에 대한 이 사건 합병 안건의 통보 시점을 “이사회 개최일 하루 전인 2015. 5. 25. 오후 무렵”이 아니라 “이사회 개최일로부터 불과 12시간 전인 2015. 5. 25. 저녁 무렵”이라 기재하고 있다. 검사 는 이 부분 공소사실의 취지는 합병 안건 자체를 전날 늦은 시각에 고지하여 사외이사들이 충실하게 검토하지 못 하게 했다 는 것이라 주장하면서, 이 부분 공소사실의 표현을 실제 사실관계에 부합되게 하고 쟁점을 보다 명확하게 하기 위하여 당심 - 80 - 본 판결문은 판결서 인터넷열람 사이트에서 열람·출력되었습니다. 본 판결문을 이용하여 사건관계인의 명예나 생활의 평온을 해하는 행위는 관련 법령에 따라 금지됩니다. 비실명처리일자 : 2025-02-12 가. AH실의 전단적 합병 결정 및 실행 지시 1) 2015년 상반기 당시 상황 2015년 상반기 당시 S회사에 대한 피고인 A 등 총수 일가 지분율이 42%를 넘고 여기에 계열사의 지분을 더한 이른바 ‘그룹 지분’이 52.24%에 달하였으며, S회사의 자기 주식은 14.09%였다. 한편 S회사의 2대주주인 BU회사는 10.19% 지분을 보유하고 있었 다. 반면 X회사의 지분 보유 구조는 피고인 A은 지분이 전무한 채 총수 일가 지분율 이 1.37%에 불과하였고 이른바 ‘그룹 지분’도 13.65%에 그쳤으며 X회사의 자기주식은 5.76%였다. 한편 최대주주인 AD 지분율은 11.21%에 달하였고, 외국인 지분율은 33.50%에 이르러 국내 기관주주(22.30%)보다 높은 상황이었다. 그런데 상장 후 S회사 주식은 특수관계인 지분 등으로 인해 유통 가능 수량이 약 12%(2015. 3. 18. 이후 19%)에 불과하여, S회사의 주가는 2014. 12. 18. 상장 당일 종가 113,000원에서 지속적으로 상승하여 2015년 상반기 내내 14 ~ 16만 원대를 형성하 며 시가총액 약 18조 원 이상을 유지하였고, S회사 주식은 상장 이후 액면가 대비 환 산주가가 국내에서 가장 높은 주식이었다. 이러한 S회사 주가에 대하여 시장에서는 S회 사의 주가가 지나치게 고평가되었다는 견해가 지배적이었다. 반면 S회사에 비해 X회사의 총자산이 약 3배, 매출액은 약 5.5배, 영업이익은 약 3배에 이르는 규모였음에도, X회사의 주가는 2014. 11. 12. 76,800원에서 S회사 상 장 완료 무렵인 2014. 12.경 5만 원 대로 급락한 후 2015. 5. 22. 55,300원으로 27.99% 하락하였고, 같은 기간 5만 원대에 머무르며 시가총액이 약 10조 원 밑으로 유지되었 다. 이러한 상황에서 2015. 1. ~ 3.경 X회사에 대한 분석보고서를 발간한 16개 증권사 에서 이와 같은 취지로 이 부분 공소사실을 변경하였다(변경된 부분은 밑줄로 표시). - 81 - 본 판결문은 판결서 인터넷열람 사이트에서 열람·출력되었습니다. 본 판결문을 이용하여 사건관계인의 명예나 생활의 평온을 해하는 행위는 관련 법령에 따라 금지됩니다. 비실명처리일자 : 2025-02-12 들 모두 X회사의 목표주가를 68,000원 이상(평균 78,488원)으로 제시하였고, 언론과 증권 가에서 ‘그룹 지배구조 재편을 위해 O이 의도적으로 X회사 주가를 눌렀다’는 의혹을 제기하는 등 시장에서는 X회사 주가가 저평가 되어 있다는 견해가 지배적이었으며, 피 고인 A, 피고인 B, 피고인 D, 피고인 E(이하 ‘A 측 피고인들’이라 한다)은 S회사 상장 이후 무렵부터 지속적으로 ‘X회사 주가는 저평가된 반면 S회사 주가는 고평가되어 있 다.’라는 시장 동향을 파악하고 있었다. S회사의 상장 발표 이후로 이 사건 합병설이 제기되면서 시장에서는 만일 합병 이 진행될 경우 피고인 A이 최대주주인 S회사에 유리하게 합병이 진행되어 X회사과 그 주주들이 피해를 입게 될 것이라는 예상이 많았다. 이에 BZ회사(이하 ’BZ회사‘)은 X회사의 주주로서 S회사과의 합병설에 대한 소명을 여러 차례 요청하였다. X회사의 CFO 인 피고인 I는 X회사을 대표하여 2015. 4. 9. BZ회사과 면담하며 ‘S회사과 합병하는 계 획은 없다.’라고 확언하였다. 한편 2015. 4. 23. 언론에 ‘S회사과 X회사은 이종 업체로 시너지가 없어 합병 계획이 없다.’는 내용으로 O 관계자의 발언을 인용하는 기사가 보 도되었다. 2) 2015년 상반기 합병 추진 필요성 인식 A 측 피고인들은 S회사 상장 직후인 2014. 12.경부터 S회사과 X회사의 주가 추 이, 시장 동향 등을 살피면서 승계계획안에 따라 S회사 상장 직후 신속히 진행해야 할 X회사 합병의 구체적 시기를 모색하고 있었다. S회사의 주가는 상장 후 2015년 상반 기 내내 기대 이상으로 높게 형성되어 있었으나 ‘고평가 논란’이 계속되어 주가가 급락 할 우려가 있는 반면, X회사의 주가는 기업가치보다 낮게 형성되어 있다는 ‘저평가 논 란’이 지속되어 다수의 증권사들이 X회사의 목표주가를 최소 68,000원 이상으로 제시하 - 82 - 본 판결문은 판결서 인터넷열람 사이트에서 열람·출력되었습니다. 본 판결문을 이용하여 사건관계인의 명예나 생활의 평온을 해하는 행위는 관련 법령에 따라 금지됩니다. 비실명처리일자 : 2025-02-12 는 등 S회사에 유리한 합병비율이 2015년 하반기 이후에도 계속 지속될 수 있을지 장 담할 수 없는 상황이었다. 또한 S회사의 상장 발표 직후부터 S회사-X회사 합병설이 제 기되고 있어 한국거래소로부터 조회 공시를 요청받을 위험도 있었다. 이에 위 피고인 들은 조회 공시를 요청받은 상황에서 부인 공시를 할 경우 6개월 동안은 합병을 추진 할 수 없게 되므로, 서둘러 합병을 준비하고 그 사실을 공표하기로 하였다. 이처럼 위 피고인들은 2015년 상반기 중에 이 사건 합병을 추진할 필요가 있음 을 인식하고 곧바로 합병을 추진하여 그 절차를 완료하기로 하였다. 3) 피고인 A과 AH실의 전단적 합병 결정 이에 따라 피고인 D은 2015. 3. 중순경 피고인 E에게 구체적인 합병 추진 계획 과 이슈 사항 등을 보고하도록 지시하였고, 피고인 E과 AH실 자금파트는 합병 방식 등을 은밀히 검토한 후, 2015. 4. 중순경 구체적인 합병 추진안을 마련하여 피고인 D 에게 보고하였으며, 피고인 A과 피고인 B은 그 무렵 피고인 D으로부터 위 합병 추진 안을 보고받고 승인하였다. 그런데 피고인 A이 S회사의 최대주주인 반면 X회사 주식은 전혀 없었으므로 위 와 같이 ‘S회사 주가의 고평가, X회사 주가의 저평가’라는 논란이 지속되는 상황에서 AH실의 일방적 지시로 S회사 및 그 최대주주인 피고인 A에게 유리한 시점에 합병을 추진하는 것은 이해 상대방인 X회사 및 X회사 주주들의 이익과 배치되어 이해상충이 되는 것임에도, A 측 피고인들은 X회사 및 X회사 주주들의 이익은 도외시한 채 전단 적으로 이 사건 합병 추진을 결정하였다. 4) 합병 추진안의 구체적 내용 A 측 피고인들은 ① 흡수합병의 주체를 S회사으로, 합병법인의 사명은 ‘T회사’으 - 83 - 본 판결문은 판결서 인터넷열람 사이트에서 열람·출력되었습니다. 본 판결문을 이용하여 사건관계인의 명예나 생활의 평온을 해하는 행위는 관련 법령에 따라 금지됩니다. 비실명처리일자 : 2025-02-12 로 각 결정하고, ② 수차례 검토 끝에 2015. 5. 11. 구체적 합병 일정을 ‘5. 26. 합병 이사회, 7. 17. 주주총회, 7. 17. ~ 8. 6. 주식매수청구권 행사기간, 합병기일 2015. 9. 1.’로 확정하였으며, ③ 합병 시 신규 순환출자 발생 위험과 그에 따라 처분하여여 하 는 주식을 AK재단을 통해 매입하는 방안을 검토하였고, ④ X회사의 자기주식을 계속 보유하여 합병법인의 자기주식으로 전환하기로 계획하였으며, ⑤ 주식매수청구권 행사 대금 한도를 시가총액의 약 7% 수준인 2조 원대로 설정하기로 하였고, ⑥ AD, AE회 사 등 X회사의 국내외 주요 기관주주 위주의 의결권 확보를 추진하였으며, ⑦ X회사 주주들의 합병 찬성 및 주식매수청구권 행사 최소화를 목적으로 ‘주가 악재를 양사 1 분기 실적에 반영하거나 합병 이사회 전에 공개하여 주가에 먼저 반영시켜 주가를 낮 춘 후, AA회사 나스닥 상장 추진 계획 또는 X회사의 건설 수주 발표 등 주가 호재를 합병 이사회 후인 7~8월에 집중시켜 주가를 부양’하는 방법을 활용하여 합병 이사회 직후부터 주식매수청구 기간까지 양사 주가가 상승하는 추세를 조성하는 인위적인 주 가관리 계획을 수립하였고, ⑧ 합병 시 일감몰아주기 규제로 인하여 X회사의 건설부문 에 불이익이 초래된다는 사실을 파악하였으면서도 합병 추진을 결정하였다. 5) 합병 추진 결정 및 계획의 문제점 ① 이 사건 합병의 주된 동기․목적 : 피고인 A 일가가 S회사 주식을 이용하여 최소 비용으로 지분율이 취약한 X회사에 대한 지배력을 확보하고, 이를 통해 X회사이 보유한 P회사 지분을 안정적으로 확보하는 한편, S회사이 금융지주회사로 전환될 위험 을 해소함으로써 피고인 A의 그룹 지배력을 강화하는 동시에 승계를 위한 후속 작업 의 기반을 마련하는 것에 있었을 뿐, X회사 및 그 주주의 이익은 고려되지 않았다. ② 합병의 결정 주체 및 경과 : 이 사건 합병은 합병계약 당사자인 양사의 이사회가 경영 - 84 - 본 판결문은 판결서 인터넷열람 사이트에서 열람·출력되었습니다. 본 판결문을 이용하여 사건관계인의 명예나 생활의 평온을 해하는 행위는 관련 법령에 따라 금지됩니다. 비실명처리일자 : 2025-02-12 상 목적에 따라 결정한 것이 아니라 피고인 A과 AH실이 전단적으로 결정한 것이었다. ③ 합병시점의 선택 : 합병비율을 좌우하는 합병시점은 회사의 경영진 및 이사회가 실 질적인 의사결정 주체로서 회사 및 주주의 이익을 위한 이사의 선관의무 및 충실의무 와 정확하고 충분한 정보를 바탕으로 합리적인 경영상 목적과 판단에 따라 결정하여야 함에도, 위 피고인들은 합병시점(이사회 결의일)을 정함에 있어 X회사 주주의 이익은 고려하지 않은 채 피고인 A의 이익을 위하여 임의로 합병시점을 선택하였다. 6) 합병 추진 계획의 하달 이처럼 피고인 A과 AH실이 이 사건 합병 결정을 일방적으로 X회사에 하달하여 이행토록 하는 것은 X회사과 그 주주들의 이익을 침해하는 이해상충 행위임에도, A 측 피고인들은 2015. 4. 하순경 X회사 경영진인 피고인 G, 피고인 H, 피고인 I(이하 ‘X 회사 측 피고인들’이라 한다), S회사 사장인 CE, CF 및 AN회사 등에게 이 사건 합병 추진 계획 및 실행 지시를 하달하였다. 나. 피고인 A 및 AH실의 결정에 따른 S회사, X회사의 합병 준비 1) AH실의 결정에 따른 X회사의 실무 작업 진행 X회사의 경영진이자 사내이사인 X회사 측 피고인들은 2015. 4. 하순경 X회사의 합병을 결정할 아무런 법적 권한이 없는 A 측 피고인들로부터 이 사건 합병 결정을 이행하라는 지시를 받게 되자, 이사의 선관의무 및 충실의무에 따라 합병의 필요성과 대안, 합병시점과 합병비율 등을 검토하지 않은 채 위 지시를 그대로 이행하기로 하여, 합병TF를 구성한 다음 하달된 계획대로 실무 작업을 진행하기로 하고, 특히 합병을 정 당화하기 위한 각종 허위 명분과 논리, 관련 증빙 자료를 마련하기로 하였다. 2) X회사의 합병TF 구성 - 85 - 본 판결문은 판결서 인터넷열람 사이트에서 열람·출력되었습니다. 본 판결문을 이용하여 사건관계인의 명예나 생활의 평온을 해하는 행위는 관련 법령에 따라 금지됩니다. 비실명처리일자 : 2025-02-12 X회사 측 피고인들은 위와 같은 지시에 따라 2015. 5. 6.부터 X회사 및 AN회사 AO본부 소속 직원들로 구성된 X회사 합병TF를 조직하여 이사회 및 주주총회 준비 작 업, IR 계획, 주식매수청구권 행사 시 매수 한도 및 매수자금 조달 방안 등 실무 작업 을 이사회 결의일인 2015. 5. 26.까지 진행하였고, A 측 피고인들은 이를 순차 보고받 으면서 주요 합병 추진상황을 공유하였다. 3) 합병 정당화를 위한 허위 명분과 논리 마련 A 측 피고인들과 X회사 측 피고인들은, ① 마치 이 사건 합병은 피고인 A의 승 계와 무관하고 AH실의 관여가 없으며 X회사 경영진이 2015. 4. 하순경 S회사 경영진 으로부터 합병 제안을 받아 면밀한 검토 등을 거쳐 결정한 것처럼 가장하기로 계획하 였고, ② 시너지 등 합병 효과, 합병시점 및 합병비율의 적정성, X회사의 기업가치 등 에 대한 실질적 검토 없이 형식적인 절차와 서류 등만 갖추고, 시너지 등 합병 효과가 상당함을 확인하고 독립된 회계법인 등으로부터 합병비율이 적정하다는 결정을 받았다 는 취지의 거짓의 명분과 논리를 토대로 X회사 저평가 논란에 대응하는 등, 향후 이사 회 의결 및 주주총회 의결권 확보 과정에서 이를 활용하기로 하였으며, ③ 이에 위 피 고인들은 X회사 합병TF로 하여금 각종 허위의 명분과 논리를 반영한 합병 발표 시 공 시할 증권신고서 및 설명자료, 홍보용 문답자료, 언론배포용 보도자료 등을 마련하도록 하였다. 4) 합병 시너지 효과 및 수치 작출 당시 시장에서는 X회사 저평가 논란이 있었던 상황이어서 X회사이 S회사보다 총자산 및 매출액 등이 3배 이상 큼에도 주가에 따라 합병비율이 산정되는 결과 X회 사 주주들이 합병시점과 합병비율 등에 크게 불만을 제기할 것으로 예상되었고, X회사 - 86 - 본 판결문은 판결서 인터넷열람 사이트에서 열람·출력되었습니다. 본 판결문을 이용하여 사건관계인의 명예나 생활의 평온을 해하는 행위는 관련 법령에 따라 금지됩니다. 비실명처리일자 : 2025-02-12 주주 등 투자자 입장에서 이를 상쇄할 합병 시너지에 관심이 높을 수밖에 없었다. 따라서 영위 사업이 상이한 이종업체 간의 합병인 이 사건 합병을 통해 객관적 으로 시너지 효과가 발생하는지, 한다면 그 규모는 어느 정도인지, 합병 후 양사의 조 직, 인력, 사업 등을 어떻게 조정하고 시너지 창출을 위하여 어떤 내용과 규모의 사업 계획이 필요한지, 합병과 후속 절차에 따른 자금 소요나 비용은 어떠한지 등은 합병을 추진함에 있어 사전에 면밀히 검토가 되어야 할 중요한 사항이었다. 그럼에도 불구하고 A 측 피고인들과 X회사 측 피고인들은 합병 시너지 효과 등 에 대한 실질적 검토 없이 이 사건 합병을 추진하였고, 양사의 합병TF는 양사의 이해 가 충돌되는 상황임에도 피고인 A의 승계 및 지배력 강화를 목적으로 이 사건 합병을 계획, 추진한 AH실의 공통된 지시를 받으며, 합병 과정에서 주주 등 투자자들에게 유 포할 합병 시너지 효과 및 수치를 단기간 내에 작출하기로 하였다. 이에 X회사 합병TF는 2015. 5.경 아무런 검증도 없이 양사의 기존 중장기사업 계획상 2020년도 사업부문별 목표 매출액을 단순 합산하는 방식으로 합병법인의 2020 년도 예상 매출액을 60조 원으로, 예상 세전이익을 4조 원으로 만들어 냄으로써 이 사 건 합병에 따른 효과인 것처럼 가장하기로 하였고, 위 피고인들은 위와 같이 만들어진 합병 시너지 효과와 관련된 내용을 승인하였다. 그러나 위 예상 매출액 60조 원 중 합병 시너지로서 창출되는 액수가 얼마인지 에 대하여 전혀 특정되지 못하였고, 사업부문별 예상 매출 증가액에 대해서는 객관적 근거도 전혀 없었다. 또한 패션 부문의 예상 매출액 10조 원은 합병과 연계한 별다른 사 업계획도 없이 2014년도의 5배가 넘는 규모로 매출이 폭증한다는 전제로 만들어 낸 자의적인 수치였다. 또한 신수종사업의 예상 매출액 8천억 원은 S회사이 사업구상 수준 - 87 - 본 판결문은 판결서 인터넷열람 사이트에서 열람·출력되었습니다. 본 판결문을 이용하여 사건관계인의 명예나 생활의 평온을 해하는 행위는 관련 법령에 따라 금지됩니다. 비실명처리일자 : 2025-02-12 에서 검토하다가 2014. 11.경 이후에는 비용 문제 등으로 중단하여 실제로 추진하고 있지 않은 사업임에도 만연히 합병 시너지 효과로서 제시되었다. 5) 주식매수청구권 매수가격, 행사대금 한도 및 대금마련 방안 결정 합병비율이「S회사 : X회사 = 1 : 0.3500885」(기준주가는 S회사 1주 159,224원, X 회사 1주 55,767원)로 확정되고, 주식매수청구권의 법정매수가격이 S회사 156,493원, X회사 57,234원으로 결정되자, A 측 피고인들, X회사 측 피고인들은 2015. 5.경 합병 추진안에서 주식매수청구권 행사대금 최대한도를 2조 원으로 정한 범위 내에서 실제 한도를 약 1조 5,000억 원으로 하면서, 그중 X회사이 1조 원을, 나머지 5,000억 원을 S회사이 각각 분담하도록 하였다. 또한 위 피고인들은 2015. 5.경 X회사 합병TF로부터 X회사의 실제 자금 여력이 5,000억 원 수준인 사실을 파악하고도, 위 행사대금 1조 원 을 마련하기 위해 실제 자금 여력을 넘어 추가로 은행대출로 5,000억 원을 조달하게 하기로 계획하였다. 다. 형식적 이사회 결의를 통한 합병 거래 착수 1) 합병 이사회 개최 강행 지시 X회사 측 피고인들은 2015. 5. 26. 합병계약 체결을 위해 이사회(이하 ‘이 사건 합병 이사회’라 한다)를 개최하기로 하면서 X회사 사외이사들에게 이사회 개최일 하루 전인 2015. 5. 25. 오후 무렵 이 사건 합병 안건을 통보하였다. 또한 A 측 피고인들은 2015. 5. 25. 새벽 무렵 S회사의 대형 물류창고에서 화재가 발생해 다음 날 S회사 주가 에 악재로 작용할 것으로 예상되었는데, X회사 및 S회사을 상대로 예정된 일정대로 이 사회를 강행하라고 지시하였다. 이에 따라 X회사 측 피고인들은 주식시장 개장 전인 2015. 5. 26. 07:30경 예정대로 양사 합병 이사회를 개최하였다. - 88 - 본 판결문은 판결서 인터넷열람 사이트에서 열람·출력되었습니다. 본 판결문을 이용하여 사건관계인의 명예나 생활의 평온을 해하는 행위는 관련 법령에 따라 금지됩니다. 비실명처리일자 : 2025-02-12 2) 형식적인 이사회 결의 및 합병계약 체결 X회사 측 피고인들은 2015. 5. 26. 이 사건 합병 이사회에서, 이 사건 합병의 목 적, 경위, 시너지 수치의 허위성에도 불구하고, 사전에 준비한 허위의 명분과 논리와 같이 ‘합병의 목적’은 ‘신성장 동력 확보 및 시너지 창출’이고 ‘추진 배경과 경과’는 ‘중 장기 성장 모멘텀이 필요하여 S회사과 협력관계 지속 중 합병 논의’를 한 것이며 ‘기대 효과’는 ‘건설, 패션 및 신수종 사업 등에 시너지 효과가 있어 2020년 합병법인의 예상 매출액이 60조 원’이라는 취지로 가장한 설명자료를 사외이사들에게 제공하였다. 또한 위 이사회에서는 X회사과 그 주주의 이익을 위해 필수적으로 검토가 필요 한 ① ‘S회사 주가의 고평가, X회사 주가의 저평가’ 논란이 큰 상황에서 기준주가로 결 정한 합병비율의 적정성, 이에 관한 기업가치 평가 수행 여부 및 방식, ② 현 시점의 합병 타당성 여부 및 합병시점 연기 필요성, ③ 합병 상대방인 S회사의 대형 화재와 그로 인한 대규모 손실 발생 및 경영 타격 우려, 합병 일정 변경 시 X회사에 유리한 합병비율 변경 가능성, ④ 합병비율 할인․할증 규정 적용 가부, ⑤ 합병 이외 지분 매 입, 사업상 제휴, 합작투자 등의 다른 협업 방법 및 대안 여부, ⑥ 예상 매출 60조 원 의 근거 및 그 중 합병 시너지 수치와 근거, ⑦ 주식매수청구권 행사에 대비한 자금 1 조 원의 조달 방안 등 합병 과정 및 이후에 발생할 비용의 규모, ⑧ 합병에 따라 피고 인 A 일가의 합병법인 지분이 30%를 넘게 되어 X회사 건설부문이 새롭게 일감몰아주 기 규제 대상이 되는 불이익한 사정 등 합병에 따른 부정적 효과 발생 여부, ⑨ 신규 순환출자 발생 위험 및 이에 따른 합병법인의 주가하락 위험 등에 대한 검토와 논의가 없었다. 위와 같이 X회사 측 피고인들은 출석 사외이사 3명에게 합리적인 판단을 위한 - 89 - 본 판결문은 판결서 인터넷열람 사이트에서 열람·출력되었습니다. 본 판결문을 이용하여 사건관계인의 명예나 생활의 평온을 해하는 행위는 관련 법령에 따라 금지됩니다. 비실명처리일자 : 2025-02-12 자료나 정보는 제공하지 않고 허위의 위 설명자료를 제공하여 1시간 만에 이 사건 합 병계약 안건을 승인하도록 하였고, 그 직후 S회사과 이 사건 합병계약을 체결하였다. 2. 판단 앞서 살핀 바와 같이 검사가 이 부분 공소사실에서 ‘이 사건 합병 추진 결정 및 계 획의 문제점’, 즉 자본시장법 제178조 제1항 제1호의 ‘부정한 수단, 계획 등 사용’에 해 당한다는 취지로 특정한 3가지 사항, 즉 ① 합병의 결정 주체 및 경과, ② 합병의 주된 동기와 목적, ③ 합병비율 및 합병시점의 선택에 대하여 이하 차례로 본다. [합병의 결정 주체 및 경과] 1. 검사의 이 부분 항소이유 전체 요지47) 이 사건 합병은 그룹 총수가 일방 회사의 최대주주인 상장 계열사 간의 합병으로서, 그 거래구조상 S회사 및 그 최대주주인 피고인 A과 상대방인 X회사 및 그 주주들 사 이에 이해상충관계임에도, 법률상 합병에 관한 결정권한이 전속되어있는 X회사 대표이 사와 이사회가 아닌, 피고인 A과 AH실이 전단적으로 합병을 결정했다. 2. 원심의 판단 요지 원심은, 원심판결 이유 중 『2020고합718』Ⅳ. 제1의 다항 부분(원심판결문 제307면 제10행부터 제378면 제3행까지)48)에서 이에 대하여 자세하게 설시하였다. 원심은 BM 문건, 2014. 7. 6.자 ‘그룹 지배구조 이슈’ 문건 등에 의하여 피고인 A과 AH실에 의하 여 이 사건 합병이 이미 결정되어 있었다는 검사의 주장과 달리, 이 사건 합병은 47) 검사 항소이유서 2, 164~215면 48) 원심판결 이유 중 2020고합920 사건 부분에도 관련 설시가 있으나, 원심은 2020고합920에서는 2020고합718 사건의 설시 내용을 대부분 원용하므로, 2020고합718 관련 설시를 중심으로 살펴본다. 이하 특별히 2020고합920 사건을 언급하는 경우를 제외하고는 ‘『2020고합718』’라는 기재는 생략한다. - 90 - 본 판결문은 판결서 인터넷열람 사이트에서 열람·출력되었습니다. 본 판결문을 이용하여 사건관계인의 명예나 생활의 평온을 해하는 행위는 관련 법령에 따라 금지됩니다. 비실명처리일자 : 2025-02-12 2015. 3.~5.경 S회사, X회사 양사와 AH실의 협의, 양사 합병TF의 실질적 검토를 거쳐 최종적으로 양사 이사회에서 충분한 논의를 거쳐 이사회 결의를 통해 추진이 결정되었 다고 봄이 상당하다고 판단하였다. 그 주된 이유는 아래와 같다. 가. 이 사건 합병 이전 AH실에서의 합병 검토 1) 2012년 이래 금산분리, 순환출자 규제, 일감몰아주기 제제 등 규제 강화가 예상 되었고, X회사의 경우 순환출자를 해소하면 경영권이 위협받을 수 있는 상황이어서 AH실에서 X회사의 취약한 지배구조 개선을 위해 여러 방안을 검토하였다. 2) 기업집단의 지배구조 개선은 통상 기업집단 지원조직의 검토와 지원 하에 이루 어지고, 관련 계열사는 독자적인 관점에서 회사 및 주주의 이익과 필요 등에 따라 이 사회 및 주주총회에서 의사결정을 하는 것이 예정되어 있다. AH실의 ‘BM’ 문건(증거순 번 6294)은 기존에 개별적으로 검토하던 지배구조 방안들을 집대성한 것이지 그 당시 이 사건 합병의 실행 계획이 확정된 것은 아니다. 3) ‘BM‘에서는 S회사과의 합병으로 ‘X회사의 취약한 지배력 제고, 건설사업의 통합 으로 시너지 효과’ 등이 있는 것으로 검토되었다. 2013. 1.경 ‘R회사 상장 및 합병 검 토’ 문건(증거순번 12474)에서도 ‘X회사 주주 입장에서도 향후 성장동력 강화 기대감으 로 긍정적으로 평가 예상’이라고 검토가 이루어졌다. 4) ‘BM‘ 등 지배구조 개편 문건 작성 주체인 AH실 LM팀 또는 AN회사 AO본부 소 속 직원들은 주로 지배구조 개편 측면에서의 필요성을, S회사과 X회사의 합병TF 및 양사의 경영진 및 이사회는 각 회사 입장에서 합병의 사업상 필요성 및 합병 절차 등 을 각 검토한 후 AH실과 S회사 및 X회사의 협의 등을 통해 이 사건 합병이 추진된 것으로 결정된 점에 비추어, 위 지배구조 개편 문건에서 사업상 필요성 등을 검토하지 - 91 - 본 판결문은 판결서 인터넷열람 사이트에서 열람·출력되었습니다. 본 판결문을 이용하여 사건관계인의 명예나 생활의 평온을 해하는 행위는 관련 법령에 따라 금지됩니다. 비실명처리일자 : 2025-02-12 않았다고 하여 그 검토가 형식적으로만 이루어졌다고 단정할 수 없다. 5) 검사는, 위 피고인들이 2011. 11.경 BL회사를 통해 합병 사례를 검토하는 과정 에서 S회사 상장 후 1년 이내에 S회사 주가가 가장 높게 형성될 수 있다는 점을 인식 하였다고 주장하나, 검사 주장의 승계계획안인 2012. 12.경 ‘BM’ 문건(증거순번 6294), 구체적 실행계획인 2015. 4. 21.자 ‘X사 합병추진(안)’ 문건(증거순번 7934)에는 위 2011. 11.경 BL회사의 검토 내용이 반영되지 않았다. 6) 2015. 3. 이전에 이미 AH실이 X회사과 S회사의 합병을 결정해 두었다는 검사 의 주장49)은 이유 없다. 나. S회사 CE의 문의에 따른 AH실 AI팀 자금파트의 검토 1) CE, 피고인 D 등의 진술에 의하면, 이 사건 합병은 2015. 3.경 S회사 CE의 문 의와 X회사 경영진에 대한 합병 제의, X회사 경영진의 동의, AH실 AI팀 자금파트의 검토와 피고인 A 등의 승인을 거쳐 진행되었다고 인정된다. 2) 검사는 2015. 3.경 피고인 D에게 합병 관련 의견을 문의하였다는 CE의 진술은 IR Q&A(증거순번 6845), 피고인 D의 진술(증거순번 9140)에 비추어 허위 라고 주장하 나, ① 위 증거들의 내용은 ‘2015. 4. 하순경’ S회사의 X회사에 대한 제안으로 ‘공식적 인’ 합병 검토가 시작되었다는 것으로 ‘사전’ 검토과정에 관한 CE의 진술과 배치된다고 보기 어려운 점, ② 피고인 D도 검찰에서 내부 검토 과정에 대해서는 조사 시 얘기할 필요성을 느끼지 않았었다고 진술한 점 등에 비추어, 합병 경위 등에 대한 CE나 피고 인 D의 위 검찰 진술이 신빙성이 없다고 단정할 수 없다. 3) 검사는 피고인 D이 CE의 문의에 대하여 답변을 준 시점이 2015. 4. 중순인지, 49) 다만 이 부분 원심 판단에 대해 검사는 항소이유서에서, 검사가 그와 같은 주장을 하지 않았음에도 원심이 이를 오해하였다 는 취지로 다투고 있다. - 92 - 본 판결문은 판결서 인터넷열람 사이트에서 열람·출력되었습니다. 본 판결문을 이용하여 사건관계인의 명예나 생활의 평온을 해하는 행위는 관련 법령에 따라 금지됩니다. 비실명처리일자 : 2025-02-12 하순인지에 관하여 피고인 D과 CE의 검찰 진술이 달라 신빙성이 없다고 주장하나, 양 진술은 핵심 내용에서 별다른 차이가 없고, 진술 불일치는 시간의 경과로 인한 것으로 볼 여지도 있다. 4) 검사는 CE가 S회사의 다른 대표인 CF이나 CFO인 KR과 상의 없이 AH실에 문 의하였다는 것은 작위적이라고 주장하나, 합병 추진 가능 여부를 확인하기 위해 미리 AH실의 의견을 구한 것이 비합리적이라고 할 수 없다. 다. 2015. 3. 이후 AH실 차원에서의 이 사건 합병 검토에 대하여 AH실이 구체적 합병계획안인 2015. 4. 21.자 ‘X사 합병추진(안)’을 X회사과 S회사 양사에 하달한 것인바, AH실이 2015. 3.~2015. 4.경 검토한 내용과 위 ‘X사 합병추진 (안)’의 내용에 비추어 X회사 및 그 주주들에게 불리한 합병계획이 AH실에 의해 전단 적으로 결정되어 추진되었다는 검사의 주장은, 아래 사정들에 비추어 받아들이지 않는 다. 1) 주가 검토 검사는 O 측이 AH실 자금파트 IG의 2015. 3. 23.경 AN회사 AO본부에 대한 검 토요청을 통하여 X회사 주가 저평가 등을 인식한 후 X회사에게 불리한 합병을 의도하 였다고 주장하나, 그 요청에 따른 검토 결과인 JK 작성의 2015. 3. 25.자 ’X회사, S회 사 시장 정보‘ 문건(증거순번 6344-1)은 이 사건 합병이 X회사에게도 이익이 된다는 취지이다. 2) 일정 관련 검토 IG은 2015. 3. 23. JK에게 합병 기간을 최대한 단축하여 달라는 취지의 이메일 (증거순번 18210)을 보냈는데, 검사는 위 요청이 상장으로 S회사에 유리한 합병의 토 - 93 - 본 판결문은 판결서 인터넷열람 사이트에서 열람·출력되었습니다. 본 판결문을 이용하여 사건관계인의 명예나 생활의 평온을 해하는 행위는 관련 법령에 따라 금지됩니다. 비실명처리일자 : 2025-02-12 대가 마련된 이후 S회사 주가가 하락할 것을 우려하여 최대한 신속한 합병일정을 잡기 위한 것이라고 주장하나, 이는 이 사건 합병 이사회 이후부터 주주총회까지의 불확실 성을 최소화하려는 것이지 S회사 주가 하락을 우려하였던 취지가 아니었고, 오히려 BF 회사 실적 발표로 X회사 주가가 대폭 하락하여 합병이 무산될 것을 우려하였던 것으 로 보인다. 3) AD 의사결정라인 파악 AN회사의 IH은 2015. 4. 21. AH실 IG에게 X회사의 1대 주주였던 AD의 의결권 행사에 대한 의사결정라인 구조를 분석한 AN회사 내부 자료(증거순번 7932)를 송부하 였으나, AH실이 AD의 의사결정라인을 파악한 것은 합병 준비 과정에서 통상적인 절차 로 볼 여지도 있다. 4) 2015. 4. 21.자 ‘Daily 합병비율 Check’ 문건 검사는 AH실이 ‘X사 합병추진안’이 완성된 2015. 4. 21.부터 AN회사 AO본부를 통해 ‘Daily 합병비율 Check’ 문건(증거순번 6349-1) 등으로 매일매일 주가에 따른 피 고인 A의 지분율 변동 등을 파악하였다고 주장하나, 위 문건은 실무적․통상적으로 작 성되는 자료에 불과한 것으로 보인다. 5) 2015. 4. 28.자 ’자문사별 R&R 및 회사 R&R‘ 문건 IG은 2015. 4. 28. IH에게 ’R&R(Role&Responsibility)’ 문건의 작성을 요청하였 고, IH은 LN을 통해 ‘자문사별 R&R 및 회사 R&R‘ 문건(증거순번 8341)을 작성하여 송부하였다. 검사는 위 문건이 AH실에서 양사에 합병 결정을 하달하면서 양사 및 자 문사들의 역할을 알려주기 위한 문건이라고 주장하나, 위 문건은 AH실 실무자 차원에 서 업무파악을 위해 작성된 것으로, 양사 합병TF에 전달되지 않았고, ’스토리‘, ‘거래명 - 94 - 본 판결문은 판결서 인터넷열람 사이트에서 열람·출력되었습니다. 본 판결문을 이용하여 사건관계인의 명예나 생활의 평온을 해하는 행위는 관련 법령에 따라 금지됩니다. 비실명처리일자 : 2025-02-12 분 개발’, ‘논리 개발’ 등의 표현은 기업실무에서 사용하는 일반적인 용어에 불과하며, ‘현 합병비율이 평가 범위 내 있다는 보고서 작성’이라는 기재도 막연히 합병비율이 평 가 범위 내에 있을 것이라 예상하고 기재한 것에 불과하다. 6) 절차 검토 관련 2015. 4. 21.자 ‘X사 합병추진(안)’ 등 다음에서 보는 바와 같이, ‘X사 합병추진(안)’은 합병당사회사들이 합병필요성 등을 본격 검토할 것을 전제로, 합병의 대략적인 절차 등을 AH실 LM팀이 AN회사 AO 본부의 도움을 받아 실무적 차원에서 검토한 것으로 보이고, 검사가 제출한 증거들만 으로는 ‘X사 합병추진(안)’이 구체적 합병계획안이라거나 전단적 합병 결정의 근거가 된다고 단정하기 어렵다. 가) AH실 JJ, IG은 2015. 3. 23. AN회사으로부터 자문을 받은 다음 2015. 4. 21. 자 ‘X사 합병추진(안)’ 문건(증거순번 7934)을 작성하였다. 나) 위 문건에 ‘5월 중순경 양사 합병TF를 구성하여 본격적인 실무 준비 절차를 진행하고자 한다’는 기재가 있으나, 이는 AH실의 검토가 개략적인 검토임을 전제로 S 회사과 X회사 합병TF로 하여금 본격적인 검토가 이루어지도록 하여야 한다는 취지로 볼 여지도 있어 위 기재가 AH실의 전단적 결정에 관한 근거라고 볼 수 없다. 다) ‘X사 합병추진(안)’에는 합병의 사업적 필요성과 시너지 효과 등에 대한 검 토가 따로 이루어지지는 않았으나, 이는 AH실 LM팀이 그룹 차원에서 AN회사 AO본부 직원들의 도움을 받아 실무적으로 검토한 것으로 볼 여지가 충분하고, S회사에 유리한 합병비율을 모색하여 합병을 결정하였다고 볼 근거도 없다. 라) 위 문건에 이 사건 합병으로 인해 공정거래법상 일감몰아주기 규제 대상에 해당된다고 되어 있으나, 그 대책으로 대주주의 30% 초과 지분 매각을 검토하겠다고 - 95 - 본 판결문은 판결서 인터넷열람 사이트에서 열람·출력되었습니다. 본 판결문을 이용하여 사건관계인의 명예나 생활의 평온을 해하는 행위는 관련 법령에 따라 금지됩니다. 비실명처리일자 : 2025-02-12 하고 있어 X회사이나 X회사의 주주들에게 손해를 가하는 내용이라고 단정하기 어렵 다. 마) 위 문건에 ‘조회공시가 발생하면 미확정공시로 대응하고 당초 일정대로 합병 을 추진하는 것이 좋겠음’이라고 기재되어 있기는 하나, 이는 합병과 같은 이벤트를 진 행할 때 통상적으로 점검하는 사항으로서 X회사과 S회사 양사가 합병의 필요성 등을 검토하여 결정한다는 것을 전제로 하는 것이다. 바) 검사는 합병법인의 상호, 존속법인 지분율 등을 검토한 것도 문제라고 주장 하나, 이는 절차적, 형식적 사항에 대한 검토에 불과하다. 사) 다음과 같은 사정들에 비추어, AH실이 위 문건을 통해 X회사 주주총회 통 과를 위한 계획을 수립하였고, AD과 관련하여 합병비율 불공정 문제를 중대한 장애물 로 인식하여 인위적 주가관리 계획을 수립하였다는 검사의 주장은 이유 없다. 즉, ① ‘AD은 합병 자체보다 S회사 주가가 X회사 대비 상대적으로 고평가되었다며 합병비율 에 문제를 제기할 가능성’이 있다고 기재되어 있으나, 이는 X회사의 PBR(Price Book Value Ratio)이 0.7, S회사의 PBR이 3.4이었기 때문에 이를 기준으로 보면 합병비율에 대해 다른 의견이 있을 수 있다는 가능성을 기재한 것으로 보이고, ② 당시 AD의 내 부 분석이나 AD이 실제 X회사과 S회사 주식을 거래한 상황을 보면, 위 기재는 AD의 실제 입장과도 다른 원론적인 문제 제기에 불과하다. ③ ‘주주총회 의결권 행사 시점의 주가가 가장 중요’하다는 등 기재는, 합병 이사회 이후 주가가 주식매수청구 가격보다 하락하면 기관투자자들이 합병에 찬성하지 않기 때문이고, 주가가 하락하면 기관투자 자들이 주식매수청구권을 행사할 것이기 때문에 회사 입장에서는 별 다른 대책이 없다 는 취지이다. ④ 검사가 강조하는 ‘주가관리’라는 표현은 시장에서 종종 쓰이는 표현으 - 96 - 본 판결문은 판결서 인터넷열람 사이트에서 열람·출력되었습니다. 본 판결문을 이용하여 사건관계인의 명예나 생활의 평온을 해하는 행위는 관련 법령에 따라 금지됩니다. 비실명처리일자 : 2025-02-12 로 이를 두고 위법한 수단에 의한 시세조종, 주가조작을 계획했다 할 수 없다. 아) 위 문건에서 BS회사가 보유한 S회사과 X회사 지분, BT회사가 보유한 S회사 지분이 이 사건 합병으로 인해 신규 순환출자에 해당될 수 있고 판단하고 있으나, 이 는 단순히 합병으로 인해 발생할 법적 문제점을 검토한 것이다. 7) 2015. 4. 23.자 ‘X사 합병일정(안)’의 작성 가) IG은 2015. 4. 23. ‘X사 합병일정(안)’ 문건(증거순번 6455)을 작성하였다. 이 문건에서는 종래 ‘X사 합병추진(안)’ 문건 기재 일정을 제1안으로, 그보다 일정을 한 달 가까이 앞당겨 ‘6. 1. 이사회, 7. 17. 주총, 9. 1. 합병 완료’로 정한 것을 제2안으로 검토하고 있다. 나) 위 문건은 S회사 보호예수기간 중에도 합병 이사회가 가능하다는 점이 확인 되어 종전의 일정 검토가 잘못되었다는 점을 전제로 일정을 수정한 것으로 보인다. 다) 검사는 보호예수기간 종료로 인한 S회사 주가 하락을 우려해 이사회 일정을 그 종료 전으로 앞당기는 것을 검토했다 주장하나, 2015. 6. 17. 보호예수기간이 종료 하더라도 매도물량이 대량으로 나올 가능성이 없어 보인다. 실제 주가 흐름도 구 X회 사의 주가가 S회사보다 더 큰 하락 폭을 보인 사실이 확인된다. 라) 검사는 위 문건에서 ‘미 금리 인상에 따른 주가 영향’에 따라 S회사 주가가 크게 하락할 가능성이 있어 합병 일정을 앞당긴 것이라고 주장하나, 이는 S회사․X회 사 모두에게 해당되는 문제인 점, S회사보다 X회사이 미국 금리인상의 영향을 크게 받 는 점 등에 비추어, 위 ‘X사 합병일정(안)’이 S회사 주가의 급락을 우려하여 작성되었 다고 보기 어렵다. 마) 검사는 2015. 3. 하순경부터 S회사에게 불리하게 합병비율이 조성되기 시작 - 97 - 본 판결문은 판결서 인터넷열람 사이트에서 열람·출력되었습니다. 본 판결문을 이용하여 사건관계인의 명예나 생활의 평온을 해하는 행위는 관련 법령에 따라 금지됩니다. 비실명처리일자 : 2025-02-12 하여 최대한 합병 일정을 앞당기려 하였다고도 주장하나, ‘X사 합병추진(안)’ 문건이 작성된 때부터 ‘X사 합병일정(안)’ 문건이 작성된 때까지는 합병비율은 오히려 S회사 측에 유리하게 변화하고 있었다. 8) 피고인 A의 이 사건 합병 관련 지시 여부 및 보고 시점에 대하여 가) 검사는 2015. 3. 중순경 AH실 차원의 합병 검토가 피고인 A의 지시에 따른 것이라고 주장하나, 이에 부합하는 듯한 피고인 E의 진술은 추측에 불과하고, 피고인 D, IG의 진술만으로 이를 인정하기 부족하다. 나) 검사는, AH실의 검토와 무관하게 양사에서 합병 추진 협의를 하였고 2015. 4. 27. 이후에야 ‘X사 합병추진(안)’을 피고인 A 등에게 보고하였다는 피고인 D의 검찰 진술의 신빙성을 다투고 있으나, 다음과 같이 이를 받아들이지 않는다. ⑴ 먼저 검사는 AH실의 합병 추진 검토, 결정과는 별개로 우연히 그 시점에 양사가 합병 추진 의사의 합치를 이루어 AH실에 이를 알려왔다는 것을 믿을 수 없다 고 하나, ① ‘X사 합병추진(안)’ 작성 등은 S회사 CE의 문의로 시작된 것으로 보이는 점, ② 이에 관한 피고인 E, 피고인 K(D의 오기로 보인다), CE의 각 진술이 모두 일치 하는 점, ③ X회사 관계자들은 AH실의 합병에 대한 검토에 대하여 당시 모르고 있었 던 것으로 보이는 점, ④ 피고인 D의 피고인 A에 대한 보고시점에 대하여 관계자들 진술에서 엇갈리는 측면이 있으나 핵심 부분에서 진술이 부합하므로, 결국 피고인 D의 진술은 신빙성이 있다. 검사는 D의 진술이 피고인 E의 진술과 배치된다고 주장하나, 피고인 E의 진술은 추측성 진술에 불과하다. ⑵ 검사는 AH실 실무자가 합병 관련 중요 AH실 보고서를 최종 보고도 완료 되지 않은 상태에서 외부인 AN회사에 전달할 가능성은 극히 희박하다고 주장하나, ① - 98 - 본 판결문은 판결서 인터넷열람 사이트에서 열람·출력되었습니다. 본 판결문을 이용하여 사건관계인의 명예나 생활의 평온을 해하는 행위는 관련 법령에 따라 금지됩니다. 비실명처리일자 : 2025-02-12 AH실은 평소 최종보고와 무관하게 AN회사 AO본부 측에 AH실 검토 문건을 전달해 온 점, ② AH실 자금파트는 3~4명으로 평소 AN회사 AO본부의 도움을 받아 보고서를 작성해온 점, ➂ 공소사실에서도 AH실이 AN회사 AO본부 직원들을 지휘하였다고 한 점 등을 종합하여 볼 때, 위 사정만으로 피고인 A에게 위 문건들의 사전 보고가 이루 어졌다고 단정할 수 없다. ⑶ 검사는 합병 일정을 수정하는 내용의 ‘X사 합병일정(안)’ 문건이 수정 이유 까지 상세히 기재되어 작성된 것은 그 전에 ‘X사 합병추진(안)’이 이미 피고인 A 등에 게 보고되었음을 방증한다고 주장하나, ‘X사 합병일정(안)’ 문건 어디에도 기존 보고를 언급하지 않고 있으므로, ‘X사 합병추진(안)’이 이미 피고인 A에게 보고되었다고 단정 하기 어렵다. ⑷ 검사는 X회사의 피고인 I가 BZ회사에 보낸 2015. 4. 21.자 서한의 시기와 내용상 AH실 지시로 합병을 추진한 것으로 보아야 한다고 주장하나, BZ회사과의 면담 에서 X회사 측은 S회사과의 합병이 타당하지 않다고 답변하지 않았고, X회사 경영진 은 그 후에 S회사 CE로부터 합병 검토를 제안 받고 합병 추진을 검토해 보기로 한 것 이다. 9) ‘X사 합병추진(안)’이 X회사 및 S회사 각 합병TF에 하달되었는지 여부 AH실이 이 사건 합병 추진 계획인 ‘X사 합병추진(안)’ 등을 X회사, S회사 각 합 병TF에 하달하였다고 인정하기 어렵다. 즉 ① AH실이나 AN회사이 ‘X사 합병추진(안)’ 등을 X회사 및 S회사 합병TF에 송부한 이메일 등 객관적 증거가 없고, ② 합병TF 관 계자들도 모두 위 문건을 모른다고 진술했으며, ③ 양사 합병TF 검토 결과와 ‘X사 합 병추진(안)’ 내용은 X회사 자기주식 처리 방안, 주식매수청구 한도액, X회사 주식예탁 - 99 - 본 판결문은 판결서 인터넷열람 사이트에서 열람·출력되었습니다. 본 판결문을 이용하여 사건관계인의 명예나 생활의 평온을 해하는 행위는 관련 법령에 따라 금지됩니다. 비실명처리일자 : 2025-02-12 증서 처리방안이 상이하다. 라. 양사 합병TF의 검토 1) 합병 타당성 등 검토를 위한 X회사과 S회사의 각 합병TF 구성 가) X회사과 S회사은 2015. 4.말~2015. 5. 초경 각 합병TF를 구성하였다. 실무 자들이 이 사건 합병을 검토하는 데 소요된 기간은 20일 가량이었다. 나) 양사 합병TF에서 이 사건 합병에 대하여 실질적 검토를 진행하였던 것으로 보여 그 실체를 부정하기 어렵다. 이 사건 합병의 필요성 내지 사업적 시너지 등의 검 토 없이 AH실에서 검토․작성한 ‘X사 합병추진(안)’ 및 ‘X사 합병일정(안)’을 실행하기 위해 형식적으로 검토하였다고 단정하기 어렵다. 2) X회사 합병TF의 합병 검토 가) 합병 배경 및 필요성 X회사 합병TF는 건설 부문은 유가 하락 등으로 이익률이 하락하고, 상사는 글로벌 시황 악화 등으로 매출규모가 감소되었으며, 자체성장으로는 한계가 있다고 인 식했다. 나) 합병 타당성 ① 사업구조 측면에서 ‘전체 사업 포트폴리오 다각화’, ‘건설사업 통합 운영’의 효과를, 역량 시너지 측면에서는, ‘사업 역량․경험의 활용 확대’, ‘전문 지식․역량 공 유’와 같은 효과, 운영 시너지 측면에서는 ‘인적 자산의 효율적 활용’, ‘기타 자산의 활 용도 제고’와 같은 효과를 각 기대하였다. 신사업 측면에서는 바이오 등 그룹 신사업에 참여할 수 있다고 분석하였다. ② X회사 합병TF는 합병에 사업적 타당성이 있다는 결 론을 내리고 2015. 5. 중순경 이러한 내용을 X회사 경영진들에게 실제로 보고하였다. - 100 - 본 판결문은 판결서 인터넷열람 사이트에서 열람·출력되었습니다. 본 판결문을 이용하여 사건관계인의 명예나 생활의 평온을 해하는 행위는 관련 법령에 따라 금지됩니다. 비실명처리일자 : 2025-02-12 다) 합병의 부정적 효과, 장애사유 등 ① 법인세법상 적격합병에 해당하지 않을 경우 법인세 등으로 3조 원 상당의 자금유출 위험이 있었으므로, 적격합병 요건을 검토하였다. X회사은 적격합병 요건이 충족되지 않으면 합병을 할 수 없다는 입장이었다. X회사 합병TF는 CG으로부터 적격 합병검토보고서를 수령하여 적격합병 요건이 충족된다는 점을 확인하였다. ② 양사의 건설사업 등에 대해 사업중첩 가능성을 검토하였다. ③ 합병으로 인하여 당시 새롭게 도입된 일감몰아주기 규제에 영향을 받는지 여부도 검토하였다. ④ 합병으로 인하여 기존 사업에 차질을 빚거나 면허에 문제가 생긴다면 합병을 추진할 수 없으므로 관련 검토를 진행하였다. 라) 존속법인 등 합병 구조 검토, 재무실사, 세무실사, 법률실사 등 X회사 합병TF는, ① 합병이 법인세법상 적격합병에 해당하는지, 그에 따라 합 병 시 X회사 및 X회사 주주들에게 양도소득세․법인세․증권거래세 등이 과세되는지 여부, ② 합병으로 회계처리에 문제가 생기지는 않는지 여부, ③ 합병 상대방인 S회사 에 세무상․재무상 문제가 있는지 여부, ④ 합병 시 S회사의 사업에 법률상 문제가 생 기는지 여부, ⑤ 합병의 구체적인 조건이나 거래구조 등을 CG과 MH의 도움을 받아 검토하였고, 나아가 어느 회사가 존속법인이 될 것인지 등 합병 형태 등을 자체적으로 검토하였으며, 인력․사업․설비 등의 통합방안과 합병 이후 운영방법 등도 일부 검토 한 것으로 보이는바, AH실이 이 사건 합병을 전단적으로 결정한 것이었다면 AH실에서 이미 검토한 내용을 합병TF에서 검토할 이유가 없다. 마) 합병비율 및 할인․할증 ① X회사 합병TF는 자문사의 도움을 받아 이사회 개최일인 2015. 5. 26.을 기 - 101 - 본 판결문은 판결서 인터넷열람 사이트에서 열람·출력되었습니다. 본 판결문을 이용하여 사건관계인의 명예나 생활의 평온을 해하는 행위는 관련 법령에 따라 금지됩니다. 비실명처리일자 : 2025-02-12 준으로 법령에서 정한 방식대로 합병비율을 산정하였다. 당시 X회사 경영진으로서는 자본시장법령에 따라 시장주가를 기준으로 산정된 합병비율에 대하여 별다른 문제의식 이 없었던 것으로 보인다. ② X회사 합병TF는 합병비율과 관련하여 2015. 5. 20.경 CG ME에게 실제 합병가액을 할인․할증한 사례가 있는지 등을 문의하였고, 이에 대하 여 ME은 없다고 답변하였다. 만약 AH실이 이 사건 합병을 전단적 결정한 것이었다면 이를 합병TF에서 검토할 이유가 없다. 바) 이사회 일정 등 합병 일정 수립 ⑴ X회사 측 피고인들은 2015. 5. 17.까지 X회사 합병TF 팀장 FK로부터 합병 타당성 등 검토결과를 보고받고 이 사건 합병이 X회사에 사업적 필요성이 있다는 경 영상 판단을 하여 FK로 하여금 이사회 날짜를 지정하라고 하였고, 이에 X회사 합병TF 는 사외이사 일정을 확인하고 S회사 및 AH실과 협의를 통해 이사회, 주주총회, 합병기 일을 정하였다. 관계자들 역시 합병시점이 양사 합병TF에서 결정되었다는 취지로 진술 하고 있다. ⑵ 검사는 AH실이 합병일정까지 확정하여 하달한 것으로 주장하나, 앞에서 살펴본 바와 같이 ‘X사 합병추진(안)’이나 ‘X사 합병일정(안)’에서 검토한 일정과 실제 합병 일정안이 다르다. 특히 합병 일정에 있어서 이사회 일자가 중요한데, 합병TF가 AN회사의 자문을 받아 AH실과 협의하여 이사회 일자를 2015. 5. 26.로 정하였고, 주 주총회 날짜와 합병기일 또한 마찬가지로 협의를 통해 정해진 것으로 보인다. ⑶ 검사는 AH실 JJ가 보낸 2015. 5. 6.자 및 2015. 5. 8.자 이메일 내용 등을 근거로 AH실이 합병일정을 정했고, 합병에 관한 지시 및 결정 권한이 인정된다는 취 지로 주장하나, 이는 AH실이 그룹 차원의 주요 이슈에 대해서 검토하고 의견을 조율 - 102 - 본 판결문은 판결서 인터넷열람 사이트에서 열람·출력되었습니다. 본 판결문을 이용하여 사건관계인의 명예나 생활의 평온을 해하는 행위는 관련 법령에 따라 금지됩니다. 비실명처리일자 : 2025-02-12 하는 조정 역할의 차원에서 이루어진 것으로 이해될 수 있다. 3) S회사 합병TF 구성 및 이 사건 합병에 대한 검토 S회사 합병TF는 2015. 4. 30.경 발족하여 2015. 5. 18.경 검토 결과를 담은 ’LY 추진안‘ 문건을 작성하였다. S회사 합병TF에서도 이 사건 합병과 관련하여 구체적인 검토를 진행하였던 것으로 보인다. 4) X회사 합병TF 검토 결과와 ’X사 합병추진안‘의 검토 내용과의 차이 X회사 합병TF의 검토 결과는 X회사 자사주 처리방안, 주식매수청구 한도액, X 회사 주식예탁증서 처리방안, 합병 진행일자 측면에서 ‘X사 합병추진(안)’의 검토 내용 과 상당 부분 다른바, X회사 합병TF가 독자적으로 합병 방안에 대하여 검토하여 그 결과를 합병 계약에도 반영하였다고 봄이 상당하다. 5) X회사 합병TF 관련 검사 주장에 대한 판단 가) 검사는 X회사 합병TF가 이미 정해진 합병을 위해 사후적인 자료를 만드는 실무 역할만을 수행하였다고 주장하나, X회사 합병TF는 사업적인 기대효과 등을 검토 한 후 합병이 회사에 이익이 될 것이고, 합병에 별다른 장애사유가 없다는 결론에 도 달하였으며, 특히 적격합병요건을 충족하지 못하면 합병을 하지 않겠다는 입장이었으 며 이에 대하여 회계법인을 통해 검토까지 하였다. 나) 검사는 이 사건 합병의 목적은 피고인 A의 경영권 강화 및 승계에 있었고, 합병 결정 또한 피고인 A과 AH실이 하였을 뿐 X회사 경영진이 하지 않았는바, X회사 합병TF가 2015. 5. 26. 합병 이사회 심의를 위해 준비한 ‘임시 이사회 심의 안건’(증거 순번 2379) 자료의 합병 목적, 추진 배경과 기대 효과 모두 허위라고 주장하나, ① 피 고인 A의 경영권 강화 및 O그룹 승계뿐만 아니라 X회사의 사업적 목적 또한 이 사건 - 103 - 본 판결문은 판결서 인터넷열람 사이트에서 열람·출력되었습니다. 본 판결문을 이용하여 사건관계인의 명예나 생활의 평온을 해하는 행위는 관련 법령에 따라 금지됩니다. 비실명처리일자 : 2025-02-12 합병의 목적이라고 봄이 상당하다. ② 2015. 5. 26. 임시 이사회 안건(증거순번 13124) 에서는 이 사건 합병의 목적으로 사업 포트폴리오 다각화 및 신성장 동력 확보, 사업 추진 및 운영 시너지 창출을 제시하였는데, X회사은 영업이익률이 하락하는 등 중장기 성장을 위한 모멘텀이 필요한 상황에서 합병을 통해 그 목표의 실현을 기대하였다. ⑴ 합병 시너지 60조 원 부분(생략)50) ⑵ 검사는 X회사 합병TF에서 작성한 ‘합병배경 및 기대효과’ 보고서가 부장급 1명이 3주간 만들어낸 ‘말 만들기’라는 취지로 주장하나, 담당자 LZ 부장뿐 아니라, FK 상무, LT 차장 등이 함께 이를 검토 및 논의 하였고, S회사 합병TF 담당자 LU을 만나 논의하기도 하였다. ⑶ 검사는 X회사과 S회사이 합병비율에 따라 이해가 상충됨에도 양사 모두 AN회사이 합병 업무를 자문한 것은 AH실의 전단적 결정 없이는 설명할 수 없다는 취 지로 주장하나, 합병 거래에 하나의 증권사가 쌍방을 자문하는 것이 이례적인 것이 아 니다. ⑷ 검사는 AH실의 막강한 영향력과 인사권 하에서, X회사 경영진이 이 사건 합병을 원점에서 실질적으로 검토하거나 반대하는 것은 사실상 불가능하다고 주장하 나, 이에 부합하는 듯한 BJ의 진술은 이 사건 합병 그 자체와 관련된 사항이 아니다. 나아가 ① 이 사건 합병 양사의 경영진들의 진술, ➁ AH실이 언제, 어떻게 양사 경영 진 등에게 이 사건 합병의 실행을 구체적으로 지시하였는지에 대하여 증거가 없는 점, ➂ 양사 경영진들이나 이사들이 이 사건 합병의 필요성에 대하여 진술하고 있고, 실제 로 양사 합병TF나 이사회에서 충실히 검토하여 사업적 필요성이 인정되어 이 사건 합 50) 이 부분에 대해서는 검사의 항소이유 기재 순서에 따라 ‘합병의 주된 동기와 목적’ 부분에서 판단한다. - 104 - 본 판결문은 판결서 인터넷열람 사이트에서 열람·출력되었습니다. 본 판결문을 이용하여 사건관계인의 명예나 생활의 평온을 해하는 행위는 관련 법령에 따라 금지됩니다. 비실명처리일자 : 2025-02-12 병을 결의하였던 것으로 보이는 점 등을 종합하여 볼 때, 피고인 A과 AH실의 인사권 한 때문에 X회사이나 S회사 경영진, 이사회가 자신들의 의사에 반하여 이 사건 합병을 추진하였다고 인정할 증거가 부족하다. 마. X회사 이사회의 검토 1) 사외이사 사전 설명 X회사 사외이사들은 합병 이사회 전날인 2015. 5. 25. 2~3시간 동안 X회사 직 원들이 개별적으로 방문하여 진행된 사전 설명회에서 이 사건 합병에 관한 설명을 들 었다. 사전 설명회에서는 합병의 기대효과 외에도 합병의 법적, 절차적 사항 등에 대하 여 논의가 이루어졌다. 2) 2015. 5. 26. 이사회 X회사 이사인 X회사 측 피고인들과 사외이사들은 2015. 5. 26. 07:30~08:30 X 회사 이사회에서 임시 이사회 심의 안건 등을 토대로 합병 목적, 합병 배경, 합병 기대 효과, 합병안, 향후 일정, 합병으로 인한 시너지 등에 관해 구체적 설명을 들었으며, 합 병으로 인한 기대효과와 시너지를 검토․논의하는 한편, 존속법인, 합병비율, 주식매수 청구 한도 설정, 순환출자 해소 등에 관한 부분도 논의하였고, 이러한 과정을 거쳐 참 석 이사 전원이 이 사건 합병이 X회사과 주주들에게 이익이 될 것이라는 경영상 판단 에 따라 이 사건 합병 안건에 찬성하였다. 3) 형식적 이사회이었는지 여부 검사는 X회사 이사회가 AH실에 의하여 이미 결정된 이 사건 합병을 단지 형식 적으로 추인하였다고 주장하나, 다음의 사정들을 종합하여 볼 때, X회사TF는 이 사건 합병에 대하여 실질적으로 검토를 하였고, 그에 따라 사외이사들에게 이 사건 합병의 - 105 - 본 판결문은 판결서 인터넷열람 사이트에서 열람·출력되었습니다. 본 판결문을 이용하여 사건관계인의 명예나 생활의 평온을 해하는 행위는 관련 법령에 따라 금지됩니다. 비실명처리일자 : 2025-02-12 타당성에 대해 충분히 설명이 이루어졌으며, 사외이사들도 충분한 논의를 거쳐 찬성 표결을 하였던 것으로 보이므로, 검사의 위 주장은 이유 없다. 가) X회사 이사회 결의일 전 및 결의 당일에 있었던 합병법인의 성장성, 합병비 율 등에 관한 논의사항 및 설명 내용 등을 종합하여 보면, X회사 이사들이 합병비율과 합병시점이 X회사과 그 주주들에게 이익이 되는지 여부를 검토하였고, X회사 사외이 사들은 사전설명회와 이사회 당일 설명을 듣고 충분히 검토한 다음 이 사건 합병의 필 요성에 공감하고 긍정적으로 평가하였던 것으로 보인다. 나) 검사는 X회사 이사회가 주요 쟁점들에 대하여 아무런 논의도 하지 않았다고 주장한다. 그러나 ① 주식매수청구권과 신규순환출자에 관해서는 사전 설명회에서 설 명이 있었고, ② 합병비율과 관련하여서는 자본시장법령에 따라 정해지므로 문제점이 있다고 인식하지 못한 것으로 보인다. 검사는 CG 작성의 합병비율 검토보고서를 이사 회에 보고하지 않은 점을 문제라고 주장하나, 이사회에서 합병비율이 쟁점화 되지는 않았던 것으로 보인다. ③ 검사는 합병 외의 대안을 검토하지 않았다고 주장하나, 이 사건 합병이 있기 전 X회사에서는 경영상 위기를 극복하기 위한 다양한 방안들을 강 구하고 있던 중 S회사과의 합병을 제안받고 그 필요성이 있다고 판단하였던 것이다. ④ 검사는 합병 외 대안으로 보유 주식을 현물배당하거나 이를 처분하여 그 대금을 이 익배당하는 방안, 보유 P회사 주식을 자산양수도 방식으로 S회사에 매각하여 매각 대 금을 확보함으로써 합병비율을 올리는 방안 등을 제시하나, 이는 모두 현실적으로 곤 란한 방법들이다. ⑤ 일감몰아주기 규제와 관련하여서는 기존 수주 유지가 가능한 것 으로 판단되었다. 4) 이사회 논의 시간이 짧다는 주장에 관련하여 - 106 - 본 판결문은 판결서 인터넷열람 사이트에서 열람·출력되었습니다. 본 판결문을 이용하여 사건관계인의 명예나 생활의 평온을 해하는 행위는 관련 법령에 따라 금지됩니다. 비실명처리일자 : 2025-02-12 검사는 이사회 시간이 1시간이라서 실질적 검토가 없다고도 주장하나, 사전 설 명회의 진행경위 등을 고려하면 X회사 이사회가 이사회 당일 1시간 만에 모든 고민과 검토를 끝낸 것이라고 볼 수 없다. 5) X회사 이사회가 거수기 역할에 지나지 않는지 여부 검사는 X회사 이사회가 거수기 역할에 지나지 않았다고 주장하나, 찬성률이 높 다는 사정만으로 사전 설명회 등을 거쳐 의결에 이른 해당 분야 전문가인 사외이사들 이 거수기 역할에 지나지 않다고 단정하기 어렵다. 6) 공개매수 관련 검토 문건에서 ’기 확보 중인 이사회 Control’의 의미 검사는 AH실 JE이 BL회사 CN에게 송부한 2015. 6. 30.자 ’공개매수 관련 검토‘ 문건(증거순번 7073-1)에 기재된 ’기 확보 중인 이사회 Control‘이란 문구를 토대로 당 시 이 사건 합병 이사회가 형식적으로 개최되었다고 주장하나, 이는 BZ회사 대응방안 과 관련하여 ’현재 O 측이 추천한 인사들로 이사회가 구성되어 이사회의 지배권이 O 측에 있다‘는 의미일 뿐 사외이사의 독립성에 대한 내용이 아니므로, 검사의 위 주장도 이유 없다. 7) 이사회 소집 통지와 관련하여 검사는, 사외이사의 정보 취득과 검토 시간을 줄이기 위하여 의도적으로 이사회 12시간 전에 이사회 소집통지를 하였다고 주장하나, 실제 2015. 5. 26. 이사회를 전제 로 사전 설명회를 위한 일정 조율이 2015. 5. 20.경에 이미 이루어졌던 것으로 보인다. 8) S회사물류창고 관련 검사는 이 사건 합병 이사회 전날인 2015. 5. 25. 새벽의 S회사 창고 화재에도 불구하고 이사회를 강행함으로써 X회사 및 그 주주들의 이익을 고려하지 않았다는 취 - 107 - 본 판결문은 판결서 인터넷열람 사이트에서 열람·출력되었습니다. 본 판결문을 이용하여 사건관계인의 명예나 생활의 평온을 해하는 행위는 관련 법령에 따라 금지됩니다. 비실명처리일자 : 2025-02-12 지로 주장하나, 당시 AN회사 AO본부의 시뮬레이션 결과에 의하면 이에 따른 S회사 주가의 하락을 극단적으로 가정하더라도 합병비율의 변화가 상당하다고 볼 수 없고, 양사는 보험 등을 고려하면 실질적인 피해가 크지는 않다고 인식하였던 것으로 보이 며, O 측에서는 이 사건 합병 이사회를 연기하여 합병 계획이 유출되는 것을 우려하고 있었다는 점을 고려하면, 위 화재에도 불구하고 이 사건 합병 이사회를 진행한 것을 두고 X회사 및 그 주주들의 이익을 고려하지 않았다고 단정할 수는 없다. 9) NL 공사 등 검사는, 이 사건 합병 이사회 당시 X회사 사내이사들이 X회사 주가 저평가를 인식하고 있었고, 약 2조 원 규모의 NL 공사, 약 7,600억 원 규모의 NM 공사를 수주 했다는 것을 잘 알고 있었으며, 그 공사 수주가 발표되면 X회사 주가가 상승하고 합병 비율도 개선될 수밖에 없음에도 위 공사들의 수주 발표 이후에 합병을 진행할 것인지 등을 검토하지 않은 채 합병 이사회 결의를 한 것이 X회사 이사들의 임무 해태라는 취지로 주장하나, 위 공사들의 수주에 따른 기대이익, 구체적 협상 내지 계약 단계 등 에 비추어 위 공사들을 사실상 수주 했다는 점을 발표하였다고 하더라도 X회사의 주 가가 당연히 상승할 수밖에 없다거나 합병비율이 상당히 개선된다고 단정할 수 없다. 3. 쟁점1 – 이 사건 합병 이전 AH실의 검토관련 판단(위 제2의 가항 부분)의 위법․부 당성 가. 검사의 구체적 주장의 요지51) 1) 원심은 다음과 같이 공소사실과 쟁점을 일탈하여 판단하였다. ① 2011. 11.경 BL회사 논의와 관련하여 공소사실과 무관한 방론만을 들어 검사 주장을 배척했으나, 51) 검사 항소이유서 2, 165~175면 - 108 - 본 판결문은 판결서 인터넷열람 사이트에서 열람·출력되었습니다. 본 판결문을 이용하여 사건관계인의 명예나 생활의 평온을 해하는 행위는 관련 법령에 따라 금지됩니다. 비실명처리일자 : 2025-02-12 해당 논의에 의하여 2011. 11.경 피고인 A과 AH실이 R회사에 유리한 합병전략을 검토 한 사실이 인정된다. ② 검사는 수년 전부터 합병이 확정되었다고 주장한 바 없고, 단 지 수년 간 합병을 검토하다가 2015. 4.경 피고인 A과 AH실이 구체적 합병추진안을 마련하여 합병을 결정했다는 취지로 주장하였을 뿐임에도 원심은 이를 오해하고 잘못 된 전제에서 판단하였다. 2) 원심은 2015. 3.경 이전에 작성된 관련 문건들을 종합적으로 평가하지 않고 각 문건들마다 개별적이고 부차적인 의문점들을 이유로 그 전체의 증명력을 모두 배제하 였다. 3) AH실은 수년 전부터 피고인 A의 승계 및 지배력 강화를 목적으로 이 사건 합 병 추진 결정에 필요한 제반사항들을 지속적으로 검토하여 온 반면, 정작 합병 당사회 사인 X회사에서는 합병 관련 검토가 이루어지지 않았으며, 그와 같은 검토 과정에서 X회사 및 그 주주의 이익이나 합병의 사업상 필요성을 고려하지 않았음이 명확히 확 인된다. 나. 변호인들의 답변 요지52) 1) AH실이 지배구조 개선 차원에서 X회사과 S회사의 합병을 검토하는 것 자체가 문제된다고 볼 수 없다. 검사가 제시한 2015. 3.경까지의 문건을 보더라도 이 사건 합 병이 정해져 있지 않았으며 X회사 주주의 손해를 의도하는 내용이 전혀 아니었음이 확인된다. AH실은 검토 과정에서 합병을 통한 사업적 기대효과나 X회사 및 X회사 주 주의 이익에 대한 고려를 소홀히 하지 않았다. 2) X회사은 S회사의 제의를 받고 합병을 검토하게 된 것으로 2015. 4.경까지 X회 52) 피고인 A 등 변호인의 2024. 4. 25.자 답변서 2-1, 60~70면 - 109 - 본 판결문은 판결서 인터넷열람 사이트에서 열람·출력되었습니다. 본 판결문을 이용하여 사건관계인의 명예나 생활의 평온을 해하는 행위는 관련 법령에 따라 금지됩니다. 비실명처리일자 : 2025-02-12 사이 S회사과의 합병을 검토하지 않았다는 사정은 검사가 주장하는 AH실의 ’전단적 합병 결정’을 뒷받침하는 근거가 될 수 없다. 다. 당심의 판단 1) 검사가 들고 있는 2011~2013년 작성 문건들[2011년: BL 요청사항 출력물(증거 순번 7365), 2011. 11. 11.자 논의자료 등(증거순번 7364)，2012년: 2012. 12. BM 최종 보고서(증거순번 6294), 2012. 12. 그룹 지배구조 개선방안 검토 등(증거순번 6886)， 2013년: 2013. 10. 14. 이메일(증거순번 13530), 2013. 10. 대주주 지분 보유 현황(증거 순번 13532)]의 내용을 종합해 보면, AH실이 2011년 이래 U 유고 시 피고인 A의 승계 및 각종 규제강화에 대한 대비 차원에서 대주주의 지분율 확대를 포함한 그룹 계열사 의 지배구조 개선 방안을 망라하여 검토하면서 S회사과 X회사의 합병 역시 함께 검토 한 사실은 인정할 수 있다. 2) 나아가 2014. 11. 28. 사업조정(증거순번 7387-1), 2014. 12. 주가별 시나리오 분석(증거순번 18209)，2015. 1. 세원 확보 방안(증거순번 6820-1), 각 이메일(증거순 번 11937, 11939), 2015. 1. 2. S회사 등 지배구조 테마주 비교(증거순번 6325-1)， 2015. 1. 5. S회사 주가 급락 원인 검토(증거순번 6326), 2015. 1. 6. 3개년 합병기일 조사(증거순번 6327, 6327-1), 2015. 3. 합병가액 산정 시 할인, 할증 관련 검토(증거순 번 7738) 등에 의하면, AH실이 2014. 11. 이래 2015년 초까지 ‘상장 후 합병’ 사례들을 검토하면서 S회사의 상장 이후 주가 추이와 일정, 합병비율 등 구체적 쟁점에 대해서 도 검토하였던 사실이 인정된다. 3) 그러나 원심이 판시한 바와 같이 위 각 문서들의 내용에 의하더라도, AH실의 위와 같은 검토는 지배구조 개선 전반에 관한 것이거나 S회사 상장을 전후한 합병 관 - 110 - 본 판결문은 판결서 인터넷열람 사이트에서 열람·출력되었습니다. 본 판결문을 이용하여 사건관계인의 명예나 생활의 평온을 해하는 행위는 관련 법령에 따라 금지됩니다. 비실명처리일자 : 2025-02-12 련 쟁점들에 관한 일반적인 검토의 성격을 가지고 있고, 그 중에 포함된 S회사과 X회 사의 합병에 관한 내용 역시 그러한 성격을 크게 벗어나지 않고 있는 것으로 보인다. 즉 위 문서들을 통하여 AH실은 일반적인 수준의 검토를 넘어, 이 사건 합병으 로 인해 피고인 A이 확보할 이익이나 X회사 측의 이해관계에 미치는 영향에 대해서까 지 구체적․확정적으로 검토하고 있는 것으로 보이지 아니한다[검사가 들고 있는 피고 인 E에 대한 제10회 검찰 피의자신문조서의 일부 기재를 더하여 보아도 그러하다(증거 순번 9453)]. 특히 앞서 본 바와 같이 검사는 당심에 이르러 2015. 4. 중순경 이 사건 합병 관련 범행이 시작된 것으로 특정하면서, 그 이전의 ‘범행 동기 및 배경’ 부분은 구성요건사실을 구성하지 아니함을 명백히 하였다(검찰의견서27, 10~11면, 38면). 4) 한편 검사는, 2015. 1. 20. OU 바이오시밀러 홍보 최소화(증거순번 6730, 6730-1), 2015. 3. 3. UH 바이오시밀러 홍보 최소화(증거순번 9588, 9588-1) 등을 들 어 AH실이 AA회사가 개발하는 바이오시밀러 관련 호재에 관한 홍보를 억제하였고， 이는 합병 발표 전에 양사의 주가를 낮추었다가 합병 발표 이후에 주가 상승세를 만든 다는 AH실의 방침과 일치한다고 주장한다. 위 인용 증거들은 앞서 ‘증거능력 각론’ 부 분에서 본대로 위법수집증거에 해당하나, 설령 위 증거들의 증거능력을 인정하더라도, 그 내용은 S회사의 주가를 관리한다는 것에 불과할 뿐 2015. 4.경 추진이 시작되었다 는 이 사건 합병과의 연관성이 명백히 드러나지 않는다. 5) 검사의 이 부분 쟁점 관련 주장은 받아들이지 아니한다. 4. 쟁점2 – S회사 CE의 문의에 따른 AH실의 검토 관련 판단(위 제2의 나항 부분)의 위법․부당성 가. 검사의 구체적 주장의 요지53) - 111 - 본 판결문은 판결서 인터넷열람 사이트에서 열람·출력되었습니다. 본 판결문을 이용하여 사건관계인의 명예나 생활의 평온을 해하는 행위는 관련 법령에 따라 금지됩니다. 비실명처리일자 : 2025-02-12 원심 판단이 근거로 삼은 피고인 D, S회사 패션부문 사장 CE, AH실 AY팀 X회사 사업 담당 HL은 모두 O 관련자들로 그 진술에 일관성이 없고 경험칙에 부합하지 않으 며 진술들끼리도 서로 모순된다. 나아가 위 진술들은 ‘X사 합병추진(안)’ 등 여러 객관 적 증거와도 명백히 배치되어 믿을 수 없다. 나. 변호인들의 답변 요지54) 합병 경과에 관한 S회사 CE와 피고인 D 등의 진술은 당시 실제 상황에 부합할 뿐 만 아니라, 검사의 근거 없는 추측 외에는 그 신빙성을 부정할 아무런 근거도 없다. 다. 당심의 판단 1) 검사는, ① 피고인 D은 피고인 A 선행 사건에서 2017. 1. 25. 위 사건 특별검 사에게, S회사의 CE 사장이 2015. 4. 하순경 X회사 G 사장에게 처음 이야기를 꺼내 합병이 추진되었다는 취지로 진술(증거순번 9140)하였다가, 이 사건에서는 CE가 2015. 3. 중순경 AH실에 먼저 문의를 하였다고 상반된 진술을 하고 있고, ② ‘X사 합병 추진 (안)’(증거순번 7934)과 관련하여, CE는 위 문건 작성 이후 시점인 ‘2015. 4. 하순경 피 고인 D으로부터 답변을 들었다.’고 진술하는 반면, 피고인 D은 ‘2015. 4. 중순경 이전 에 CE에게 합병에 관한 답변을 주었고, 이후 이와 ’관계없이‘ 2015. 4. 중순경 피고인 E에게 지시하여 X사 합병 추진(안)을 작성하였다.’고 진술하고 있어, 서로 진술이 상반 되며, ③ CE의 진술에 의하면, 그가 S회사의 다른 대표나 CFO와 전혀 상의하지 않고 혼자서 AH실에 합병에 관한 의견을 묻고 문제없다는 답을 받은 것은 물론, 다시 혼자 서 합병 상대방 회사의 대표까지 직접 만나 합병을 제안하였다는 것으로서, 그 내용 자체로 상식에 반한다고 주장한다. 53) 검사 항소이유서 2, 176~183면 54) 피고인 A 등 변호인의 2024. 4. 25.자 답변서 2-1, 70~76면 - 112 - 본 판결문은 판결서 인터넷열람 사이트에서 열람·출력되었습니다. 본 판결문을 이용하여 사건관계인의 명예나 생활의 평온을 해하는 행위는 관련 법령에 따라 금지됩니다. 비실명처리일자 : 2025-02-12 그러나 검사의 위 주장은 이미 원심이 모두 배척한 것들로서(원심판결문 318~319면), 이에 대해 원심은 CE와 피고인 D이 이 사건 합병 당시로부터 5년 가까이 지난 후에 검찰 진술을 하여 D의 답변 시점에 관한 어긋나는 진술은 시간의 경과로 인한 기억의 자연스러운 소실로 볼 여지도 있고, 합병추진경과에 관한 핵심 내용에서 는 별다른 차이가 없으며, CE가 미리 AH실의 의견부터 확인해 보았다고 하여 이를 비 합리적인 행태라고 단정할 수 없다고 판단하였는바, 당심에서 검사가 강조하는 사정을 고려해 보더라도 원심이 CE와 피고인 D 진술에 신빙성을 인정한 판단에 어떠한 잘못 을 찾기 어렵다[검사는 ‘X사 합병 추진(안)’ 문건이 이 사건 수사과정에서 발견되자 위 CE와 D이 서로 입을 맞추어 진술을 변경하고 있다거나, CE의 문의와 위 문건과의 관 계에 대한 두 사람의 진술이 상반된다는 취지로 주장하나, 그러한 주장을 뒷받침할 객 관적 근거는 제시되지 아니하였다]. 2) 다음으로 검사는, 위 진술들은 ‘X사 합병 추진(안)’ 문건의 내용과 배치된다고 주장한다. 즉 CE는 2015. 2.~3.경 AH실의 합병에 대한 의견 정도를 물었음에도, AH실 이 상세한 내용이 기재된 2015. 4. 21.자 ‘X사 합병 추진(안)’ 문건과 2015. 4. 23.자 ‘X 사 합병 일정(안)’(증거순번 7934-1)을 작성한 것을 설명할 수 없다는 것이다. 그러나 검사 주장 자체에 따르더라도 CE의 문의 내용과 AH실이 작성한 문건들의 내용이 배 치되지 아니하고, 검사 스스로도 앞서 본 바와 같이 AH실이 이 사건 합병에 관하여 2015. 초에 이르기까지 장기간 지속적으로 검토하여 온 사실을 주장한 바 있으므로, AH실이 단기간 내에 구체적인 검토를 한 것이 설명 불가능한 것이 아니며, 그러한 사 정만으로는 AH실이 합병회사들을 배제하고 이 사건 합병을 전단적으로 결정한 사실을 인정하기에 부족하다. - 113 - 본 판결문은 판결서 인터넷열람 사이트에서 열람·출력되었습니다. 본 판결문을 이용하여 사건관계인의 명예나 생활의 평온을 해하는 행위는 관련 법령에 따라 금지됩니다. 비실명처리일자 : 2025-02-12 3) 검사의 이 부분 쟁점에 관한 주장도 이유 없다. 5. 쟁점3 – 2015. 3. 이후 AH실 차원에서의 합병 검토 관련 판단(위 제2의 다항 부분) 의 위법․부당성 가. 검사의 구체적 주장의 요지55) 1) 이 부분 공소사실 역시 압수된 수많은 O 내부 문건과 이메일로 전부 확인됨에 도, 원심은 증거에 대한 종합적 평가와 논증 없이 이 부분 각 문건들을 개별적, 고립적 으로 평가한 후 각각의 문건들이 가지는 부차적인 의문점에 기하여 그 전체적 증명력 을 부인하였다. 2) 검사는 2014. 12. S회사 상장이 완료되고 주가가 급등함에 따라 피고인 A에게 유리한 합병비율로 합병을 추진할 수 있는 토대가 마련된 상황에서 2015. 3.~4. 합병을 구체적으로 계획 및 결정하면서 X회사이나 X회사 주주의 이익을 고려하지 않고 합병 자체의 성사만이 목적이 된 것이라고 주장한 것이지, 2015. 3.~4.경 합병 시점과 일정 을 검토하는 과정에서 피고인들56)이 오직 S회사에 유리한 합병비율만을 목적으로 합병 시점을 정한 것이라 주장한 바 없음에도 원심은 이를 오해하였다. 3) 피고인 A과 AH실은 2015. 4. 21.자 ‘X사 합병추진(안)’을 통해 합병추진을 결정 해 하달했고, AH실은 합병 추진을 전제로 AN회사 AO본부를 통해 ‘R&R’ 문건 등을 작성하여 자문사와 회사의 역할분담을 점검한 것이다. 나. 변호인들의 답변 요지57) AH실이 2015. 3.~4.경 합병 관련 이슈를 사전 검토한 것은 통상적인 업무과정 중 55) 검사 항소이유서 2, 183~194면 56) 이 판결 이유에서 문맥상 특별히 피고인들을 특정할 필요가 없을 때에는 ‘피고인들’이라고만 기재하는바, 이하 피고인들의 범위가 한정되지 아니한 경우에도 이는 해당 부분 공소사실과 관련된 피고인들만을 지칭하는 것이다. 57) 피고인 A 등 변호인의 2024. 4. 25.자 답변서 2-1, 76~95면 - 114 - 본 판결문은 판결서 인터넷열람 사이트에서 열람·출력되었습니다. 본 판결문을 이용하여 사건관계인의 명예나 생활의 평온을 해하는 행위는 관련 법령에 따라 금지됩니다. 비실명처리일자 : 2025-02-12 하나일 뿐 전단적 결정과는 무관하다. ‘X사 합병추진(안)’으로 합병추진을 결정하지도 않았고, 위 문건이 X회사, S회사 양사에 전달되거나 합병결정이 ‘하달’된 바도 없다. 다. 당심의 판단 1) 증거의 전체적 증명력 검사는 AH실이 AD 의사결정라인을 파악한 자료, AN회사 AO본부가 작성한 ‘Daily 합병비율 Check’ 문건 등은 종합적으로 평가되어야 하는바, 합병 양사 간에는 이 사건 합병 추진에 관하여 논의나 제안조차 없었던 2015. 4. 21. 시점에, 이미 AH실 에서는 합병 추진을 염두에 두어 ‘X사 합병 추진(안)’을 작성하면서 X회사의 최대주주 인 AD의 의사결정라인까지 파악하고, 합병 과정에서 작성된다는 Daily 합병비율 check 문건을 보고받고 있었다는 점에 주목하여야 한다고 주장한다. 검사는 이 부분 공소사실의 핵심 쟁점, 즉 AH실에 의해 이 사건 합병이 전단적 으로 결정․추진되었다는 점에 대한 직접적 증거는 없으나, 여러 내부 문건들에 의해 인정되는 간접사실을 종합하여 이를 인정하여야 한다는 취지로 주장하는 것으로 보인 다. 그러나 증거에 의하여 주요사실의 전제가 되는 간접사실을 인정함에 있어서도 그 증명이 합리적인 의심을 허용하지 아니할 정도에 이르러야 하고, 그 하나하나의 간접 사실은 그 사이에 모순·저촉이 없어야 함은 물론 논리와 경험칙 등에 의하여 뒷받침되 어야 할 것인바(대법원 2011. 11. 10. 선고 2009도6158 판결 등 참조), 원심(원심 판결 서 319~344면)이 적절히 판시한 바와 같이 ‘X사 합병추진(안)’을 비롯하여 검사가 들고 있는 여러 문건들을 모두 종합하여 보더라도 논리와 경험칙에 비추어 AH실이 S회사과 X회사의 의사를 배제하고 이 사건 합병을 전단적으로 결정하여 추진하였다는 사실이 합리적인 의심을 허용하지 아니할 정도로 증명되지는 아니한다. 위 문건들은 S회사과 - 115 - 본 판결문은 판결서 인터넷열람 사이트에서 열람·출력되었습니다. 본 판결문을 이용하여 사건관계인의 명예나 생활의 평온을 해하는 행위는 관련 법령에 따라 금지됩니다. 비실명처리일자 : 2025-02-12 X회사이 AH실의 조율과 협력 아래 합병을 자체적으로 결정하여 추진하는 경우에도 생 성될 가능성이 있다고 판단된다. 2) 합병의 목적 관련 검사는 2014. 12. S회사 상장 이후 합병을 추진할 수 있는 토대가 마련된 상황 에서 2015. 3.~4. 합병을 구체적으로 계획 및 결정하면서 X회사이나 X회사 주주의 이 익을 고려하지 않고 합병 자체의 성사만이 목적이 된 것이 검사의 주장 취지임에도, 원심이 이 부분에 대한 쟁점을 일탈 내지 왜곡하였다고 주장한다. 그러나 위 주장처럼 이 부분 공소사실의 핵심 쟁점을 ‘AH실이 합병의 성사를 위하여 X회사이나 X회사 주주의 이익을 고려하지 않았다’는 사실이라고 보더라도, 위 쟁점 역시 검사가 제출한 증거에 의해 충분히 증명되지 아니함에는 차이가 없다. 즉 이 부분의 주요 증거인 ‘X사 합병추진(안)’의 내용을 보면 합병주체인 S회사을 중심으 로 서술되어 있는 점은 검사의 주장과 같으나, 합병의 절차와 일정을 주로 다루고 있 을 뿐 이로 인한 양사의 이익과 손해 등에 대해서는 별다른 분석이나 전망이 없다. 오 히려 위 문건 2면에서는 BF회사 3분기 실적 발표(10. 26. 예상) 전에 합병을 완료하여 야 한다는 기재가 있어 X회사 측의 이익을 검토하고 있는 측면도 있다. ‘X사 합병일정 (안)’ 문건 역시 위 ‘X사 합병추진(안)’의 일정을 변경하는 내용으로서 원심이 판시한 바와 같이 X회사의 주가에도 영향이 있는 미국 금리 인상에 따른 주가 하락 가능성 역시 언급하고 있다. 결국 위 문건들에서 X회사의 손해나 S회사의 이익에 대해 명시적인 기재가 없 는 사정이나 BF회사의 실적, 양사의 주가 변동 가능성을 언급하는 내용은, 검사의 주 장과 같이 이미 합병이 S회사에게 유리한 상황이 존재함을 당연한 전제로 한 뒤, 합병 - 116 - 본 판결문은 판결서 인터넷열람 사이트에서 열람·출력되었습니다. 본 판결문을 이용하여 사건관계인의 명예나 생활의 평온을 해하는 행위는 관련 법령에 따라 금지됩니다. 비실명처리일자 : 2025-02-12 자체의 성사만을 목적으로 그 외의 고려를 전혀 하지 아니하고 AH실에 의해 전격적으 로 추진되었음을 나타내고 있을 가능성이 있으나, 이와 달리 원심이 판시한 것처럼 위 문건들은 AH실 LM팀이 실무적 차원에서 AN회사의 자문을 받아 합병 절차를 위주로 개략적으로 검토한 것에 불과한 것일 가능성 또한 배제할 수 없다. 따라서 이 부분 쟁 점에 대해 검사는 충분한 증명을 하지 못하였다고 판단된다. 3) ‘X사 합병추진(안)’의 하달 여부 등 가) 검사는, 피고인 A 등이 2015. 3. 중순경 휘하의 피고인 E, IG, AN회사 AO본 부에 구체적 합병 일정 수립 및 주요 이슈 사항 검토를 지시하였고, 이에 따라 ‘X사 합병추진(안)’ 및 ‘X사 합병일정(안)’이 순차로 작성되었으며, 그 무렵 피고인 D이 피고 인 A 등으로부터 합병 추진에 대한 승인을 받아 2015. 4. 하순경 S회사과 X회사 양사 에 합병 추진결정을 하달하여 필요한 실무 작업을 진행하도록 하였다고 주장한다. 나) 검사가 위 주장의 근거로 들고 있는 증거들 중, AH실 IG과 AN회사 JK, LN 사이의 합병 일정안(증거순번 7596, 18210), 합병 공시사례(증거순번 6345), 합병법인 명칭 사례(증거순번 7390)에 관한 이메일들은, IG이 2015. 3.~4.경 AN회사 AO본부 측 에 합병 일정과 절차 등에 대한 검토를 요청하여 그 회신을 받은 내용으로서 피고인 E에 대한 제10회 검찰 피의자신문조서(증거순번 9453) 또한 같은 취지이다. 검사는 이 와 같은 검토를 거쳐 ‘X사 합병추진(안)’ 및 ‘X사 합병일정(안)’이 합병추진계획으로 결 정되었다는 주장을 하고 있는 것으로 보인다. 그러나, 앞서 판단한 바와 같이 위 ‘X사 합병추진(안)’ 및 ‘X사 합병일정(안)’의 기재만으로는 그것이 AH실의 전단적 결정을 시사하는 문건이라 단정할 수 없고, AH실 LM팀이 실무적 차원에서 AN회사의 자문을 받아 합병 절차를 위주로 개략적으로 검토 - 117 - 본 판결문은 판결서 인터넷열람 사이트에서 열람·출력되었습니다. 본 판결문을 이용하여 사건관계인의 명예나 생활의 평온을 해하는 행위는 관련 법령에 따라 금지됩니다. 비실명처리일자 : 2025-02-12 한 문서일 가능성 또한 배제할 수 없다고 보인다. 이에 대하여 검사는 ‘X사 합병추진 (안)’ 문건에서 합병 추진을 위해 반드시 검토해야 할 주요 사항을 빠짐없이 담고 있 고, 합병 실행에 있어 문제될 만한 중요 이슈사항들을 총체적으로 검토하고 있으며, 10 면의 ‘추진 일정’ 이라는 결론 부분에 ‘10월 1일 합병을 완료하는 일정으로 진행’, ‘5월 중순 경 양사 합병TF를 구성하여 각종 계약 관계 등 합병 추진 시 이슈사항 점검 등 본격적인 실무 준비 절차를 진행하고자 함’이라고 기재하여 구체적인 세부 일정까지 포함하고 있으므로, 그 객관적 문언의 의미에 따라 이를 판단하여야 한다고 반박한다. 검사의 위 주장에 따라 ‘X사 합병추진(안)’의 문언을 살펴보더라도, 위 문건은 ‘합병을 추진할 경우’ 문제될 ‘주요’ 쟁점들을 도출하고 가능한 일정을 잡는 내용에 가 깝다고 보인다. 예상 합병 비율은 2014년 말 양사의 주가를 기준으로 하고 있고, 합병 에 필요한 주요 사항을 ‘빠짐없이’ 담고 있다거나 ‘총체적으로’ 검토하는 것으로 보이지 도 아니한다. 위 문건 및 ‘X사 합병일정(안)’에 의하면 잠정적으로 제시된 일정(1안과 2 안)에 따라 향후 합병의 추진을 적극적으로 하려는 의사가 확인될 뿐, 그 구체적인 실 행에 이르기 위해서는 많은 추가 작업이 필요하다고 보이고, 양사 합병TF가 수행할 ‘본격적인 실무 준비 절차’가 주요 쟁점사항이 모두 결정된 상태에서 단순 실무작업만 을 하게 한 것이라고 보이지도 않는다. 원심이 판시한 것처럼 X회사 합병TF가 X회사 자기주식 처리 방안, 주식매수청구 한도액, X회사 주식예탁증서 처리방안 등을 자체적 으로 결정한 사정은 AH실이 전단적으로 이 사건 합병을 결정하였다는 공소사실의 인 정에 방해가 되는 사정임이 분명하다. 검사는 ‘X사 합병추진(안)’이 양사에 전달되지 아니하였다는 원심의 판단에 대해 문건 자체가 아닌 결정이 하달되었다는 공소사실에도 맞지 않고 물리적 문건 자체의 - 118 - 본 판결문은 판결서 인터넷열람 사이트에서 열람·출력되었습니다. 본 판결문을 이용하여 사건관계인의 명예나 생활의 평온을 해하는 행위는 관련 법령에 따라 금지됩니다. 비실명처리일자 : 2025-02-12 전달 여부에 집착한 잘못된 형식논리라고 다툰다(항소이유서 2, 191면). 그러나 이 사 건 합병을 피고인들이 결정하는 중요한 내용을 담고 있다고 검사가 주장하는 문서가 정작 합병 관계자들에게는 전달되지 않았다는 사정은 그 문서의 증거가치를 의심케 하 는 사정임이 분명하다. 검사는 이를 AH실의 JJ가 양사 합병TF 측에 공유하였다는 취 지로 주장하나, 검사가 원용한 증거[2015. 5. 6.자 JJ 발신 이메일(증거순번 7820), JJ 제2회 검찰 피의자신문조서(증거순번 8526)]를 보더라도, JJ는 ‘X사 합병추진(안)’ 중에 서 이슈사항만을 발췌 또는 요약하여 보내면서, 그 외에 회사 ‘자체적으로 예상되는 이 슈사항’을 알려 달라고 하고 있을 뿐인바, 이 역시 AH실이 전단적으로 합병을 결정하 였다는 이 부분 공소사실과 양립하기 어려운 사정이다. 4) ‘자문사별 R&R 및 회사 R&R‘ 문건 검사는, AH실이 합병 추진 결정이 있은 직후 AN회사 AO본부를 통하여, 이 사 건 합병 관련 자문사(회계법인, 법무법인, AN회사)와 회사(X회사, S회사)의 책임과 역 할을 분담하는 R&R(Role and Responsibility）문건(증거순번 7410, 8341)을 작성하여 대외적으로 정상적인 합병 절차와 실질적 검토를 거친 것처럼 외관을 만들기 위한 실 무작업을 계획하였고, 원심의 판단과 달리 위 문건은 참고용이 아닐 뿐 아니라, LN의 원심 법정 진술에 의하면 양사에도 분명히 전달된 것으로 보아야 한다고 주장한다. 그러나 검사가 인용하고 있는 LN의 원심 법정 진술(증인신문녹취서 173면) 부분 에 따르더라도, LN은 위 문서가 ’루틴한 서비스 작업‘으로서 ’자문사별로 무슨 일들을 해 가지고 합병TF에 전달을 해야 되는지에 대해서 저희가 어드바이스를 하는 자료‘라 고 표현하고 있으므로, 그 실질적 전달 여부와 무관하게(LN의 위 법정 진술에 의하면, 킥오프 미팅에서 일반적으로 역할 분담에 대한 이야기가 논의되므로 실질적으로 위 문 - 119 - 본 판결문은 판결서 인터넷열람 사이트에서 열람·출력되었습니다. 본 판결문을 이용하여 사건관계인의 명예나 생활의 평온을 해하는 행위는 관련 법령에 따라 금지됩니다. 비실명처리일자 : 2025-02-12 서의 내용이 합병TF 내에서 공유되었을 것이라는 취지로서, 문서 자체의 전달 여부에 대해서는 명확히 증언하지 못하고 있으므로, 원심의 판단처럼 이는 추측에 가까운 진 술이다), 위 문서의 성격은 원심이 인용한 AH실 IG의 원심 법정 진술처럼 각 자문사들 별로 ’실무자 입장에서 무엇을 챙겨보고 일을 진행해야 되는지에 대한 체크용‘에 가깝 다고 봄이 상당하다. 오히려 CG 회계사인 ME의 원심 법정 진술(증인신문녹취서 85~86면, 171~172면, 제34회 공판조서의 일부)에 의하면, AH실의 JJ는 합병TF 킥오프 미팅에 참여한 CG 평가팀에게 합병비율 검토보고서(위 문서상 CG의 업무로 되어 있 다)가 꼭 필요하냐는 취지로 이의를 제기하기도 하였다는 것이다. 따라서 검사가 들고 있는 앞서 본 다른 증거들에다가 위 문서의 기재를 더하여 보더라도 AH실이 이 사건 합병을 전단적으로 결정하였다고 인정하기에는 여전히 부족하다. 5) 결국 검사의 이 부분 주장 역시 모두 받아들이지 않는다. 6. 쟁점4 – 양사 합병TF 및 이사회의 검토 관련 판단(제2의 라항 및 마항 부분)의 위 법․부당성 가. 검사의 구체적 주장의 요지58) 1) 원심은 연관 증거들을 고립시켜 개별적 의구심을 침소봉대하는 등，증거의 종 합적 고찰을 포기하고 형식적, 비논리적 증거판단으로 사안의 실체 자체를 부정하였다. 예를 들면, FK의 피고인 G에 대한 싱가포르에서의 대면 보고는 AH실이 하달한 촉박 한 일정에 맞추기 위한 것으로 합병을 제대로 검토했다는 근거가 될 수 없고, 적격합 병 요건을 충족하지 못하면 당연히 합병이 불가능해지므로, 적격합병 논의와 X회사의 자체적인 합병 검토․결정 사실과는 실질적으로 아무런 관련이 없다. 구체적이고 세부 58) 검사 항소이유서 2, 195~215면 - 120 - 본 판결문은 판결서 인터넷열람 사이트에서 열람·출력되었습니다. 본 판결문을 이용하여 사건관계인의 명예나 생활의 평온을 해하는 행위는 관련 법령에 따라 금지됩니다. 비실명처리일자 : 2025-02-12 적인 실무적 이슈는 애초에 양사가 진행하도록 한 것으로 양사가 당연히 해야 할 검토 작업일 뿐인바, 이러한 실무작업을 이유로 AH실이 아닌 X회사이 합병을 검토하고 결 정하였다고 할 수 없으며, 이조차도 AH실의 지휘․점검 하에 이루어졌던 것이다. 2) X회사 측 피고인들은 최고 경영진이나 사내이사들임에도 합병의 주요 사항들에 관하여 제대로 검토하지 않았다고 실토하였고, X회사 사외이사들은 이사회 전날 합병 계획을 처음 듣고, 다음 날 아침 이사회에서 만장일치로 합병에 찬성하였으며, 합병의 주요 사항에 관하여 제대로 검토하지 않았다고 시인하였다. 3) 합병TF 구성 후 이사회까지의 20일은 형식적인 실무절차 준비에도 부족한 기 간이고, 검토인력도 부족하였다. 특히 이 사건 합병의 시너지를 실무적으로 검토한 사 람은 LZ 1명에 불과하였고, 합병 여부나 다른 대안, 합병의 효과나 합병시점과 합병비 율의 적정성 등 합병의 필요성과 내용적인 면에서 이 사건 합병을 검토할 인력은 전무 하였다. 합병TF 단계에서 작성된 O 측 내부 문건들을 보면 합병실행을 당연한 전제로 이를 정당화하거나 절차 등 실무 관련 작업만을 하기에 급급하였던 사실이 확인된다. AH실은 홍보 및 IR 자료의 세부 내용까지 체크하는 등 합병TF의 실무 진행 상황 전반 을 점검하고 지휘하였다. 나. 변호인들의 답변 요지59) 1) X회사의 합병 관련 검토는 검사 주장과 같이 형식적으로 이루어진 것이 전혀 아니었고, 진지한 검토 끝에 합병이 X회사의 위기 상황 극복에 도움이 될 수 있다는 판단에 따라 합병 추진을 결정했을 뿐이다. X회사 합병TF와 경영진의 검토는 사업적 타당성 검토가 그 중심이 되었고, 합병의 사업상 기대효과 내지 시너지에 대한 진지하 59) 피고인 A 등 변호인의 2024. 4. 25.자 답변서 2-1, 95~136면, X회사 측 피고인들의 변호인 법무법인(유한) 화우(이하 ‘피고 인 G 등의 변호인’이라 한다)의 2024. 4. 30.자 답변서 2, 56~120면 - 121 - 본 판결문은 판결서 인터넷열람 사이트에서 열람·출력되었습니다. 본 판결문을 이용하여 사건관계인의 명예나 생활의 평온을 해하는 행위는 관련 법령에 따라 금지됩니다. 비실명처리일자 : 2025-02-12 고 실질적인 검토․분석이 이루어졌다. X회사의 경영진들은 X회사의 사업상 어려움을 극복하고 새로운 성장동력을 얻기 위해 이 사건 합병을 추진하는 것이 회사와 주주의 이익에 부합한다고 판단하였고, X회사 이사회 역시 합병이 X회사 및 X회사 주주에게 도움이 될 수 있을 것으로 판단되었기에 참석 이사 전원이 합병 안건에 찬성하였다. 검사의 주장과 달리, X회사 합병TF의 구성원들은 전문성이 있었고 외부자문사 인력도 함께 고려되어야 하며, LZ 혼자 시너지를 검토한 것도 아니다. X회사은 이 사 건 합병 전 이미 경영위기 타개를 위해 다양한 대안을 모색해왔으나 별 성과가 없자 S 회사의 제안을 받아들여 합병을 결정한 것으로서, X회사 경영진과 사외이사들이 이 사 건 합병에 관하여 제대로 검토하지 않았다고 시인한 바도 없다. 2) X회사 합병TF는 합병의 사업상 효과와 장애사유 등에 대해 충실히 검토했다. FK의 피고인 G에 대한 싱가포르 출장 대면보고는 보안을 위한 검토 및 의사결정기간 단축의 필요성 등 사정을 보여주는 것이고, 검사가 주장하는 ’합병 상대방, 합병 이외 의 다른 대안, X회사 주가 저평가 및 합병비율에 대한 문제제기 가능성 및 대책‘ 등은 검토해야 할 핵심 이슈가 아니다. X회사의 사외이사들은 사전설명을 들었고, 이사회 당일에도 충분한 논의가 있었으며, 합병의 필요성에 공감하고 이에 찬성하였다. 이 사 건 합병으로 기대했던 효과들은 이후 현실화되었다. 다. 당심의 판단 1) 합병TF가 수행한 업무의 성격 가) 검사는, 구체적이고 세부적인 실무적 이슈는 애초에 양사가 진행하도록 한 것으로 이러한 실무작업을 이유로 AH실이 아닌 X회사이 합병을 검토하고 결정하였다 고 할 수 없다고 하면서, 원심이 2015. 5.자 ’합병 배경 및 기대효과‘ 문건(증거순번 - 122 - 본 판결문은 판결서 인터넷열람 사이트에서 열람·출력되었습니다. 본 판결문을 이용하여 사건관계인의 명예나 생활의 평온을 해하는 행위는 관련 법령에 따라 금지됩니다. 비실명처리일자 : 2025-02-12 6672, 13123)의 기재 내용에 너무 쉽게 의존하였다는 취지로 주장한다. 그러나 위 문 서는 X회사 합병TF가 그 수행결과물을 최종 정리한 문서로서 특별한 사정이 없는 한 그 논의결과가 그대로 담긴 것으로 추정할 수 있으며, X회사 합병TF 팀장 FK 상무는 싱가포르에 출장까지 가면서 대표이사인 피고인 G에게 그 내용을 보고하였다. 따라서 검사가 위 문건의 작성주체, 경위, 내용의 문제점 등에 대하여 효과적으로 탄핵하지 못 하는 이상, 이는 AH실이 합병을 전단적으로 결정하였고, 위 합병TF는 형식적인 것에 불과하였다는 취지의 이 부분 공소사실과 양립할 수 없는 유력한 증거가 될 수 있다. FK가 싱가포르까지 가서 대면보고한 사정 또한 검사 주장처럼 AH실이 하달한 일정에 맞추어야하기 때문일 수도 있고, 변호인들의 주장처럼 보안을 유지하기 위해 신속히 추진해야 할 필요가 있었기 때문일 수도 있으므로, 반드시 검사의 주장에 더 합리성이 있다고 단정할 수 없다. 나) 검사는, X회사 합병TF가 적격합병 요건, 합병 형태, 재무실사, 세무실사, 법 률실사 관련 업무를 진행한 것은 실무선에서 당연히 해야 할 검토 작업일 뿐이고, 일 정도 AH실이 주도하여 결정한 것이라고 주장하나, 위와 같은 검토는 그 결과에 따라 합병을 불가능하게 하거나(검사는 적격합병의 경우 불가피한 장애사유이므로 당연히 합병이 불가능해지는 것이고 그 논의 상대방도 AH실의 지휘를 받던 AN회사 AO 본부 였다고 주장하나, 합병이 ’불가능‘해지는 사유에 대한 실질적 검토를 나중에 할 의도 아래 합병을 AH실이 ’결정‘하였다는 논리는 쉽게 수긍하기 어렵다), 곤란하게 만드는 내용을 포함하고 있음이 분명하므로, 이러한 검토가 형식적이거나 실무적인 세부작업 에 불과하다고 단정할 수 없다. 한편 이와 관련하여 AH실이 작성한 ‘X사 합병추진(안)’ 에서 이러한 각종 합병 장애사유나 부정적 효과에 대해 개략적인 수준을 넘어서는 정 - 123 - 본 판결문은 판결서 인터넷열람 사이트에서 열람·출력되었습니다. 본 판결문을 이용하여 사건관계인의 명예나 생활의 평온을 해하는 행위는 관련 법령에 따라 금지됩니다. 비실명처리일자 : 2025-02-12 도의 검토를 하지 아니하였던 사실은 앞서 판단한 바와 같다. 다) 검사는, 이 사건 합병의 일정은 애초에 AH실에서 ‘2015. 6. 1. 합병 이사 회，7. 17. 합병 주주총회, 9. 1. 합병기일’로 일정을 정한 것에서 이사회만 며칠 앞당 겨진 것에 불과하다고 주장한다. 검사는 JJ의 2015. 5. 8.자 이메일(증거순번 13120)을 원용하고 있으나, 당시 AH실 JJ가 이를 통해 합병일정을 정한 것인지 에 대해서는 원 심이 이를 이미 배척한 바 있는바[원심 판결서 제355면 ㈓항 참조], 그 판단에 잘못을 찾기 어렵다. 즉, 위 이메일의 내용을 살펴보면, 당시 JJ는 AN회사의 JK이 제시한 3가 지 안 중에서 ‘5월 22일 이사회’ 안을 일단 기준으로 하여 검토해 달라는 요청을 하였 고, 이후 2015. 5. 11. JK은 5월 26일에 이사회를 개최하는 안 2개를 더 추가하여 AH 실의 JJ, IG에게 이메일을 보냈으며, 위 이메일의 수신자에는 FK, LZ, LU, MI, MR 등 양사 합병TF 관계자들도 다수 포함되어 있어, AH실의 일방적인 지시라기보다는 AH실 과 합병TF, AN회사이 협업하여 합병일정을 조율하고 있는 것에 더 가까운 모습이다. 검사가 들고 있는 다른 증거인 피고인 E에 대한 제14회 검찰 피의자신문조서(증거순번 10903)의 내용을 살펴보더라도, 이는 2015. 5. 11.경 피고인 E의 보고를 받은 피고인 D이 2015. 5. 22.과 2015. 5. 26. 두 개의 이사회 예정일자를 지정하여 주었다는 내용 으로서 그룹 내 회사들의 합병에 관하여 이를 조율하는 지위에 있는 AH실이 관계자들 의 보고를 취합하여 구체적 합병일정에 대한 최종적 의사결정을 하는 것이 반드시 부 당하다고 볼 수도 없다. 2) X회사 경영진의 검토 검사는 X회사 측 피고인들의 검찰 진술을 원용하면서, 위 피고인들이 합병의 주 요 사항들에 관해 제대로 검토하지 않았음을 실토하였다고 주장하나, 다음과 같은 위 - 124 - 본 판결문은 판결서 인터넷열람 사이트에서 열람·출력되었습니다. 본 판결문을 이용하여 사건관계인의 명예나 생활의 평온을 해하는 행위는 관련 법령에 따라 금지됩니다. 비실명처리일자 : 2025-02-12 피고인들의 전체 진술 취지에 비추어 보면, 위 피고인들은 합병의 필요성에 대하여 AH실의 영향과 무관하게 X회사 자체적인 검토를 거쳐 독립적인 판단을 하였다는 취지 로 분명히 진술하고 있으므로, X회사의 대표이사 내지 최고재무책임자(CFO)의 지위에 있는 위 피고인들이 검사가 주장하는 일부 사항들에 대하여 구체적 검토 행위를 하지 않았다고 진술한 사정만으로는, 그들이 합병에 대하여 실질적인 검토를 하지 아니하였 던 사실을 시인했다고 평가할 수 없다. ① 검사는, 피고인 G의 경우, 그가 ‘합병으로 인한 순환출자 발생 문제, X회사 주가 저평가 및 불리한 합병비율에 대한 우려, 주식매수청구권 한도 설정 및 재원 마 련 방안, 조회공시 가능성, 합병으로 인한 공정거래법상 일감몰아주기 규제 등에 대하 여 보고받은 사실이 없고, 잘 알지도 못한다’는 취지로 진술하는 등, 합병 여부 및 조 건을 가늠할 수 있는 핵심 이슈들에 관하여 전혀 검토한 사실이 없음을 인정하였다고 주장하나, 검사가 원용한 증거들[제2회 검찰 피의자신문조서(증거순번 11183), 제3회 검찰 피의자신문조서(증거순번 11598)]에 의하더라도, 이는 X회사 합병TF에 검사가 주 장하는 핵심 이슈들을 포함한 합병에 관한 제반 문제를 검토하도록 지시하였으나, 그 에 대해 구체적으로 모두 보고받지 않았거나 기억나지 않는다는 취지로서, X회사 건설 부문의 대표이사인 자신은 X회사이 특히 건설부문의 경영 상태가 좋지 아니하여 바이 오산업 등으로 장래가 유망한 S회사과의 합병이 사업을 키울 수 있는 좋은 기회라고 생각하여 S회사 측의 제안에 따라 이를 추진한 것이었고, AH실이 사전에 이를 검토하 였는지는 전혀 몰랐다고 진술하고 있다[위 제3회 검찰 피의자신문조서(증거순번 11598), 5~6면, 11~13면]. ② 검사는, 피고인 H의 경우에도, 위 피고인이 이 사건 합병 이외의 다른 방안, - 125 - 본 판결문은 판결서 인터넷열람 사이트에서 열람·출력되었습니다. 본 판결문을 이용하여 사건관계인의 명예나 생활의 평온을 해하는 행위는 관련 법령에 따라 금지됩니다. 비실명처리일자 : 2025-02-12 합병의 장단점, 구체적으로 시너지 등 합병 여부 및 조건을 좌우하는 ‘중요 사항’들에 관해 제대로 검토한 사실이 없음을 인정하였다고 주장하나, 검사가 원용한 증거[제4회 검찰 피의자신문조서(증거순번 11028)]에 의하더라도, 위 피고인은 검사가 들고 있는 위 ‘중요 사항’을 X회사 합병TF에서 검토를 하였는지 모르겠으나 보고를 받은 기억이 없다는 취지로 진술하는 한편, 피고인 G이 S회사과의 합병에 대해 자신에게 의견을 묻 기에, X회사이 건설 부문 뿐 아니라 상사 부문도 실적이 저조한 상황에서 S회사의 해 외 사업과 바이오사업을 활용할 수 있는 이점이 있다고 판단하여 이에 동의했다고 진 술하고 있다(위 피의자신문조서 2~3면). ③ 검사는, 피고인 I의 경우, 위 피고인이 합병 관련 주요 이슈에 관한 검토를 자신이 담당하지 않았다는 취지로 진술하였다는 것인데, 검사가 원용한 증거[검찰 피의 자신문조서(증거순번 12513)]에 의하더라도, 위 피고인은 피고인 G이 X회사 합병TF 구성에 대해 자신에게 상의하길래 FK 상무를 추천하였고, 이후 FK가 X회사 합병TF와 관련된 전권을 갖고 진행하였으므로 자신의 X회사 합병TF와 관련된 역할은 특별히 없 었다고 진술하는 한편(위 피의자신문조서 26면), 이 사건 합병은 양사의 경영진에 의해 발의되고, 사업적 필요성에 의해 검토 및 진행된 것으로, X회사의 상사 부문은 S회사 의 글로벌 패션사업 성장에 따른 매출 증대가 기대되고, X회사 건설 부문의 신성장 동 력과 S회사의 바이오 자회사 등 성장이 기대되었으며, 어떤 이유에서 AH실이 관여한 것인지 모르겠다고 진술하였다(위 피의자신문조서 32, 33면). 3) X회사 사외이사들의 검토 검사는, X회사 사외이사들은 이사회 전날(검사는 공소장변경을 통해 당심에서 그 시점을 ‘12시간 전인 전날 저녁 무렵’에서 ‘전날 오후 무렵’으로 변경하였다) 합병 - 126 - 본 판결문은 판결서 인터넷열람 사이트에서 열람·출력되었습니다. 본 판결문을 이용하여 사건관계인의 명예나 생활의 평온을 해하는 행위는 관련 법령에 따라 금지됩니다. 비실명처리일자 : 2025-02-12 안건을 통지 받아 비로소 알게 되었고, 이사회 당일에는 합병 외의 대안 검토 여부, 합 병비율과 합병시점이 적정한지 여부 및 X회사 및 그 주주에게 불리한 것인지 여부, 시 너지로 제시된 60조 원의 적정성 등 합병에 관한 핵심 사항들에 관하여 제대로 정보를 제공받지 못했으며, 따라서 이들에 관한 아무런 실질적 논의도 없었다는 취지로 시인 하였다고 주장한다. 그러나 아래에서 보는 바와 같이, X회사 사외이사들은 이사회에서 합병에 관하 여 실질적인 논의를 하였다는 취지로 진술하고 있으며 나름대로 자신이 합병에 찬성한 근거를 제시하고 있다. 검사가 주장하는 ‘합병 외의 대안 검토 여부, 합병비율과 합병 시점이 적정한지 여부 및 X회사 및 그 주주에게 불리한 것인지 여부, 시너지로 제시된 60조 원의 적정성’ 등에 대해서 이사회 당시 명시적 주제로 삼아 추가 논의하거나 자 료제출을 요구하지 않았다는 사정만으로 사외이사들이 이사회에서 합병의 주요사항을 제대로 검토하지 않았다고 보기 어렵고, 위와 같은 사항들은 합병을 찬성하는 과정에 서 사외이사들에 의해 적어도 간접적으로는 검토된 것으로 볼 여지도 충분하다. ① 사외이사 LI은 검찰에서 합병 외의 대안, 합병시점과 비율 등에 대해서는 자료를 제공받거나 검토한 사실이 없다고 진술하였으나[제4회 검찰 진술조서(증거순번 10985)], 위 진술에 의하더라도, LI은 2009년부터 사외이사로 참여해 온 자신의 지식과 경험을 토대로 합병을 할 경우 성장성 한계를 극복할 수 있다고 생각하였고, 합병시점 을 한 달이라도 늦추어 더 높은 X회사 주가로 합병하는 문제는 경영판단에 미래를 예 측할 수는 없다고 하면서도 수익흐름, 사업경쟁력을 보아 X회사 주가가 더 내려갈 것 으로 판단했다고 진술하였다(위 진술조서 9~12면). ② 사외이사 NE 역시, 검찰에서 합병 외의 대안, 합병시점과 비율, 합병시너 - 127 - 본 판결문은 판결서 인터넷열람 사이트에서 열람·출력되었습니다. 본 판결문을 이용하여 사건관계인의 명예나 생활의 평온을 해하는 행위는 관련 법령에 따라 금지됩니다. 비실명처리일자 : 2025-02-12 지 등에 대해서 논의가 되거나 추가적 자료를 제공받지 아니하였다고 진술하였으나[제 3회 검찰 진술조서(증거순번 10906)], 한편 위 진술에 의하더라도 NE은, 당시 합병 자 체만 논의하기에도 시간이 빠듯하였고, X회사과 S회사의 사업에 관해 알고 있는 상황 에서 긍정적인 효과가 기대된다고 판단해서 구체적인 자료를 더 받을 필요는 없다고 생각했고, 합병비율을 논의하지 않은 이유는 주가가 더 나빠질 가능성도 있기 때문이 라고 진술하였다(위 진술조서 19~22면). ③ 사외이사 ND는 건축학과 교수로서 검찰에서, 회사가 제공하는 자료와 설 명을 토대로 검토하였고, 합병 외의 대안, 합병비율, 시너지 달성 가능성 등에 대해서 는 검토를 하거나 추가적 자료를 제공받지 아니하였다고 진술하였으나[제2회 검찰 진 술조서(증거순번 10944)], 위 진술에 의하더라도 ND는, X회사이 어려운 상황에 처해 있는데 S회사과의 합병은 이를 타개할 좋은 기회가 되겠다고 생각했고, X회사이 어려 움에 처해 있다고 생각한 근거로서 사우디아라비아 VV 공사의 공기지연, 호주 QJ 공 사의 크레인 결함, 유가하락에 따른 수주의 어려움 등을 들었다(위 진술조서 7, 17면). ④ 검사는 CS 자산운용사 소속 애널리스트인 HU의 원심 법정 진술을 이 부분 공소사실에 대한 증거로 제시하고 있으나, 위 진술은 X회사 이사회 진행과정에 대한 HU의 외부인으로서의 평가이고 그 평가의 전제 또한 ‘검사님 말씀이 사실이라면’이라 고 되어 있을 뿐이므로, 특별한 증거가치가 있다고 보기 어렵다. 4) X회사 합병TF의 구성과 검토 작업 가) 검사는, 9명의 X회사 인력이 20일 만에 합병에 관한 검토를 완료한다는 것 은 실무작업을 하기에도 부족한 것이었고, 실제로도 그러한 실무 관련 작업만을 하는 데 그쳤다고 주장한다. - 128 - 본 판결문은 판결서 인터넷열람 사이트에서 열람·출력되었습니다. 본 판결문을 이용하여 사건관계인의 명예나 생활의 평온을 해하는 행위는 관련 법령에 따라 금지됩니다. 비실명처리일자 : 2025-02-12 ① 그러나, 검사가 X회사 인력이 9명뿐이라는 근거로 들고 있는 문건(증거순 번 8528, 합병관련 실무자 현황) 자체에 의하더라도, ‘X회사 측’의 합병 실무자로 CG, ‘법무법인(MH)’60) 소속 변호사들, AN회사의 인력을 포함하여 총 36명의 명단이 정리되 어 있는바, X회사 소속이 아닌 위 자문사 등의 인력 또한 검사가 주장하는 X회사의 합병 관련 업무를 함께 수행하였음이 분명하다. ② 검사의 지적과 같이 합병 회사의 규모와 여러 쟁점들에 비하여 X회사 합 병TF의 검토가 비교적 단기간 내에 수행된 것은 사실이다. 그러나 검토 기간의 장단만 으로 그 검토의 실질성 여부를 판단할 수 없고, 검토한 내용과 결과물에 의해 이를 판 단함이 상당한바, 앞서 본 바와 같이 X회사 합병TF의 검토결과는 2015. 5.자 ’합병 배 경 및 기대효과‘ 문건(증거순번 6672, 13123)으로 정리되어 있고, 그 내용이 형식적이 거나 단순 실무작업에 불과하다고 볼 수 없다. 원심이 위 문건을 기초로 판단한 것처 럼 X회사 합병TF에서는 합병 타당성과 기대효과는 물론 그 부정적 효과와 장애사유 등에 대한 검토도 비교적 상세하게 이루어졌고, 자문사의 재무실사, 세무실사와 각종 법적 검토도 아울러 진행되었다. 종합적으로 평가해 보면, X회사 합병TF의 작업은 AH 실에서 하달된 지시를 단순히 수행하는 실무적 작업이라기보다는 상당한 범위의 판단 재량이 부여된 실질적 검토 작업에 더 가까운 것으로 보인다. 나) 따라서 이 사건 합병과정에서의 X회사 합병TF와의 AH실의 관계 또한 검사 주장처럼 AH실이 일방적 의사결정을 한 후 이에 따라 X회사 합병TF를 지휘하거나 지 시하는 관계라고 단정하기 어렵고, 아래에서 보는 검사의 주장을 고려하여 보더라도 이와 달리 볼 수 없다. 60) 위 문건에 기재된 그대로 적는다. - 129 - 본 판결문은 판결서 인터넷열람 사이트에서 열람·출력되었습니다. 본 판결문을 이용하여 사건관계인의 명예나 생활의 평온을 해하는 행위는 관련 법령에 따라 금지됩니다. 비실명처리일자 : 2025-02-12 ① 검사는 AH실 부장 JJ의 2015. 5. 6.자 이메일(증거순번 7820)을 주된 증거 로 들고 있으나, 위 이메일의 내용과 JJ의 검찰 진술(증거순번 8526)에 의하면, 이는 JJ 가 피고인 E으로부터 ’양사에서 합병을 추진하기로 했으니 도와주라‘는 지시를 듣고 합병TF 준비사항 및 일정, 업무현황 보고에 관한 내용을 정리해서 양사의 상무들에게 보낸 것으로 보이고, 나아가 당시 JJ는 ‘X사합병 추진(안)’ 중에서 이슈사항만을 발췌 또는 요약하여 보내면서, 그 외에 회사 ‘자체적으로 예상되는 이슈사항’을 알려 달라고 하고 있는 사실은 앞서 본 바와 같다. 따라서 AH실 자금파트 관계자들이 합병TF 측과 실무적 이슈 사항 전반에 관하여 논의하였다는 사정[2015. 5. 19.자 AN회사 내부 이메 일(증거순번 17178)] 등만으로는 AH실이 합병 전반에 관하여 ‘협의’를 넘는 역할을 하 였다고 단정할 수 없다. ② 검사는 합병TF가 진행되는 동안 AH실이 양사 합병TF에서 수시로 보고를 받고 주요 이슈를 점검하며 필요한 사항에 관해 방향을 제시하고 지시하며 의사결정을 하였다고 주장한다. 그러나 검사가 주장하는 바와 같이 대주주인 피고인 A을 보좌하는 AH실의 지위와 그에 따라 그룹 내에서 사실상 보유하는 지배적 영향력61)을 어느 정도 인정한다고 하더라도, 앞서 본 제반 사정에 비추어 이 사건 합병 관련하여 AH실은 그 룹 내 양사가 진행하는 합병 절차의 진행에 대해 그룹 전체 차원에서 검토․협의․조 율하고 나아가 이를 토대로 그에 관한 최종적 의사결정에 이르게 하는 역할을 하였던 것으로 볼 여지도 있으므로, 설령 그 과정에서 AH실이, 검사가 들고 있는 증거들과 같 이 일부 사안에 대하여 보고를 받고 사실상의 방향 설정이나 지시가 이루어졌다고 하 더라도[검사는, 이 부분 공소사실과 관련하여 JJ가 2015. 5. 22. 합병TF에 보낸 이메일 61) 검찰의견서12, 8면 참조 - 130 - 본 판결문은 판결서 인터넷열람 사이트에서 열람·출력되었습니다. 본 판결문을 이용하여 사건관계인의 명예나 생활의 평온을 해하는 행위는 관련 법령에 따라 금지됩니다. 비실명처리일자 : 2025-02-12 (증거순번 12010)을 들고 있으나, 이는 합병 이사회 직전의 홍보활동 방안에 관한 것 이다], 이를 이 부분 공소사실에서 말하는 ’전단적으로 이 사건 합병 추진을 결정’한 것 에까지 해당한다고 보기에는 부족하다고 할 것이다. 5) 결국 검사의 이 부분 주장 역시 모두 이유 없다. [합병의 주된 동기와 목적] 1. 검사의 이 부분 항소이유 전체 요지62) 이 사건 합병은 그룹 총수가 일방 회사의 최대주주인 상장 계열사 간 합병으로서, 그 거래구조상 S회사 및 그 최대주주인 피고인 A과 상대방인 X회사 및 X회사 주주들 사이에 이해상충 관계임에도, 피고인들은 피고인 A의 승계 및 지배력 강화를 위해 합 병을 결정했을 뿐 X회사과 그 주주들의 이익은 도외시하였다. 2. 원심의 판단 요지 가. 이 사건 합병을 추진하면서 고려하고 기대했던 목적이 X회사과 그 주주들에게 이익이 되는지 여부 원심은, 원심판결 이유 중 Ⅳ. 제2의 나항 부분(원심판결문 제378면 밑에서부터 제 2행부터 제389면 제17행까지)에서 이에 대하여 자세하게 설시하였다. 원심은, ① AH실 은 이 사건 합병이 일감몰아주기 이슈 해소, X회사에 대한 그룹 지배력 강화, S회사이 금융지주회사로 전환될 위험 해소 등을 위해 필요한 방안으로 검토하여 왔고, 실제로 이 사건 합병으로 피고인 A의 X회사에 대한 지배력 확보 등에 유리한 영향을 미치는 효과가 발생하며, AH실 임직원들이 양사 합병TF 등과 협의하고 업무지원을 하였으나, 62) 검사 항소이유서 2, 216~238면. 한편 검사는 그 중 233~237면에서 합병시너지 60조 원과 관련된 항소이유를 개진하고 있다. 이 부분에 대한 원심의 설시는 ‘합병의 결정 주체와 경과’ 부분에 있으나, 검사의 항소이유 기재 순서에 따라 이 ‘합병의 주 된 동기와 목적’ 부분에서 판단하기로 한다. - 131 - 본 판결문은 판결서 인터넷열람 사이트에서 열람·출력되었습니다. 본 판결문을 이용하여 사건관계인의 명예나 생활의 평온을 해하는 행위는 관련 법령에 따라 금지됩니다. 비실명처리일자 : 2025-02-12 ② X회사 합병TF, 경영진, 이사회는 악화된 경영상황에서 X회사의 사업에 도움이 되 는 것으로 판단하여 이 사건 합병을 추진하였을 뿐이고 피고인 A과 AH실이 이 사건 합병의 추진여부를 전단적으로 결정하였다고 볼 수 없으며, 이 사건 합병에 합리적인 사업상 목적이 존재하였고, 합병을 통한 그룹 지배력 강화 및 경영권 안정화는 X회사 및 주주들에게도 이익이 되는 것으로 봄이 상당하므로, 이 사건 합병에 지배력 강화 목적이 수반되었다고 하더라도 이 사건 합병 목적이 부당하다고 할 수 없다고 판단하 였다. 그 주된 이유는 아래와 같다. 1) 합병의 사업상 목적과 기대효과에 대한 평가 X회사이 제시했던 이 사건 합병의 사업적 목적이 X회사과 그 주주들에게 이익 이 된다고 봄이 상당하다. 가) 합병의 사업상 필요성과 기대효과에 대한 외부의 평가 합병 발표 직후 국내 다수의 증권사들은 사업 포트폴리오 다양화, 바이오사업 이라는 신성장동력 마련, 건설부문 통합 운영효율 제고를 이 사건 합병의 기대효과로 분석하였다. 신용평가기관들 역시 X회사 관점에서 볼 때 합병은 사업안정성 강화, O그 룹 내 위상 및 자산가치 제고, 재무구조 개선 등의 효과가 있을 것으로 판단하였다. 나) 국내외 주주들의 평가 ① 다수의 기관투자자들은 합병 시너지 창출로 장기적인 성장동력 확보, 주주 가치 제고 도움 등의 긍정적 평가를 밝히면서 이 사건 합병 안건에 대하여 찬성 의결 권을 행사하였고, ② 자산운용사 본부장인 LA, LE 역시 합병을 긍정적으로 평가하는 진술을 하였으며, ③ X회사의 해외 주주들도 합병의 취지, 기대효과 등에 공감하였다. 다) 합병무효 판결 - 132 - 본 판결문은 판결서 인터넷열람 사이트에서 열람·출력되었습니다. 본 판결문을 이용하여 사건관계인의 명예나 생활의 평온을 해하는 행위는 관련 법령에 따라 금지됩니다. 비실명처리일자 : 2025-02-12 DD회사 등이 T회사을 상대로 제기한 합병무효 사건(서울중앙지방법원 2017. 10. 19. 선고 2016가합510827)에서 법원은 이 사건 합병에 경영상의 합목적성이 있었 다고 판시하였다. 2) 이 사건 합병을 통한 지배구조적 목적 및 효과에 대한 평가 이 사건 합병을 통한 X회사의 경영권 안정, 지주회사로서의 위상 강화, 순환출 자 해소, 지배구조 단순화 등의 효과는 모두 X회사과 그 주주들의 이익에도 부합된다. 가) AH실의 인식 AH실은 지배구조 개선 방안의 하나로 이 사건 합병을 검토해 왔고, X회사과 S회사의 합병이 지배구조 측면에서도 X회사과 X회사 주주들에게 이익이 된다고 보았 다. 나) 주주들, 증권사, 신용평가사의 평가 주주들 입장에서 자신이 투자한 회사에 대한 대주주의 지배력 강화로 경영권 이 안정되는 것은 손해가 될 수 없다. X회사은 그룹 지분율이 낮아 경영권이 불안정한 회사였는데, S회사과의 합병을 통한 그룹 지배력 강화로 경영권이 안정화되고 사실상 의 지주회사가 되어 X회사과 그 주주들에게 긍정적인 효과가 있다는 점에 대하여 국 내 기관투자자들과 다수의 해외 주주들은 물론 BZ회사조차 이에 공감하였다. OD회사, 국내 증권사 리포트 및 애널리스트들도 긍정적 평가를 하였다. 다) 합병무효 판결 합병무효 사건(서울중앙지방법원 2017. 10. 19. 선고 2016가합510827)에서 법 원은 ‘대주주 또는 그룹 전체’의 이익과 ‘계열사와 그 주주’의 이익이 양립 불가능한 관 계가 아니라고 판단하였다. - 133 - 본 판결문은 판결서 인터넷열람 사이트에서 열람·출력되었습니다. 본 판결문을 이용하여 사건관계인의 명예나 생활의 평온을 해하는 행위는 관련 법령에 따라 금지됩니다. 비실명처리일자 : 2025-02-12 3) 사후적으로 확인된 합병을 통한 X회사 및 그 주주들의 이익 이 사건 합병 이후 바이오사업의 성과, 재무구조 개선, 순환출자고리 해소, 신용 등급 상향 측면에서 X회사 주주들에게 이익이 되었다. 합병 이후 X회사은 2016. 1분 기까지 3조 원 가량의 잠재손실을 반영하였는바, 합병을 하지 않았다면 해당 부실을 X 회사 혼자 감당하여 X회사 주가에 큰 악영향이 있었을 것이다. 나. 선행사건에서 대법원이 판시한 ‘승계작업’의 의미 원심은 원심판결 이유 중 Ⅳ. 제2의 다항 부분(원심판결문 제391면 제9행부터 제 393면 제1행까지)에서 이에 대하여 설시하였는데, 대법원 2019. 8. 29. 선고 2018도 13792 전원합의체 판결(GB에 대한 제3자뇌물수수 등 사건, 이하 ‘GB 사건’이라고 지칭 한다), 대법원 2022. 4. 14.자 2016마5394, 5395(병합), 5396(병합) 결정(DD회사 주식매 수가격 결정 사건, 이를 이하 ‘주식매수가격결정 사건’이라고 지칭한다)에서 이 사건 합 병에 대한 청탁의 대가는 인정하지 않고, 단지 포괄뇌물죄에서 포괄적 직무관련성에 대응하는 수준의 가변적이고 추상적 개념으로서의 ‘승계작업’이 인정되었을 뿐이라고 보았다. 즉, 위 각 대법원 판결의 취지는 AH실이 주도하여 O그룹 차원에서 ‘승계작업’이 진행되었다는 취지에 그치고, 더 나아가 AH실이 X회사의 의사를 배제하거나 X회사의 의사에 반하여 이 사건 합병을 추진하였는지 여부나, 피고인 A의 지배권 강화가 위법 하고 부당하거나 X회사과 그 주주들의 부를 편취하거나 손해를 끼쳤는지 여부 등에 대해서는 판단이 이루어지지 않았다고 하면서 원심의 판단은 위 대법원 판결들의 취지 에 반하는 것이 아니라고 판시하였다. 다. 합병시너지 60조 원 부분(검사의 이 부분 항소이유 관련 함께 본다) - 134 - 본 판결문은 판결서 인터넷열람 사이트에서 열람·출력되었습니다. 본 판결문을 이용하여 사건관계인의 명예나 생활의 평온을 해하는 행위는 관련 법령에 따라 금지됩니다. 비실명처리일자 : 2025-02-12 원심은, 원심판결 이유 중 Ⅳ. 제1의 다항 부분(원심판결문 제362면 제11행부터 제 364면 제6행까지)에서 이에 대하여 설시하였는바, 합병TF가 2015. 5.경 아무런 검증도 없이 양사의 기존 중장기 사업계획상 2020년 사업부문별 목표 매출액을 단순 합산하 는 방식으로 ‘합병법인의 2020년도 예상 매출액 60조 원’을 만들어냄으로써 허위로 이 사건 합병 시너지 효과 및 수치를 작출하였다는 검사의 주장을 배척하였다. 그 주된 이유는 다음과 같다. 1) 합병TF에서 합병의 효과로 검토한 2020년 목표 매출 60조 원은 X회사과 S회사 의 중장기 사업계획상의 2020년 목표 매출액을 합친 약 58조 2천억 원{= X회사 43조 3천억 원(= 건설 23조 6천억 원 + 상사 19조 7천억 원) + S회사 14조 9천억 원(패션 10조 원 + 리조트/골프 7천억 원 + BO회사 3조 5천억 원 + 신수종사업 8천억 원}과 이 사건 합병으로 자회사로 편입되는 바이오사업(Z회사, AA회사)의 기존 중장기 사업 계획상 2020년 목표 매출액인 1조 8천억 원을 합한 것이다. 2) X회사과 S회사이 설정한 합병법인의 2020년 매출 목표는 치열한 분석과 검토 를 거쳐 전망한 결과물인 양사의 중장기 사업계획상의 수치를 보수적인 관점에서 합산 하여 산출한 수치이므로 이를 허위나 조작이라고 단정하기 어렵다. 다른 합병의 경우 에도 유사한 사례가 존재한다. 3) 이 사건 합병으로 인해 X회사과 S회사의 매출, 자산 등이 더해져 규모의 경제 가 이루어지고, 사업 포트폴리오 다각화가 되며, 바이오사업의 주도권을 가지게 되는 것도 합병으로 인한 기대효과이자 시너지로 볼 수 있고, 그로써 기존에 양사가 세웠던 목표 매출액의 달성 가능성이 높아질 것으로 기대하고 그 합계액 상당을 합병법인의 목표 매출로 제시한 것을 두고 시너지가 없다고 단정하기 어렵다. - 135 - 본 판결문은 판결서 인터넷열람 사이트에서 열람·출력되었습니다. 본 판결문을 이용하여 사건관계인의 명예나 생활의 평온을 해하는 행위는 관련 법령에 따라 금지됩니다. 비실명처리일자 : 2025-02-12 4) 합병 기대효과를 반드시 수치화하여야만 하는 것도 아니고, 다른 합병 사례들 에서도 시너지 수치를 발표하지 않는 경우도 많아 보인다. 합병 이사회 전에는 보안 이슈 등으로 각 사업부로부터 세부자료를 받아 검토하고 사업부 담당자들과의 충분한 논의를 하기 어려웠으므로 수치화를 위한 현실적 제약이 있었던 것으로 보인다. 3. 쟁점1 - 이 사건 합병의 목적이 X회사과 그 주주들에게 이익이 되는지 여부[위 제2 의 가항 및 다항 부분(합병시너지 60조 원 부분)] 가. 검사의 구체적 주장의 요지63) 1) 피고인 A과 AH실은 합병의 효과 및 사업상 필요성에 대해 검토하지 않았음이 명확하다. X회사의 합병 검토는 기획직원 1명이 10일도 안 되는 기간에 별다른 근거자 료 없이 작성한 내용을 경영진과 이사회가 그대로 승인한 것으로서, 특히 이 사건 합 병의 시너지를 실무적으로 검토한 사람은 단 1명이었다. 2) 그 합병 효과 검토 내용은 시너지를 상상할 수 있는 분야를 최대한 나열한 수 준에 불과하다. 시너지 효과로 제시된 ‘2020년도 예상매출액 60조 원’은 양사 합병 TF 구성 후 10일도 되지 않은 시점에 아무런 근거 없이 단지 양사 중장기사업계획상 매출 액을 합산하여 도출한 것에 불과하고, 이사회 이후 합병 반대 여론에 대응하여 시너지 금액을 자세히 수치화하는 과정에서야 이미 발표한 2020년도 예상 매출액 60조 원 중 임의로 시너지 금액을 6조 원으로 산정하면서 그만큼 중장기사업계획상의 수치는 축소 시켰고, 포함되어서는 안 되는 2020년 신수종사업 0.8조 원을 넣는 등 허위로 작출된 것이다. 나. 변호인들의 답변 요지64) 63) 검사 항소이유서 2, 220~238면 64) 피고인 A 등 변호인의 2024. 4. 25.자 답변서 2-1, 24~43면, 129~133면, 피고인 G 등 변호인의 2024. 4. 30.자 답변서 2, 76~83면 - 136 - 본 판결문은 판결서 인터넷열람 사이트에서 열람·출력되었습니다. 본 판결문을 이용하여 사건관계인의 명예나 생활의 평온을 해하는 행위는 관련 법령에 따라 금지됩니다. 비실명처리일자 : 2025-02-12 1) AH실은 주로 지배구조 측면에서 합병의 필요성을 검토하면서 사업적 측면도 함께 고려하였고, X회사은 시너지를 포함하여 합병의 사업상 필요성을 실질적으로 검 토하였으며, 그 사업상 필요성 내지 기대효과는 실재했다. 2) 2020년 매출목표 60조 원은 ‘목표’ 매출액으로서 진위를 논할 대상이 아니고, 양사 중장기사업계획은 이미 상당한 시간과 노력을 투입해 만든 결과물로서 합병을 통 한 시너지 효과로 기존의 도전적인 목표매출액의 달성 가능성이 높아질 것으로 기대하 여 그 합산액을 합병법인의 목표매출액으로 제시한 것이다. 이사회 이후 제시한 매출 시너지 수치 6조 원은 통합 TF가 보안이슈 없이 양사 사업부문 담당자들과 함께 업무 를 진행하여 산출한 것이다. 신수종사업 관련 매출은 2014. 9. 중장기 성장전략에도 관 련 내용이 포함되어 있는 등 구체적인 사업계획이 마련되어 있어 이를 반영한 것이다. 다. 당심의 판단 1) 합병효과에 대한 검토 검사는 AH실이 합병의 효과 및 사업상 필요성에 대해 검토하지 않았음을 지적 하고 있으나, 앞서 ‘합병의 결정 주체 및 경과’ 부분의 쟁점1에 대한 판단 3)항에서 본 바와 같이 AH실은 지배구조 개선 전반에 관한 것이거나 S회사 상장을 전후한 합병 관 련 쟁점들에 관한 일반적인 검토를 하였던 것으로 보이므로, AH실이 합병의 효과 및 사업상 필요성에 대해 검토하지 않았다는 사정만으로 X회사과 그 주주의 이익을 도외 시하였다고 인정할 수는 없다. 또한 검사는, 합병효과의 검토와 관련하여 그에 관여한 합병TF의 인원이나 기간 등을 문제 삼고 있으나, 앞서 ‘합병의 결정 주체 및 경과’ 부분의 쟁점4에 대한 판단 4)항에서 본 바와 같이, 당시 합병TF에서는 합병의 효과 등에 대한 실질적 검토 작업 - 137 - 본 판결문은 판결서 인터넷열람 사이트에서 열람·출력되었습니다. 본 판결문을 이용하여 사건관계인의 명예나 생활의 평온을 해하는 행위는 관련 법령에 따라 금지됩니다. 비실명처리일자 : 2025-02-12 이 이루어진 것으로 볼 여지가 크다. 특히 검사는, FK와 LZ의 각 진술을 토대로, 합병에 대한 효과 내지 시너지에 대 한 검토는 LZ 단독으로 수행하여 10일이 안 되는 기간에 이루어졌고, 이에 대해 FK만 이 TF팀장으로 관여하였을 뿐이어서 그에 대한 검토가 허술하고 형식적으로 이루어졌 다고 주장하나, 그 검토결과인 2015. 5.자 ’합병 배경 및 기대효과‘ 문건(증거순번 6672)에서 5페이지에 걸쳐 세부항목을 포함하여 나열된 ’사업 시너지‘, ’역량 시너지‘, ’ 운영 시너지‘, ’신수종 사업 추진 시너지‘ 등은 그 내용이 매우 구체적이지는 않으나 당 시 양사의 사업 내용과 현황에 비추어 특히 건설 부문의 실적 부진을 겪고 있던 X회 사 입장에서 볼 때 어느 정도 사업적 타당성이 분명히 존재하는 항목들을 포함하고 있 다고 인정되므로, 검사의 주장과 같이 극히 추상적이거나 형식적인 사항의 나열에 그 치는 것이라고 보기는 어렵고, 원심이 판시한 것처럼 이후 그 기대효과가 상당 부분 실제로 확인되기도 하였다(원심판결문 385~389면). 검사가 지적하는 것처럼 합병 이사회 전까지 검토 인원과 기간이 부족하여 시너 지 효과를 정밀하게 수치화하는 등 이를 보다 객관적, 구체적으로 산출하지 못한 측면 이 분명히 존재하나, 그러한 사유만으로 위와 같은 기대효과에 대한 검토가 단지 형식 적인 것이거나 아무런 근거가 없는 것이라고 인정하기는 어렵다. 검사가 원용하고 있 는 LZ의 제2회 검찰 진술조서(증거순번 9907)에 의하더라도, LZ는 자신이 단독으로 시 너지에 관한 ’논리 개발‘ 업무를 수행하였다고 진술하면서도, FK 상무나 LT 차장과 ’실 제 가능한가‘라는 취지로 서로 이야기하기도 하였다는 것이므로(위 진술조서 5면), 위 작업이 1인이 단독으로 수행한 극히 형식적 업무에 불과했다고 단정할 수 없다. 2) 합병시너지 60조 원 - 138 - 본 판결문은 판결서 인터넷열람 사이트에서 열람·출력되었습니다. 본 판결문을 이용하여 사건관계인의 명예나 생활의 평온을 해하는 행위는 관련 법령에 따라 금지됩니다. 비실명처리일자 : 2025-02-12 검사는, 독립적인 지위에서 거래 조건 등에 관하여 협상에 임하여야 할 S회사과 X회사 양사가 오히려 함께 입을 맞춰 각자 합병과 무관하게 작성하였던 기존의 중장 기산업계획상 각 사의 예상 매출액 수치를 그대로 단순 합산하여 나온 60조 원을, 마 치 합병으로 인해 비로소 가능한 합병법인의 2020년도 예상 매출액인 것처럼 제시하 였다고 주장한다. 그러나 2015. 5.자 ’합병 배경 및 기대효과‘ 문건(증거순번 6672)에서 는 2020년 60조 원 규모로 외형을 확대하는 것이 ’목표‘임을 명시하고 있는바(위 문건 6면의 표 참조), 양사가 중장기산업계획에서 예상하였던 각자의 매출액을 단순 합산하 여 합병 후의 매출액 목표로 설정하는 것에 특별한 문제가 있다고 보기 어렵다. 검사는 ’마치 합병으로 인해 비로소 달성 가능한 수치‘인 것처럼 이를 허위로 제 시하였다고 하나, 위 60조 원의 기재는 원래 양사가 각각 달성하려고 했던 매출액을 단순 합산하여 ’목표‘ 매출액으로 제시함으로써 합병에 따른 규모의 경제를 강조하려 한 것으로 볼 여지가 있고(특히 위 문건 6면의 「’15년 매출 35조 원에서 ‘20년 60조 규모로 외형을 확대하여 규모의 경제 실현」이라는 기재 참조), 위 ’합병 배경 및 기대 효과‘ 문건이나 합병에 관한 IR 자료(증거순번 8157)에 그것이 합병 시너지로 인해 ‘비 로소’ 달성 가능하게 되는 매출액 수치라는 취지는 뚜렷하게 드러나 있지는 않다. 또한 검사는, 당시 사업아이템조차 정해지지 않았던 상태의 신수종 사업 0.8조 원을 포함한 것에 근거가 없다고 주장하나, 검사가 스스로 인용하는 2014. 11. 11.자 신수종 검토계획안(증거순번 8334)에서 나타나듯이 위 사업은 뉴트라슈티컬 등 최종 후보 아이템 6개를 대상으로 사업타당성을 검토하여 후속 절차를 추진해 나가는 과정 에 있었으므로, 그에 관한 2014. 9. 중장기 성장전략(증거순번 10202)상의 2020년 목표 매출액 0.8조 원을 포함하여 전체 목표 매출액을 산정할 근거는 있었다고 보인다. - 139 - 본 판결문은 판결서 인터넷열람 사이트에서 열람·출력되었습니다. 본 판결문을 이용하여 사건관계인의 명예나 생활의 평온을 해하는 행위는 관련 법령에 따라 금지됩니다. 비실명처리일자 : 2025-02-12 3) 결국, 검사의 이 부분 주장도 모두 이유 없다. 4. 쟁점2 - 대법원이 판시한 ‘승계작업’의 의미(위 제2의 나항 부분) 가. 검사의 구체적 주장 요지65) 대법원은 GB 사건과 주식매수가격결정 사건에서 공히 이 사건 합병은 ‘승계작업’ 의 일환으로서, 그 목적이 ‘최소 비용으로 O그룹 주요 계열사들에 대한 피고인 A의 지 배권을 강화’하는 것에 있음을 명확히 인정하였고, AH실이 중심이 되어 그룹 차원에서 조직적으로 진행된 사실 역시 인정하였다. 원심은 이에 명백히 배치되는 판단을 하였 는바, 원심의 판단처럼 사업상 목적이 조금이라도 있으면 승계의 목적은 별다른 의미 가 없는 것인지 의문이고, 어떤 목적이 더 주된 것인지 판단하지 않은 것이라면 이는 심리미진에 해당한다. 나. 변호인들의 답변 요지66) 대법원이 판시한 ‘최소비용 지배권 강화’는 피고인 A이 현금출연 없이 합병으로 지분을 취득했다는 의미에 불과하여, 검사가 주장한 ‘부의 탈취, X회사 주주에 손해 야 기’를 뜻하는 ‘최소비용 승계’와 의미가 다르다. 원심은 이 사건 합병에는 사업상 목적 과 지배구조 목적이 병존하고 두 가지 목적 모두 X회사과 그 주주에게 이익이 된다고 판단한 것으로, 검사가 주장하는 잘못은 존재하지 않는다. 다. 당심의 판단 1) 검사가 원용하는 GB 사건의 대법원 판결(2019. 8. 29. 선고 2018도13792 전원 합의체 판결)의 관련 판시 부분은, 그 원심을 인용한 부분으로 ‘(승계작업은) 최소 비용 으로 O그룹 주요 계열사들에 대한 A의 지배권을 양적․질적으로 강화하는 것을 목적 65) 검사 항소이유서 2, 217~220면 66) 피고인 A 등 변호인의 2024. 4. 25.자 답변서 2-2, 9~24면 - 140 - 본 판결문은 판결서 인터넷열람 사이트에서 열람·출력되었습니다. 본 판결문을 이용하여 사건관계인의 명예나 생활의 평온을 해하는 행위는 관련 법령에 따라 금지됩니다. 비실명처리일자 : 2025-02-12 으로 한다’라는 부분과 이 사건 합병이 승계작업의 일환으로 진행된 현안(19면)이라는 부분이다. 아울러 대법원이 직접 판시한 ‘최소 비용으로 O그룹 주요 계열사들인 P회사 와 Q회사에 대한 A의 지배권 강화라는 뚜렷한 목적을 갖고 AH실을 중심으로 O그룹 차원에서 조직적으로 승계작업을 진행하였음을 알 수 있다’라는 부분(21면)이다. 나아가 검사는 주식매수가격결정 사건[대법원 2022. 4. 14.자 2016마5394, 5395 (병합), 5396(병합) 결정]과 관련해서는, ‘O그룹은 최소 비용으로 O그룹 주요 계열사인 P 주식회사와 Q 주식회사에 대한 A의 지배권을 강화한다는 목적을 갖고 AH실을 중심 으로 그룹 차원에서 조직적으로 승계작업을 진행하였다. 이 사건 합병도 이러한 승계 작업의 일환으로 이루어졌다’는 부분(3면)을 원용하고 있다. 2) 검사는, ① 원심은 이 사건 합병에 합리적인 사업상 목적이 있다고 보면서, 지 배력 강화의 목적은 ‘수반’ 되어 있는 것으로서 부수적으로 인정하였는바, 이러한 원심 의 판단이 피고인 A의 지배권 강화를 이 사건 합병의 핵심적인 목적이라고 판단한 대 법원 판결에 반하고, ② 또 대법원은 합병 당사회사가 아닌 AH실이 중심이 되어 그룹 차원에서 조직적으로 진행된 사실을 인정하였음에도 원심은 AH실은 그 과정에서 양사 와 협의하거나 지원을 한 정도에 그쳤다고 판단하여 이 부분 역시 위 대법원 판결과 명백히 배치되는바, ③ 검사가 위 대법원 판시에 따라 이 사건 합병의 목적이 피고인 A의 지배권 강화에 있고, 합병은 AH실 주도로 그룹 차원에서 결행되었다는 점을 주장 하였음에도 원심은 위 대법원 판시에 반하는 판단을 하였다는 취지로 주장한다. 3) 그러나 원심은 이 사건 합병에 ‘피고인 A의 지배권 강화’라는 목적이 ‘수반’되었 으나, 그것이 유일한 목적이 아니며, 합리적 사업상 목적도 존재하였고, 나아가 합병을 통한 그룹 지배력 강화 및 경영권 안정화는 X회사 및 주주들에게도 이익이 된다고 판 - 141 - 본 판결문은 판결서 인터넷열람 사이트에서 열람·출력되었습니다. 본 판결문을 이용하여 사건관계인의 명예나 생활의 평온을 해하는 행위는 관련 법령에 따라 금지됩니다. 비실명처리일자 : 2025-02-12 단하였으므로(원심판결문 392면), 위 선행 사건의 대법원 판시와 배치되는 것이 아니 고, 검사의 주장처럼 X회사의 사업상 목적과 피고인 A의 지배력 강화가 서로 대립 내 지 상충되는 관계가 아니라 위 두 가지가 모두 X회사에 이익이 될 수도 있다는 전제 에서 판단한 취지라고 보이므로, 원심이 둘 중 어느 목적이 더 핵심적이라는 점에 대 해서까지 반드시 살폈어야 하는 것은 아니다. 나아가 검사는 선행사건에서 ‘AH실’이 주도하여 이 사건 합병이 결행된 사실이 인정되었다고도 주장하나, 위 선행사건의 판시들은 그 문언 그대로 AH실을 ‘중심’으로 O그룹 차원에서 조직적으로 ‘승계작업’을 진행하였다는 것이어서, 그로부터 승계작업의 일환인 이 사건 합병 역시 AH실에 의해 전단적으로 실행되었다는 사실이 당연히 도출 되는 것이 아니다. 나아가 위 사건들은 제3자뇌물수수에서의 대가관계의 인정이나 공 정한 주식매수가격에 영향을 줄 수 있는 사안으로서의 전체적인 ‘승계작업’의 존재에 대해 주로 판단하면서 그 중에 이 사건 합병도 포함되어 있다는 사실을 들고 있을 뿐 이므로, 이 사건 합병의 추진에 관련된 AH실의 구체적 역할은 이 사건에서 제출된 증 거 등에 따라 독립적으로 판단되어야 하는 것이지 위 선행사건에서의 판시에 어떠한 영향을 받아야 하는 것도 아니라고 할 것이다. 4) 결국 검사의 이 부분 쟁점에 대한 주장도 모두 받아들이지 아니한다. [합병비율 및 합병시점의 선택] 1. 검사의 이 부분 항소이유 전체 요지67) 이 사건 합병은 그룹 총수가 일방 회사의 최대주주인 상장 계열사 간의 합병으로서, 67) 검사 항소이유서 2, 238~260면 - 142 - 본 판결문은 판결서 인터넷열람 사이트에서 열람·출력되었습니다. 본 판결문을 이용하여 사건관계인의 명예나 생활의 평온을 해하는 행위는 관련 법령에 따라 금지됩니다. 비실명처리일자 : 2025-02-12 그 거래구조상 S회사 및 그 최대주주인 피고인 A과 상대방인 X회사 및 그 주주들 사 이에 이해상충관계임에도, 피고인들은 합병비율을 좌우하는 합병시점을 정함에 있어 X 회사 주주의 이익은 고려하지 않고 피고인 A의 승계 및 지배력 강화를 위하여 임의로 합병시점을 선택하였다. 2. 원심의 판단 요지 원심은, 원심판결 이유 중 Ⅳ. 제3의 다항 부분(원심판결문 제394면 제4행부터 제 435면 제2행까지)에서 이에 대하여 자세하게 설시하였는바, 이 사건 합병 당시 S회사 의 주가는 지나치게 고평가되었고 X회사 주가가 저평가되어 있었는데, 피고인 A의 이 익을 위하여 X회사에 불리하고 S회사에게 유리하게 임의로 합병 시점을 선택함으로써 이 사건 합병비율이 불공정하게 산정되어 X회사과 그 주주들에게 손해가 되었다는 검 사의 주장을 배척하였다. 그 주된 이유는 다음과 같다. 가. S회사 주가가 고평가되어 하락할 가능성이 높았다는 검사의 주장에 대하여 이 사건 합병 당시 S회사 주가가 고평가되어 하락할 가능성이 있었다고 보기 어렵 다. ① S회사 상장 이후 이 사건 합병 이사회 당시까지 S회사 주가는 상승 추세이었고, 증권사들의 목표주가 역시 지속적으로 상향하고 있었다. ② 당시 바이오 사업의 성장 성 등을 비롯하여 S회사의 주가가 상승할만한 여러 요인들이 있었던 것으로 보인다. ③ 상장 직후 S회사의 주가가 급상승하였던 이유는 당초에 S회사의 공모가가 낮게 산 정되어 있었기 때문인 것으로 보인다. ④ 검사는 S회사 주가에 대한 고평가 논란이 계 속되었다고 주장하나, ㉠ 주가에 대한 고평가 논란이 있다는 이유만으로 주가가 곧 하 락할 개연성이 있다고 단정할 수 없고, ㉡ 성장주의 경우 순자산가치 대비 주가가 높 을 수 있으며, 주가수익비율(PER) 역시 높을 수 있다. ㉢ S회사의 2015. 1분기 실적이 - 143 - 본 판결문은 판결서 인터넷열람 사이트에서 열람·출력되었습니다. 본 판결문을 이용하여 사건관계인의 명예나 생활의 평온을 해하는 행위는 관련 법령에 따라 금지됩니다. 비실명처리일자 : 2025-02-12 좋지 않았으나, 이는 일시적 업황에 따른 것으로서, 오히려 X회사의 영업이익 감소율 이 더 큰 것으로 보인다. ⑤ 일부 국내외 증권사들의 ‘매도 의견’ 제시 사실만으로는 S 회사 주가가 하락할 것이라고 단정하기 어렵다. ⑥ 지배구조 개편 기대감은 주가를 형 성하는 정당한 요소로 보아야 하고, ⑦ 2015. 6. 17. S회사 주식의 6개월 보호예수기간 이 종료되더라도 해제된 물량의 보유자(특수관계인, 자사주 등)에 비추어 단기적인 주 가 하락 등 충격이 없었을 것으로 보이며, ⑧ 2015. 5. 25. 새벽에 발생한 S회사의 김 포 물류창고 화재 역시 S회사 주가에는 큰 영향이 없었을 것으로 보인다. 나. X회사 주가가 저평가되어 있어 상승하였을 가능성이 높았는지 여부에 대하여 다음과 같은 사정에 비추어 이 사건 합병 당시 X회사 주가가 저평가되어 상승할 가능성(원심판결문 401면의 ‘S회사 주가가 고평가되어 하락할 가능성’은 오기임이 분명 하다)이 있었다고 보기 어렵다. 1) X회사 주가의 하락 추세 이 사건 합병 전 X회사 주가는 하향세이었고, 증권사들은 2014. 10.경부터 X회 사에 대한 목표주가를 지속적으로 하향해 왔다. 많은 기관투자자들은 주로 해외사업장 대규모 손실 등 사업상 이유로 X회사 주식을 순매도하였다. BZ회사 역시 2015. 4. 하 순경 자신들이 보유하던 X회사 주식 1,516억 원 상당을 블록딜 방식으로 대량 매도하 였다. 2) X회사 주가 하락의 원인 가) 2012년~2014년 건설사들의 주가는 전반적 하락 추세였다. 2014. 7.경부터 국제 유가 하락 등으로 국내 건설사들에게 악영향을 주었다. X회사도 2014. 4분기에는 영업 실적이 적자 전환되었고, 2015. 1분기에는 어닝 쇼크 수준의 실적을 기록하였다. - 144 - 본 판결문은 판결서 인터넷열람 사이트에서 열람·출력되었습니다. 본 판결문을 이용하여 사건관계인의 명예나 생활의 평온을 해하는 행위는 관련 법령에 따라 금지됩니다. 비실명처리일자 : 2025-02-12 나) X회사은 BF회사의 2대 주주이자 같은 O그룹 계열사로서 동종업을 영위하고 있어 BF회사의 부실은 X회사에 영향을 주었다. 실제 BF회사은 2015. 3분기에 자본잠 식 상태에 빠져 2016. 2. 29. 결국 주식거래가 정지되기도 하였는바, 이 사건 합병이 없었다면 이는 X회사 주가의 추가 하락 요인으로 작용하였을 가능성이 있다. 3) 검사 주장에 대한 판단 가) ① 당시 X회사 주가가 저평가되었다는 것이 시장의 지배적 견해라거나, X회 사의 PBR이 1보다 낮아 저평가되었다는 검사 주장에는 충분한 근거가 없다. ② X회사 이 보유하던 비영업용 상장주식의 시가 합계가 X회사의 시가총액 대비 4조 원 이상 높은 상태였으나, 상장법인의 주가에 더블 카운팅 이슈 등으로 인해 할인이 이루어짐 으로써 그 회사의 투자주식의 가치가 전부 반영되지 않은 현상은 드물지 않으며, ③ 증권사의 목표주가가 당시 X회사 주가보다 높다는 사실이나 2015. 상반기에 다른 주 요 건설사들의 주가가 국내 부동산 경기 호조 예상에 따라 상승 추세를 보였다는 사실 등만으로는 X회사 저평가되었다고 단정할 수 없고, ④ 검사가 주장하는 X회사 주가와 KOSPI 종합지수 및 KOSPI 200 건설지수와의 상관관계는 충분히 증명되지 않는다. 나) 검사는 전 AD CY본부장 CZ에 대한 형사사건의 항소심 판결(서울고등법원 2017. 11. 14. 선고 2017노1886 판결, 위 형사사건을 이하 ‘AD 배임사건’이라고 지칭한 다)에서 법원이 이 사건 합병비율의 불공정성을 전제로 CZ에게 배임죄를 인정하였다고 주장하나, 위 법원은 이 사건 합병비율이 불공정하다는 점에 대해 확정적으로 판단하 지 않았고, 이러한 판단은 대법원에서 그대로 유지되었다(대법원 2022. 4. 14. 선고 2017도19635 판결). 다. X회사의 주가가 합병설로 인해 눌려 있었다는 주장에 대하여 - 145 - 본 판결문은 판결서 인터넷열람 사이트에서 열람·출력되었습니다. 본 판결문을 이용하여 사건관계인의 명예나 생활의 평온을 해하는 행위는 관련 법령에 따라 금지됩니다. 비실명처리일자 : 2025-02-12 1) DD회사 등이 제기한 주식매수가격 결정 등 사건(대법원 2022. 4. 14.자 2016마 5394 등 결정)에서 대법원은, 피고인 A이 유리한 시점을 결정할 수 있는 상황에 있다 고 한 것일 뿐, 피고인 A이 실제로 자신에게 가장 유리한 합병시기를 선택하였다고 본 것은 아니다. 주식매수가격결정 사건은 합병비율의 불공정 여부가 심리대상이 되지 아 니하는 비송사건절차로서 대세효가 없다. 반면, ‘합병비율이 불공정한지’ 여부가 직접적 인 심리 대상이 되었던 합병무효 사건에서 법원은 그 비율이 불공정하지 않다고 판단 하였다. 더욱이 AD 배임사건의 상고심에서 대법원은 이 사건 합병과 관련하여 ‘적정 합병비율과 이 사건 합병비율의 차이에 해당하는 손해가 발생하였다는 점’을 인정할 수 없다고 판단하였다. 2) S회사 상장으로 구체화 된 S회사 중심의 지배구조 개편 기대감으로 인하여 피 해주인 X회사의 주가가 억눌려 있었다는 검사의 주장에는 충분한 증명이 없다. 즉, ① 다수의 금융투자업자들이 2015. 상반기에 X회사과 S회사의 합병이 가까운 장래에 현 실적으로 이루어질 것이라 전망한 것은 아니다. ② 2015년 상반기 주택경기 회복으로 국내 주요 건설사의 주가는 꾸준히 상승했으나, X회사의 주가는 지속적으로 하락하였 다는 검사의 주장은 사실과 다르다. ③ 시장전문가들은 예전부터 지배구조 이슈는 X회 사에 호재라고 분석해 왔다. S회사 상장 발표 당일 및 그 이후의 X회사 주가는 상승세 를 보였으므로 시장은 S회사뿐만 아니라 X회사에게도 합병을 호재로 인식하였다고 보 인다. ④ 검사는 X회사의 주가가 S회사과의 합병설로 눌려있다는 취지의 증권사 리포 트들을 들고 있으나, 그 내용을 살펴보면 단순 의혹 제기, 전체적으로 X회사에 피해가 없다는 내용, BF회사 리스크에 관한 내용, 부진한 실적과 향후 실적에 대한 불확실성 에 기인한 것으로 분석하는 내용 등에 불과하다. - 146 - 본 판결문은 판결서 인터넷열람 사이트에서 열람·출력되었습니다. 본 판결문을 이용하여 사건관계인의 명예나 생활의 평온을 해하는 행위는 관련 법령에 따라 금지됩니다. 비실명처리일자 : 2025-02-12 라. 주가에 관한 피고인 측의 인식 1) O 측의 S회사 주가에 대한 인식 O 측은 S회사 주가가 바이오사업 성장 등에 따라 상승할 것으로 전망한 것으로 보인다. 2) O 측의 X회사 주가에 대한 인식 가) O 측은 X회사 주가가 실적 부진, 해외 부실, BF회사 이슈 등으로 더욱 부진 할 것으로 예상하였고, AN회사에서 작성한 2015. 1. 2.자 ‘주가’ 문건(증거순번 6325-1), 2015. 3. 24.자 ‘재단의 타법인 주식 취득 관련 설명 자료’ 문건(증거순번 8344)만으로는 S회사이 지배구조 이슈로 고평가를 받았고, X회사 주가가 저평가되어 향후 상승할 것으로 O 측이 인식하였다고 보기 어렵다. 나) AN회사의 2015. 3. 25.자 ‘시장정보’ 문건에 관하여 보면, ① 위 문건 중 X 회사에 관하여 ‘주가가 보유지분 가치를 다 반영하지 못하였다는 점’ 등의 기재는 X회 사의 주가가 하락한 객관적 상황을 정리한 것일 뿐, X회사 주가가 상승할 것으로 예상 한 것으로 보기 어렵다. ② 위 문건 중 S회사에 관하여 ‘지배구조 기대감’, ‘오버밸류’, ‘단기적으로 변동성이 심할 것으로 예상’ 등이라는 기재만으로는 O 측이 S회사 주가 고평가로 인한 주가 급락 가능성을 인식하였다고 단정하기 어렵다. 다) ① 2015. 4. 9. BZ회사 면담 회의록(증거순번 7838) 기재 자체에 의하더라도 X회사이 BZ회사 측에 X회사 저평가 상황을 스스로 인정한 것이라고 보기 어렵고, ② 2015. 4. 21.자 ‘X사 합병추진(안)’의 AD 부분의 기재 또한 순자산 대비 주가 수준에서 보면 다른 의견이 있을 수 있다는 가능성을 기재한 것이어서, 위 기재만으로 AH실이 합병비율의 불공정 문제를 중대한 장애물로 인식하였다고 단정하기 어렵다. - 147 - 본 판결문은 판결서 인터넷열람 사이트에서 열람·출력되었습니다. 본 판결문을 이용하여 사건관계인의 명예나 생활의 평온을 해하는 행위는 관련 법령에 따라 금지됩니다. 비실명처리일자 : 2025-02-12 라) 검사는 AN회사이 작성한 2015. 6. 10.자 ‘시장 전망 분석(안)’ 문건(순번 8416)을 유력한 증거로 내세우고 있으나 이는 받아들일 수 없다. 즉, ① 위 문건에 ‘투 자자 반응: 합병 무산 가능성 베팅’ 등으로 기재되어 있으나, 당시 X회사 주가가 더 상 승하여 합병비율과의 괴리율이 커진 것은, 시장이 합병 무산 가능성에 베팅했기 때문 이 아니라, DT회사 등이 합병에 반대하면서 단기 차익을 거둘 목적으로 X회사 주식을 대량 매집함에 따른 것이고, ② 위 문건에서는 합병 무산 시 X회사 주가가 상승할 것 으로 분석하기도 하였으나, 실제 당시 시장에서는 합병 무산 시 X회사 주가가 급락을 예상하였던 반면, S회사에 관한 다수의 분석은 합병이 무산될 경우 S회사 주가가 장기 적으로 상승할 것으로 보았다. 마. 피고인 A과 AH실이 X회사에 불리한 합병을 계획하였는지 여부 피고인 A 및 AH실이 오랜 기간 S회사에 유리한 시점과 비율에서의 합병을 계획하 고 강행하여 S회사에 유리하고 X회사에 불리한 합병비율, 시점을 만들었다고 단정하기 어렵다. 1) 2011. 11. 11.자 문건 ① BL회사는 R회사 지분을 매각하는 과정에서 잠재적 투자자 유치를 위한 투자 금 회수 방안으로 ‘R회사 상장’, ‘X회사-R회사 합병’ 등을 제안하여 그 내용을 위 문건 에 포함하였는데, 위 문건 작성 이후에 후속 검토가 전혀 이루어지지 않은 점, ② 그 후 AH실의 지배구조나 합병 검토 과정에서 위 문건의 내용은 참고된 바 없고, 검사가 들고 있는 ‘상장 후 최고점’ 시기에 대한 논의도 이후 찾아볼 수 없는 점, ③ 위 문건 에는 합병시기에 대하여 ‘R회사 주가가 높게 형성되어 있으며 상승 모멘텀을 형성하는 시기’라고 기재되어 있으나, 정당한 주가대로 합병하는 것을 부당한 일이라 할 수 없 - 148 - 본 판결문은 판결서 인터넷열람 사이트에서 열람·출력되었습니다. 본 판결문을 이용하여 사건관계인의 명예나 생활의 평온을 해하는 행위는 관련 법령에 따라 금지됩니다. 비실명처리일자 : 2025-02-12 고, 주식매수청구권 최소화 전략과 관련하여 양사 주가 흐름이 상승세일 때를 합병시 기로 검토하고 있는 점 등을 종합할 때, 위 문건에 따라 이 사건 합병 시기 등이 결정 되어 합병이 진행되었다고 볼 수 없다. 2) ‘BM‘ 문건 검사는 2012. 12.경 작성된 ‘BM’ 문건이 X회사 및 그 주주들의 손해를 전제로 한 ‘약탈적 합병 계획’이라는 취지로 주장하나, 이는 규제 환경 변화 가능성 등을 고려 한 그룹 지배구조 개선 방안 등을 종합적으로 검토한 문건이고 그 때 이미 합병을 계 획하거나 확정한 것은 아닌 점, X회사 및 그 주주의 손해를 의도하거나 감수한다는 등 의 내용은 전혀 찾아 볼 수 없는 점, 합병을 위한 R회사 기업가치 향상 부분이 기업가 치를 부풀리거나 조작하자는 내용이 아닌 점 등을 종합하여 볼 때, 위 문건이 X회사에 불리한 합병을 계획하였다고 단정할 수 없다. 3) 중건설 사업조정 관련 문건 검사는 2014. 5. 16.자 ‘검토2’ 문건(증거순번 18523), 2014. 6. 13.자 ‘합병사 이 슈사항 검토’ 문건(증거순번 13557)을 근거로, O 측이 X회사 주가에 긍정적 영향을 줄 수 있는 X회사과 BF회사과의 합병을 X회사-R회사 합병 이후에 추진하기로 계획함으 로써 합병 시 X회사 주주 지분율 제고를 포기하였다는 취지로 주장하나, 위 문건들이 작성된 직후인 2014. 하반기부터 시작된 BF회사의 주가 하락과 대규모 부실의 현실화, 시장에서 X회사과 BF회사의 합병은 X회사에 악재로 평가하였던 점 등을 종합하여 볼 때, 위 주장은 이유 없다. 4) 합병 전 상장 검사는 S회사 상장이 S회사 주가를 부당하게 높이는 수단이라는 취지로 주장하 - 149 - 본 판결문은 판결서 인터넷열람 사이트에서 열람·출력되었습니다. 본 판결문을 이용하여 사건관계인의 명예나 생활의 평온을 해하는 행위는 관련 법령에 따라 금지됩니다. 비실명처리일자 : 2025-02-12 나, 적정가치 논란을 없애기 위해서 상장이 실행된 것으로 정상적인 경영활동인 상장 그 자체를 부당하다고 평가할 수 없는 점 등에 비추어, 위 주장은 이유 없다. 바. 피고인 A과 AH실이 S회사에 유리한 합병시점을 검토․모색하였는지 여부 1) 검사는 O 측이 2011. 11. 11.자 문건의 상장 시 주가 흐름에 관한 기재(상장 후 주가는 대체로 6개월~1년 사이 최고점)를 참고하여 이 사건 합병일정을 정하였다고 주 장하나, 위 문건이 작성된 이후 이에 대한 검토된 내용이 없는 점 등에 비추어, 위 주 장은 이유 없다. 2) 검사는 AH실이 2015. 1. 2.자 이메일 및 그 첨부 ‘주가’ 문건, 2015. 1. 5.자 이 메일을 통해 수시로 S회사 주가 추이와 시장 동향을 파악하였고, S회사 주가가 지배구 조 이슈로 고평가되었음을 인식하였다고 주장하나, 위 두 이메일은 S회사 상장 초기 주가 변동성이 매우 컸던 때에 작성된 것으로 일반적 업무에 해당하고, 그 이후에도 S 회사과 X회사 주가 동향을 수시로 확인했다는 증거가 없는 점 등을 종합하면, 위 주장 은 이유 없다. 3) 검사는 X회사 및 그 주주들에게 불리한 시점을 모색했다는 증거로 ‘Daily 합병 비율 Check’ 문건(순번 6349-1, 7540 등)을 제시하나, 이는 다른 합병 사례에서도 일 반적으로 제공하는 통상적인 자문 용역으로 보이고, 장래 어느 시점에 이사회를 개최 하는 것이 유리한지 또는 불리한지 합병시점을 검토하는 내용이 아니다. 4) 2015. 4. 21.자 ‘X사 합병추진(안)’ 문건 및 2015. 4. 23.자 ‘X사 합병일정(안)’ 문건에 의하더라도 어느 시점의 합병비율이 더 유리하거나 불리하다는 취지의 기재가 전혀 없고, 오히려 2015년 하반기 BF회사의 실적 발표에 따라 X회사 주가가 추가 하 락할 수 있다고 예상하여 그 전에 합병을 추진할 필요가 있다고 하는 등 X회사 및 그 - 150 - 본 판결문은 판결서 인터넷열람 사이트에서 열람·출력되었습니다. 본 판결문을 이용하여 사건관계인의 명예나 생활의 평온을 해하는 행위는 관련 법령에 따라 금지됩니다. 비실명처리일자 : 2025-02-12 주주들에게 불리하지 않은 시기를 검토하고 있음이 확인된다. 3. 쟁점1 – 합병 무렵 S회사과 X회사 주가의 변동가능성 가. 검사의 구체적 주장 요지68) 검사의 주장은, 2014. 12. S회사 상장을 완료하여 그 주가가 급등함에 따라 피고인 A에게 유리한 합병을 추진할 수 있는 토대가 마련되었고, 2015. 3.~4.경 합병을 구체적 으로 계획하고 결정하는 단계에 있어서도 X회사 및 그 주주의 이익을 고려하지 않고 합병 자체의 성사만이 목적이 되었다는 것이지, 장래에 S회사 주가가 급락하거나 X회 사 주가가 급등할 것인지 등 ‘주가 맞추기’에 관한 내용이 아님에도, 원심은 이를 왜곡 하여 장래에 S회사 주가가 급락하거나 X회사 주가가 급등할 가능성이 있다고 보기 어 렵다는 이유로 검사의 주장을 배척하였다. 나. 변호인들의 답변 요지69) 이 사건 공소사실은 단순히 합병 시점에 S회사 주가 고평가, X회사 주가 저평가 논란이 있었다는 것만이 아니라, S회사 주가는 급락하고 최저점에 있던 X회사 주가는 상승할 가능성이 높았으므로 합병시점을 늦추었다면 X회사과 그 주주들에게 더 유리 한 합병비율을 조성할 수 있었다는 취지므로, 이를 전제로 한 원심의 판단에는 잘못이 없다. 다. 당심의 판단 앞서 본 바와 같이 원심 공소사실은 물론 당심 2024. 9. 27.자 변경공소장에 따른 변경 후 공소사실에도, 「S회사의 주가는 상장 후 2015년 상반기 내내 기대 이상으로 높게 형성되어 있었으나 ‘고평가 논란’이 계속되어 주가가 급락할 우려가 있는 반면, X 68) 검사 항소이유서 2, 239~242면 69) 피고인 A 등 변호인의 2024. 4. 25.자 답변서 2-2, 3~7면 - 151 - 본 판결문은 판결서 인터넷열람 사이트에서 열람·출력되었습니다. 본 판결문을 이용하여 사건관계인의 명예나 생활의 평온을 해하는 행위는 관련 법령에 따라 금지됩니다. 비실명처리일자 : 2025-02-12 회사의 주가는 기업가치보다 낮게 형성되어 있다는 ‘저평가 논란’이 지속되어 다수의 증권사들이 X회사의 목표주가를 최소 68,000원 이상으로 제시하는 등 S회사에 유리한 합병비율이 2015년 하반기 이후에도 계속 지속될 수 있을지 장담할 수 없는 상황이었 다.」라는 기재가 있는바, 위 공소사실 중 ’주가가 급락할 우려가 있는 반면‘, ’목표주가 를 최소 68,000원 이상으로 제시하는 등‘의 기재에 비추어, 원심이 이 부분 공소사실 기 재에 따라 S회사과 X회사 주가의 변동가능성에 대해서도 살펴 본 것은 정당하므로, 검 사의 위 주장은 이유 없다. 4. 쟁점2 – S회사과 X회사의 각 주가의 객관적 상황 및 이에 대한 피고인들의 인식 가. 검사의 구체적 주장의 요지70) 1) 2015. 5.경 S회사 중심의 지배구조 개편 기대감으로 인하여 수혜주인 S회사 주 가는 급격히 상승한 반면, X회사의 주가는 억눌려있는 상태였고, 이는 주식매수가격결 정 사건의 항소심과 대법원에서도 인정되었다. 이러한 ‘S회사 주가 고평가, X회사 주가 저평가’는 당시 언론과 시장의 지배적 견해였다. 2) 피고인들 스스로도 이러한 사실을 잘 알고 합병비율 불공정의 문제를 이 사건 합병의 중대한 장애물로 인식하고 있었다. 이러한 문제는 피고인 A이 오랜 기간 자신 에게 유리한 시점과 비율에서의 합병을 계획하고 강행하였기 때문에 초래된 것으로서, 피고인들이 애초에 의도하였던 합병의 구도였다. 즉, 피고인들은 피고인 A의 지배력 강화를 위하여 이해상충 관계인 X회사 및 X회사 주주에게 불리한 합병비율로 합병을 단행하였는바, X회사이나 그 주주의 이익, 최소한 양사의 기업가치에 부응하는 적정한 합병비율 형성을 위한 방안은 전혀 검토나 고려의 대상이 되지 않았고, 오히려 반대로 70) 검사 항소이유서 2, 242~260면 - 152 - 본 판결문은 판결서 인터넷열람 사이트에서 열람·출력되었습니다. 본 판결문을 이용하여 사건관계인의 명예나 생활의 평온을 해하는 행위는 관련 법령에 따라 금지됩니다. 비실명처리일자 : 2025-02-12 X회사 주주에게 불리하고 피고인 A에게 유리한 합병비율과 합병시기가 수년간의 합병 검토 과정에서 당연한 전제로 예정되어 왔던 것이다. 나. 변호인들의 답변 요지71) 1) S회사 주가 고평가 견해가 지배적이었다는 검사의 주장과 달리, 오히려 시장참 여자들은 S회사의 사업성, 성장성, 그룹지배구조 핵심기업 지위 등에 의하여 S회사의 주가 전망을 긍정적으로 보고 S회사 주식을 순매수하고 있었다. 반면 X회사 주가 저평 가 견해가 지배적이었다는 검사 주장과 달리, 오히려 시장참여자들은 X회사의 업황, 사업부진, 잠재부실, BF회사 부실 문제 등으로 X회사의 주가 전망을 부정적으로 보고 X회사 주식을 순매도하고 있었다. X회사 주가는 S회사과의 합병설로 눌려있지 않았고, 오히려 S회사과의 합병을 X회사 주가에 호재로 보는 시각이 다수였다. 2) 피고인들이 S회사 주가 고평가, X회사 주가 저평가 상황을 잘 인식하고 있었다 거나, 합병비율 불공정 문제를 합병 성사의 중대한 장애물로 인식하고 있었다는 검사 의 주장은 사실이 아니다. 피고인들은 오랜 기간 X회사 주주에게 불리하고 피고인 A 에게 유리한 시점 및 비율의 합병을 계획하고 강행하지도 아니하였다. 3) 시장주가로 합병비율을 결정하는 것은 공정한 방법이다. 법원이 주식매수가격 결정 사건에서 한 판시는 이 사건 합병비율이 불공정하였는지 여부를 판단하는 근거가 되지 못한다. 오히려 합병 시기를 미루었다면 X회사의 경영위기가 악화되어 주가가 더 하락하였을 것이다. 다. 당심의 판단 1) S회사과 X회사 주가의 객관적 상황 71) 피고인 A 등 변호인의 2024. 4. 25.자 답변서 2-2, 8~83면, 피고인 G 등 변호인의 2024. 4. 30.자 답변서 2, 120~125면 - 153 - 본 판결문은 판결서 인터넷열람 사이트에서 열람·출력되었습니다. 본 판결문을 이용하여 사건관계인의 명예나 생활의 평온을 해하는 행위는 관련 법령에 따라 금지됩니다. 비실명처리일자 : 2025-02-12 가) S회사의 상장 이후 2015. 5. 26. 이 사건 합병 이사회 당시까지 S회사 주가 는 상승 추세였고, S회사 중심의 지배구조 개편 기대감이 그 원인이라는 검사의 주장 사실에 대해서는 위에서 본 바와 같이 원심도 이를 대체로 인정하였다(다만 ‘지배구조 개편 기대감’을 유일한 원인이 아닌 여러 원인 중의 하나로 보았다). 그러나 이러한 주 가 상승으로 인해 S회사의 주가가 ‘고평가’되었는지 여부는 원심의 판시[원심판결문 396면 라)⑴항 참조]와 같이 사실 인정이 아닌 시장 관련자들이 가지는 ‘의견’의 영역 에 해당하는바, 원심은 당시 S회사의 주가수익비율(Price Earning Ratio, PER)이 높아 고평가 ‘논란’이 있었던 사실은 긍정하고 있는 것으로 보인다. 나) 반면, X회사의 주가는 ‘억눌려 있는 상태’였다는 검사의 주장에 대해서는 원 심이 그 판시 사정을 들어 배척하였는바[원심판결문 410~418면 3)항 참조], 원심이 판 시한 사정들을 원심이 적법하게 채택하여 조사한 관련 증거들에 비추어 살펴보면, 이 사건 합병 무렵 X회사의 주가가 억눌려 있었다는 사실에 대한 검사의 충분한 증명이 없다는 원심의 판단을 수긍할 수 있다. 이에 대해 검사는 당심에서도, 주식매수가격결정 사건의 항고심 및 대법원 판 시를 원용하고 있으나, 원심은 위 사건이 비송사건절차로 진행된 대세효가 없는 결정 이라는 등의 이유로 이 사건에서는 그와 달리 판단할 수 있다고 보았는바[원심판결문 412면 ⑵항 참조], 위 사건의 대법원 판시에서 드러나듯이 항고심은 ‘2차에 걸쳐 심문 기일을 진행하고 직권으로 확인한 공시자료 등을 근거로’ 하여 사실을 인정하였고(위 대법원 결정문 11면), 비송사건절차에서의 증명의 정도는 민사소송과 동일하므로(위 결 정문 6면), 그 증명의 방법과 정도가 훨씬 엄격한 이 사건 형사소송에서 위 비송사건 의 판시를 그대로 따를 필요가 없다는 원심의 판단은 정당하다. - 154 - 본 판결문은 판결서 인터넷열람 사이트에서 열람·출력되었습니다. 본 판결문을 이용하여 사건관계인의 명예나 생활의 평온을 해하는 행위는 관련 법령에 따라 금지됩니다. 비실명처리일자 : 2025-02-12 더욱이, 위 항고심 판시는 합병을 반대하면서 주식매수를 청구한 사건에서 주 식매수가격을 결정함에 있어 합병 정보 자체로 인해 형성된 시장가격의 불완전성 등을 제거하는 목적에서 이루어졌으므로(위 항고심 결정문 25~26면), 원칙적으로 X회사의 주가가 이 사건 합병 계획의 ‘영향’을 받은 사실 여부가 주된 판단 대상이지, 그 영향 에 따라 주가가 ‘부당하게’ 왜곡되거나 억눌렸는가에 대해서까지 판단될 필요는 없었다 (이에 대법원 결정에서는 ‘합병사실의 영향을 받는 시점’이라는 표현만을 사용하고 있 다. 10면 참조). 그런데 항고심은 합병가능성 외에 객관적인 지표에 의하여 드러나는 X회사의 실적 부진도 X회사의 주가가 상승하지 못한 원인이 된 것으로 보면서(위 결 정문 18면), 일부 언론과 증권사가 제기한 X회사의 실적 부진이 의도된 것일 수 있다 는 의혹에 대해 합리적 이유가 있다고 보았으나(위 결정문 27면), 대법원은 X회사이 U 등의 이익을 위하여 의도적으로 실적을 부진하게 하였다는 사실이 증명되지 아니함에 도 항고심이 신뢰성 있는 자료가 아닌 단순한 추측이나 의혹, 소문, 편향된 의견 등에 근거하여 그러한 사실을 인정한 것이어서 부적절하다고 판단하였다(위 결정문 6~7면, 11면). 검사는 당심에서도 X회사의 주가가 지배구조 리스크에 눌려있었다는 특정 증권 사 리포트(증거순번 12515)를 제시하나, 이미 원심은 위 리포트를 비롯한 여러 증권사 리포트들의 내용을 전체적으로 검토한 후 위 결론에 이르렀고(원심판결문 415~417면), 주식매수가격결정 사건의 대법원이 지적한 바와 같이 특정한 견해를 취하는 일부 증권 사나 언론에만 의존하여 법원이 사실인정을 하는 것은 형사사건에서 더욱 신중하여야 한다. 다) 검사는 ‘X회사 주가 저평가’는 당시 언론과 시장의 지배적 견해였다고 주장 하나, 앞서 ‘S회사 주가 고평가’ 부분에서 본 것처럼 이는 원칙적으로 시장 관련자들이 - 155 - 본 판결문은 판결서 인터넷열람 사이트에서 열람·출력되었습니다. 본 판결문을 이용하여 사건관계인의 명예나 생활의 평온을 해하는 행위는 관련 법령에 따라 금지됩니다. 비실명처리일자 : 2025-02-12 가지는 각자의 ‘의견’의 영역에 해당하는 것으로서 검사가 원용하는 일부 증권사 리포 트들이나 진술의 존재만으로 당시 그러한 견해가 지배적이었다고 인정하기 어렵고[예 를 들면 검사는 LN의 일부 원심 법정 진술(증인신문녹취서 22면, 108면)을 들고 있으 나, 위 증인 역시 사람마다 평가하는 방법에 따라 차이가 있다고 전제한 후, O 그룹 차원에서 의도적으로 X회사 주가를 누르고 있다는 시장의 의혹이 해소되면 주가가 상 승한다는 것이 특정 애널리스트의 의견이라고 진술하거나, X회사의 PBR이 낮은 사실 및 X회사이 보유한 투자주식 등 자산의 가치보다 시가총액이 낮은 사실에 대한 시장 의 일반적 시각을 진술하였다고 보이며, 재판장의 질문에 대해서는 X회사이 저평가된 것은 장기적인 추세로 생각한다고도 진술하였다(위 녹취서 233면)], 앞서 ‘S회사 주가 고평가’ 부분에서 본 것처럼 당시 이에 대해서는 다양한 의견이 제시되는 ‘논란’의 수 준에 머무르고 있었던 것으로 보인다. 이미 원심은 AD 등의 X회사 주식 다량 순매도, 건설 실적 악화로 인한 주가 하락 추세 및 이에 대한 다수 증권사들의 부정적 전망 등 을 이유로 검사의 ‘X회사 주가의 저평가’ 주장을 배척하였는바(원심판결문 401~410면, 413~418면), 앞서 살핀 사정들에 비추어 원심의 이와 같은 판단에 어떠한 잘못이 있다 고 할 수 없다. 2) 피고인들의 주가 상황에 대한 인식 가) 검사는 당심에서도, 피고인들이 ‘S회사 주가 고평가, X회사 주가 저평가’ 상 황을 잘 인지하고 있었고, 그로 인한 합병비율 불공정의 문제를 합병 성사를 위한 중 대한 장애물로 인식하였다고 주장하나, 원심은 이미 동일한 주장을 그 판시 사정을 들 어 배척한 바 있고(원심판결문 418~429면), 검사는 원심이 이미 배척한 증거들(증거순 번 6325, 6325-1, 7498，7500, 7838，6344, 6344-1, 8344, 7934 등 문건)을 다시 강조 - 156 - 본 판결문은 판결서 인터넷열람 사이트에서 열람·출력되었습니다. 본 판결문을 이용하여 사건관계인의 명예나 생활의 평온을 해하는 행위는 관련 법령에 따라 금지됩니다. 비실명처리일자 : 2025-02-12 하고 있을 뿐이다. 앞서 본 바와 같이 ‘S회사 주가 고평가, X회사 주가 저평가 상황’이라는 전제 사실 자체가 충분히 증명되지 아니하므로, 이에 대한 피고인들의 인식 또한 원칙적으 로 성립하기 어렵다. 검사가 위 문건들에서 발췌하여 인용하는 ‘오버밸류되어 있는 S회 사의 주가’, ‘valuation의 적정성에 대해서는 이슈 가능성 있음’, ‘AD은 S회사 주가가 X 회사 대비 고평가되었다며 합병비율에 대해 문제제기 가능성’ 등의 문구는, 시장의 객 관적 상황에 대한 표현이거나, 일부 시장 관계자들이나 주주들이 취하고 있는 평가에 관한 견해를 기초로 그들이 문제로 삼을 수 있는 경우에 대비하고자 하는 내용에 불과 한 것으로 보인다[예를 들면, AH실 IG이 2015. 3. 23. AN회사 측에 보낸 이메일(증거 순번 6344 중 일부)에서는 S회사과 X회사의 주가전망에 대한 애널리스트와 투자자의 시각, 이 사건 합병에 대한 시장의 시각(누구에게 유리할 것인지, 양사의 주가가 오를 것인지 등)을 파악해 줄 것을 요청하고 있고, 검사가 원용하는 2015. 3. 25. 시장정보 문건(6344-1)은 그에 대한 AN회사 측의 조사결과를 기재한 문건이다]. 나) 나아가 피고인들이나 O 그룹 내부에서 수년 전부터 피고인 A의 승계 및 지 배력 강화를 목적으로 ‘R회사 가치 제고’ 및 ‘상장 후 합병’을 검토하여 오던 중, 2015. 4.경 애초에 의도하였던 합병의 구도인 ‘S회사 주가 고평가, X회사 주가 저평가 상황’ 을 인식하고 이를 이용하여 합병을 강행함으로써 피고인 A의 지분율 제고 효과를 극 대화하였다는 검사의 주장에 대해서도, 원심은 그 판시 이유를 들어 이를 배척하였고 (원심판결문 429~435면), 검사가 증거로 원용하는 2011~2012년경 작성된 문건들(증거 순번 7364, 6294)에 대해서도 이 사건 합병과의 관련성을 부정하였다. 검사는 항소이유에서 다른 문건들(증거순번 7365, 6886, 12642, 12643, - 157 - 본 판결문은 판결서 인터넷열람 사이트에서 열람·출력되었습니다. 본 판결문을 이용하여 사건관계인의 명예나 생활의 평온을 해하는 행위는 관련 법령에 따라 금지됩니다. 비실명처리일자 : 2025-02-12 13352)을 이 부분에 대한 증거로 추가 원용하고 있으나, 위 문건들 또한 S회사 상장 후 합병을 포함한 지배구조 개편 방향의 일환으로서의 합병 절차나 전략에 관한 검토 이거나 S회사을 상장하여 기업가치를 높이는 방안 등 일반적인 수준의 검토라고 보일 뿐, 특별히 피고인 A에게 유리하고 X회사에게 불리한 내용의 합병에 관한 구체적 전 략 내지 계획이 포함되어 있다고 보이지 않는다. 다) 결국 앞서 ‘합병의 결정 주체 및 경과’ 부분 쟁점1에서 이미 판단한 바와 같 이, AH실이 2011년 이래 그룹 계열사의 지배구조 개선 방안을 망라하여 검토하면서 S 회사과 X회사의 합병 역시 함께 검토한 사실은 인정할 수 있으나, 이는 지배구조 개선 전반에 관한 것이거나 합병 관련 쟁점들에 관한 일반적인 검토의 성격에 그치는 것이 고(다만 그러한 작업이 대주주 지분 확대를 지향하고 있는 것은 사실이나, 대주주가 상 장이나 거래를 통해 지분율을 확대하여 경영권 안정을 도모한다는 계획을 한 사실 자 체만으로는 이를 부정한 것이라고 평가할 수 없다), 이 사건 합병으로 인해 피고인 A 이 확보할 이익이나 X회사 측의 이해관계에 미치는 영향에 대해서까지 구체적으로 검 토하고 있는 것으로 보이지 아니한다. 따라서 위와 같은 수년간의 계획을 배경 및 전 제로 하여 이 사건 합병의 실행에 이르렀다는 검사의 주장은 받아들일 수 없고, 이에 대한 원심의 판단 역시 정당하다. 3) 관련 중재판정에 관한 검사의 당심 주장에 대한 판단 가) 검사는 당심에서, ‘대한민국과 미합중국 간의 자유무역협정 및 유엔국제무역 법위원회 중재규칙에 관한 BZ회사과 대한민국 사이의 중재판정’(증거순번 19409번, 이 하 ‘BZ회사 중재판정’이라 한다), ‘대한민국과 미합중국 간의 자유무역협정 및 유엔국 제무역법 위원회 중재규칙에 관한 DT회사과 대한민국 사이의 중재판정’(증거순번 - 158 - 본 판결문은 판결서 인터넷열람 사이트에서 열람·출력되었습니다. 본 판결문을 이용하여 사건관계인의 명예나 생활의 평온을 해하는 행위는 관련 법령에 따라 금지됩니다. 비실명처리일자 : 2025-02-12 21559번, 이하 ‘DT회사 중재판정’이라 한다)에서 이 사건 합병비율이 X회사 주주들에 게 불리하여 부당하다는 사실을 모두 인정한 바 있다고 주장한다. 나) 각 중재판정에서 검사가 인용(검사가 강조하는 부분 밑줄)하는 부분은 다음 과 같다. [DT회사 중재판정] 873. 당시 AD은 본건 합병비율이 T회사 주주들에게 불리함을 알고 있었다. 의결권 자문사 CQ회사 에 따르면, 본건 합병비율은 T회사의 내재가치 대비 50%의 디스카운트를 가리켰다. AD의 자 체 의결권 자문사인 ED은 본건 합병비율이 T회사의 자산 가치를 충분히 반영하지 못하였고 “T회사 주주들에게 불합리한 수준”으로 정하였다고 지적하면서, AD에 반대 표결을 권고하였다 (이하 ED 보고서 인용 부분 생략). 877. 중재판정부가 보기에, 패션 회사와 건설 회사 사이의 상당한 시너지는 명백하지 않으며 입증되 지 않았다. 본건 합병이 O 그룹 전체에 미치는 긍정적 효과를 피청구국이 인용하고자 하는 한, 이는 AD FW팀의 하자 있는 시너지 효과 계산이 포함된 동일한 문서를 토대로 한다. 중재 판정부가 보기에, 이러한 예측은 충분하거나 신뢰할 수 있는 증거에 의해 뒷받침되지 않으므 로, 추측으로 간주되어야 한다. 878. 본건 합병비율이 객관적으로 T회사 주주들에게 불리하였다는 점도 AKC 교수 전문가보고서에 의해 확인된다. 그는 2015년 다른 시점의 한국법에 따라 산정된 다른 합병비율과 비교할 때, 2015년 5월 26일의 합병비율이 특히 낮았다는 사실을 입증한다. 또한, AKD 교수는 심리에서 AD이 본 건 합병에 반대 표결하였을 가능성이 있다고 판단하였다고 증언하였다. 879. (생략) 서울중앙지방법원 민사부는 BZ회사 가처분 사건에서 본건 합병비율이 한국법에 따라 산정되었다고 판단하였고, 합병 무효 사건에서 본건 합병의 목적이 불공정하다고 볼 수 없다고 판단하였다. 그러나 중재판정부는 본건 합병의 경제적 타당성에 관한 민사법원의 결론에 찬성 하지 않는다. 중재판정부가 보기에, 이는 T회사 주주들에게 객관적으로 불리한 본건 합병비율 로 인하여 발생한 손실이 장기적으로 회복될 수 있음을 보여주는 충분하고 구체적인 증거에 의해 뒷받침되지 않는다. 특히, 중재판정부는 본 건 합병이 T회사의 수익을 상당히 증가시킬 가능성이 있다고 확신하지 않는다. 마찬가지로, 본건 합병이 긍정적인 시장 반응을 얻을 수 있 다는 사실은 T회사 주주들에게 장기적인 경제성을 나타내는 것으로 볼 수 없다. 914. 중재판정부는 본건 합병과 본건 합병비율을 T회사과 S회사의 경영진이 제안하였다는 사실로 인과관계가 단절되었다고 보지 않는다. 이는 동시 발생하는 원인으로 볼 수 있으나, 손해의 원 인을 추월하지 않음이 명백하다. 사실상, 피청구국의 위반은 보다 최근의 직접적인 원인이 된 다. 한국 정부가 본건 합병과 관련하여 AD에게 어떠한 지시를 하지 않았다면, 본건 합병은 반 - 159 - 본 판결문은 판결서 인터넷열람 사이트에서 열람·출력되었습니다. 본 판결문을 이용하여 사건관계인의 명예나 생활의 평온을 해하는 행위는 관련 법령에 따라 금지됩니다. 비실명처리일자 : 2025-02-12 드시 부결되었을 것이므로, 불공정한 비율의 결정으로 인한 나쁜 결과를 회피하였을 것이다. [표 삽입을 위한 여백] [BZ회사 중재판정] 931. 앞서 요약한 바와 같이, 청구인은 피청구국의 위반이 없었다면 주가가 NAV 수준에 도달하였 을 것이므로, 가치평가일 당시 청구인의 투자에 대한 가치평가는 T회사의 주가가 아니라 NAV를 기준으로 하여야 한다고 주장한다. 청구인에 따르면, 본건 합병이 부결되었다면 투자 의 내재가치는 “실현”되었을 것이고, T회사의 주가는 “급등”하였을 것이다. 중재판정부는 본 건 합병의 승인이 T회사의 주가 디스카운트가 반영된 본건 합병비율을 “고착화”하여 T회사 주주들로부터 S회사 주주들로 가치를 비가역적으로 이전시켰다는 청구인의 견해에 동의하지 만, 청구인의 T회사 지분 가치평가는 주가보다 회사의 NAV를 기준으로 해야 한다는 점에는 동의할 수 없다. 933. 따라서 중재판정부는 청구인이 가치평가일 당시 지분 가치보다 낮은 가격으로 T회사 지분(투 자)을 실제로 처분하였는지 여부를 판단해야 한다. 본건 합병의 승인으로 인하여 청구인의 T 회사 투자의 가치 하락을 실제로 “고착화”하거나 실현하였을 것이므로, 이는 피청구국의 위반 으로 인해 청구인이 입게 된 손해이다. 따라서 이는 중재판정부가 사용할 가치의 척도이다. [표 삽입을 위한 여백] 다) 살피건대, 위 각 중재판정에서 검사가 인용하는 부분들은 이 사건 합병비율 자체가 부당한 것이라는 점을 충분히 뒷받침하지 못한다. 그 이유는 다음과 같다. [DT회사 중재판정] ⑴ 문단 873은 AD의 자체 의결권 자문사인 ED을 비롯한 의결권 자문사들의 견해에 비추어 AD의 고의가 인정된다는 사실인정으로 보이고, 합병비율 불공정성 여 부에 관한 판단이 아니다. ⑵ 문단 877에서 시너지가 명백히 입증되지 않는다고 하였는데, 그 주된 판단 - 160 - 본 판결문은 판결서 인터넷열람 사이트에서 열람·출력되었습니다. 본 판결문을 이용하여 사건관계인의 명예나 생활의 평온을 해하는 행위는 관련 법령에 따라 금지됩니다. 비실명처리일자 : 2025-02-12 의 대상은 AD FW 팀의 보고서로 보인다. 앞서 본 바와 같이 X회사 합병TF의 시너지 분석 또한 검토 인원과 기간이 부족하여 시너지 효과를 정밀하게 수치화하는 등 이를 객관적, 구체적으로 산출하지 못한 측면이 분명히 존재하므로, 충분하고 신뢰할 수 있 는 증거가 없다는 중재판정부의 판단은 이러한 측면을 지적한 것으로 이해된다. ⑶ 문단 878에서는 전문가 보고서와 증언을 인용하고 있는데, 그 내용은 2015 년 다른 시점에 비하여 2015. 5. 26.의 합병비율이 특히 낮았다는 사실과 AD이 이 사 건 합병에 반대 표결하였을 가능성이 있다고 판단하였다는 의견으로 합병비율의 불공 정성 자체에 대해서 전문가적 의견이 표명된 것은 아니다. ⑷ 문단 879는 한국의 민사법원이 BZ회사이 제기한 주식처분금지가처분 사건 과 DD회사이 제기한 합병무효사건에서 이 사건 합병이 불공정하지 않다고 판단하였지 만, 중재판정부는 그에 찬성하지 않는다는 취지로서, 이 부분에서 합병의 불공정성에 대해 판단한 것으로 볼 수 있다. 그런데 중재판정부는 그 근거로 AD 배임사건의 1심 [서울중앙지방법원 2017. 6. 8. 선고 2017고합34, 183(병합)] 판결문 3페이지 부분을 같 은 문단 앞부분에서 인용하고 있고(the criminal division of the Seoul Central District Court concluded in the FY/CZ case that “there were multiple events that objectively suggest the contention that the merger ratio announced by O was unfair and unfavorable to the T shareholders”, 각주 1403 참조), 이는 위 1심 형사판결 범죄사실의 ‘배경사실’ 중 ‘O그룹 차원에서 의 도적으로 T회사의 실적 부진을 유도하는 방법 등을 통하여 T회사 주가를 낮게 유지함 으로써 A 등 O그룹 대주주 일가를 포함한 S회사 주주에게 유리하고 T회사 주주에게 불리한 합병비율이 나올 수 있는 합병 시점을 의도적으로 선택하였다는 합리적 의심을 가질 만한 객관적인 정황이 다수 존재하였다.’는 판시를 가리키는 것으로 보인다. 그런 - 161 - 본 판결문은 판결서 인터넷열람 사이트에서 열람·출력되었습니다. 본 판결문을 이용하여 사건관계인의 명예나 생활의 평온을 해하는 행위는 관련 법령에 따라 금지됩니다. 비실명처리일자 : 2025-02-12 데 위 1심 형사판결에서는 해당 부분 판시에 대한 근거로 각주 3)에서 주식매수가격결 정 사건의 항고심(서울고등법원 2016. 5. 30.자 2016라20189 등 결정)의 관련 판시 부 분을 인용하고 있는데, 앞서 본 바와 같이 대법원은 그 후 재항고심에서 2022. 4. 14. 위 부분 항고심 판시에 대해 그러한 사실이 증명되지 아니하므로 부적절하다는 취지로 판단한 바 있다. 따라서 중재판정부의 위 합병비율의 불공정성에 대한 판단은 충분한 검토 자료가 현출되지 아니한 상황에서 이루어진 것으로 볼 여지가 크다. ⑸ 문단 914에서는 합병이 부결되었다면 ‘불공정한 비율의 결정으로 인한 나 쁜 결과를 회피하였을 것이다’라는 표현을 사용하고 있다. 이는 ‘피청구국의 위반과 청 구인들의 T회사 주식 관련 손실 사이의 근접성’에 대한 부분의 일부로서 불법행위와 손해 사이의 ‘인과관계’(문단 914 중 ‘the chain of causation’ 기재 참조)에 대한 판단 부분으로 보이고, 결국 그 ‘나쁜 결과(the harmful consequences)’는 청구인의 손해 발 생을 가리키는 것으로 보아야 하므로, 이 부분은 ‘합병비율의 불공정성’에 대해 직접적 판시를 한 것이 아니다. [BZ회사 중재판정] 검사가 강조하는 부분은 문단 931과 933에서 ‘합병비율을 고착화하여’, ‘T회사 주주들로부터 S회사 주주들로 가치를 비가역적으로 이전시켰다’는 부분이다. 이는 ‘VIII. 손해산정’ 부분의 판시로서, 위 판시는 청구인의 주장 중 일부만을 인정한 것이다. 해 당 부분의 청구인의 주장은 다음과 같았다(영문을 병기하고, 편의상 주장을 둘로 나눈 다). 803. 청구인은 본건 합병이 청구인에게 손실을 야기하였다고 주장한다. 청구인에 따르면, 1) “본건 - 162 - 본 판결문은 판결서 인터넷열람 사이트에서 열람·출력되었습니다. 본 판결문을 이용하여 사건관계인의 명예나 생활의 평온을 해하는 행위는 관련 법령에 따라 금지됩니다. 비실명처리일자 : 2025-02-12 합병비율에 기초하여 본건 합병이 진행됨에 따라 T회사의 과소평가 상태가 고착화되었고 T 회사에 대한 청구인 투자의 가치가 영구적으로 박탈되었다. 2) 청구인은 본건 합병이 T회사 이나 S회사의 진정한 가치를 반영하지 않은 합병비율로 진행되었기 때문에, T회사 주주들의 비용으로 S회사 주주들에게 가치가 이전되었다고 주장한다. 803. The Claimant submits that the Merger caused a loss to the Claimant. According to the Claimant, the fact that “the Merger did proceed on the basis of the Merger Ratio …… locked in the undervaluation of T and permanently deprived BZ of the value of its investment in T.” The Claimant contends that the Merger proceeded at a Merger Ratio which did not reflect the true values of T or S, causing a transfer of value to S shareholders at the expense of T shareholders. 중재판정부는 위 주장 중 검사가 인용한 1) 주장과 2) 주장 중 일부, 즉 합병 비율에 따른 과소평가 상태가 ‘고착화(locked in)’되었고, 이로 인해 X회사 주주들의 가 치가 S회사 주주들에게 영구적으로 ‘이전’되었다는 부분에 대해서 동의하였다. 그런데 앞서 본 바와 같이 문단 931의 검사가 인용한 부분 직전에는 ‘청구인에 따르면, 본건 합병이 부결되었다면 투자의 내재가치는 “실현”되었을 것이고, T회사의 주가는 “급등” 하였을 것이다.’라는 설시가 있고, 검사가 인용한 부분 바로 다음에는 ‘청구인의 T회사 지분 가치평가는 주가보다 회사의 NAV(Net asset value, 순자산가치)를 기준으로 해야 한다는 점에는 동의할 수 없다.’라고 되어 있다. 결국 중재판정부는 X회사 주주로부터 ‘이전’된 가치를 X회사의 순자산가치 또는 내재가치를 기준으로 산정할 수 없다는 점 을 분명히 하고 있다고 보인다. 즉 청구인은 (일시적으로 주가가 억눌려 있던) X회사 이 합병을 하지 아니하였으면 내재가치가 모두 실현되어 주가가 급등하였을 것이라는 취지로 주장하였으나 중재판정부는 이를 받아들이지 않은 것이다. 중재판정부가 이를 배척한 상세한 이유는 검사가 인용하지 아니한 문단 931 나머지 부분과 문단 932에서 이어지고 이는 다시 검사가 인용한 문단 933으로 연결되 - 163 - 본 판결문은 판결서 인터넷열람 사이트에서 열람·출력되었습니다. 본 판결문을 이용하여 사건관계인의 명예나 생활의 평온을 해하는 행위는 관련 법령에 따라 금지됩니다. 비실명처리일자 : 2025-02-12 고 있는바, 이를 축약하여 인용하면 아래와 같다. 931. (앞부분에 이어서) 둘째로, 중재판정부는 본건 합병이 부결된 가정적 시나리오에서, T회사 주 식의 가치가 (중략) 증가될 가능성을 인정한다. 이러한 잠재적 가치 증가는 실제 시나리오에 서 이에 상응하는 청구인의 잠재적 손실을 나타낼 것이다. 그러나 이러한 잠재적 손실이 국 제법상 배상의 대상이 되기 위해서, (중략) 청구의 대상인 가치 증가가 “거의 확실히” 발생하 였을 것임을 입증해야 할 것이다. 중재판정부는 청구인이 증거로 이러한 입증을 하였다고 보 지 않는다. 932. (중략) 본건 합병이 부결되었다면 T회사이 상당 부분 상승할 수 있었음을 배제하지는 않지 만, 중재판정부는 이것이 하루아침에 일어났을 것이라고 생각하지는 않는다. 이는 주가가 얼 마나 상승하였을지, 이것이 얼마나 오래 걸릴지 또는 그러한 가치 상승이 어느 시점에서 확 실히 측정되어야 하는지에 관한 추측의 문제이며, 국제법상 가치에 대한 투기적인 성격의 주 장은 일반적으로 보상의 대상이 되지 않는다. (중략) 또한 중재판정부는 관련 기간 동안 T회 사의 주가를 하락시킨 “한국 디스카운트”가 하루아침 또는 예측 가능한 미래에 사라졌을 점 이 증거에 의해 입증되었다고 보지 않는다. (중략) 이러한 상황에서, 중재판정부는 청구인의 손실에 대한 적절한 가치평가 방법이 시장 가격이라는 결론을 내리며, 이는 가치평가일인 2015년 7월 16일 T회사 주가와 청구인이 이후에 지분을 처분한 가격 사이의 차액으로 계량 화될 수 있다. 933. 따라서 중재판정부는 청구인이 가치평가일 당시 지분 가치보다 낮은 가격으로 T회사 지분 (투자)을 실제로 처분하였는지 여부를 판단해야 한다. 본건 합병의 승인으로 인하여 청구인 의 T회사 투자의 가치 하락을 실제로 “고착화”하거나 실현하였을 것이므로, 이는 피청구국의 위반으로 인해 청구인이 입게 된 손해이다. 이상의 내용을 종합하면, 위 중재판정부는 합병비율의 부당성에 대해 명시적 으로 판단하지 않았고, 오히려 장래에 X회사의 내재가치가 주가에 반영될 수 있다는 가능성이 단순한 추측에 불과하다고 하는 등 이 사건 합병이 부결되었더라도 장차 X 회사에게 더 유리한 합병비율이 형성될 것인지 쉽게 예상할 수 없다는 점을 인정한 후 결국 시장가격을 기준으로 손해를 산정하고 있고, 위 ‘고착화’는 손해 발생 사실이 확 정(즉 ‘비가역적 가치 이전’)되어 손해액의 산정이 가능한 상태가 되었다는 의미로 보 일 뿐이다. - 164 - 본 판결문은 판결서 인터넷열람 사이트에서 열람·출력되었습니다. 본 판결문을 이용하여 사건관계인의 명예나 생활의 평온을 해하는 행위는 관련 법령에 따라 금지됩니다. 비실명처리일자 : 2025-02-12 나아가 위 중재판정부는, 청구인이 ‘“보다 넓은 승계 계획”이 “주가 조작”의 “한 측면”이라고 주장하지만, T회사의 주가 저평가의 주요 원인이 “약탈적 합병” 위험 이라는 견해를 자세하게 제시하지는 못하고 있다.’라고 하면서(각주 1559), X회사의 억 눌린 주가가 ‘코리아 디스카운트’나 ‘지주회사 디스카운트’ 때문이 아니라 고의로 조작 된 것인지(the Tribunal does not find it necessary to decide whether the T’s depressed share price was primarily the result of market manipulation)에 대해서는 더 나아가 판단하지 않았는바(문 단 928), 이 점에서도 위 중재판정은 이 사건 공소사실을 특별히 뒷받침하지 못한다. 따라서 각 중재판정을 원용하는 검사의 주장도 모두 받아들이지 않는다. 4) 결국, 검사의 이 부분 쟁점에 관한 주장은 모두 이유 없다. 허위의 합병비율 적정성 검토보고서를 마련하였는지 여부 1. 이 부분 공소사실의 요지72) 가. 합병비율 정당화를 위한 ‘합병비율 적정성 검토 결과’ 마련 지시 자본시장과 금융투자업에 관한 법률(이하 ‘자본시장법’이라 한다)상 주권상장법인 간 합병비율은 단순히 주가를 기준으로 산정하도록 규정하고 있으나, 그로 인해 합병 비율의 적정성에 대한 논란이 제기될 수 있다. 따라서 주권상장법인 간 합병의 경우 회계법인 등 독립적 외부평가기관을 통해 합병비율의 적정성을 평가, 검증하는 과정이 필요하고, 자본시장법 시행령은 계열사 간 합병에서 합병가액은 기준시가의 10% 범위 내에서 할인, 할증이 가능하도록 정하고 있다. 이러한 합병비율의 적정성 평가는 회계 법인 등 독립적 외부평가기관을 통해 객관적이고 공정하게 이루어져야 한다. 72) 2024. 7. 25.자 변경공소장 34~36면 - 165 - 본 판결문은 판결서 인터넷열람 사이트에서 열람·출력되었습니다. 본 판결문을 이용하여 사건관계인의 명예나 생활의 평온을 해하는 행위는 관련 법령에 따라 금지됩니다. 비실명처리일자 : 2025-02-12 그러나 기준주가에 의한 합병비율이 S회사의 최대주주인 피고인 A에게 유리한 반면 자신들에게는 불리하다는 X회사 주주들의 반발이 예상되는 상황에서, 이 사건 합 병을 원활히 성사시키기 위해 합병비율이 적정하다는 미리 정한 결론에 맞춘 기업가치 평가 결과를 받아둘 필요가 있었다. 이에 따라 피고인 E은 2015. 5. 초순경 합병TF를 통해 CG 회계법인(이하 ‘CG’이라 한다)에 합병비율의 적정성 평가 용역을 의뢰하면서, 이 사건 합병비율이 적정하다는 결론에 맞춘 보고서를 받기 위해 AH실 자금파트, AN 회사 AO본부, 합병TF 등을 지휘하여 CG의 평가 작업에 개입하도록 하였다. 나. 합병비율 적정성 검토 결과의 조작 이에 따라 X회사 합병TF는 2015. 5. 6.부터 CG 평가팀에 적정한 기업가치 평가를 위하여 필요한 구체적인 사업 자료는 제공하지 않은 채, S회사의 기업가치를 고평가하 고 X회사의 기업가치를 저평가하여 양사 기업가치 평가에 따른 합병비율을 기준주가 에 따른 합병비율과 유사하게 만들라고 수차례에 걸쳐 요구하며 이를 만들어내지 못하 는 CG 평가팀을 질책하였다. 이 과정에서 AN회사 AO본부는 2015. 5. 하순경 S회사이 선임한 N회계법인(이하 ‘N’이라 하고 ‘피고인 N회계법인’도 ‘피고인 N’이라고만 한다)이 작성한 합병비율 검토보고서 초안을 X회사이 선임한 CG 평가팀에 제공하며 그 평가 결과를 N의 평가 결과에 맞추도록 유도하였다. 이러한 상황에서 CG 평가팀은 향후 O 용역 수임 관계에 악영향을 미칠 것을 우려 하여 위 요구에 따르기로 하였다. 이에 CG 평가팀은 합병비율이 적정하다는 결론 및 그 결론에 필요한 양사의 기업가치 수치를 미리 정해둔 다음 그 수치를 맞추기 위해, ① AB회사 보유 콜옵션을 S회사 자회사인 Z회사의 부채로 반영하지 않았고, ② 실체 가 없는 S회사의 신수종사업은 약 3조 원으로 평가하였으며, ③ S회사 보유 유휴토지 - 166 - 본 판결문은 판결서 인터넷열람 사이트에서 열람·출력되었습니다. 본 판결문을 이용하여 사건관계인의 명예나 생활의 평온을 해하는 행위는 관련 법령에 따라 금지됩니다. 비실명처리일자 : 2025-02-12 에 상당 면적의 개발제한구역이 포함되어 있음에도 주변 임야 및 주거지의 추정 실거 래가를 적용한 반면, ④ X회사이 보유한 약 1조 3,000억 원 상당의 현금 및 현금성 자 산은 비영업용 자산에서 제외하고, ⑤ 재무제표에 약 1조 원으로 계상된 광업권은 X회 사의 영업가치에서 누락시키는 등의 방법을 적용하였다. 위와 같이 CG 평가팀은 수회에 걸쳐 합리적인 근거나 기준 없이 각종 평가방법 등을 자의적으로 적용함으로써 양사 기준주가에 따른 합병비율(1 : 0.35)이 위와 같이 수치가 조작된 양사 기업가치 평가액에 따른 합병비율 범위 ‘S회사 : X회사 = 1 : 0.3139~1 : 0.4936’에 포함되어 기준주가에 의한 합병비율이 적정하다는 합병비율 적정 성 검토보고서를 완성한 후, 이사회 개최 직전인 2015. 5. 25. 23:20경 X회사에 제공하 였다. 2. 검사의 이 부분 항소이유 전체 요지73) A 측 및 X회사 측 피고인들은 합병비율이 적정하다는 미리 정해둔 결론에 맞추도록 회계법인을 압박하여 합병비율 적정성 검토 결과를 조작하였다. 3. 원심의 판단 요지 가. O 측이 CG에 합병비율 검토 업무를 의뢰하였는지 여부 원심은, 원심판결 이유 중 Ⅳ. 제4의 가. 2)항 부분(원심판결문 제435면 제10행부 터 제442면 제20행까지)에서 이에 대하여 자세하게 설시하였는바, O 측에서 X회사과 S회사의 기업가치 평가결과가 기준시가 합병비율에 부합한다는 명분을 만들기 위해 CG 평가팀에 합병비율 적정성 검토를 의뢰하였다고 인정하기에 충분한 증거가 없다고 판단하였다. 그 주된 이유는 아래와 같다. 73) 검사 항소이유서 2, 260~295면 - 167 - 본 판결문은 판결서 인터넷열람 사이트에서 열람·출력되었습니다. 본 판결문을 이용하여 사건관계인의 명예나 생활의 평온을 해하는 행위는 관련 법령에 따라 금지됩니다. 비실명처리일자 : 2025-02-12 1) 2015. 5. 6. X회사 합병TF 측과 CG 측의 킥오프 미팅에서 O의 의뢰가 아닌 CG 측의 제안으로 합병비율 검토 업무가 시작되었고, AH실은 합병비율 검토 업무가 꼭 필요한 것이라 생각하지 않은 것으로 보인다. 2) ① AH실 피고인 E이 직접 CG PX 대표에게 연락하여 합병비율 검토 업무를 의뢰하였다는 검사의 주장을 인정하기에 충분한 증거가 없다. ② 검사는 CG 평가팀이 작성한 2015. 5. 7.자 합병 재무부분 업무범위 및 일정계획안(증거순번 2010-1) 중 ’N 와의 업무 협의‘라는 기재를 근거로, AH실의 지시에 따라 S회사은 N에, X회사은 CG에 각 합병비율 검토 업무를 요청하였다고 주장하나, 이는 우선주 합병비율 검토와 관련 된 내용에 불과한 것으로 보이고, 당시 S회사에 대한 평가나 이를 기초로 한 합병비율 검토 업무는 N의 용역 범위에 포함되어 있지 않았다. 3) 검사는 ’자문사별 R&R‘ 문건(증거순번 7410)을 근거로 제시하고 있으나, ① ’자 문사별 R&R‘ 문건은 AH실 IG의 요청으로 AN회사 IH, LN이 BV회사/BF회사 합병 당 시 R&R 문건을 참고하여 작성한 것으로서, ② 위 문건의 ‘약식평가보고서, 현 합병비 율이 평가 범위 내 있다는 보고서 작성’이라는 기재만으로 검사 주장과 같이 결론에 맞춘 보고서를 계획하였다고 보기 어렵다. 즉, ㉠ 당시 관계자들은 이전 사례와 같이 이 사건 합병에 관하여서도 양사 모두 주가기준 합병비율에 부합하는 평가결과가 나올 것으로 예상하였고, ㉡ 위 문건의 성격은 실무자 입장에서 체크용으로 작성한 일반적 인 것이었다. ③ 무엇보다 위 문건은 합병실무를 진행하는 X회사 합병TF나 CG 측에 전달되지 않은 것으로 보인다. 나. O 측이 CG에게 주가 기준 합병비율에 맞추라고 요구하였는지 여부 원심은, 원심판결 이유 중 Ⅳ. 제4의 나항 부분(원심판결문 제442면 제21행부터 제 - 168 - 본 판결문은 판결서 인터넷열람 사이트에서 열람·출력되었습니다. 본 판결문을 이용하여 사건관계인의 명예나 생활의 평온을 해하는 행위는 관련 법령에 따라 금지됩니다. 비실명처리일자 : 2025-02-12 463면 제12행까지)에서 이에 대하여 자세하게 설시하였는바, 다음과 같은 CG의 평가 결과 조작에 관한 검사의 주장들, 즉 ① CG이 2015. 5. 21. 회의 시 X회사 합병TF FL 의 압박에 못 이겨 평가결과를 조작하였다, ② AN회사이 X회사의 가치를 축소한 N의 자료를 제공하였고, CG은 이에 따라 X회사의 가치를 낮추는 방식으로 이를 조작하였 다, ③ AH실 JJ가 재검토를 요구하여 CG이 평가결과를 조작하게 하였다, ④ X회사 합 병TF FL이 평가 가이드라인을 제시하여 CG 측에 부당한 요구를 하였다, ⑤ O 측이 자료 제공 거부 등 소극적 방법으로 CG으로 하여금 평가를 조작하게 하였다는 주장을 모두 배척하였다. 그 주된 이유는 아래와 같다. 1) 2015. 5. 21. 회의 시 X회사 합병TF FL의 발언 가) CG 소속 회계사들은 검찰에서, 2015. 5. 21.경 회의 당시 X회사 합병TF FL 부장이 CG 평가팀 회계사들을 질책하면서 주가기준에 맞춘 합병비율 보고서 작성을 요구하였다는 취지로 진술하였다. 나) 그러나 이들의 원심 법정 진술(O 측에서 주가 수준에 맞춰오라는 요구를 하 지 않았고, 위 검찰 진술은 당시 상황을 혼동하여 한 것이며, FL이 ‘못 맞췄다’고 질책 한 대상은 일정 때문이었다거나, 당시 상황을 직접 목격하지 않았다는 취지)에 비추어 위 검찰 진술들은 믿기 어렵고, FL이 당시에 화를 냈던 이유는 CG 평가팀이 검토보고 서 작성 일정을 맞추지 못했기 때문인 것으로 보인다. 이에 대하여, ① 검사는 위 CG 평가팀 회계사들이 원심 법정에서 검찰 진술 과 다르게 증언한 내용은 지엽적인 부분에 불과하다고 주장하나, 위 증인들은 핵심적 사실관계인 ‘FL이 주가 기준 합병비율에 맞춰 오라는 요구를 했는지 여부’에 대하여 달리 진술하였다. ② 검사는 사건 발생 시기에 근접한 검찰 조사 당시의 기억이 보다 - 169 - 본 판결문은 판결서 인터넷열람 사이트에서 열람·출력되었습니다. 본 판결문을 이용하여 사건관계인의 명예나 생활의 평온을 해하는 행위는 관련 법령에 따라 금지됩니다. 비실명처리일자 : 2025-02-12 정확할 가능성이 높다고 주장하나, 위 검찰 조사 역시 이 사건 합병 후 3년이 지나서 이루어졌고, 당시 위 회계사들이 충분히 자료를 제시받았는지 여부도 불분명하다. 다) CG 회계사 HS의 2015. 7. 12.자 이메일(증거순번 5810)에 ’못 맞추겠으면 보고서 내지 않아도 된다고 하면서 강경한 태도를 보임‘이라는 기재가 있으나, 위 이메 일에서 FL이 ’못 맞추겠으면‘이라고 한 대상은 합병비율이 아닌 보고서 작성 일정이었 던 것으로 볼 여지가 충분하고, HS의 일부 법정진술이나 CG이 2015. 5. 22. 이슈사항 (conflict)을 기재하여 X회사에 보고서 초안을 보내자 FL이 문제점들이 아닌 결론을 가 져오라고 언급한 사실만으로는, FL이 주가 기준 합병비율에 맞출 것을 압박하였다고 단정하기 어렵다. 2) 2015. 5. 21. AN회사의 N 중간 평가결과 요약표 전달 다음과 같은 사정에 비추어, CG 평가팀 측에서 N 평가결과를 반영하였다고 보 기 어렵다. N은 2015. 5. 20. S회사 측에 ‘S회사 및 X회사에 대한 합병비율 검토 보고서’를 송부하였고, 이를 전달받은 AN회사 JK은 2015. 5. 21. CG 측에 이메일로 N 가치평가 요약표를 송부하였으나, 다음 사정에 비추어 CG 평가팀은 위 결과를 전달받고도 자체 적으로 검토한 평가방안에 따라 2015. 5. 22.자 보고서 초안을 작성한 것으로 보인다. 즉, ① AN회사이 전달했던 N 평가결과 요약표는 부문별 수치 값만 기재되어 있는 간단한 표에 불과하여 구체적인 평가 관련 사항은 하나도 확인할 수 없는 자료이 다. 실제 CG 평가팀 회계사들도 이를 참고하지 않았던 것으로 보이고, N의 중간 평가 결과와 CG 보고서 초안의 평가결과는 큰 차이가 있었다. ② 위 요약표 송부는 보고서 초안 일정을 맞추지 못하던 CG 평가팀을 단순히 채근하는 의미로 보인다. ③ ME과 - 170 - 본 판결문은 판결서 인터넷열람 사이트에서 열람·출력되었습니다. 본 판결문을 이용하여 사건관계인의 명예나 생활의 평온을 해하는 행위는 관련 법령에 따라 금지됩니다. 비실명처리일자 : 2025-02-12 HR은 검찰에서 ‘N의 기업가치 평가결과를 고려하여 작업을 하였다’는 취지로 진술하였 으나, HS의 원심 법정진술이나 양사의 객관적인 평가내용에 차이가 있는 점 등에 비추 어 검찰에서의 위 진술은 믿기 어렵다. 나아가, ④ 검사는 HS의 원심 법정진술을 토대로 CG 평가팀이 N 평가결과 요 약표를 참고하여 N 평가로직에 따라 평가업무를 수행하였다고 주장하나, HS의 진술은 CG이 N과 유사하게 주가 수준으로 평가하는 방향이었다는 의미로 볼 여지가 크다. 즉, ㉠ CG 평가팀은 FL과의 회의나 N 평가결과를 전달받기 전에 이미 기존 평가방향 대신 주가 수준에 부합하는 평가방향으로 바꾸면서 그 구체적인 평가방법론들을 검토 한 후 이를 그대로 적용하였을 뿐 N의 중간 평가결과 요약표를 보고 그에 따라 평가 한 것이 아니다. ㉡ JK이 2015. 5. 21. CG 측에 N의 대략적인 평가 결과를 전달할 당 시 CG 회계사들은 이미 N과의 사전 논의과정을 통하여 N이 주가 수준에 부합하는 방 향으로 평가를 진행하고 있다는 점 등에 관하여 알고 있었다. ⑤ 또한 검사는, CG 평 가팀이 2015. 5. 24.부터 5. 25.까지 N의 평가결과와 비교하면서 N과의 평가 차이를 줄이는 방식으로 조작하였다고 주장하나, 이는 양 회계법인의 평가결과에 지나친 차이 가 발생할 경우 CG과 N 보고서 양쪽 모두의 신뢰성에 문제가 될 수 있어 그러한 차이 여부를 확인하고 혹시 누락된 것이 없는지 확인하는 차원으로 보인다. 3) AH실 JJ의 언급 검사는 AH실 JJ가 2015. 5. 21. 재검토를 요구하여 CG이 평가결과를 조작하게 하였다고 주장하나, HS의 원심 법정진술을 전체적으로 살펴보면, HS이 2015. 5. 22.자 보고서 초안 작성 전에 JJ와 통화하였다고 보기 어렵고, HS이 JJ와 통화할 당시에 이 미 5. 22.자 보고서 초안이 작성되었던 것으로 보인다. - 171 - 본 판결문은 판결서 인터넷열람 사이트에서 열람·출력되었습니다. 본 판결문을 이용하여 사건관계인의 명예나 생활의 평온을 해하는 행위는 관련 법령에 따라 금지됩니다. 비실명처리일자 : 2025-02-12 4) X회사 FL의 가이드라인 제시 여부 검사는 X회사 합병TF FL의 다음 3가지 발언을 들어 평가 가이드라인을 제시한 것이라면서 이는 CG에 대한 부당한 요구라고 주장한다. 가) X회사 가치 10조 원 이하 발언 HS, ME, HR의 원심 법정진술에 의하면, FL이 CG 평가팀 측에 X회사의 가치 가 10조 원이 안 된다는 막연한 생각을 말한 것에 불과할 뿐 가이드라인을 제시한 것 이라고 보기 어렵다. 실제로 CG 평가팀은 2015. 5. 19.경까지 X회사을 13~14조 원 수 준으로 평가하는 방향으로 평가업무를 진행하였고, 2015. 5. 14. 회의에서 FL에게 제시 한 회의자료상 X회사 평가액이 10조 원을 상회하였음에도 FL은 이에 대해 아무런 언 급도 하지 않았다. 나) 주택사업 철수 검사는 FL이 평가 업무 초기 CG 평가팀에 주택사업 철수에 관한 이야기를 함 으로써 평가방향을 제시하였다고 주장하나, FL은 객관적인 가치평가가 이루어지기 위 하여 추가적인 정보를 제공해준다는 취지로 말했던 것으로 보인다. 즉, ① X회사은 합 병 이전부터 실제로 국내 주택사업을 축소하는 것으로 사업방향을 잡고 있었고, 그에 따라 FL이 ’X회사은 주택사업을 축소할 것이다‘고 진술하였다고 보이며, ② 실제 평 가결과에 따르더라도 CG 평가팀은 X회사이 주택사업에서 완전히 철수하지 않는다고 받아들였던 것으로 보인다. 다) 투자주식 가치 관련 발언 검사는 FL이 X회사 보유 투자주식이 무수익 자산이라는 점을 강조하여 투자 주식 할인을 하도록 하였다고 주장하나, CG 평가팀은 평가업무 시작 무렵부터 스스로 - 172 - 본 판결문은 판결서 인터넷열람 사이트에서 열람·출력되었습니다. 본 판결문을 이용하여 사건관계인의 명예나 생활의 평온을 해하는 행위는 관련 법령에 따라 금지됩니다. 비실명처리일자 : 2025-02-12 X회사 보유 투자주식 할인을 검토하였으므로, FL이 CG 평가팀으로 하여금 투자주식 할인을 하도록 요구하였다고 보기 어렵다. 5) 자료 제공 거부 검사는 보안을 이유로 한 자료 제공 거부 등 소극적 방법으로 CG으로 하여금 평가를 조작하게 하였다고 주장하나, X회사 합병TF는 중장기 계획 및 재무자료 등 X 회사이 보유한 자료는 모두 CG에게 제공하였고, S회사으로부터 전달받은 자료 역시 모두 제공하였던 것으로 보인다. 다. CG이 평가과정에서 주가를 염두에 두고 평가한 것이 조작에 해당하는지 여부 원심은, 원심판결 이유 중 Ⅳ. 제4의 다. 2)항 부분(원심판결문 제463면 마지막 행 부터 제467면 첫 번째 행까지)에서 이에 대하여 자세하게 설시하였는바, 공정가치인 시장주가가 존재하는 상황에서 보충적으로 가치평가를 하는 경우 평가결과가 시장주가 와 다르다고 해서 바로 시장주가가 잘못되었다고 단정할 수 없는 것이고, S회사과 X회 사의 공정가치인 시장주가를 염두에 두고 가치평가가 적정한 것인지, 차이가 발생한 이유는 무엇인지 등을 살펴보고 그 과정에서 가치평가를 조정, 보완하는 업무를 진행 하였다고 하여 그 자체로 부당하다고 할 수 없다고 판단하였다. 그 주된 이유는 아래 와 같다. 1) K-IFRS 제1113호 문단 9에 의하면, 시장주가 그 자체를 공정가치로 볼 수 있 다. 시장주가가 존재하는 이상 주권상장법인에 대한 가치평가는 공정가치 산출에 있어 서 보충적일 수밖에 없다. 2) CG의 회계사들도 원심 법정에서 시장주가는 공정가치이고, 가치평가는 평가로 직이나 방법에 대한 평가자의 경험이나 주관적 판단 등에 따라 평가결과가 편향될 수 - 173 - 본 판결문은 판결서 인터넷열람 사이트에서 열람·출력되었습니다. 본 판결문을 이용하여 사건관계인의 명예나 생활의 평온을 해하는 행위는 관련 법령에 따라 금지됩니다. 비실명처리일자 : 2025-02-12 있으며, 상장사의 경우 평가업무는 시가가 어떻게 형성되었는지 이유를 찾는 것이고, 일반적으로 여러 차례 수정작업이 이루어진다는 취지로 진술하였다. 3) S회사과 X회사의 합병비율은 자본시장법령에 따라 일정 기간 동안의 주가에 의 해서 정해진다. 가치평가는 그 본질적 속성상 다양한 결과가 나올 수밖에 없고, 특정 결과값이 절대적으로 옳다고 단정할 수 없다. 가치평가 작업은 평가를 마무리할 때까 지 다양한 과정과 평가방법론을 검토 및 적용하여 평가결과를 도출하는 과정을 거치게 되므로, 중간 과정에서 적용한 평가방법론 및 결과는 최종 단계까지 얼마든지 달라질 수 있다. 따라서 CG 회계사들이 S회사과 X회사의 주가를 염두에 두고 이를 설명하기 위해 다양한 평가방법과 평가자료를 사용하였다고 하여 그 자체로 부당하다고 할 수 없다. 라. CG 보고서가 가치평가 원칙에 반하여 조작되었는지 여부 원심은, 원심판결 이유 중 Ⅳ. 제4의 라. 2)항 부분(원심 판결문 제467면 제10행부 터 제480면 제17행까지)에서 이에 대하여 자세하게 설시하였다. 검사는, ① 2015. 5. 6.~5. 21.까지 X회사의 가치를 일정한 수준으로 유지한 채 S 회사의 가치를 지속적으로 부풀렸고, ② 2015. 5. 22. S회사의 가치를 대폭 부풀리고 X 회사의 가치를 대규모로 축소시켜 의도한 합병비율을 산출했으며, ③ 축소한 X회사의 가치가 여전히 시가총액보다 높아 2015. 5. 24. X회사의 가치를 시가총액 수준으로 더 축소하고, 그에 따라 의도한 합병비율이 산출되도록 대규모로 부풀려진 S회사의 가치 를 조정하는 3단계로 조작이 이루어졌다고 주장하였고, 이에 대해 원심은, CG은 시장 주가를 염두에 두고 여러 평가방법론들을 검토 및 적용하여 평가업무를 수행하였을 뿐, 평가과정 전반에 걸쳐 가치평가 원칙에 반하여 평가보고서를 조작하였다고 볼 수 - 174 - 본 판결문은 판결서 인터넷열람 사이트에서 열람·출력되었습니다. 본 판결문을 이용하여 사건관계인의 명예나 생활의 평온을 해하는 행위는 관련 법령에 따라 금지됩니다. 비실명처리일자 : 2025-02-12 없다고 판단하였다. 그 주된 이유는 아래와 같다. 1) 2015. 5. 6.~5. 7. 킥오프 미팅과 업무범위 및 일정계획안 작성 CG은 2015. 5. 6., 2015. 5. 7. X회사 합병TF와 킥오프 미팅 이후 X회사 이사회 를 2015. 5. 22. 개최되는 것을 전제로 하여 향후 일정을 종합한 계획안을 X회사 합병 TF에 전달하였고, ① 2015. 5. 15.경 보고서 초안을, ② 2015. 5. 20.경 보고서 최종본 을 X회사 합병TF에 제출하기로 하였다. 2) 2015. 5. 8. MA 부대표에 대한 보고 및 CG 평가팀의 초기 평가방향 설정 및 2015. 5. 8.~19. 초기 평가방향에 따른 평가업무 진행 가) CG 평가팀은 2015. 5. 8. ① 순자산 장부가액을 고려한 X회사 가치를 상정 후, ② 이를 기준으로 주가기준 합병비율과 유사한 합병비율이 도출되는 S회사 가치평 가가 가능한지 확인하기로 하였다(증거순번 1239, 1239-1). 당시 CG 평가팀은 평가업무를 시작할 당시부터 주가 수준에 부합하게 평가하 는 방향을 검토하면서 X회사 보유 주식 할인, X회사 우발부채 반영 등으로 X회사의 가치를 감소시키는 방향도 함께 고려하였으나, MC 전무의 의견에 따라 위와 같은 방 향 대신 X회사 가치를 순자산가치를 고려하여 13~14조 원 수준으로 상정하고 합병비 율에 부합하는 S회사 가치의 산정이 가능한지 확인하는 방향으로 초기 평가업무를 진 행하게 되었다. 위 14조 원은 X회사의 순자산가치를 고려한 잠정적인 평가금액일 뿐이 었다. 나) CG은 초기 평가방향에 따라 위와 같이 S회사 가치의 평가가 가능한지 확인 하였다. 검사는 CG이 2015. 5. 6.~21.까지 X회사의 가치를 일정 수준으로 유지시킨 채 S회사의 가치를 지속적으로 부풀려 조작(1단계 조작)하였다고 주장하나, 당시 시장에서 - 175 - 본 판결문은 판결서 인터넷열람 사이트에서 열람·출력되었습니다. 본 판결문을 이용하여 사건관계인의 명예나 생활의 평온을 해하는 행위는 관련 법령에 따라 금지됩니다. 비실명처리일자 : 2025-02-12 S회사 보유 유휴토지 및 바이오 지분가치 등을 높게 평가하고 있었기 때문에 S회사 가 치의 평가가 가능한지 확인해 보려고 한 것이지, S회사 가치를 인위적으로 부풀려 조 작하려 한 것은 아니고, X회사 가치를 13~14조 원으로 가정하였을 때 합병비율에 부 합하는 S회사 가치가 도출될 수 있는지 확인해보는 작업을 하였던 것으로 보인다. 3) 2015. 5. 14. X회사 합병TF와의 1차 회의 CG 평가팀은 2015. 5. 14. X회사 합병TF와의 1차 회의에서 합병비율을 설명할 수 있는 평가금액을 산정하지 못하였다. 4) 2015. 5. 12. 및 5. 19. HS의 N과의 연락 및 평가에 대한 논의 HS은 2015. 5. 12. 및 5. 19.경 N 평가팀과 연락하여 평가방안에 대한 이야기를 나눈 다음, 2015. 5. 19. CG 평가팀 내부에 N이 S회사의 경우 시가총액과 유사하게 평 가하고 있고, X회사의 경우 비영업용자산을 차감하여 시가총액 수준으로 평가하려고 한다는 사실을 알리는 등 N 평가팀의 진행상황을 공유하였다. 5) 2015. 5. 19.~20. CG 평가팀의 평가 방향 재검토 가) X회사과 S회사의 가치를 모두 주가보다 높게 평가하는 초기 평가방향에 따 른 난점에 직면한 HS은 2015. 5. 19. CG 평가팀 내부에 초기 평가방향의 문제점을 지 적하면서 X회사을 주가 수준으로 평가하는 것이 가능한지 검토해 보는 방향으로 선회 하자고 제안하였다. 나) 검사는 HS이 S회사 가치 부풀리기 작업이 난관에 봉착하여 X회사 가치를 인위적으로 축소하는 방안을 검토한 것이라고 주장하나, HS이 제시한 X회사 가치를 낮추는 방안, 영업용 현금과 영업가치 감소 이외에 비영업용으로 보유하고 있는 주식 의 비유동성을 고려하고 ’block sale에 따른 discount를 고려하는 방안‘은 이미 2015. - 176 - 본 판결문은 판결서 인터넷열람 사이트에서 열람·출력되었습니다. 본 판결문을 이용하여 사건관계인의 명예나 생활의 평온을 해하는 행위는 관련 법령에 따라 금지됩니다. 비실명처리일자 : 2025-02-12 5. 8.경 초기 단계에서부터 검토했던 것이다. 따라서 CG 평가팀이 당시 검토했던 위 평가방법론들은 X회사 가치를 인위적으로 축소하는 방안이 아니라, 가치평가 원칙 및 실무례에 비추어 적용 가능한 것들로 보인다. 6) 2015. 5. 21. X회사 합병TF FL과의 2차 회의 가) HS이 2차 회의를 앞두고 CG 평가팀 내부에 회람한 수정안에는 ‘현재 X회사 의 평가금액을 기준으로 합병비율에 부합하는 S회사의 가치를 도출하는 것은 불가능하 다’는 기재와, 대안으로 ‘투자주식 할인’과 ‘우발부채 반영’, ‘X회사의 기준주가를 할증 하는 방안’ 등의 기재가 있다. 나) HS은 2015. 5. 21. X회사 합병TF FL과의 2차 회의에서 위 자료의 내용과 대안을 설명하며, 바이오 자회사 사업계획 등 관련 자료도 추가로 요청하였다. 검사는, 당시 HS이 FL에게 더 이상 합병비율에 맞출 수 있는 평가가 불가능 하다고 최종 보고를 하였다고 주장하나, ① HS이 평가가 불가능하다고 한 것은 기존 평가방향이었고, 그 대안으로 X회사 가치를 주가 수준으로 평가하는 방향 및 이를 위 한 평가방법론(투자주식 할인, 우발부채 반영)을 제시하고 있으며, ② HS이 2015. 7. 12. MA 부대표 등에게 보낸 이메일(증거순번 5810)과 CG 회계사들의 원심 법정 진술 역시 이에 부합하므로, 검사의 위 주장은 이유 없다. 7) 2015. 5. 20.~5. 21.경 HS의 MA 부대표 미팅 및 논의 HS이 2015. 5. 21. 저녁 무렵 이전 시점에 MA 부대표와 회의를 하였고, 그 후 CG 평가팀은 기준주가 합병비율에 부합하도록 평가하는 내용의 합병비율 검토보고서 초안 작성 작업을 하였다. 8) 2015. 5. 22. 합병비율 검토보고서 초안 및 최종본 작성 - 177 - 본 판결문은 판결서 인터넷열람 사이트에서 열람·출력되었습니다. 본 판결문을 이용하여 사건관계인의 명예나 생활의 평온을 해하는 행위는 관련 법령에 따라 금지됩니다. 비실명처리일자 : 2025-02-12 가) CG 평가팀은 2015. 5. 22. X회사 합병TF에 보고서 초안을 송부하였는데, HS이 제안했던 ① 영업가치 감소 및 ② 현금성 자산의 영업용 자산 분류 방안이 그대 로 적용되어, X회사의 가치가 시가총액에 보다 가깝게 평가되었다. 나) CG 평가팀은 2015. 5. 25. 저녁에 X회사 합병TF에 보고서 최종본(증거순번 1170)을 송부하였는데, ‘기준주가에 따른 합병비율은 주식가치 산정결과를 토대로 산정 된 합병비율 범위 내에 포함이 된다’고 기재되어 있다. 위 최종본 검토 과정에서, 2015. 5. 19.~20. HS이 제안하고 지시했던 ① X회사의 영업가치 감소, ② 현금성 자산 의 영업용자산 분류, ③ 투자주식 할인(블록세일 할인) 방안이 적용되었다. 다) 검사는 CG 평가팀의 2015. 5. 22.자 보고서 초안 및 2015. 5. 25.자 최종 평 가결과 도출 과정이 모두 조작이라고 주장하나, 최종본에 적용한 평가방향 및 평가방 법론은 이미 그전부터 CG 내부에서 검토하였던 것으로서 평가방법론이나 평가실무례 상으로도 적용 가능한 방법들로 보인다. 라) 검사는, HS이 2015. 5. 22.자 보고서 초안을 송부(증거순번 5765)하면서 언 급한 3가지 ‘conflict issue’는 N의 평가결과와 정확히 일치하지 않은 것을 정리한 것인 데 최종본에서도 위 issue가 교정되지 않았으므로, CG 합병비율 검토보고서는 조작된 보고서라고 주장한다. 그러나, 위 ‘conflict issue’는 ① S회사 패션사업부 가치와 과거 S회사이 패션사업부를 양수할 때 지급한 양수대금의 관계, ② S회사 건설사업부 가치 와 X회사 건설사업부 가치의 관계 및 ③ S회사 보유 바이오자회사 가치와 QH회사의 시가총액의 관계에 대한 내용으로, N의 평가결과와 관련되었다고 보기 어렵고, CG 평 가팀은 N의 구체적인 평가 로직이나 결과를 참고하지 않았다. 나아가 위 ‘conflict issue’ 중 앞의 2개는 최종본을 작성하는 과정에서 보완되었다. - 178 - 본 판결문은 판결서 인터넷열람 사이트에서 열람·출력되었습니다. 본 판결문을 이용하여 사건관계인의 명예나 생활의 평온을 해하는 행위는 관련 법령에 따라 금지됩니다. 비실명처리일자 : 2025-02-12 마) 검사는, CG 평가팀이 신뢰성 없거나 부족한 증권사 분석보고서들을 근거로 목표한 결과 값에 끼워 맞추는 방법으로 보고서를 작성하였다고 주장하나, CG 평가팀 은 2015. 5. 7. 업무 시작 당시부터 다른 자료들과 함께 증권사 분석보고서를 수집할 것을 계획하였고, 가치평가에서 증권사 분석보고서를 활용할 수 없다고 단정할 수도 없으므로, CG 평가팀이 회사로부터 제공받은 자료와 증권분석기관의 리포트 등 대외 적 공시 및 공개된 자료를 활용하였다고 하여, 이를 신뢰성이 없거나 활용해서는 안 되는 자료라고 볼 수 없다. 마. CG 스스로 보고서 조작을 자인한 것인지 여부 검사는, HS의 2015. 7. 12.자 이메일(증거순번 5810)에 포함된 ‘High level estimation에 불과한 수준’이라는 표현은 합병비율 검토보고서의 조작을 구체적으로 자 인한 것이라고 주장하였고, 이에 대해 원심은, 원심판결 이유 중 Ⅳ. 제4의 마. 2)항 부 분(원심판결문 제481면 제5행부터 제483면 제17행까지)에서 이에 대하여 자세하게 설 시하여 이를 배척하였다. 그 주된 이유는 아래와 같다. 1) 위 이메일에는 충분한 자료를 입수하지 못했고 검토하지 못했다는 업무상 ’제약 ‘에 대해서만 기재되어 있을 뿐, 평가결과가 ’조작‘되었다는 직접적인 기재는 보이지 아 니한다. 이러한 자료의 제약은 CG 평가팀 합병비율 검토보고서 최종본의 디스클레이 머에도 상세히 기재되어 있다. 2) 위 이메일의 ’high-level estimation‘이라는 표현도 평가과정에서 일부 자료 제 공의 제약이 있어 약식평가하였다는 것일 뿐 그 결과가 조작되었다거나 허위라고 단정 할 수 없다. ① CG 평가팀이 수행한 이 사건 평가 업무는 사적 계약에 따라 임의로 수행한 기업가치평가로서 외부감사법이나 자본시장법에 따른 기업가치평가에 비하여 - 179 - 본 판결문은 판결서 인터넷열람 사이트에서 열람·출력되었습니다. 본 판결문을 이용하여 사건관계인의 명예나 생활의 평온을 해하는 행위는 관련 법령에 따라 금지됩니다. 비실명처리일자 : 2025-02-12 상대적으로 개략적인 자료의 범위에서 평가하는 것도 허용된다. ② 위 이메일 작성 무 렵, BZ회사은 자문 독립성을 문제 삼으며 CG을 직접 공격하기 시작했고, HS으로서는 BZ회사의 공격을 우려하여 가급적 X회사 주주총회에 참석하지 않기 위해 CG 평가팀 내부를 설득하고자 자료 제약 등 문제를 부각하였을 가능성도 있다. 바. CG보고서 중 X회사 평가의 개별항목이 조작되었는지 여부 원심은, 원심판결 이유 중 Ⅳ. 제5의 바항 부분(원심판결문 제483면 제18행부터 제 524면 제2행까지)에서 이에 대하여 자세하게 설시하였는바, CG이 O 측의 요구로 인해 X회사 관련 부분의 평가 조작을 하였다는 검사의 주장을 모두 배척하였다. 그 주된 이 유는 아래와 같다. 1) 현금성 자산의 영업용 자산 분류에 대하여 가) CG 평가팀은 2015. 5. 21.자 보고서에서는 보유 중인 현금 1조 3,198억 원 을 비영업자산에 포함하여 ‘기타 비영업용 자산’을 1조 4천억 원으로 산출하였는데, 2015. 5. 22.자 보고서 및 최종보고서에서는 ‘기타 비영업용 자산’을 1천억 원으로 산출 함으로써 현금 1조 3천억 원을 차감하였다. 나) 그러나 2015. 5. 19.~20.경 이미 CG 스스로 현금성 자산 전액을 영업용 자 산으로 분류해야 한다고 검토한 바 있었고, 그 이후 CG 보고서 초안 및 최종 평가결 과에서 X회사 보유 현금성 자산 전부를 영업용 자산으로 분류했던 것으로서, CG 평가 팀은 오랜 기간 내부 논의 및 검토를 거쳐 현금 1조 3천억 원을 비영업자산에서 차감 하였던 것으로 보인다. 다) 검사는 현금 1조 3천억 원을 영업용 현금으로 분류하면서 수익창출능력을 평가하지 않았다고 주장하나, 영업용 자산으로 분류되는 현금성 자산은 다른 영업용 - 180 - 본 판결문은 판결서 인터넷열람 사이트에서 열람·출력되었습니다. 본 판결문을 이용하여 사건관계인의 명예나 생활의 평온을 해하는 행위는 관련 법령에 따라 금지됩니다. 비실명처리일자 : 2025-02-12 자산처럼 별도의 수익창출능력을 확인할 필요가 없다. 라) CG 평가팀이 X회사의 현금 및 현금성 자산 전부를 영업용 자산으로 분류한 것은, 현금성 자산 분류기준에 부합하고, ‘2개월분의 비용 지출액’이라는 분류 기준에도 부합한다. X회사이 합병 당시 보유한 현금성 자산 2조 1천억 원은 1개월분 영업비용에 도 미치지 못하고, 금융감독원 기준에서 말하는 현금성 자산이 ‘영업활동에 지출되지 않을 것이 확실한 경우’라고 할 수도 없다. 마) 검사는, X회사의 현금성 자산이 2010회계연도부터 증가하였는바, 이처럼 급 증한 현금성 자산 전부를 영업용 현금으로 분류한 것은 부당하다고 주장하나, X회사은 현금성 자산뿐만 아니라 현금성 영업비용 역시 2010회계연도부터 지속적 증가세를 보 였으므로, 현금성 자산 규모의 증가세만으로 그 전부를 영업용 현금으로 분류한 것이 부당하다고 할 수 없다. 바) 검사는 CG 평가팀이 X회사 보유 현금성 자산 2조 1천억 원 전부를 영업용 자산으로 분류하여 이를 제외한 건설부문의 영업가치가 6천억 원에 불과한 모순적 결 과가 발생하였다고도 주장하나, 위 영업가치는 장래 창출될 영업현금 흐름을 추정하는 것이기 때문에 현재 보유한 영업용 자산의 가치는 고려되지 않으므로, 검사의 위 주장 은 이유 없다. 2) 영업가치 산정 검사는, CG은 S회사과 달리 X회사에 대해서만 2015. 1분기의 저조한 실적치를 반영하였고, X회사 사업계획상 영업이익률 증가율이 18.5%임에도 이보다 훨씬 낮은 1.45%를 적용하였으며, X회사 재무제표(2014회계연도)에 계상되어 있던 광업권의 장부 가액(약 1조 1천억 원)을 반영하지 않아 X회사 영업가치가 실제보다 과소평가되었다고 - 181 - 본 판결문은 판결서 인터넷열람 사이트에서 열람·출력되었습니다. 본 판결문을 이용하여 사건관계인의 명예나 생활의 평온을 해하는 행위는 관련 법령에 따라 금지됩니다. 비실명처리일자 : 2025-02-12 주장한다. 가) X회사은 부진한 2015. 1분기 실적이 이후에도 이어질 것으로 평가되었고, S 회사은 2015. 1분기 일부 사업부문의 실적은 일시적인 현상에 불과하다고 평가되었던 것이므로, X회사에 대해서만 2015. 1분기 실적치를 반영한 것에 아무런 합리적인 이유 가 없다고 보기는 어렵다. 나) CG 평가팀은 X회사의 영업가치를 산정함에 있어 장래 매출 추정 시에 증권 분석기관의 매출 추정 및 동종업계의 과거 실적 매출 연평균성장률을 적용하였는데, 증권분석기관의 매출 추정을 적용한 것은 합리적인 평가방법이라고 볼 수 있다. 당시 X회사은 경영상 어려움을 겪고 있어 이를 반영할 필요가 있었고, 손실성 우발부채 가 능성을 고려하여 영업가치를 조정한 것은 X회사의 당시 영업․재무상황의 실질을 반 영한 것이었던 것으로 보인다. 통합 T회사은 2015. 말에 1조 7,000억 원의 손실을 추 가로 인식하였다. 다) 검사는 CG 평가팀이 X회사의 사업상 어려움과 우발부채 발생 가능성을 반 영하여 X회사 영업가치를 산정하였다는 변호인의 주장이 허구의 논리라는 취지로 주 장하나, ⑴ CG 평가팀은 2015. 5. 8. 평가업무 시작 당시부터 투자주식 할인과 함께 우발부채 반영을 고려하였고, 검토 과정에서도 지속적으로 우발부채 발생 및 실적 악 화에 따른 영업가치 감소 가능성을 평가에 반영할 필요가 있음을 논의하였던 점, ⑵ CG 평가팀은 당시 시장에서 제기되던 X회사의 ‘잠재적 손실 발생 가능성’을 영업가치 평가에 고려한 것으로서, ① 건설부문에서는 해외 공사에서 부실이 발생하였고 추가적 대형 부실 발생이 우려되고 있었으며, 상사부문에서도 자원사업의 가치 하락이 예상되 는 등 증권가와 시장은 X회사의 잠재적 손실 발생을 예상하고 있었고, ② 이후 X회사 - 182 - 본 판결문은 판결서 인터넷열람 사이트에서 열람·출력되었습니다. 본 판결문을 이용하여 사건관계인의 명예나 생활의 평온을 해하는 행위는 관련 법령에 따라 금지됩니다. 비실명처리일자 : 2025-02-12 건설부문 PPA 보고서에서 합병기일 기준 손실성 우발․충당부채 규모는 합계 1조 5,431억 원에 이르러 위 평가가 실제로 타당한 것으로 확인되었던 점 등에 비추어 위 주장은 이유 없다. 라) 검사는 CG 평가팀이 영업가치를 낮추기 위해 주택부문만 사업 철수를 전제 로 한 사업계획을 활용하였다고 주장하나, CG의 최종 평가모델 중 Projection sheet(증 가 1321)에 의하면, CG은 주택부문의 사업을 철수하는 것으로 추정하지 않았으므로, 검사의 위 주장도 이유 없다. 마) 검사는 당시 X회사 상사부문이 장부가액 1조 1천억 원의 광업권을 보유하 고 있었음에도 CG 평가팀이 이를 고의로 누락하였다고 주장하나, CG 평가팀은 광업권 에 대한 장래 현금흐름이 포함된 시장정보를 이용해 평가하였던 것으로 보일 뿐이다. 즉, DCF 방법에서 영업가치는 ‘미래 현금유입액의 현재가치’로 평가되므로, 창출할 현 금흐름이 작으면 영업가치가 평가대상의 장부가액에 미달할 수 있는바, 당시 광업권으 로부터 창출되는 미래 현금흐름이 장부가액에 훨씬 미치지 못할 것으로 시장에서 전망 되었으므로, CG이 시장의 평가가 반영된 증권분석기관의 예상 매출액을 기초로 X회사 상사부문의 영업가치를 2014. 회계연도 재무제표상 광업권의 장부가액보다 낮게 평가 한 것을 두고 부당하다고 단정할 수 없다. 바) 검사는 회사의 사업계획이 증권사 보고서 추정치보다 신뢰성이 더 높음에도 CG이 매출 추정 시 증권사 보고서를 활용한 것이 문제라고 주장하나, 당시 X회사의 영업수익성 악화나 우발부채 가능성 등을 고려하여 회사 사업계획보다 보수적으로 추 정한 증권사 보고서 추정치를 사용한 것이 오히려 더 적정해 보인다. 3) 투자주식 할인 - 183 - 본 판결문은 판결서 인터넷열람 사이트에서 열람·출력되었습니다. 본 판결문을 이용하여 사건관계인의 명예나 생활의 평온을 해하는 행위는 관련 법령에 따라 금지됩니다. 비실명처리일자 : 2025-02-12 가) CG 평가팀 합병비율 검토보고서에서 X회사 보유 투자주식을 11조 2,931억 원으로 평가했는데, 이는 투자주식 시가를 기준으로, ① 일부 지분(P회사, AG회사, S회 사 등)에 블록세일 할인율(6.27%)을 적용한 후, ② 모든 지분에 양도차익에 대한 법인 세(24.2%)를 차감한 것으로, 최종적으로는 약 25.2% 할인된 것이다. 나) CG 평가팀이 X회사 투자주식의 가치를 시가 대비 25.2% 할인하여 평가한 것은 당시 시장참여자의 관점 및 국제가치평가기준 등 평가 기준이나 다른 실무례에도 부합하고, 법인세 차감 역시 적정해 보인다. 다) CG 평가팀은 X회사 가치를 조작하기 위해 어쩔 수 없이 투자주식 할인을 적용한 것이 아니라, 평가 업무 시작부터 수행하는 과정 내내 X회사 보유 투자주식의 할인을 검토했다. 일부 검사 주장에 부합하는 듯한 CG 평가팀 회계사 ME, HR의 진술 들은 검사가 제시하는 단편적인 자료만을 제시받고 착오로 진술하였던 것으로 보인다. 라) 검사는 X회사이 가지는 지주회사적 성격을 고려하여 보유 투자주식을 할인 하는 것은 가치평가 방법론상 허용되지 않는다는 취지로도 주장하나, ① 특히 지주회 사와 그 자회사가 동시에 상장된 경우가 많은 국내 기업의 경우 ‘지주회사 디스카운트 현상’ 내지 ‘더블카운팅 이슈’가 존재하는 점, ② 당시 X회사 보유 투자주식 가치는 순 자산 장부가액의 3분의 2 이상을 차지하였던 점 등에 비추어 보면, 검사의 위 주장은 이유 없다. 마) 검사는 X회사 보유 투자주식에 대해 할인율을 적용하는 것은 ‘계속기업의 가정’에 반한다고 주장하나, 비영업용 자산인 X회사 보유 투자주식은 ‘계속기업의 가 정’의 전제인 회사의 ‘영업’과는 무관하므로, 대량매매에 따른 할인 및 처분 관련 세금 등을 고려한 할인율이나 비유동성에 따른 할인율이 적용될 수도 있고, ED의 견해나 N - 184 - 본 판결문은 판결서 인터넷열람 사이트에서 열람·출력되었습니다. 본 판결문을 이용하여 사건관계인의 명예나 생활의 평온을 해하는 행위는 관련 법령에 따라 금지됩니다. 비실명처리일자 : 2025-02-12 의 평가례도 이에 부합한다. 사. CG 보고서 중 S회사 평가의 개별항목이 조작되었는지 여부 원심은, 원심판결 이유 중 Ⅳ. 제4의 사항 부분(원심판결문 제503면 제15행부터 제 524면 제2행까지)에서 이에 대하여 자세하게 설시하였는바, CG이 O 측의 요구로 인해 S회사 관련 부분의 평가 조작을 하였다는 검사의 주장을 모두 배척하였다. 그 주된 이 유는 아래와 같다. 1) 유휴토지에 관하여 검사는, CG은 장부상 영업용 자산으로 분류된 유휴토지를 비영업용으로 평가하 였고, CG이 참고한 EE회사 보고서에 대상토지의 개발 제한 등의 사정을 간과한 오류 가 있고, 그 평가방식에 합리성이 없다는 점을 알면서도 그대로 반영하는 등으로 유휴 토지를 1조 8천억 원으로 평가하였는바, 이는 평가결과가 조작된 것이라고 주장한다. 가) CG 평가팀의 유휴토지 평가는 ‘이용 가능한 최근의 평가자료’인 EE회사 분 석보고서를 기초로 한 것인바, 시장참여자들의 관점에 부합한다고 할 수 있으므로, EE 회사의 분석보고서를 원용한 것 자체는 부당하다고 할 수 없다. 나) ① 검사는 EE회사 분석보고서가 개발이 어려운 산정상부/경사 높은 지역에 대해 위치나 현상 등에 유사성이 없는 R회사 내 대표지의 공시지가를 적용한 것이 문 제라 주장하나, S회사이 보유한 용인 일대 토지의 현황 등에 비추어 동일 수급권인 R 회사 내 표준지 개별지가를 사용하는 것에는 문제가 없다. ② 검사는, EE회사 분석보 고서가 개발 가용지에 평균 단가 250~300만 원을 적용한 것에 대하여 근거를 제시하 지 않았다고 주장하나, 위 분석보고서는 인접 임야의 실거래가격을 참조하여 개발 가 용지의 평균단가를 추정하였다. ③ 검사는 CG 평가팀이 S회사 보유 유휴토지 가치를 - 185 - 본 판결문은 판결서 인터넷열람 사이트에서 열람·출력되었습니다. 본 판결문을 이용하여 사건관계인의 명예나 생활의 평온을 해하는 행위는 관련 법령에 따라 금지됩니다. 비실명처리일자 : 2025-02-12 약 1조 8,500억 원 상당으로 평가한 것은 과대평가라고 주장하나, ㉠ 당시 S회사의 재 무제표에 계상되어 있던 토지의 장부가격 9,000억 원은 1999년에 마지막으로 평가한 것이고, ㉡ 다른 여러 증권사들이 S회사 보유 부동산의 가치를 2조 이상으로 평가하기 도 하였으며, ㉢ AD도 2015. 6.경 현장 답사 및 가격 확인 등을 거쳐 S회사 보유 토지 를 2조 7,000억 원에 이른다고 평가했다. 다) 검사는 평가 과정에서 개발제한구역 현황을 확인하지 못하였다는 취지의 HS 및 ME의 원심 법정 진술을 들면서 평가결과가 조작되었다고도 주장하나, 위 진술들은 CG 평가팀이 참고자료로 활용한 위 EE회사 분석보고서 및 평가과정에서 인용한 기사 내용이나 ME과 HS 사이의 이메일 기재와 어긋난다. 라) 검사는 유휴토지가 재무제표상 영업용 자산으로 분류되어 있으니 비영업용 자산으로 분류하여 평가하면 안 된다고 주장하나, 재무제표에 해당 자산이 어떤 명목 으로 기재되어 있는지를 불문하고 그 실질에 따라 자산 분류를 하여 평가하는 것이 타 당하다. 마) 검사는 개발 가용지의 일부가 원형보전지일 가능성이 농후함에도 CG 평가 팀이 이를 의도적으로 반영하지 않았다고 주장하나, 유원지 구역으로 설정하는 ‘도시관 리계획 변경결정’이 이루어진 용인 일대 토지 401만 평 중 약 210만 평이 개발제한구 역(원형보전지)으로 지정되었는바, EE회사 분석보고서는 위 원형보전지 비율(52.4%)에 근접한 50%에 상당에 해당하는 토지를 개발이 어려운 ‘산정상부/경사 높은 지역’으로 평가하였으므로, 이에 문제가 있다고 보기 어렵다. 바) 검사는 O 측에서 평가결과를 조작할 의도에서 유휴토지 등 관련 자료를 제 공하지 않아 평가결과의 왜곡이 발생했다고도 주장하나, ① X회사 합병TF는 보유하고 - 186 - 본 판결문은 판결서 인터넷열람 사이트에서 열람·출력되었습니다. 본 판결문을 이용하여 사건관계인의 명예나 생활의 평온을 해하는 행위는 관련 법령에 따라 금지됩니다. 비실명처리일자 : 2025-02-12 있거나 S회사으로부터 전달받은 자료를 그대로 CG 평가팀 측에 전달하였던 것이고, 보안 문제로 인하여 자료에 일부 제약이 발생했을 뿐이다. ② 이 사건 평가 업무에 있 어서 보안이 매우 철저했다는 사실이 허위라고 보기 어렵다. 사) 검사는 O 측의 압박으로 인해 EE회사 분석보고서의 결과를 그대로 활용하 였다고도 주장하나, 유휴토지에 대한 평가 과정에서 O 측의 요구나 의견 제시가 있었 다는 사정은 보이지 않는다. 2) 바이오 자회사 지분가치에 관하여 검사는 CG의 S회사 보유 Z회사 지분가치 평가에 대하여서도 증권사 리포트를 임의로 선택하여 검증 없이 활용하였고, Z회사가 QH회사에 비해 매출규모가 더 작음 에도 더 높게 평가하였으며, CG이 사업계획을 기초로 평가한 Z회사 지분가치는 2조 3 천억 원에 불과하고, Z회사가 AB회사에게 부담하는 콜옵션 부채를 반영하지 않은 점 등에 비추어 볼 때 평가가 조작된 것이라고 주장한다. 가) CG 평가팀은 바이오 시장 상황과 증권사 분석보고서 등을 참고하여 S회사 보유 바이오 지분가치를 4.2~7.2조 원(중간 값 6조 원)으로 평가하였는바, 바이오 자회 사의 성장성 등에 대하여 시장의 관점을 반영한 것이 평가결과를 조작한 것이거나 허 위라고 단정할 수 없다. 즉, ① K-IFRS 제1113호는 공정가치 측정을 ‘시장참여자의 관점’에서 가격을 추정하도록 하고 있는 점이나 당시 보안 문제로 인하여 사업계획을 제공받기 어려웠던 상황 등을 고려하면, 시장참여자들의 관점이 담긴 증권사 분석보고서들을 활용하여 평 가한 것이 부당하다고 할 수는 없다. ② AA회사의 가치에 대한 증권사들의 평가나, 당 시 시장에서 O의 바이오사업이 폭발적인 성장성을 보일 것이라고 전망하고 있었던 점 - 187 - 본 판결문은 판결서 인터넷열람 사이트에서 열람·출력되었습니다. 본 판결문을 이용하여 사건관계인의 명예나 생활의 평온을 해하는 행위는 관련 법령에 따라 금지됩니다. 비실명처리일자 : 2025-02-12 등에 비추어 CG 평가팀이 S회사 보유 바이오 지분가치를 과대평가하려는 의도가 있었 다고 단정하기 어렵고, 증권사 리포트들을 분류하는 과정에서 특정 리포트가 중복되었 다는 사정만으로는 CG 평가팀이 임의로 가치를 부풀렸다고 단정하기 어렵다. ③ 검사 는 S회사 제공 사업계획으로는 도저히 합병비율에 상응하는 기업가치를 산정하기 어려 워서 증권사 분석보고서를 이용했다고 주장하나, CG 평가팀이 S회사의 설명자료를 사 용하지 못한 것은 S회사이 제공한 일반적인 설명 자료만으로는 충분한 평가를 하기에 부족하였기 때문이었다. ④ S회사 가치의 주요 구성요소였던 바이오사업에 대한 평가 는 Z회사 상장 후 시장에서 평가된 Z회사 가치를 통해서도 적정한 평가였음이 확인되 었다. 나) 기업가치는 향후 성장 가능성도 반영하는바, 현재 매출이 크더라도 그 기업 가치가 높다고 단정할 수 없으므로, S회사 바이오 자회사의 매출이 동종 업계의 QH회 사보다 낮음에도 CG 평가팀이 그 가치를 QH회사보다 높게 평가한 것 자체가 부당하 다고 볼 수 없다. 다) 검사는 BZ회사 대응 과정에서 Z회사 지분가치는 2조 3천억 원으로 평가되 었으므로, 6조 원으로 평가한 CG 평가팀 검토보고서는 조작된 것이라고 주장하나, ① 검사가 문제 삼는 내용은 CG 평가팀의 BZ회사 대응 업무 과정에서 2015. 6. 15. 통합 TF 측에 요청할 자료 목록을 작성하는 과정에서 급하게 검토해 본 내용으로서 충분한 자료를 토대로 한 최종 결론이 아닌 것으로 보이고, 당시 CG이 전달받은 사업계획은 시장의 전망과 비교할 때 지나치게 보수적으로 작성된 것이었고, 바이오 신약 사업의 높은 할인율을 적용한 문제도 있었다. 라) 검사는 CG 평가팀의 PPA 과정에서 S회사 보유 Z회사 지분가치가 1.6~3조 - 188 - 본 판결문은 판결서 인터넷열람 사이트에서 열람·출력되었습니다. 본 판결문을 이용하여 사건관계인의 명예나 생활의 평온을 해하는 행위는 관련 법령에 따라 금지됩니다. 비실명처리일자 : 2025-02-12 원 수준으로 확인되었으므로, 합병비율 검토보고서의 결과가 조작된 것이라고 주장하 나, 단순히 평가 금액에서 차이가 있다는 사정만으로는 CG의 합병비율 검토보고서 결 과가 조작된 것이라고 볼 수 없다. 즉, ① 검사가 근거로 드는 CG 내부 이메일은 모두 PPA 업무 초기에 작성된 것으로, 당시 CG 평가팀은 본격적인 평가에 앞서 X회사으로부터 제공받은 시장의 관 점에 비해 보수적인 사업계획을 그대로 적용하여 개략적인 평가를 진행하였다. ② CG 평가팀은 PPA 평가 업무 초기에 사업에 대해 구분도 하지 못한 상태여서 바이오위탁 생산(CMO) 사업을 영위하는 Z회사, 바이오시밀러 사업을 영위하는 AA회사에 바이오 신약 개발 업체에 대해 적용되는 수준의 높은 할인율을 적용하였다. ③ CG 평가팀은 2015. 7. 24. 시장전망 자료를 이용한 평가도 진행하여, AB회사에 대한 콜옵션 부채까 지 차감한 S회사 보유 Z회사 지분가치를 약 5조 8천억 원 상당으로 평가하였는바, 결 과적으로 AB회사이 보유하고 있는 콜옵션을 S회사 자회사인 Z회사의 부채로 반영하지 못하였더라도 가치평가에 큰 차이가 없다. 3) 신수종 사업에 관하여 검사는 실체나 사업 진척 없이 계획만 존재하는 S회사의 신수종 사업을 약 3조 원으로 평가한 것 역시 조작된 것이라고 주장한다. 가) CG 평가팀은 2015. 5. 25.자 합병비율 검토보고서에서 S회사의 신수종 사업 의 영업가치를 2조 7천억 원~3조 2천억 원(중간 값 2조 9,357억 원)으로 산정했는데, 검사는 2014. 11. 11.자 ‘신수종 검토 계획(안)’ 문건(증거순번 10204) 중 ‘비용 관계로 추진 잠정 보류’라는 기재를 근거로 추진여부가 불확실했다고 주장한다. 그러나, ① 위 기재 바로 다음 문단의 ‘IPO 후 주주이익 제고를 위해 사업 검 - 189 - 본 판결문은 판결서 인터넷열람 사이트에서 열람·출력되었습니다. 본 판결문을 이용하여 사건관계인의 명예나 생활의 평온을 해하는 행위는 관련 법령에 따라 금지됩니다. 비실명처리일자 : 2025-02-12 토를 재개’한다는 기재가 있는 점, ② 2015. 5. 18. S회사 합병TF가 합병의 ‘기대효과 및 중장기 비전’으로 ‘바이오소재 사업 등 인접 신사업 영역으로 확대 진출 가능’을 든 점, ③ 2015. 1.경의 ‘15년 기획그룹 업무계획(안)’ 문건, 관련자들의 진술 등에 비추어, S회사의 신수종 사업이 실체가 없는 허구의 사업이라고 단정할 수 없다. 나) 검사는 CG 평가팀이 S회사 가치를 부풀려야 하는 상황에서 O 측으로부터 갑자기 S회사 사업계획을 제시받았다고도 주장하나, 2015. 5. 8. X회사 합병TF가 CG 평가팀에 중장기 사업계획을 송부할 당시 신수종 사업계획도 포함되어 있었다. 다) 검사는 바이오소재 사업의 원료인 마이크로알지를 배양하고 있는지 등에 대 한 아무런 검토 없이 가치를 반영한 것이 O 측의 자료 제공 거부와 강압에 기인한다 고 주장하나, X회사 합병TF에서도 CG 평가팀 측에 합병 상대방 회사인 S회사에 관한 충분한 자료를 얻어 CG 측에 제공하기 어려웠던 상황이었음이 인정되고, 결과적으로 평가에 부족함이 있었다는 등의 사정만으로는 CG 평가팀의 신수종 사업가치 평가가 부당하다고 단정하기 어렵다. 4. 쟁점1 - O 측이 CG에 합병비율 검토 업무를 의뢰하였는지 여부(위 제3의 가항 부 분) 가. 검사의 구체적 주장 요지74) O 측은 CG에 사전 결론을 정해둔 합병비율 검토 업무를 의뢰하였다. 피고인들은 합병을 준비하면서 X회사 주가가 저평가되어 합병비율이 X회사 주주들에게 불리하다 는 문제 제기가 있을 것이라고 예상하고 있었기에 합병비율이 양사의 기업가치를 반영 하여 적정하다는 회계법인의 검토보고서가 필요했다. AN회사이 작성한 ‘자문사별 74) 검사 항소이유서 2, 262~267면 - 190 - 본 판결문은 판결서 인터넷열람 사이트에서 열람·출력되었습니다. 본 판결문을 이용하여 사건관계인의 명예나 생활의 평온을 해하는 행위는 관련 법령에 따라 금지됩니다. 비실명처리일자 : 2025-02-12 R&R’ 문건(증거순번 7410)에 ‘현 합병비율이 평가 범위 내 있다는 보고서 작성’이라는 문언이 있어 이미 결론이 정해진 사실을 알 수 있음에도 원심은 신빙성 없는 IH의 진 술을 토대로 검사의 주장을 배척하였다. AN회사 AO본부 소속 관련자들은 X회사 합병 TF팀과 같은 공간에서 공동으로 업무를 수행하였으므로 LN의 원심 법정진술과 같이 위 R&R 문건도 당연히 서로 공유했다고 봄이 상식에 부합한다. 나. 변호인들의 답변 요지75) 합병비율 검토 업무가 CG의 제안에 따라 시작되었다는 점에 대해서 CG 회계사들 의 원심 법정진술이 모두 일치한다. O 측은 합병비율 검토보고서가 반드시 필요하다고 인식하지도 않았다. 검사가 근거로 들고 있는 ‘자문사별 R&R’ 문건 역시 양사 합병TF 에 공유되지 않았다. 다. 당심의 판단 검사는 이 부분 원심 판단을 다투면서 HS, ME의 원심 법정 진술, 그리고 자문사 별 R&R문건(증거순번 7410, 8341)을 핵심 증거로 들고 있다. 그러나 원심이 판시한 것처럼 CG 회계사 HS, ME은 모두 원심법정에서 합병비율 검토 업무를 CG 측에서 먼 저 제안하였다는 취지로 진술하고 있으므로[다만 HS은 이를 정확히 기억하지 못하나 CG 측에서 진행할 업무를 작성해서 전달했다고 증언하였고, 검찰 조사에서는 CG 측에 서 검토보고서가 필요한 이유를 설명했다는 취지로 진술한 것으로 보인다(HS에 대한 증인신문녹취서 18~20면, 원심 제29회 공판조서의 일부)], 그들이 합병비율 검토의 필 요성에 대해서 진술한 부분은 CG 측의 시각이나 입장에서 자신들이 수행하는 업무의 필요성 내지 중요성을 강조한 것에 불과하여[특히 검사가 원용하는 부분 HS의 원심 법 75) 피고인 A 등 변호인의 2024. 4. 25.자 답변서 2-2, 88~97면, 피고인 G 등 변호인의 2024. 4. 30.자 답변서 2, 126~132면 - 191 - 본 판결문은 판결서 인터넷열람 사이트에서 열람·출력되었습니다. 본 판결문을 이용하여 사건관계인의 명예나 생활의 평온을 해하는 행위는 관련 법령에 따라 금지됩니다. 비실명처리일자 : 2025-02-12 정 진술(증인신문녹취서 63면, 원심 제28회 공판조서의 일부)에 의하면, HS은 ‘업무를 진행하는 과정이나 절차가 너무 제약도 많고 자료 제공도 잘 안 되는 상황이니까 좀 회사에게 경각심을 넣고 싶어서’ O 측을 설득하려 하였다는 취지이다], 이로써 O 측이 CG에 합병비율 검토 업무를 의뢰하였다는 이 부분 공소사실을 뒷받침하기 부족하다. 나아가 앞서 ‘합병의 결정 주체 및 경과’ 부분의 쟁점3에 대한 판단 4)항에서 본 바와 같이, 자문사별 R&R문건은 그 실질적 전달 여부와 무관하게 AN회사의 IH 등 실 무자 입장에서 합병TF 내 자문사별 역할분담을 위해 작성한 ‘체크리스트‘에 가까운 성 격의 문서로 보이므로, 위 문서에 기재된 ‘현 합병비율이 평가 범위 내 있다는 보고서 작성’이라는 문언만으로 검사의 주장과 같이 O 측이 이미 결론이 정해진 보고서를 작 성하는 임무를 CG에 부여한 것으로 인정하기 부족하다. 오히려 AH실의 JJ가 2015. 5. 6. 킥오프 미팅에서 합병비율 검토보고서의 필요성에 의문을 제기하기도 한 사실은 원 심이 판시한 바와 같다. 검사는 당시 합병TF팀의 사무실 구조와 LN의 원심 법정진술 등에 근거하여 위 R&R 문건이 당연히 공유되었다고 봄이 상식에 부합한다고 주장하나, 앞서 ‘합병의 결 정 주체 및 경과’의 쟁점3 부분에서 판단한 바와 같이 LN(증인신문녹취서 173면)은 킥 오프 미팅에서 일반적으로 역할 분담에 대한 이야기가 논의되므로 위 문서의 내용이 실질적으로 합병TF 내에서 공유되었을 것이라는 취지로 증언하였을 뿐, 문서 자체의 전달 여부에 대해서는 명확히 진술하지 못하고 있다. 결국, 원심이 위 문건 작성 관련자들인 LN, IH, IG 등의 진술을 종합하여 이와 같 은 취지로 판단한 것은 정당하므로(검사는 IH의 진술에 신빙성이 없다고 주장하나, 법 적으로 강제된 것은 아니지만 내부 검토 등을 위해 필요할 수도 있으리라 생각했고, - 192 - 본 판결문은 판결서 인터넷열람 사이트에서 열람·출력되었습니다. 본 판결문을 이용하여 사건관계인의 명예나 생활의 평온을 해하는 행위는 관련 법령에 따라 금지됩니다. 비실명처리일자 : 2025-02-12 평가결과의 범위가 넓을 것으로 보아 주가 기준 범위가 그 안에 포함될 것으로 예상하 여 그와 같이 기재하였다는 IH의 진술이 경험칙에 반하거나 합리성이 없다고 보이지 않으며, IG 등 다른 관계자들의 진술도 이에 부합하고 있다. 검사는 위 문건의 문언 자 체만을 강조할 뿐 그 작성에 관련된 자들의 위와 같은 진술을 탄핵하지 못하고 있다), 이 부분 쟁점에 대한 검사의 주장은 이유 없다. 5. 쟁점2 - O 측이 CG에게 주가 기준 합병비율에 맞추라고 요구하였는지 여부(제3의 나항 부분) 가. 검사의 구체적 주장 요지76) O 측은 다음과 같이 CG에 주가 기준 합병비율에 맞추라고 요구하였다. ① X회사 합병 TF의 FL은 2015. 5. 21. CG 측에 ‘보고서 필요 없으니 못 맞추겠 으면 보고서 내지 않아도 된다’고 하였는바, 이는 일정에 관한 것이 아니라 주가 기준 합병비율에 관한 것으로서, FL은 이슈 사항마저 부기되지 아니한 완전한 합병비율 검 토보고서를 끈질기게 요구한 것을 알 수 있다. 원심이 이에 부합하는 증거로서 CG에 서 퇴사하여 위증을 할 동기가 없는 HS 진술의 신빙성을 인정하지 않은 것은 부당하 다. ② AN회사 JK은 2015. 5. 21. CG 측에 N 중간 평가결과 요약표를 전달하였다. AN회사 내부 이메일, CG 관계자들의 법정 진술 등에 비추어 보면 이는 합병비율 평가 조작의 고의 아래 N의 평가 방향과 로직에 따라 CG의 평가 결과를 맞춘 것이다. ③ AH실 JJ가 2015. 5. 21. CG 측에 합병비율에 부합하는 방식의 재검토를 요구 하였고 이에 따라 5. 22.자 보고서 초안을 작성하였다는 HS의 원심 법정 진술은 그 진 76) 검사 항소이유서 2, 267~283면 - 193 - 본 판결문은 판결서 인터넷열람 사이트에서 열람·출력되었습니다. 본 판결문을 이용하여 사건관계인의 명예나 생활의 평온을 해하는 행위는 관련 법령에 따라 금지됩니다. 비실명처리일자 : 2025-02-12 술 경위에 비추어 신빙성이 있다. ④ ME, HS, HR의 진술에 의하면, FL이 CG 측에 ‘X회사이 주택사업에서 철수한 다’, ‘X회사 보유 P회사 지분은 회사 입장에서 팔 수 없는 자산이고 배당 정도밖에 현 금유입이 안 된다’, ‘X회사 가치가 10조 원이 되지 않는다’고 말한 사실이 인정되고, 이 는 X회사 가치를 낮게 평가하도록 하는 가이드라인을 제시한 것으로서 CG 평가팀의 평가방향에 영향을 끼쳤다. 원심은 CG 평가팀이 최종보고서에서 주택사업 영업가치 평가를 위해 추정한 매출액이 0원이 아니므로 CG 측도 X회사의 주택사업 완전 철수 를 받아들이지 않았다고 판단하였으나, 사업철수는 신규 수주를 하지 않는 방식으로 이루어지므로 철수 시점에 당연히 매출액을 0원으로 간주해야 하는 건 아니다. ⑤ 합병 양사는 공정하고 객관적인 합병비율 산정 및 불리한 합병으로 인한 양사 주주들의 손해를 방지하기 위하여 자신들이 보유하고 있는 자료를 서로 투명하게 공개 하여 정확한 평가가 되도록 할 의무가 있음에도, 통상적인 실무례에 비해 CG에 극도 로 제한된 자료만을 제공하고, 특히 ‘유휴토지’, ‘바이오 자회사’와 관련해서는 일체의 자료 제공을 거부하는 등으로 평가 조작과 다름없는 행위를 하였다. 나. 변호인들의 답변 요지77) O 측은 CG에게 주가기준 합병비율에 맞추라고 요구하지 않았다. ① HS은 원심 법정에서 ‘FL이 평가결과를 주가 수준에 맞추라고 요구한 사실이 없다’고 진술했고, 다른 CG 회계사들도 그러한 O 측의 요구가 없었다고 진술했다. ② 2015. 5. 21. N 중간 평가결과 요약표 전달은 일정을 채근하는 의미에서 전달 한 것이고, CG 측은 이를 참고하여 평가하지 않았으며, 실제 CG 측 평가결과도 N 측 77) 피고인 A 등 변호인의 2024. 4. 25.자 답변서 2-2, 97~116면, 피고인 G 등 변호인의 2024. 4. 30.자 답변서 2, 133~141면 - 194 - 본 판결문은 판결서 인터넷열람 사이트에서 열람·출력되었습니다. 본 판결문을 이용하여 사건관계인의 명예나 생활의 평온을 해하는 행위는 관련 법령에 따라 금지됩니다. 비실명처리일자 : 2025-02-12 과 달랐다. O 측은 CG 측에 X회사 가치 축소를 요청하지도 않았다. ③ AH실 JJ가 2015. 5. 21. CG 측에 재검토를 요구했다는 HS의 진술은 믿을 수 없고, HS 진술에 의하더라도 주가에 맞춘 보고서를 요구하는 취지는 아니었다. ④ FL은 통상적인 평가 과정과 같이 평가대상 회사의 사정을 전달한 것일 뿐이고, CG 회계사들도 가이드라인으로 받아들이지 않았다. 실제로 당시 X회사은 국내주택 사 업을 축소하려 하였고, CG 평가팀은 X회사 주택사업의 철수를 전제로 평가하지도 않 았다. X회사 보유 투자주식의 할인은 CG 평가팀이 평가 과정 내내 검토하였던 것이 다. ⑤ X회사은 CG의 요청에 대해 보유한 자료를 모두 제공했다. 다. 당심의 판단 검사는 원심에서도 이 부분 항소이유와 같은 주장을 하였고, 원심은 그 판시 사실 및 사정 등을 들어 이를 모두 배척하였는바, 다음에서 추가로 살피는 사정을 더해 보 면, 원심의 위와 같은 판단은 정당하다. 1) 2015. 5. 21. 회의 시 X회사 합병TF FL의 발언 X회사 합병 TF의 FL이 2015. 5. 21. CG 측에 ‘보고서 필요 없으니 못 맞추겠으 면 보고서 내지 않아도 된다’고 한 발언의 의미, 즉 ‘못 맞추겠으면’의 대상에 대해, 검 사는 주가 기준 합병비율이라고, 변호인은 일정에 대한 것이라고 각 주장하였고, 원심 은 검사의 주장을 배척하였다. 검사는 HS의 원심 법정 진술이 검사의 주장에 부합함에 도 원심이 이를 배척한 것은 부당하다고 다투고 있다. 검사가 항소이유서에서 주된 증거로 인용하고 있는 HS의 원심 증언은 FL의 질 책을 ‘주가 수준에 부합하는 보고서를 원한다’라는 의미로 받아들였다고 진술한 부분 - 195 - 본 판결문은 판결서 인터넷열람 사이트에서 열람·출력되었습니다. 본 판결문을 이용하여 사건관계인의 명예나 생활의 평온을 해하는 행위는 관련 법령에 따라 금지됩니다. 비실명처리일자 : 2025-02-12 (증인신문녹취서 70~71면, 원심 제30회 공판조서의 일부)이다. 그러나 원심이 지적한 대로 HS은 ‘주가 수준에 맞춰오라 얘기까지는 하지 않으신 것 같다’라고 하면서 ‘합리 적으로 거래되는 주가가 있는데 이런 보고서는 필요 없다’는 의미로 질책한 것으로 이 해했다는 취지로도 진술하였다(증인신문녹취서 78~79면, 원심 제29회 공판조서의 일 부). 즉 이는 HS이 FL의 질책에 대해 자신의 시각에서 받아들인 내용을 진술한 것에 불과하고[검사가 원용하는 ME(원심 제32회 공판기일 증인신문녹취서 74〜75면, 원심 제33회 공판기일 증인신문녹취서 130면), HR(원심 제59회 공판기일 증인신문녹취서 37~38면)의 원심 증언 또한 같은 취지이다], 원심이 판시한 대로 HS뿐 아니라 다른 참 석자들도 모두 FL이 명시적으로 주가기준에 맞춘 합병비율 보고서를 작성할 것을 요 구한 사실은 없다고 진술하고 있는 이상[원심판결문 444~448면, 다)~마) 항 부분 참 조], 이 부분 공소사실에 대해 충분한 증명이 없다는 원심의 판단을 수긍할 수 있다. 검사는, FL이 ‘회계법인이 왜 이슈 이야기만 하느냐 회계법인이 검토한 보고서 를 가지고 와라’고 하면서 재차 화를 냈다는 HS의 진술 부분(증인신문녹취서 70~71면, 원심 제30회 공판조서의 일부 등)도 원용하고 있으나, FL의 원심 증언 내용(증인신문 녹취서 28면, 원심 제46회 공판조서의 일부 등)과 같이 CG 측의 제안에 의해 시작된 합병비율 검토보고서 작업이 이사회 일정이 임박한 상황(FL은 당시 일할 수 있는 날이 금요일 하루 밖에 안 남았다고 인식하였던 것으로 보인다)에서 최종 보고서도 없이 문 제점만을 보고하고 있는 상황에 대해 FL이 불만을 표시한 것이라고 볼 여지도 충분하 므로, 위 HS의 진술 부분을 더해 보더라도 이 부분 공소사실을 증명하기에 여전히 부 족하다. 2) 2015. 5. 21. AN회사의 N 중간 평가결과 요약표 전달 - 196 - 본 판결문은 판결서 인터넷열람 사이트에서 열람·출력되었습니다. 본 판결문을 이용하여 사건관계인의 명예나 생활의 평온을 해하는 행위는 관련 법령에 따라 금지됩니다. 비실명처리일자 : 2025-02-12 검사는 이 부분 항소이유를 뒷받침하는 증거로 AN회사 내부 이메일(증거순번 7717, 7721), HS, ME 등 CG 관계자들의 법정 진술들을 들고 있으나, 원심은 이미 위 증거들을 모두 살핀 후, O 측이 합병비율 평가 조작의 고의 아래 N의 평가 방향과 로 직에 따라 CG의 평가 결과를 맞추게 하였다는 검사의 주장을 배척하였는바, 다음에서 추가로 보는 사정을 더하여 보면 원심의 위와 같은 판단은 정당하다. ① 먼저 위 이메일들(증거순번 7717, 7721)은 AN회사 관계자들 사이에서 작성 된 것으로 ‘CG과 회사에게 N결과를 넌지시 알려주면서 마무리하겠다’, ‘CG은 S회사가 치는 N 수준으로 맞춰 놓았는데’ 등의 표현이 있고, 검사는 이러한 표현들이 피고인들 의 평가 조작에 관한 고의를 명확히 드러낸다고 주장한다. 그러나 위 이메일의 내용은 결국 N의 결론과 같이 CG도 주가 기준에 부합하는 합병비율을 산정하도록 하겠다는 의도를 드러내고 있는 것으로 봄은 몰라도, 이에서 더 나아가 평가원칙에 어긋나는 방 법을 사용하는 등으로 평가결과를 조작하고자 하는 의도까지 나타낸다고 단정할 수 없 다. 원심이 판단한 바와 같이 CG이 평가과정에서 주가를 염두에 둔 것이 반드시 조작 이라고 하기 어렵고, AN회사이 전달한 N의 결과나 방법론에 어떠한 조작이나 허위가 있다고 볼 자료도 없는 이상, 단순히 AN회사 관계자가 CG과 X회사 측에 N의 결과를 전달하였다는 사실만으로는 합병비율 평가조작의 고의를 추단하기 부족하다[원심 판시 (원심판결문 452면 ㈐ 참조)와 같이 CG 측의 HS, ME은 ‘N은 다 완성했는데 CG도 빨 리 하라는 의미로 생각했다’는 등 일정을 채근하는 의미로 이를 받아들였던 것으로 보 인다(ME에 대한 증인신문녹취서 61면 참조, 원심 제30회 공판조서의 일부)]. ② 나아가 검사는, O 측이 합병비율 평가조작의 고의 아래 N의 평가 방향과 로 직에 따라 CG의 평가 결과를 맞추게 하였다는 취지의 주장을 뒷받침하기 위해 HS과 - 197 - 본 판결문은 판결서 인터넷열람 사이트에서 열람·출력되었습니다. 본 판결문을 이용하여 사건관계인의 명예나 생활의 평온을 해하는 행위는 관련 법령에 따라 금지됩니다. 비실명처리일자 : 2025-02-12 ME의 원심 법정 진술을 내세우고 있다. 검사가 들고 있는 HS의 진술은 ‘제가 이렇게 검토를 할 때는 어쨌든 S회사 가치는 높고 X회사은 가치가 낮으니까 N이 진행한 방식 으로 진행을 해봐라’, ‘문: N에서 평가한 것, 이것은 일단 그것을 토대로 해서 그 로직 대로 한번 가본 것이지요. 그래서 맞춰지는지 한번 보는 것이지요. 답: 예’(증인신문녹 취서 130, 134면, 원심 제28회 공판조서의 일부) 부분, ME의 진술은 ‘예 일단 N 평가 금액하고 유사한 수준으로 조정을 했습니다’(증인신문녹취서 87면, 원심 제32회 공판조 서의 일부), ‘문: 결국 N은 T회사의 가치를 약 5조원정도 낮게 평가를 하여 기업가치 비율을 주가 기준 합병비율에 맞춘 것이지요. 답: 예, 그렇게 이해했습니다.’(같은 녹취 서 62면) 등이다. 그러나 HS과 ME의 진술에 의하더라도, CG 측은 N의 보고서가 아닌 요약된 평 가결과 값만을 받았고 그러한 결과 값을 토대로 N의 방법론을 ‘추론’한 것으로서[ME은 ‘저희랑 차이가 나면 어떤 부분에서 차감됐는지는 명확하지 않지만 대략적으로 예측은 가능할 것 같습니다’라고 진술하고(같은 녹취서 62면), HS도 ‘그 요약자료에 그렇게 명 확하게 구분되어 있는지는 잘 모르겠지만, 영업가치 산정한 금액이 상당히 낮았기 때 문에 비영업용에서는 당연히 안 됐을 것 같다는 생각을 하였던 것으로’라고 진술하는 등(위 증인신문녹취서 134면, 원심 제28회 공판조서의 일부), CG 측에서는 위 N의 요 약표 내용을 세밀히 분석하거나 추가 자료를 요청하는 등으로 그 구체적 방법론을 확 인하는 작업은 하지 않은 것으로 보인다], 검사가 CG이 ‘추론’하였다고 주장하는 N의 가치평가 ‘로직’은 현금성 자산 등에서 X회사의 가치를 낮게 평가하여 주가기준에 맞 춘다는 극히 원론적인 수준에 그치고 있다. 즉 CG은 N 측이 주가기준에 따라 평가하 였음을 위 요약표를 통해 확인하였고, 그와 동일한 방향성 아래 평가 작업을 하였던 - 198 - 본 판결문은 판결서 인터넷열람 사이트에서 열람·출력되었습니다. 본 판결문을 이용하여 사건관계인의 명예나 생활의 평온을 해하는 행위는 관련 법령에 따라 금지됩니다. 비실명처리일자 : 2025-02-12 것으로는 인정할 수 있으나, 그러한 점만으로는 CG의 평가결과가 합병비율 조작의 고 의 아래 N의 평가결과(이것이 허위라는 증거 또한 부족하다)에 그대로 맞추었다는 사 실까지 증명하기에 부족하다. 3) AH실 JJ의 언급 검사는 HS의 원심 법정 진술을 토대로 AH실 JJ가 2015. 5. 21. CG 측에 주가기 준 합병비율에 부합하는 방식으로 재검토를 요구함에 따라 5. 22.자 보고서 초안이 작 성되었다고 주장하는바, 원심은 HS의 진술 중 이에 부합하는 듯한 부분의 신빙성을 배 척하였다. 원심이 설시한 바(원심판결문 456면 1~2째줄)와 같이 AH실 JJ의 요청은 강요가 아닌 검토 요청이었던 것으로 보이고, HS은 주가 기준에 맞춘 합병비율 검토보고서를 작성한 데에 JJ가 직접적 영향을 미쳤는가에 대한 질문에 부정적으로 답변하면서 한번 해 보라는 정도였다고 진술하였다[증인신문녹취서 58면(원심 제30회 공판조서의 일부) 참조]. 더 구체적으로 HS은, ‘JJ 부장님은 N에서 보고서를 냈으니 CG에서도 가능하지 않겠냐. 나오는지 한 번 더 검토를 해 봐 달라 그런 입장인 것으로 제가 이해를 하고, 그런데 그렇게 해도 이슈가 나오면 알려달라고 말씀하시는 것을 보니까 합리적으로 판 단을 하시려는 것으로 생각을 했었습니다.’라고 진술하기도 하였으므로(증인신문녹취서 163면, 원심 제28회 공판조서의 일부), 위 HS의 일부 원심 법정 진술만으로는 검사가 주장하는 바와 같이 AH실 JJ의 재검토 요구에 맞추어 CG 측이 5. 22.자 보고서를 작 성하였다는 점이 충분히 증명되지 않는다[HS의 2015. 7. 12.자 CG 내부 이메일(증거순 번 5810)에는 합병비율 검토보고서 작성 당시의 문제점에 대해 AH실은 모르는 것 같 다는 취지의 기재(2면)도 있다]. - 199 - 본 판결문은 판결서 인터넷열람 사이트에서 열람·출력되었습니다. 본 판결문을 이용하여 사건관계인의 명예나 생활의 평온을 해하는 행위는 관련 법령에 따라 금지됩니다. 비실명처리일자 : 2025-02-12 4) X회사 FL의 가이드라인 제시 여부 검사는 ME, HS, HR의 원심 법정 진술을 들면서, FL이 CG 측에 X회사 가치 10 조, 주택사업 철수 내지 축소, 투자주식의 가치 등의 가이드라인을 제시함으로써 X회 사 가치를 평가 절하하게 만들기 위해 노력하였다고 주장한다. 그러나 원심이 적절하 게 거시하고 있는 사정들에 더하여 다음과 같은 위 ME 등 진술의 전체적 취지를 살펴 보면, 위와 같은 FL의 발언이 CG 평가팀의 평가방향에 어느 정도 영향을 끼쳤던 것은 사실이라고 하더라도, 그것이 X회사의 가치를 부당한 방법으로 낮추는 가이드라인으로 작용한 것으로 보이지 아니한다. 같은 취지의 원심판단은 정당하다. ① 먼저 검사가 인용하는 ME의 원심 법정 진술은 ‘당시에는 이제 저희들도 낮출 방안에 대해서 계속 찾고 있었고, 회사 입장에서도 일단 시가와 유사하게 평가가 나오는 게 베스트라고 생각하였기 때문에 그렇게 말씀해 주시니까 이게 좀 가치를 낮 출 수 있는 방안을 알려주는구나 그렇게 생각하였습니다,’ 저희들 입장에서는 T회사의 가치를 좀 낮추라고 약간 이야기를 하는 것으로 좀 받아들인 것은 있습니다(증인신문 녹취서 177, 136면, 원심 제34회 공판조서의 일부)라는 부분인바, 바로 직전에 ME이 ‘문: 그런데 지금 증인께서 가이드라인이라고 말씀을 하시면, 답: 가이드는 제가 잘못 말씀드린 것이고요. 일단은 평가가 최종적으로 나온 것은 아니고 진행 중에 FL 부장님 입장에서는 놓치고 있는 부분이라고 생각할 수도 있었을 테고’라고 진술한 점(같은 녹 취서 136면)을 종합해 보면, 이는 X회사의 가치를 주가 기준에 맞추어 산정하는 방향 성, 즉 당시 X회사의 낮은 주가를 합리적으로 설명할 방법이 있는가라는 문제의식 아 래 함께 검토, 협의, 조정 작업을 하는 과정이라고 볼 여지가 있고, FL이 CG 측에 일 방적인 가이드라인을 설정한 후 이에 맞도록 평가원칙에 어긋나는 부당한 방법을 사용 - 200 - 본 판결문은 판결서 인터넷열람 사이트에서 열람·출력되었습니다. 본 판결문을 이용하여 사건관계인의 명예나 생활의 평온을 해하는 행위는 관련 법령에 따라 금지됩니다. 비실명처리일자 : 2025-02-12 하도록 요구한 것이라고 단정할 수 없다. ② 검사가 원용하는 HS, HR의 진술들 역시 FL으로부터 주택 사업 축소나 투 자주식의 가치에 관한 발언을 듣고서 X회사의 평가 가치를 낮추었다는 취지로서, 단지 시장 주가를 염두에 두고 평가하는 것이 부정한 행위라고 평가할 수 없는 이상, X회사 의 낮은 주가의 원인 내지 배경에 대해 CG 측이 평가 대상회사인 X회사의 관계자 FL 으로부터 관련 정보를 입수하거나 설명을 청취한 것이 가이드라인의 설정이나 부당한 유도행위에 해당한다고 볼 수 없다. ③ 검사는 HR이 주택사업 철수와 관련된 FL의 발언을 듣고서 ‘당시에 X회사 이 주택사업을 완전히 접겠다’라는 것으로 받아들였다고 진술한 점을 강조하고 있으나, 위 HR의 해당 부분 증언에 의하더라도 그는 FL의 발언에 대해 ‘대한민국에서 주택으 로 돈 벌기 힘들다 이런 식의 말씀을 하셨던 정도’로만 기억이 나고, 이를 자신들은 철 수라는 의미로 받아들였다는 취지에 불과한 것으로 보인다(증인신문녹취서 212~213면, 원심 제59회 공판조서의 일부). 이와 관련하여 검사는, 원심이 최종보고서 상 주택사업 관련 추정 매출액이 0원이 아니어서 CG 측도 X회사의 주택사업 완전 철수를 받아들이지 않았다고 판단한 데 대하여, 사업철수는 신규 수주를 하지 않는 방식으로 이루어지므로 철수 시점에 당 연히 매출액이 0원이 되는 것이 아니라는 취지로 다투는바, 원심의 판시와 같이 CG의 최종보고서(증거순번 5293) 28면에는 건설부문 영업가치를 현금흐름할인법으로 산정하 면서 주택부문 신규 수주 규모의 전략적인 ‘축소’를 반영하되, 2020년 이후 ‘영구성장 률’을 1%로 산정하고 있으므로, 위와 같은 원심의 판단에 어떠한 잘못을 찾을 수 없다. - 201 - 본 판결문은 판결서 인터넷열람 사이트에서 열람·출력되었습니다. 본 판결문을 이용하여 사건관계인의 명예나 생활의 평온을 해하는 행위는 관련 법령에 따라 금지됩니다. 비실명처리일자 : 2025-02-12 ④ 또한 검사는 HS의 내부 이메일(증거순번 5718)에 FL의 X회사 가치가 10조 원이 되지 않는다는 발언에 대해 진지하게 받아들이는 내용이 있으므로, 이를 가이드 라인으로 보아야 한다는 취지로 주장하나, 위 이메일 내용에 ‘별로 신경을 안 쓰는 것 같던데 무슨 생각인지 다시 한 번 확인하고 문제의 심각성을 재고해 봐야 할 것 같습 니다’라고 기재되어 있고, 이에 대해 HS은 원심 법정에서, ‘업무 초반에 잠깐 만난 FL 이 그냥 편하게 웃으면서 평가해봐야 10조 원 안 넘을 텐데 라고 이야기하여 시가 기 준대로 보고서가 나올 것으로 가볍게 생각하는 것으로 보였으나, 자신은 향후에 상당 한 이슈가 될 수 있으므로 좀 심각하게 고민하고 대처해야 한다고 생각하였다’고 진술 하고 있으므로(증인신문녹취서 55~56면, 원심 제28회 공판조서의 일부), HS은 FL의 위 발언을 가이드라인으로 받아들인 것이 아니라 이에 동의하지 아니하면서 FL을 설득하 려는 입장이었던 것으로 보이고, 실제로 원심 판시[원심판결문 458면 ⑶, ⑷항 참조] 와 같이 이후 CG의 평가 과정에서 X회사의 평가액은 10조 원을 상회하였다. 5) 자료 제공 거부 검사의 이 부분 항소이유의 요지는, 합병 양사는 자신들이 보유하고 있는 자료 를 서로 투명하게 공개하여야 함에도 ‘유휴토지’, ‘바이오 자회사’에 대한 일체의 자료 제공을 거부하는 등 제한된 자료만을 CG에 제공하여 평가 조작과 다름없는 행위를 하 였다는 것인바, 이에 관해 검사가 들고 있는 증거들은 CG 측 관계자(HS, ME, HR)들의 진술로서, 그들은 O 측의 제한된 자료 제공으로 인해 특히 S회사의 유휴토지, 바이오 자회사 등에 대해 정당한 가치평가를 하지 못했다는 취지이다. 설령 X회사 측이 합병에 관한 보안 유지나 S회사 측의 비협조 등을 이유로 CG 측에서 정당한 평가를 하기에 불충분한 자료만을 제공하였다고 하더라도, 특별한 사정 - 202 - 본 판결문은 판결서 인터넷열람 사이트에서 열람·출력되었습니다. 본 판결문을 이용하여 사건관계인의 명예나 생활의 평온을 해하는 행위는 관련 법령에 따라 금지됩니다. 비실명처리일자 : 2025-02-12 이 없는 한 CG 측으로서는 그러한 자료의 제한을 전제로 하여 가능한 범위에서만 평 가하거나 평가가 불가능한 경우 이를 거부할 수 있었을 것으로 보인다. 앞서 살핀 바 와 같이 O 측이 CG의 합병비율 검토보고서와 관련하여 부당한 영향력을 행사하였다고 보기에 충분한 증거가 없는 이상, 그러한 자료의 불충분한 제공 사실만으로 이를 사실 상의 ‘평가 조작’과 동일한 행위라고 인정할 수는 없다. 6. 쟁점3 - CG이 평가과정에서 주가를 염두에 두고 평가한 것이 조작에 해당하는지 , CG 합병비율 검토보고서가 가치평가 원칙에 반하여 조작되었는지, CG 스스로 보고서 조작을 자인한 것인지 여부 가. 검사의 구체적 주장 요지78) 1) CG이 평가과정에서 주가를 염두에 두고 평가한 것은 조작에 해당한다. ‘1주당 기준 시가 합병비율 범위 밖에 존재한다’라는 2015. 5. 21.자 보고서가 CG 회계사들이 책임질 수 있는 최종 결론이었음에도, O 측은 CG 측에 실제 평가를 위한 자료도 제공 하지 않은채, 평가값의 가이드라인을 제공하거나 노골적으로 정해진 결론을 요구하며 압박하였다. CG은 O 측의 개입으로 어쩔 수 없이 이 사건 합병비율을 기준 주가에 맞 추어 평가한 것이지, 전문가적 시각에서 조정 및 보완을 한 것이 전혀 아니다. 2) 합병비율 적정성 평가를 하는 중 시장주가를 감안하여 조정 및 보완을 하더라 도 그 가정과 논리가 객관적이고 합리적이어야 하는데, CG은 주가 기준 합병비율이라 는 정해진 결론에 맞추기 위하여 부적정하고 비합리적인 가정을 그대로 적용하고(현금 의 영업용 자산 분류), 의도적으로 신뢰성이 떨어지는 자료를 취사선택했으며(증권사 분석보고서 이용), 회사 측의 압박 및 자료제공 거부에 따라 검증 없이 가치를 과대하 78) 검사 항소이유서 2, 283~292면 - 203 - 본 판결문은 판결서 인터넷열람 사이트에서 열람·출력되었습니다. 본 판결문을 이용하여 사건관계인의 명예나 생활의 평온을 해하는 행위는 관련 법령에 따라 금지됩니다. 비실명처리일자 : 2025-02-12 게 반영(신수종 사업, 유휴토지)했다. 3) 이와 같이 CG은 가치평가 원칙에 반하여 보고서를 조작하였고, HS의 2015. 7. 12.자 이메일(증거순번 5810) 내용에 그대로 나타나듯이 스스로도 이를 인정하였다. 나. 변호인들의 답변 요지79) O 측의 평가결과 조작 요구는 없었고, CG은 전문가로서 가치평가 원칙상 적용가 능한 합리적 평가방법론을 스스로 검토하고 적용하여 최종 결과를 도출하였다. 상장법 인에 대한 가치평가에서 회계기준상 공정가치인 주가를 염두에 두는 것은 당연하고 필 요한 일이다. CG은 2015. 5. 21.경 주가수준에 부합하는 평가가 불가능하다는 최종 결 론을 내린 적이 없고, CG 회계사들이 평가보고서 조작을 인정한 바도 없다. 다. 당심의 판단 1) O 측의 개입 및 검토보고서의 조작 여부 가) 검사의 이 부분 주장 요지는, CG 측이 2015. 5. 21. ‘1주당 기준시가 합병비 율 범위 밖에 존재한다’라는 결론을 내렸음에도, X회사 FL의 압박, AN회사 JK의 N 평 가 결과 전달, AH실 JJ의 검토 요구 등 O 측의 노골적인 압박과 요구에 의해 2015. 5. 22. ‘1주당 기준시가 합병비율 범위 내에 존재한다.‘라는 정반대의 결론으로 바꾸게 되 었다는 것이나, 검사가 주장하는 ’X회사 FL의 압박, AN회사 JK의 N 평가 결과 전달, AH실 JJ의 검토 요구‘ 사실을 인정하기에 충분한 증거가 없음은 모두 앞에서 살핀 바 와 같다. 나) 검사는 CG이 작성한 2015. 5. 21.자 보고서가 최종 결론이었음에도 O 측의 개입에 의해 아무런 추가 검토도 없이 결론을 바꾸었다고 주장하나, 검사가 ’최종 결론 79) 피고인 A 등 변호인의 2024. 4. 25.자 답변서 2-2, 116~133면 - 204 - 본 판결문은 판결서 인터넷열람 사이트에서 열람·출력되었습니다. 본 판결문을 이용하여 사건관계인의 명예나 생활의 평온을 해하는 행위는 관련 법령에 따라 금지됩니다. 비실명처리일자 : 2025-02-12 ‘으로 특정한 2015. 5. 21.자 보고서(증거순번 5840-1)에도 X회사의 평가금액을 기준으 로 합병비율에 부합하는 S회사의 가치를 도출하는 것이 불가능하므로 X회사의 가치를 감소시키는 방안 등의 대안을 제시하고 있어 그 내용 자체로 보아도 최종 결론을 담은 문서라고 보기 어렵다. 검사는 HS, HR이 원심에서 2015. 5. 21.자 보고서가 최종 결론 이라고 증언하였다는 점을 강조하나, 검사가 인용하는 HR의 증언 부분을 보면 ‘이게 저희의 최종 결론은 아니었고요. 이때 당시에는 이렇게 판단했던 것 같습니다.’라고 진 술(증인신문녹취서 37면, 원심 제59회 공판조서의 일부)하고 있을 뿐이다. 검사는 2015. 5. 21.자 보고서 작성 후 아무런 추가 검토도 없이 결론이 바뀌었 다고 하나, 이에 대해 원심은 HS이 이미 2105. 5. 19.부터(증거순번 1241의 내부 이메 일 참조) X회사과 S회사의 가치평가를 토대로 한 초기 검토 방향이 난관에 처하자 방 향을 선회하여 주가 기준으로 평가하는 방법으로 재검토하여 왔고, 그러한 검토 방안 (증거순번 1245의 내부 이메일 참조)이 앞서 본 2015. 5. 21.자 보고서상의 대안으로도 기재되기에 이른 사정을 상세히 설시하였고[원심판결문 471~474면 마)항 참조], 원심이 적법하게 채택하여 조사한 증거들에 비추어 보면, 위와 같은 원심의 사실인정에 어떠 한 잘못을 찾기 어렵다. 이에 대해 검사는 HS이 원심 법정에서 해당 방안들이 리스크 가 있어 적용할 수 없는 방안이었다는 취지로 진술하였으므로 실제 CG으로서는 그 대 안을 적용할 생각이 없었다고 주장하나, HS이 말하는 ’리스크‘는 주로 이사회에서 통과 되기 어렵다는 측면을 말하는 것으로 보일 뿐이다[증거순번 1245 이메일, 증인신문녹 취서 172면(제29회 공판조서의 일부), 증거순번 5840 합병비율 검토결과 11면 등 참 조]. 나아가 검사는 ME의 원심 법정 진술 중 ’문: 합병비율이 타당하다는 결론은 합 - 205 - 본 판결문은 판결서 인터넷열람 사이트에서 열람·출력되었습니다. 본 판결문을 이용하여 사건관계인의 명예나 생활의 평온을 해하는 행위는 관련 법령에 따라 금지됩니다. 비실명처리일자 : 2025-02-12 리적인 평가결과에 따른 의견이 아니라, 인위적인 조정을 통한 결과이지요, 답: 예‘라는 부분(증인신문녹취서 85면, 원심 제32회 공판조서의 일부)을 강조하고 있으나, 위 진술 은 증인의 평가 의견으로서 합병비율을 허위로 ’조작‘하였다는 사실을 인정하는 취지로 까지 보이지 않으며, 한편 위 ME은 원심에서 ’(주가 기준) 합병비율을 맞추는 방향으 로 갔고 그 부분에 대해서는 HS 전무도 다 알고 있었고, 특별히 이의제기를 하지 않았 던 걸로 기억합니다. CG 내부에서 여러 가지 의견이 있었고, 담당하는 평가자들마다 경험이나 생각이 다르기 때문에 평가결과나 적용하는 로직이 달라질 수 있으며, 누구 의 의견이 절대적으로 옳고 틀리다로 접근할 수 있는 문제는 아닙니다.‘(증인신문녹취 서 85~86면, 원심 제33회 공판조서의 일부)라는 취지로 진술하기도 하였다. 2) CG 측의 조작 사실 자인 여부 검사의 이 부분 주장은 HS의 2015. 7. 12.자 이메일의 내용(증거순번 5810)에 근거하고 있으며, 그 중 ’제3자로서 객관적으로 합병비율의 적정성을 검토했다고 이야 기 할 수는 없을 것‘이라는 마지막 표현을 강조하고 있다. 그러나 위 이메일의 내용을 전체적으로 살펴보면, 이는 원심이 판단한 대로(원심판결문 480~483면, 마항 참조) 위 보고서가 자료의 제약이나 O 측의 비협조 등으로 인해 내부 활용 목적으로만 작성되 어 그 내용의 정확성에 한계가 있음에도, 소송제기 등을 통해 공격해올 것이 예상되는 BZ회사 등 주주들을 비롯한 외부(제3자)에 위 보고서가 그대로 공개될 경우 이를 방어 하기 어려운 많은 취약성이 존재한다는 취지로 이해될 여지가 충분하고, 검사의 주장 처럼 검토보고서의 허위 내지 조작사실을 자인하는 내용이라고 단정할 수 없다. 3) 결국, 이 부분 쟁점들에 대한 검사의 주장도 모두 이유 없다. 7. 쟁점4 – CG 합병비율 검토보고서의 개별항목 조작 여부 - 206 - 본 판결문은 판결서 인터넷열람 사이트에서 열람·출력되었습니다. 본 판결문을 이용하여 사건관계인의 명예나 생활의 평온을 해하는 행위는 관련 법령에 따라 금지됩니다. 비실명처리일자 : 2025-02-12 가. 검사의 구체적 주장 요지80) HS의 2015. 7. 12.자 이메일(증거순번 5810) 내용에 그대로 나타나듯이 CG 합병비 율 검토보고서 중 개별항목들이 조작되었고, 이에 관한 피고인들의 주장은 사후적 관 점에서 각종 이론을 끌어와 수치를 끼워 맞춘 것에 불과하다. 즉 ① S회사 신수종사업 의 경우 사업을 시작하지도 않았음에도 3조 원을 반영하였다. ② S회사 바이오자회사 지분가치는 증권사 분석보고서상 금액을 검증 없이 원용하여 작출하였다. ③ S회사 유 휴토지 현황이나 투자계획에 대해서는 O 측에서 자료제공을 거부하여 제대로 된 평가 가 불가능했음에도 만연히 이를 평가하였다. ④ X회사의 영업가치를 산정하면서 시가 총액에서 보유하고 있는 상장주식 등 변동이 어려운 부분을 제외하고 역산하는 방식을 택하였고, 이 과정에서 X회사 상사 부문이 보유한 광업권 가치를 아예 인정하지 않았 다. ⑤ X회사의 건설 부문 영업용 현금을 과대 계상하여 건설 부문 가치를 축소시켰음 에도 X회사 가치를 정해놓고 역산한 결과 상사 부문에 배분될 가치는 거의 존재하지 않게 되었다. 나. 변호인들의 답변 요지81) ① S회사 신수종사업과 관련하여, 현금흐름할인법에 따른 평가는 현재 진행하는 영업만 평가대상으로 하는 것 아니고, 신수종사업은 당시 사업을 시작하지는 아니하였 으나 구체적인 계획과 실체가 있었다. ② S회사의 바이오 회사 지분가치 관련하여, 참 고한 시중의 증권사 분석보고서에 특별한 오류가 존재하지 아니함에도 이를 검증하지 않았다고 하여 평가를 조작한 것이라 할 수 없다. ③ S회사 유휴토지와 관련하여, 개발 관련 정보는 용인시에 의해 일반에 공개되어 있었고 이를 참고하여 평가하였다. ④ X 80) 검사 항소이유서 2, 292~295면 81) 피고인 A 등 변호인의 2024. 4. 25.자 답변서 2-2, 133~138면 - 207 - 본 판결문은 판결서 인터넷열람 사이트에서 열람·출력되었습니다. 본 판결문을 이용하여 사건관계인의 명예나 생활의 평온을 해하는 행위는 관련 법령에 따라 금지됩니다. 비실명처리일자 : 2025-02-12 회사 광업권은 2014년경부터 원자재가격 급등으로 장래 창출되는 영업 현금흐름이 상 당히 낮을 것으로 예상되어 장부가격보다 낮게 평가한 것이었다. ⑤ 영업용 현금과 관 련하여, 현금성 자산은 원칙적으로 영업용 자산으로 분류해야 하는 것으로, 당시 영업 비용의 액수에 비추어 보아도 전액을 영업용 자산으로 분류했어야 했다. 다. 당심의 판단 앞서 쟁점3에 대한 판단 2)에서 본 바와 같이, HS의 2015. 7. 12.자 이메일은 자료 의 제약 등으로 인해 검토보고서 내용의 정확성과 객관성에 한계가 있어 외부의 비판 에 대한 취약성이 존재한다는 취지이지, 위 보고서가 조작된 내용이라는 점까지 자인 하는 것이라 볼 수 없는바, 원심이 판시한 사유에다가 다음의 사정을 더하여 보면 이 부분 원심의 판단을 충분히 수긍할 수 있으므로, 검사의 위 주장은 이유 없다. 즉, ① S회사 신수종 사업의 경우 앞서 ’합병의 주된 동기와 목적‘ 부분의 쟁점1 에 대한 판단 2)에서 본 바와 같이 이에 대한 계획이 수립되어 추진 과정에 있었으므 로 비록 CG의 자료 검토에 제약이 있어 증권회사 분석보고서만을 인용하였다 하더라 도 이를 허위라 보기 어렵고, ② S회사 바이오자회사 지분가치 역시 증권사 분석보고 서상 금액에 대해 별도의 검증 작업이 없었다 하여 이를 조작에 이른다고 평가할 수 없으며, ③ S회사 유휴토지 현황이나 투자계획에 대해서는 O 측에서 자료제공을 거부 하였다고 하더라도, 앞서 쟁점2에 대한 판단 5)에서 본 것처럼 그것이 ‘평가 조작’과 동일한 행위라고 판단할 수 없다. ④ X회사 상사 부문이 보유한 광업권 가치를 인정하 지 않은 부분에 대해서는 평가자에 따라 견해가 나뉠 수 있는 부분으로 보이고, HS의 위 이메일에서도 ‘과도하게 보수적’으로 평가하였다고 하고 있으며, ⑤ X회사 보유 현 금과 관련해서는 원심이 적절히 판단한 바와 같이[원심판결문 483~485면, 가)~다)항 - 208 - 본 판결문은 판결서 인터넷열람 사이트에서 열람·출력되었습니다. 본 판결문을 이용하여 사건관계인의 명예나 생활의 평온을 해하는 행위는 관련 법령에 따라 금지됩니다. 비실명처리일자 : 2025-02-12 참조], CG 스스로 이미 이를 영업용 자산으로 분류하는 것을 초기부터 계속 검토하여 왔고, HS의 위 이메일에서도 영업용 현금의 계상 자체의 문제점이 아닌 결과적으로 상 사에 배분될 가치가 없어 조정이 어려운 사실을 지적하고 있을 뿐이다. 실체와 다른 허위 내용의 공표 1. 이 부분 공소사실의 요지82) 가. 합병 발표를 위한 공시자료, 설명자료 등 활용 X회사과 S회사 양사는 2015. 5. 26. 08:45경 합병 이사회 직후 금융감독원 전자공 시시스템에, 각각 회사 합병 결의, 주주총회 소집 결의, 주요사항보고를 공시하고, S회 사은 증권신고서(1차본), ‘장래 사업ㆍ경영 계획’(공정공시)을 추가로 공시하였으며, 양 사는 같은 날 언론에 합병 보도자료를 배포한 후 증권사 애널리스트 등을 상대로 간담 회를 개최하였고, AD 및 CA회사 관계자와 면담하였으며, 이러한 내용들이 다수의 언 론매체를 통해 보도되게 하였다. 나. 합병 목적, 배경, 효과 등 허위 내용의 공표 A 측 피고인들, X회사 측 피고인들은 위 증권신고서 등 공시자료, 설명자료 및 보 도자료 등을 통하여 ‘합병 배경’에 관하여 ‘양사가 사업 협력을 지속해 왔으며 최근 핵 심 경쟁력 및 성장동력 확보를 위해 합병 필요성에 공감’하였다고 주장하며 실제 합병 을 결정한 목적, 주체 및 추진 경과 등을 은폐하고 이를 허위로 공표하였다. 또한 위 피고인들은 ‘합병 효과’에 관하여, 시너지로 인한 구체적 매출 증대 효과, 비용 절감 효과 등을 전혀 특정하지 못하면서도, 콜옵션의 주요 내용을 포함한 AB회사 82) 2024. 7. 25.자 변경공소장 39~41면 - 209 - 본 판결문은 판결서 인터넷열람 사이트에서 열람·출력되었습니다. 본 판결문을 이용하여 사건관계인의 명예나 생활의 평온을 해하는 행위는 관련 법령에 따라 금지됩니다. 비실명처리일자 : 2025-02-12 과의 합작계약 내용은 은폐한 채, 합병법인의 Z회사에 대한 최대주주 지위와 Z회사의 AA회사에 대한 최대주주 지위를 바탕으로 바이오사업에서 2020년 1조 8,000억 원 상 당의 매출이 새롭게 발생하는 등으로 만연히 2020년도에 합병법인의 예상 매출액이 60조 원, 세전이익이 4조 원으로 대폭 증가할 것이라고 발표하였다. 아울러 위 피고인들은 이 사건 합병으로 인하여 기존의 순환출자 구조가 줄어들어 지배구조가 단순화된다는 취지만 홍보하고, 이 사건 합병 계획 수립 단계에서 이미 신 규 순환출자로 인한 강제 주식매각 의무 위험에 대해 검토하였음에도, 이러한 투자위 험은 은폐한 채 전혀 공개하지 아니하였다. 2. 원심의 판단 요지 원심은, 원심판결 이유 중 Ⅳ. 제5의 나항 부분(원심판결문 제524면 제8행부터 제 525면 제7행까지)에서 이에 대하여 자세하게 설시하였는바, 합병 목적, 배경, 효과 등 에 관하여 2015. 5. 26. 자 최초 증권신고서(증거순번 16938), 장래사업․경영계획(공정 공시) 첨부 IR 자료(증거순번 8000) 등 합병 이사회 이후 공표된 자료 내지 설명이 허 위라고 단정하기 어렵다고 보았다. 그 주된 이유는, ① 앞서 검사의 합병 동기 내지 목적, 합병 비율 및 시점, 합병의 결정 주체 및 경과에 관한 주장이 모두 이유 없고, ② ‘2020년 목표 매출액 60조 원’은 양사 중장기 사업계획상의 목표 매출액에 근거하였고, 불확실성이 내포된 목표이자 예 측이라는 점도 함께 제시되었으며, IR 과정에서 양사의 기존 목표 매출액을 합산한 수 치라는 점도 알려졌고, ③ AB회사 콜옵션의 존재는 Z회사 재무제표 주석공시를 통하 여 이미 공시된 상황으로서 AB회사과의 합작계약 내용이 은폐되었다고 보기 어려우며, ④ 신규 순환출자 관련 위험 역시 은폐되었다고 단정할 수 없다는 것이다. - 210 - 본 판결문은 판결서 인터넷열람 사이트에서 열람·출력되었습니다. 본 판결문을 이용하여 사건관계인의 명예나 생활의 평온을 해하는 행위는 관련 법령에 따라 금지됩니다. 비실명처리일자 : 2025-02-12 3. 검사의 이 부분 항소이유의 요지83) 위 피고인들은 X회사 주주 등 투자자들을 상대로 합병 관련 증권신고서 등 공시자 료, 설명자료 및 보도자료를 통해 합병의 실체를 은폐한 허위의 합병 정당화 명분 및 조작된 시너지 효과 등 허위정보를 유포하여 자본시장 질서를 교란하였다. 4. 변호인들의 답변 요지84) 이 사건 합병은 지배구조 개선 및 사업상 필요 목적으로 X회사, S회사, AH실의 협 의 및 양사 합병TF의 검토, 양사 이사회의 실질적 논의를 거쳐 추진이 결정되었고, X 회사 경영진은 이 사건 합병을 통해 여러 사업상 효과가 발생할 것으로 판단하였으며, 실제로도 각종 사업적, 재무적 효과가 확인되었는바, 피고인들의 홍보 내용이 허위라고 할 수 없다. 5. 당심의 판단 검사의 이 부분 항소는, 합병 이사회 결의 후 O 측이 합병 동기․목적, 합병비율 및 시점, 합병의 결정 주체 및 경과 등에 관한 허위의 사실을 유포하고 부정적 효과는 은 폐하였다는 사실을 전제로 하는바, 이 부분 공소사실에서 열거한 공표 내용들이 허위 라고 인정하기에 충분한 증명이 없는 사실은 각 해당 부분85)에서 이를 판단하는 바와 같으므로, 그 허위성을 전제로 한 이 부분 검사의 주장은 받아들이지 않는다. Ⅱ. 합병계약 이후 주주총회 승인 단계 범행 83) 검사 항소이유서 2, 295~296면 84) 피고인 A 등의 변호인의 2024. 4. 25.자 답변서 2-2, 143~144면, 피고인 G 등의 변호인의 2024. 4. 30.자 답변서 2, 142면 85) 합병 동기 내지 목적, 합병 비율 및 시점, 합병의 결정 주체 및 경과에 관한 주장과 ‘합병 시너지 60조 원’에 대한 주장은 앞서 모두 판단하였다. AB회사 콜옵션과 신규 순환출자 관련 위험 부분(다만 이는 이사회 결의 후 주주총회에 이르기까지 시점의 공표행위에 대한 것이나 그 허위성에 대한 판단은 동일하다)은 아래 각 해당 부분[Ⅱ. 합병계약 이후 주주총회 승인 단계 범행, 바이오 자회사 AA회사에 대한 지배권 제약 사항 은폐 및 가장에 대하여, 신규 순환출자 발생에 따른 투자 위험 허위 공표에 대하여]에서 각 판단한다. - 211 - 본 판결문은 판결서 인터넷열람 사이트에서 열람·출력되었습니다. 본 판결문을 이용하여 사건관계인의 명예나 생활의 평온을 해하는 행위는 관련 법령에 따라 금지됩니다. 비실명처리일자 : 2025-02-12 합병 성사를 위한 부정한 계획의 추가 수립 1. 이 부분 공소사실의 요지86) 가. 합병 공표 직후 국내외 비판 및 주주 반대 본격화 피고인 A, 피고인 B, 피고인 C, 피고인 D, 피고인 E, 피고인 G, 피고인 H, 피고인 I는 합병 공표 이후 합병에 비판적인 국내외 여론 및 BZ회사 등 해외 주주들의 합병비 율과 시너지 효과 등에 문제를 제기하며 합병 반대하고 있다는 사실을 파악하게 되었 다. 나. 합병 성사를 위한 긴급 대응전략 수립 이러한 상황에서 BZ회사이 2015. 6. 4. X회사 주식 7.12% 보유사실을 공시하며 합병에 반대하는 등 외국인(33.50%) 및 소수ㆍ소액주주(24.20%)의 반대로 인한 합병 무산 가능성이 높아지자, 피고인 A은 2015. 6. 4.부터 직접 BL회사 미국 본사 CM 등 과 수회 연락하여 대응방안을 논의하였고, 2015. 6. 8. BL회사 미국 본사 소속 CO 등 과 대책회의를 주재하며 합병 성사를 위한 대응전략을 검토하고, 그 무렵 CN과 함께 위 진행 상황 등을 계속 점검하였다. 한편 피고인 A, 피고인 B, 피고인 C, 피고인 D, 피고인 E은 2015. 6. 5., 2015. 6. 7. AN회사 AO본부, 합병 TF로부터 대응계획을 각각 보고받았다. 이러한 과정을 통해 위 피고인들은 인위적인 주가관리 계획 등이 포함된 기존의 합병 추진안에 더하여, 긴급 대응전략으로서, ① X회사 자기주식을 활용한 우 호세력 확보 계획, ② 합병 정당화를 위한 허위의 명분과 논리 추가 개발, ③ AD 등 국내외 주요 투자자 상대 의결권 확보 계획, ④ 일반 소수ㆍ소액주주 상대 의결권 확 보 추진, ⑤ 인위적인 S회사 주가부양 계획을 추가로 수립하였다. 86) 2024. 7. 25.자 변경 공소장 42~47면 - 212 - 본 판결문은 판결서 인터넷열람 사이트에서 열람·출력되었습니다. 본 판결문을 이용하여 사건관계인의 명예나 생활의 평온을 해하는 행위는 관련 법령에 따라 금지됩니다. 비실명처리일자 : 2025-02-12 다. 합병 반대 확산 및 그에 따른 합병 무산 위험 이후 BZ회사 등 X회사 주주들의 반대가 본격화되고, 일정 소수ㆍ소액주주들이 동 조하는 양상이 나타났으며, 국내외 의결권 자문사들이 합병 반대를 권고하여 AD의 찬 성 명분이 약해지는 등 이 사건 합병 무산의 위험이 고조되는 상황이 되자, 위 피고인 들은 종전의 합병 추진안과 더불어 추가로 마련한 위 긴급 대응전략들을 여러 계열사 들을 동원하여 실행하였다. 2. 원심의 판단 요지 원심은, 원심판결 이유 중 Ⅴ. 제1의 다항 부분(원심판결문 제534면 제12행부터 제 540면 제6행까지)에서 이에 대하여 자세하게 설시하였는바, ① O 측에서 이 사건 합병 을 구체적으로 추진할 당시부터 X회사 및 그 주주들에게 불리하게 합병이 이루어진다 고 인식하지 않았으므로 이 사건 합병이 성사되기를 기대하는 것이 자연스러운 점, ② BZ회사의 합병 반대와 아울러 X회사 경영권 분쟁에 대한 대응방안들을 마련한 것이 부당하지 않은 점, ③ 피고인 A이 위와 같은 대응방안 수립 과정에 어느 정도 관여한 것도 부당하다고 볼 수 없는 점, ④ 대응방안 및 그 수립 과정을 보더라도 허위 명분 과 논리를 개발하여 유포하기로 계획하였다거나 여론을 호도할 의도가 있었다고 보기 어려운 점 등을 종합하여 보면, 위 피고인들은 BZ회사에게 대응하기 위해 여러 자문사 등과 함께 통상적이고 적법한 대응방안을 강구하였던 것으로 보이므로, 위 BZ회사 대 응계획이 부정한 계획이라고 단정할 수 없다고 판단하였다. 그 주된 근거는 다음과 같 다. 가. 이 사건 합병 발표 당일인 2015. 5. 26. X회사과 S회사의 주가는 나란히 상한가 를 기록하는 등 이 사건 합병 발표 직후 이 사건 합병에 대한 부정적 반응이 주된 시 - 213 - 본 판결문은 판결서 인터넷열람 사이트에서 열람·출력되었습니다. 본 판결문을 이용하여 사건관계인의 명예나 생활의 평온을 해하는 행위는 관련 법령에 따라 금지됩니다. 비실명처리일자 : 2025-02-12 장의 반응이었다고 할 수 없다. 나. BZ회사은 이 사건 합병 발표 직후인 2015. 5. 27.부터 X회사 지분을 급격히 늘 리기 시작하면서, 본격적으로 이 사건 합병 반대와 아울러 경영권 분쟁을 초래하였다. 이에 O 측 역시 BZ회사의 등장을 경영권 분쟁 상황으로 인식하고서 BZ회사 대응 계 획을 마련하였는데 그 내용은 일반적이고 적법한 내용들로서 합병의 긍정적 측면을 잘 정리하여 투자자 별로 설득하자는 것일 뿐 허위로 설명을 하자는 것이 아니었고, 다양 한 주주들 및 언론과의 커뮤니케이션 방안 등을 검토․논의하고 우호적 여론을 형성하 고자 한 것이나 상대방 별로 맞춤형 전략과 방안을 검토하고 마련하는 것은 필요한 일 로 보인다. 다. O 측은, BZ회사이 합병비율의 불공정과 합병 목적의 부당성 등을 주장하며 제기 한 가처분 사건에서 모두 승소하였으므로, 합병비율, 시점 및 합병 목적 등에 관하여 BZ회사의 주장이 법적으로 받아들여지지 않는 상황이라고 인식하였을 것으로 보인다. 3. 검사의 항소이유의 요지87) 피고인 A과 AH실은 합병의 실체를 사실대로 밝혀서는 합병이 성사될 수 없음을 잘 알았으므로, 당시 상황을 매우 심각하게 받아들이고 합병성사를 위해서는 어떠한 수단 도 동원할 의사를 가졌다. 이에 피고인 A은 2015. 6. 4.경부터 직접 나서서 BL회사 측 과 대화하는 등 긴급 대응전략 수립을 주도하였다. 그 긴급대응전략 수립 과정에서 공 유된 주요 문건인 2015. 6. 4.자 ‘Workplan’(증거순번 9639), ‘2015. 6. 4.자 ’BZ회사 대 응방안‘(증거순번 6608-1), 2015. 6. 7.자 ’BZ회사 대응계획‘ 문건(증거순번 11010) 등 에는 향후 실행된 각종 부정행위들에 대한 포괄적인 계획이 포함되어 있다. 87) 검사 항소이유서 3, 1~23면 - 214 - 본 판결문은 판결서 인터넷열람 사이트에서 열람·출력되었습니다. 본 판결문을 이용하여 사건관계인의 명예나 생활의 평온을 해하는 행위는 관련 법령에 따라 금지됩니다. 비실명처리일자 : 2025-02-12 4. 변호인들의 답변 요지88) 가. 이 부분 공소사실은 이 사건 합병이 부정하다는 전제 아래 이를 성사시키기 위 한 계획을 수립한 것이 문제라는 취지이나, 그 전제부터 성립할 수 없다. 나. BZ회사에 대한 대응방안들은 X회사과 그 주주의 이익에 반하는 BZ회사의 요구 와 경영권 공격에 대응하기 위하여 적정한 과정을 거쳐 적법한 방안을 마련한 것뿐이 고, BL회사 등 자문사 선임과정에서의 피고인 A 및 AH실의 관여가 있었다고 하더라도 문제가 될 여지가 없다. BZ회사 대응계획의 구체적인 내용은 경영권 분쟁 등 상황에서 일반적으로 고려할 수 있는 방안들일 뿐이고 위법하지 않다. 다. X회사의 해외 주주 면담은 IR 파트의 IR 업무의 일환으로 매년 정기적으로 진행 되어 왔는데, BZ회사이 등장하기 전인 2015. 5. 27.경부터 합병이라는 특별한 상황에 맞추어 이미 구체적 계획을 수립하여 활동을 진행하고 있었던 것이지, BZ회사의 지분 공시 이후에야 AH실의 지시를 하달 받고 착수한 것이 아니다. 5. 당심의 판단 원심이 든 여러 사정들을 원심이 적법하게 채택하여 조사한 증거들에 비추어 살펴 보면, 이 부분 원심의 판단을 수긍할 수 있다. 검사의 이 부분 주장은 전체적으로 이 사건 합병이 사업상 필요와 무관하게 피고인 A의 이익을 위해 추진된 것임을 전제로 이를 숨기기 위한 부정한 계획을 수립하였다는 취지인바, 앞서 ‘Ⅰ. 이사회 결의 및 합 병계약 단계 범행’ 부분에서 판단한 바와 같이 합병계약 단계에 이르기까지 이 사건 합병 추진 경위의 부정성에 대한 검사의 충분한 입증이 없으므로, 원심이 판단한 것처 럼 이사회 후 합병 주주총회에 이르기까지 피고인들이 그 합병을 성사시키기 위해 수 88) 피고인 A 등 변호인의 2024. 4. 29.자 답변서 3-1, 1~39면, 피고인 G 등 변호인의 2024. 4. 30.자 답변서 3, 4~12면 - 215 - 본 판결문은 판결서 인터넷열람 사이트에서 열람·출력되었습니다. 본 판결문을 이용하여 사건관계인의 명예나 생활의 평온을 해하는 행위는 관련 법령에 따라 금지됩니다. 비실명처리일자 : 2025-02-12 립한 계획 역시 BZ회사과의 경영권 분쟁 과정에서의 통상적이고 적법한 대응 방안이 라고 볼 여지가 크다. 한편 앞서 ‘부정거래행위 등 총론’에서 살핀 것처럼 자본시장법 제178조 제1항 제1 호가 부정한 ‘계획’을 규율대상으로 하고 있기는 하나, ‘계획’의 수립이나 이에 준하는 ‘내부적 준비행위’만으로 자본시장의 공정성, 신뢰성 및 효율성을 해칠 위험이 발생하 는 경우는 쉽게 상정하기 어렵고, 이러한 유형의 부정거래행위는 후속 실행 행위의 존 재를 전제로 하고 있다고 보아야 한다. 이 부분 공소사실에서도 부정한 계획을 통하여 긴급 대응전략 5개를 수립하여 실행 하였다고 기재되어 있고, 그 실행된 전략들은 아래에서 보는 바와 같이 개별 부정거래 행위들로 모두 기소되어 있다. 그러므로 부정성의 판단도 위 개별 부정거래행위들을 대상으로 함이 더 적절하고, 개별 부정거래행위가 인정되는 한도 내에서 그에 관한 계 획의 부정성도 함께 인정될 수 있을 따름이다. 결국 이 부분 검사의 주장은 받아들이 지 않는다. X회사 자기주식 전격 매각 1. 이 부분 변경 공소사실의 요지89)90) 가. 이해관계가 상반되는 S회사 2대주주 BU회사에 매각 결정 회사의 자기주식은 의결권이 없으나 처분할 경우 의결권이 부활하게 되므로 기존 주주들의 의결권이 희석되어 주주가치가 훼손될 우려가 있고, 특히 주주총회를 앞두고 89) 2024. 7. 25.자 변경공소장 47~50면 90) 이 부분 변경 전 공소사실에는, O 관계자의 발언을 인용한 2015. 6. 9.자 언론보도에 관하여 비교적 간략하게만 적시되어있 었다. 검사는 허위 언론보도 범행의 주체 및 경위 등을 명확히 드러내고 쟁점을 보다 명확하게 하기 위하여 당심에서 이 부 분 공소사실을 변경하였다(삭제된 부분은 기재하지 않고 추가된 부분은 밑줄로 표시하였다). - 216 - 본 판결문은 판결서 인터넷열람 사이트에서 열람·출력되었습니다. 본 판결문을 이용하여 사건관계인의 명예나 생활의 평온을 해하는 행위는 관련 법령에 따라 금지됩니다. 비실명처리일자 : 2025-02-12 우호세력의 확보를 위하여 특정 제3자에게 자기주식을 매각할 경우 의결권의 부활로 인하여 주주들의 이익과 의사결정에 큰 영향을 미치게 된다. 따라서 회사의 경영진과 이사회는 선관의무 및 충실의무에 따라 주주 이익 보호, 경영상 필요성 등을 면밀히 검토하고 주주들의 의사결정 과정에 부당하게 개입하지 않음으로써 회사와 그 주주들 의 이익을 최대한 보장하도록 해야 한다. 그러나 A 측 피고인들은 위 X회사 자기주식 매각과 관련하여 2015. 6. 4. 법무법 인으로부터 ‘매우 짧은 기간에 거래가 이루어져 별다른 경영상 필요가 없는 찬성 의결 권 확보를 위한 방안으로 비춰질 수 있고 매수자가 선의로 매수하였다고 주장하기도 어려워 공서양속 등에 위반하여 무효가 될 수 있으며, 이사회가 부당하게 주주 의사결 정에 개입하는 것으로 보일 수 있다.’는 취지의 자문을 받았고, 그 무렵 BL회사로부터 ‘주주총회를 앞두고 제3자에게 자기주식을 매각하면 해외 투자자들의 신뢰를 잃게 된 다.’는 취지의 자문도 받아 주주총회를 앞둔 상황에서 우호세력 확보를 위한 자기주식 매각의 문제점을 인식하고 있었으며, 더욱이 매각 상대방을 합병 당사자이자 X회사과 이해관계가 상반되는 S회사의 주주로 정할 경우 주주총회 의결권 행사와 관련하여 기 존 X회사 주주들의 이익이 침해되고 그 의사결정이 더욱 왜곡될 수 있었다. 그럼에도 불구하고 위 피고인들은 X회사 자기주식을 우호세력에게 매각하여 의결 권을 부활시킨 후 합병 찬성 의결권을 확보한다는 계획에 따라, 2015. 6. 초순경 오로 지 합병 성사를 위한 찬성 의결권 확보를 목적으로 S회사의 최대주주인 피고인 A과 이해관계를 같이 하는 S회사의 2대주주인 BU회사에 제의하여 X회사 자기주식을 전격 적으로 매각하기로 결정한 후, X회사 측 피고인들에게 위 매각절차의 이행을 지시하 고, AN회사 AO본부 등으로 하여금 세부 매각 방법 및 일정, 대외 공표 방안 등을 마 - 217 - 본 판결문은 판결서 인터넷열람 사이트에서 열람·출력되었습니다. 본 판결문을 이용하여 사건관계인의 명예나 생활의 평온을 해하는 행위는 관련 법령에 따라 금지됩니다. 비실명처리일자 : 2025-02-12 련하게 하였다. 나. X회사 경영진과 이사회의 경영상 필요성 등에 대한 실질적 검토 흠결 이에 따라 위 매각 결정을 하달받은 X회사 측 피고인들은 X회사 이사회 결정 사 항인 자기주식 매각에 있어 X회사 및 그 주주들의 이익을 극대화 하는 등 선관의무 및 충실의무에 따라 경영상 필요성, 주주 가치 제고 등을 심도 깊게 검토해야 함에도 불구하고, 2015. 6. 10. X회사의 자기주식 매각을 위한 이사회에서 경영상 필요성, 매 각으로 인한 X회사 주주의 의결권 가치 훼손, 매각 상대방ㆍ방식ㆍ시점 등의 적법성 및 적정성, 이와 관련된 합병의 목적 및 경과, 합병 효과, 합병시점 및 합병비율의 적 정성 등을 검토하지 않고, 위 매각 결정에 따라 오로지 피고인 A의 승계 및 지배력 강 화를 위한 이 사건 합병 성사를 위해 사외이사들로 하여금 매각에 동의하도록 함으로 써, X회사의 자기주식 전량(8,900,557주, 5.76%)을 매각하기 위한 이사회 결의 절차를 마쳤다. 다. X회사 주주의 매입 기회 차단 및 S회사 주주인 BU회사에 경제적 이익 약속 위 과정에서 A 측 및 X회사 측 피고인들은 X회사의 자기주식을 처분하기로 하면 서 장내거래의 일종인 ‘시간외대량매매’(이른바 ‘블록딜’) 방식이 ‘장외거래’ 방식보다 X 회사의 세금 부담이 약 13억 원 상당 더 적음에도 불구하고 매각 사실이 미리 시장에 공개될 경우 합병에 반대하는 X회사 주주들이 X회사 지분을 추가로 매입해 반대 의결 권을 더 확보할 가능성을 없애기 위하여, 시간외대량매매에 비해 거래소요 기간이 더 짧아 자기주식 매각에 대한 공시를 최대한 늦출 수 있는 ‘장외거래’ 방식을 이용해 자 기주식을 매각하기로 결정하였다. 반면 위 피고인들은 X회사과 이해관계가 상반되는 S회사의 2대주주인 BU회사가 - 218 - 본 판결문은 판결서 인터넷열람 사이트에서 열람·출력되었습니다. 본 판결문을 이용하여 사건관계인의 명예나 생활의 평온을 해하는 행위는 관련 법령에 따라 금지됩니다. 비실명처리일자 : 2025-02-12 X회사 주주총회에서 합병 찬성 의결권을 행사하도록 하기 위해 BU회사를 상대로 O그 룹과의 거래 관계를 확대해 주기로 함으로써 주주총회에서의 의결권 행사와 관련한 재 산상 이익까지 약속하였다. 라. 매각 경위 가장 및 허위사실 유포 위 피고인들은 X회사 자기주식을 BU회사에 매각하는 계획을 검토하고 그 계획에 따라 매각 방안을 실행하고 있었음에도 불구하고, 2015. 6. 9. 언론에 ‘자기주식을 매각 하면 꼼수를 동원했다는 분쟁의 소지가 발생할 수 있고, 자기주식 매각 없이도 우호 지분을 충분히 확보할 수 있다.’는 취지로 O 관계자의 발언을 인용하는 기사가 보도되 게 하였다. 나아가 위 피고인들은 X회사의 경영상 필요, X회사 주주 가치 제고 등에 대한 검 토 없이 오로지 합병 찬성 의결권 확보만을 목적으로 X회사의 이해관계 상대방인 S회 사의 2대주주 BU회사에 X회사의 자기주식 매수를 제안하여 매각을 결정하였고, X회 사 경영진 및 이사들이 위 결정에 따라서 그대로 매각 절차만을 이행한 것임에도 불구 하고, 2015. 6. 10.경부터 ‘매각 이사회 당일인 2015. 6. 10.부터 BU회사가 합병 당위성 과 합병 효과에 공감하여 먼저 X회사에 자기주식 매각을 제안하였으며, X회사 경영진 과 이사들이 면밀히 검토하여 X회사 및 주주가치 제고 등을 위해 X회사의 자기주식 매각을 결정하였다.’는 취지로 거래 경위를 가장하고 주주 등 투자자, 언론 등을 상대 로 이를 유포하였다. 마. 소결 이로써 A 측 및 X회사 측 피고인들은 공모하여 X회사의 경영상 필요나 X회사 주 주가치 제고 등에 대해서는 검토하지 않고 오로지 피고인 A의 승계 및 지배력 강화를 - 219 - 본 판결문은 판결서 인터넷열람 사이트에서 열람·출력되었습니다. 본 판결문을 이용하여 사건관계인의 명예나 생활의 평온을 해하는 행위는 관련 법령에 따라 금지됩니다. 비실명처리일자 : 2025-02-12 위한 이 사건 합병 성사를 위해 X회사 자기주식을 S회사 2대주주 BU회사에 매각하기 로 결정한 후 2015. 6. 10. X회사 이사회로 하여금 실질적 검토 없이 만연히 위 매각 을 결의하도록 하였고, 그 매각을 성사시키기 위해 X회사 주주의 추가 매입 기회는 차 단한 반면 이해관계가 상반되는 BU회사에게는 경제적 이익을 약속하였으며, 그 과정에 서 매각 결정을 은폐하거나 그 매각 경위를 가장하고 허위 사실을 유포함으로써, 이 사건 합병 거래와 관련하여 부정한 수단, 계획 또는 기교를 사용하고, 합병 거래를 할 목적으로 위계를 사용하였다. 2. 검사의 이 부분 항소이유 전체 요지91) 위 피고인들이 X회사의 자기주식을 BU회사에 매각한 행위는, ① 이해관계가 상반되 는 S회사의 2대 주주에게 매각한 점, ② X회사 경영진이 아닌 AH실이 주도한 점, ③ X회사 경영진은 합병 IR 과정에서 자기주식을 합병 후에도 계속 보유한다고 발표했던 점, ④ X회사 경영진과 이사회는 X회사 주주에 최대한 이익이 되도록 경영 판단을 하 여야 함에도, 매각의 실질적 필요성, 적정한 방법 등에 대한 검토 없이 AH실의 지시에 따랐던 점, ⑤ BU회사에 경제적 이익 제공을 약속한 점에서 부정한 행위이고, AH실의 선 제안에 의해 이러한 매각절차를 진행했음에도 ‘X회사의 자기주식 매각계획이 없다’, ‘BU회사 선제안으로 매각했다’고 한 것은 위계를 사용한 것이다. 3. 원심의 판단 요지 원심은, 원심판결 이유 중 Ⅴ. 제2의 다항 내지 마항 부분(원심판결문 제543면 제9행 부터 제557면 제7행까지)에서 이에 대하여 자세하게 설시하였다. 원심은, 검사가 제출 한 증거만으로는, 위계 및 부정한 수단 등 사용의 전제가 되는 경제적 이익 약속 및 91) 검사 항소이유서 3, 24면 - 220 - 본 판결문은 판결서 인터넷열람 사이트에서 열람·출력되었습니다. 본 판결문을 이용하여 사건관계인의 명예나 생활의 평온을 해하는 행위는 관련 법령에 따라 금지됩니다. 비실명처리일자 : 2025-02-12 BU회사 선제안 여부 등이 인정되기에 부족하고, 검사가 부정하다고 주장하는 매각시 점, 매각상대방 등 역시 모두 타당하지 않은바, 위계 내지 부정한 수단 등의 사용이 있 었다고 볼 수 없다고 판단하였다. 그 주된 이유는 다음과 같다. 가. 매각 목적 및 경위 등에 관한 허위 공시가 있었다고 볼 수 없다. ① X회사 자사주 처분과 관련한 공시는 2015. 6. 10. 자 중요사항보고서를 통해 이루어졌는바, X회사 이사회에서 논의된 내용 그대로 공시된 것으로 보이고, 처분목적 및 매각 대상 주식, 금액, 거래방식(장외거래), 매각목적 또한 모두 사실대로 공시되었 으므로, 이를 허위라고 단정할 수 없다. ② 실제로 BU회사가 BY회사 대표 JF을 통해 O 측에 선제안하여 X회사 자사주 거래가 이루어진 것으로 보이므로, O 측이 BU회사 에 X회사의 자기주식 매수를 제안하여 매각을 결정했음에도 BU회사가 먼저 제안한 것 으로 거래 경위를 가장하여 위계를 사용하였다는 검사의 주장은 이유 없다. ③ 검사는 O 측에서 X회사 자사주 매각 계획이 없다고 언론에 허위 설명하였으므로 위계를 사용 하였다는 취지로 주장하나, 해당 언론기사들의 ‘O 관계자’가 누구인지 확인되지 않고 있고, 보도된 시점이 O 측에서 BU회사에 매각 보류 의사를 통보한 이후 BU회사가 장 내에서 X회사 주식을 대량으로 매수했던 2015. 6. 8. 직후의 시점이므로 그 발언 내용 이 허위라고 단정하기는 어렵다. 나. 합병 성사 목적의 자사주 매각이 부정하다고 할 수 없다. 1) 검사는 오로지 합병 성사를 목적으로 AH실 주도로 X회사 주주와 이해관계가 상반되는 S회사 2대 주주인 BU회사에게 X회사 자사주를 매각한 것은 X회사 주주의 의사 왜곡 및 비례적 이익을 훼손한 것으로 부정하다고 주장하나, 이 사건 합병에는 합리적인 사업상 필요가 존재하였고, 경영권 안정화로 인한 이점 또한 합병의 긍정적 - 221 - 본 판결문은 판결서 인터넷열람 사이트에서 열람·출력되었습니다. 본 판결문을 이용하여 사건관계인의 명예나 생활의 평온을 해하는 행위는 관련 법령에 따라 금지됩니다. 비실명처리일자 : 2025-02-12 측면이었던바, 이 사건 합병은 X회사 및 그 주주에게도 이익이 되는 것이었다. 또한 X 회사 자사주를 BU회사에 매각한 주된 목적이 주주총회에서의 이 사건 합병 찬성 결의 성사에 있다는 점만으로는 위 매각의 목적이 합리성을 결여한 것이라고 할 수 없다. 2) 검사는 반대주주들에게 X회사 주식을 매집할 수 있는 기회를 차단하여 부정하 다는 취지로도 주장하나, 다음과 같은 사정에 비추어 위 주장은 이유 없다. 가) X회사은 2015. 6. 10. 주식시장 마감 시각인 15:30경 이사회를 개최하여 ‘당 일 거래소 종가 기준’으로 자사주 매각 가격을 정하면서, 거래 방식은 2015. 6. 11.에 ‘장외거래’로 진행하는 것으로 결정하였다. 당시 BZ회사은 2015. 6. 4.경 ‘경영참여 목 적’으로 지분공시를 하였기 때문에 법적으로 6. 11.까지는 추가 지분을 매수할 수 없는 상황이었고, 이 사건 합병에 반대하는 주주로서는 장내 시장에서 얼마든지 X회사 주식 을 매입할 기회가 있었으므로, X회사으로서는 자기주식의 처분 목적에 적합한 상대방 을 선정하여 자기주식을 처분할 수 있다. 나) X회사이 2015. 6. 11. 주주명부 폐쇄에 따른 시간적 제약 등을 고려하여 장 외거래 방식을 선택한 것이 부당하다고 할 수 없다. 장외거래의 경우 세금을 추가부담 하나, 시간 외 대량매매(블록딜)를 하는 경우 일반적으로 할인을 하게 되는데 그러한 할인 없이 거래가 이루어진 사정은 X회사에게 유리하고 거래가격도 합리적인 점, 이 사건 합병에 반대하는 주주들이 의결권 있는 주식을 추가로 매수할 수 있는 이익은 관 련 법령에 의하여 보호받을 수 있는 이익이라고 보기 어렵고, 반대주주들이 위 X회사 자기주식을 매집할 수 있는 기회가 차단되었다고 하더라도 이를 부당하다고 할 수 없 다. 다) X회사 이사회가 1시간 40분 정도 충실하고 신중한 논의를 거쳐 결정을 내 - 222 - 본 판결문은 판결서 인터넷열람 사이트에서 열람·출력되었습니다. 본 판결문을 이용하여 사건관계인의 명예나 생활의 평온을 해하는 행위는 관련 법령에 따라 금지됩니다. 비실명처리일자 : 2025-02-12 린 점 등을 고려할 때, X회사 경영진과 이사회가 실질적 검토를 하지 않았다거나 이사 회 결정이 형식적이었다고 보기 어렵고, 자사주 매각에 대하여 MH, BL회사 등 일부 자문사가 반대하였다는 사정만으로 이를 부당하다고 할 수 없다. 다. BU회사와 O 측 사이에 이면약정 등 부정한 이익의 약속 또는 제공이 있었다고 볼 수 없다. 1) BU회사에 경제적 이익을 보장하는 약정이 있었다는 검사의 주장을 뒷받침할 만한 객관적인 자료가 없다. 2) 나아가 BU회사와 O 사이의 거래량을 보면 경제적 이익 제공의 묵시적 합의가 있었다는 검사의 주장 역시 다음의 사정들에 비추어 이유 없다. 가) 검사는 자사주 거래 이후 BU회사와 O 측의 거래가 대폭 늘어 연 평균 3,000억 원 이상의 거래가 유지되었다고 주장하나, 실제 BU회사의 2011~2018년 O계 열사 상대 매출액 추이는 위 주장에 부합하지 않으므로, 전략적 제휴는 존재하지 않았 던 것으로 보인다. 나) 검사는 BU회사 공시 중 전략적 제휴라는 문구를 들어 이를 묵시적 약정의 정황이라고 주장하나, O과 BU회사 사이에 부당한 합의가 있었다고 단정하기 어렵다. ① BU회사는 2015. 6. 11. ‘BU회사 타법인 주식 및 출자증권 취득결정(전자공 시)’을 통해 BU회사가 X회사 자사주를 취득하는 목적이 ‘T회사 지분 참여 및 주주총회 의결권 행사를 통한 시너지 제고 및 전략적 제휴’라고 공시하였는데, 위 공시내용 문구 는 BU회사의 RI이 재정팀과 상의하여 법무법인 RJ의 검토를 받은 것인바, 이러한 문 구는 O 측의 요구 때문이 아니라, 취득 목적을 잘못 공시할 경우 거래 자체가 무산되 거나 금융감독원에서 공시를 받아주지 않는 상황을 염려하였기 때문으로 보인다. - 223 - 본 판결문은 판결서 인터넷열람 사이트에서 열람·출력되었습니다. 본 판결문을 이용하여 사건관계인의 명예나 생활의 평온을 해하는 행위는 관련 법령에 따라 금지됩니다. 비실명처리일자 : 2025-02-12 ② BU회사의 사내변호사 RI은 O 측이 더욱 확실한 표현을 원했다고 진술했고, BU회사 RC본부장 RD은 합병 찬성 의결권을 행사하겠다는 의미를 명확히 하고 O을 도와주면 향후 거래를 늘려줄 것이란 믿음 때문에 그와 같은 표현을 사용한 것이라 하 고 있으며, ‘주총의결권 행사를 통해’라는 부분이 추가된 것은 ‘당시 BU회사가 이 사건 합병에 찬성하는 조건으로 X회사 자사주를 매수하기로 한 상황임을 BU회사 사외이사 들에게 명확히 알려야 할 필요가 있어 그러한 문구를 집어넣었다’라고 진술하였다. ③ 실무적으로도 회사가 다른 회사의 지분을 취득하여 주요 주주가 되면서 그 취득 목적을 ‘전략적 제휴’라고 공시하는 경우가 있는 것으로 보이므로, 그와 같은 문 구 자체만으로 X회사과 BU회사 사이에 묵시적 약정이 존재한다고 보기는 어렵다. 4. 쟁점1 – ‘BU회사 선제안으로 X회사 자기주식을 매각하였다’, ‘X회사 자기주식 매각 계획이 없다’는 것이 위계인지 여부(위 제3의 가항 부분) 가. 검사의 구체적 주장 요지92) 1) ’BU회사의 선 제안으로 X회사의 자기주식을 매각하였다‘라고 공표한 것은 위계 를 사용한 것이다. 즉 ① 2015. 6. 4.자 이메일과 그에 첨부된 ’X회사 자기주식 매매절 차‘ 문건(증거순번 13910, 13911)에 의하면 O은 이미 거래 상대방을 BU회사로 내정하 고 제반 절차를 검토하고 있었던 사실을 인정할 수 있음에도, 원심은 신빙성이 높지 아니한 O그룹 임직원들의 진술만으로 이에 어긋나는 해석을 하였다. ② BU회사가 JF 을 통하여 O 측에 자기주식 매수를 먼저 제안하였다는 JF의 진술 역시 일관되지 못하 고 경험칙에도 반하여 믿을 수 없다. ③ 원심이 인용한 2015. 6. 4.자 BU회사 작성 ’T 회사 합병 관련 사항‘ 문건(증가 제861호증)은 X회사 자기주식 매입과 관련된 내용이 92) 검사 항소이유서 3, 24~39면 - 224 - 본 판결문은 판결서 인터넷열람 사이트에서 열람·출력되었습니다. 본 판결문을 이용하여 사건관계인의 명예나 생활의 평온을 해하는 행위는 관련 법령에 따라 금지됩니다. 비실명처리일자 : 2025-02-12 아니다. 2) ’X회사 자기주식 매각 계획이 없다‘는 언론 보도는 O과 친분이 있는 RG언론 AH실 출입 기자들이 작성한 것으로, O 측이 의도적으로 언론에 흘린 것이다. 나. 변호인들의 답변 요지93) 1) 관련자들의 진술에 비추어 ’X회사 자기주식 매매절차‘ 문건은 단지 가정적으로 BU회사를 유력한 인수자로 보았을 뿐이고, 인수자가 BU회사로 이미 내정되어 있었다 는 검사의 주장은 추측에 불과하다. JF이 BU회사의 의사를 피고인 D에게 전달함으로 써 BU회사의 선 제안으로 X회사 자기주식 거래가 진행되었고, 이에 관하여 중립적 위 치에 있는 JF의 진술은 수사기관과 법정에서 일관되어 믿을 수 있다. 2015. 6. 4.자 BU회사 작성 ’T회사 합병 관련 사항‘ 문건은 X회사 자기주식 매입을 검토한 문건임이 분명하다. 2) ’X회사 자기주식 매각 계획이 없다‘는 언론 보도의 O관계자가 누구인지 특정되 지 않았고, 당시 협상 경과 등에 비추어 매각 계획이 없다는 것이 허위가 아니다. 위 보도로 인하여 합병 반대주주의 자기 주식 매수 시도가 차단된 것으로 볼 수도 없다. 다. 당심의 판단 1) 검사는 2015. 6. 4.자 이메일과 그에 첨부된 ’X회사 자기주식 매매절차‘ 문건(증 거순번 13910, 13911)의 기재가 관련자들의 진술보다 우선되어야 한다는 취지로 주장 한다. 그러나 위 각 문건의 작성자인 AN회사 MK의 검찰 진술(제4회 검찰 진술조서, 증거순번 7994)에 의하면, 위 문건은 IH 팀장의 지시에 의해 자기주식의 장외거래 절 차를 위주로 검토한 것으로 BU회사를 가정적 매수인으로 기재하여 작성하였던 사실이 93) 피고인 A 등 변호인의 2024. 4. 29. 자 답변서 3-1, 40~55면, 피고인 G 등 변호인의 2024. 4. 30. 자 답변서 3, 13~19면 - 225 - 본 판결문은 판결서 인터넷열람 사이트에서 열람·출력되었습니다. 본 판결문을 이용하여 사건관계인의 명예나 생활의 평온을 해하는 행위는 관련 법령에 따라 금지됩니다. 비실명처리일자 : 2025-02-12 인정되고(30면), IH의 검찰 진술 또한 이에 부합하며(증거순번 8646, 8면), 이후 ’BU회 사’가 ’인수인‘으로 수정되어 최종 보고되었다. 이에 대해 검사는, 위 이메일에 BU회사를 가정적 매수인으로 검토했다는 취지가 전혀 기재되어 있지 않은 점, 이미 BU회사가 인수자로 확정되어 있었기에 보안 차원에 서 이후 ’인수자‘로 표현을 수정하였을 가능성이 있는 점 등을 지적하면서 AH실이 2015. 6. 4.경 이미 자기주식 매수인으로 BU회사를 전제하고 제반 절차를 검토하도록 지시한 것으로 보아야 한다는 취지로 주장한다. 그러나 검사의 위와 같은 주장은 다른 객관적 증거에 의해 뒷받침되지 아니하는 것으로서, 그러한 주장만으로는 위 문서의 작성자 및 관련자들의 일치된 진술 내용을 뒤집기에 부족하고, 달리 위 각 진술의 신 빙성을 탄핵할만한 자료가 없다. 2) JF의 검찰 및 원심 법정 진술 또한 원심의 판단과 같이 BU회사 측이 자기주식 매각을 먼저 제안했다는 점에 대해서 일관되어 있다. 검사가 주로 지적하는 부분은 ’AH실 D을 먼저 만났는지，BU회사 JG 회장과 전화 통화를 먼저 하였는지 기억이 나 지 않는다‘는 진술 부분으로, 누구와 먼저 접촉했는지 진술이 불분명하다는 취지의 주 장이나, JF의 검찰 진술(증거순번 9720)만을 보더라도, JF은 BY회사 한국 대표로서 과 거 BU회사가 O R회사 주식을 매수하는 거래를 주선하여 성공시킨 경험이 있었고, 그 과정에서 피고인 A과 BU회사 JG 회장을 소개하여 처음 만나게 하였으며, 과거 RA페 이 관련 업무 요청을 거절하고 오히려 RB페이를 도왔던 일로 인하여 개인적으로 O 측 에 미안한 감정이 남아 있어 BU회사 측으로 하여금 자기주식 매입을 통해 O을 돕도록 적극적으로 권유하였다는 진술로서, 그 진술 내용이 구체적이고 특별히 경험칙에 어긋 나는 부분도 없으며, 그가 특별히 O 측에 유리하게 진술해야 할 동기가 있다는 점을 - 226 - 본 판결문은 판결서 인터넷열람 사이트에서 열람·출력되었습니다. 본 판결문을 이용하여 사건관계인의 명예나 생활의 평온을 해하는 행위는 관련 법령에 따라 금지됩니다. 비실명처리일자 : 2025-02-12 추단케 할 자료도 발견되지 않는다. 검사가 지적하는 일부 사실의 선후관계에 대하여 명확히 진술하지 못하였다는 등의 사정만으로는 위 진술의 신빙성을 배척하기 부족하 다. 3) 설령 검사의 주장처럼 원심이 인용한 2015. 6. 4. 자 BU회사 작성 ’T회사 합병 관련 사항‘ 문건(증가 제861호증)이 BU회사의 X회사의 자기주식 매입과 관련이 없는 내용이라고 하더라도, 이는 변호인이 제출한 탄핵증거에 불과하여 이로써 이 부분 공 소사실이 일부라도 증명된다고 보이지는 아니한다. 4) 원심이 적절하게 판시한 바와 같이, ’X회사 자기주식 매각 계획이 없다‘는 RG 언론의 2015. 6. 9. 자 보도(증거순번 13907)는 O 측의 자기주식 매각에 대한 유보적 의사를 확인한 BU회사가 장내에서 X회사 주식을 대량으로 매수하였던 2015. 6. 8. 직 후의 시점이므로, 설령 AH실 관계자가 RG언론 등 기자에게 기사 내용과 같이 설명(’ 자사주 매각설을 부인하고 있다‘, ’자사주 매각계획은 없다‘)을 하였다고 본다 하더라도 이를 허위라고 단정할 수 없고, 반드시 검사 주장처럼 ’현재 검토 중으로 결정된 것이 없다‘라고 밝혀야만 위계가 아니라고 해석할 것은 아니다. 5) 결국, 이 부분 검사의 주장은 모두 이유 없다. 5. 쟁점2 – X회사 자기주식 매각이 부정한 행위인지 여부(위 제3의 나항 및 다항) 가. 검사의 구체적 주장 요지94) 1) 이 사건 합병은 그룹 대주주 승계 작업을 위해 부정한 목적으로 추진되었고, X 회사 자기주식 매각은 오로지 합병을 성사시키기 위한 목적으로 실행되었는바, 결국 X 회사 자기주식 매각은 부정한 목적을 이루기 위해 진행된 것이고, 일부 경영상 필요성 94) 검사 항소이유서 3, 39~49면 - 227 - 본 판결문은 판결서 인터넷열람 사이트에서 열람·출력되었습니다. 본 판결문을 이용하여 사건관계인의 명예나 생활의 평온을 해하는 행위는 관련 법령에 따라 금지됩니다. 비실명처리일자 : 2025-02-12 이 인정된다고 하여 그 부정한 목적이 없어지지 않는다. 또한 합병 자체의 목적을 불문하고, 자기주식 매각의 목적 자체가 부당하다면 이를 부정한 것으로 보아야 하는바, X회사 주주총회에 개입하여 인위적으로 합병 찬성 의결권을 확보하기 위한 목적의 이 사건 자기주식 매각은 X회사 주주의 합병 찬성 여 부 결정에 관해 상법상 보장된 권한을 현저하게 침해하여 주주 의사를 왜곡하고, X회 사 주주가 회사에 대하여 가지는 지분에 따른 비례적 이익을 침해하는 것이다. 나아가 AH실의 전단적 결정에 따라 X회사 경영진의 실질적 검토 없이 X회사에 불리한 매각 방법을 선택하여 이루어졌다는 점에서도 부정성이 인정된다. 2) 의결권 매표행위에 대하여 직접적 증거를 찾기 어려운 이상 진술이나 계약서보 다는 정황증거에 의해 사실인정을 함이 상당한바, 공시 내용 자체로 ’전략적 제휴‘와 ‘의결권 행사‘가 서로 조건부임이 명백하므로 그 전략적 제휴의 의미는 의결권 행사를 대가로 경제적 이익을 제공한다는 의미로 보아야 하는 점과 BU회사의 O 계열사에 대 한 매출변동 추세(특히 2016년 BU회사의 매출증가 금액 중 O에 대한 부분이 32%인 점, 합병 성사 이후 O 계열사에 대한 매출이 약 57% 증가하였고, X회사에 대한 매출 이 약 2배 증가한 점) 등 제반 정황에 의하면, O이 의결권 행사의 대가로 경제적 이익 제공을 약속한 사실을 인정할 수 있다. 나. 변호인들의 답변 요지95) 1) X회사 자기주식 매각의 목적, 방식, 가격, 시기, 상대방 모두 적법하고 적정할 뿐 이를 부정하다고 할 수 없다. 검사의 주장은 BZ회사의 X회사 등에 대한 주식처분 금지가처분 사건, DD회사의 합병무효 사건에서 이미 배척되었다. 95) 피고인 A 등 변호인의 2024. 4. 29.자 답변서 3-1, 56~66면, 피고인 G 등 변호인의 2024. 4. 30.자 답변서 3, 19~21면 - 228 - 본 판결문은 판결서 인터넷열람 사이트에서 열람·출력되었습니다. 본 판결문을 이용하여 사건관계인의 명예나 생활의 평온을 해하는 행위는 관련 법령에 따라 금지됩니다. 비실명처리일자 : 2025-02-12 2) X회사 이사회는 사외이사들만 별도의 논의시간을 가지는 등 충분하고 실질적인 논의를 거쳐 자기주식 매각을 결정하였다. 3) BU회사와의 이면약정 등 부정한 이익의 약속 또는 제공은 없었고, 공시 내용 중 ’전략적 제휴‘라는 문구가 묵시적 이면약정의 근거가 될 수도 없으며, BU회사와 O 측의 이후 거래량을 보더라도 묵시적 이면약정이 확인되지 않는다. 다. 당심의 판단 1) 이 사건 합병의 부정성을 전제로 오로지 합병을 성사시키기 위한 목적으로 실 행된 이 사건 자기주식 매각 역시 부정한 거래행위라는 취지의 검사의 주장은 앞서 합 병에 관한 부분의 판단에 흡수되므로 이에 따른다. 2) 검사는, O이 의결권 행사의 대가로 경제적 이익 제공을 묵시적으로 약속하였다 고 하면서 이를 뒷받침하는 서류나 진술 증거가 없는 이상 정황적 증거에 의해서 이를 인정할 수밖에 없다고 주장한다. 위 주장에 의하더라도 ’의결권 매표행위‘에 준하는 중 대한 부정거래행위에 대해서, 검사가 들고 있는 ’전략적 제휴‘라는 일부 공시 문구, 일 시적 매출 증가 사실 외에는 일관된 경향성이 관찰되지 아니하는 두 회사 사이의 매출 액 추이 등 간접적 정황사실만을 종합해서는 형사재판에서 유죄를 인정하기 위해 필요 한 증명의 정도에 이르지 못함이 분명하다. 3) 나아가 검사는 이 사건 자기주식 매각이 X회사 주주의 상법상 보장된 권한과 회사에 대하여 가지는 지분에 따른 비례적 이익을 침해하므로 부정한 거래행위에 해당 한다고 주장한다. 이에 대하여 변호인들은 관련 민사 및 신청 사건에서 이러한 주장이 이미 모두 배척되었다고 다툰다. 살피건대, 서울중앙지방법원 2015. 7. 7.자 2015카합80597 주식처분금지가처분 - 229 - 본 판결문은 판결서 인터넷열람 사이트에서 열람·출력되었습니다. 본 판결문을 이용하여 사건관계인의 명예나 생활의 평온을 해하는 행위는 관련 법령에 따라 금지됩니다. 비실명처리일자 : 2025-02-12 사건 결정에서는, 이 사건 자기주식 매각의 목적이 합리성을 결여한 것이라고 할 수 없고 합리적인 경영상의 이유가 있으며, 그 매각 방식, 가격, 시기 등이 회사 및 주주 일반의 이익에 반하지 않는다고 판단하였고, 자기주식 처분에 있어서는 신주발행에 관 한 규정과 법리가 유추 적용되지 아니하여 주주들이 자기주식을 우선적으로 매수할 권 리가 인정되지 아니하므로, 회사가 적합한 상대방을 선정하여 자기주식을 처분할 수 있다고 판단하였으며, X회사의 대표이사 및 이사들이 제대로 된 검토를 하지 않은 채 형식적으로 이사회 결의를 하여 이사로서의 선관주의의무, 충실의무 등을 위반하였다 는 주장에 대해서는 이 사건 자기주식 매각이 그 목적, 방식, 시기, 가격, 상대방 선정 등에 있어서 위법하다거나 합리성을 결여하여 회사 및 주주 일반의 이익에 반한다고 볼 수 없다는 등의 이유로 이를 배척하였다. 위 사건의 항고심(서울고등법원 2015. 7. 16.자 2015라20503 결정) 역시 같은 취지로 판단하면서, 자기주식 처분 상대방의 선택 에 재량권이 인정될 경우 주주들의 비례적 지배관계에 상당한 영향을 미치게 됨을 부 인할 수 없으나, 상법이 자기주식의 처분 방법에 대해 특별한 제한을 두지 않고 있고, 여러 차례 상법 개정 과정에서도 검토 끝에 자기주식 처분에 신주발행 절차를 준용하 는 규정이 반영되지 아니한 점 등을 근거로 하여 그것이 주주평등의 원칙에 반하는 것 은 아니라고 하였다. 그 후 DD회사이 제기한 합병무효의 소 사건(서울중앙지방법원 2017. 10. 19. 선고 2016가합510827, 항소취하로 확정) 판결 역시 이 사건 자기주식 매각에 대하여 같은 취지의 판단을 하였다. 이 사건에서 검사가 지적하고 있고 위 관련 사건의 재판부도 일부 인정하듯이, 특정인에게 자기주식을 처분하는 방법으로 의결권을 확보하는 행위는 일반 주주의 의 결권이나 비례적 이익을 침해할 가능성이 있는 행위임이 분명하고, O 측 역시 내부 법 - 230 - 본 판결문은 판결서 인터넷열람 사이트에서 열람·출력되었습니다. 본 판결문을 이용하여 사건관계인의 명예나 생활의 평온을 해하는 행위는 관련 법령에 따라 금지됩니다. 비실명처리일자 : 2025-02-12 무자문 과정에서 그러한 문제가 제기될 수 있음을 충분히 인식하고 있었다. 그러나 앞 서 본 것처럼 바로 이 사건 자기주식 처분에 관하여 우리나라 법원은, 입법론이면 몰 라도 우리 상법의 해석으로 이를 금지할 수는 없다는 취지의 결론을 내린 바 있다. 이 처럼 이미 법원에 의해 유효성(이는 민사법적 효력일 뿐이나, 형사법적으로도 ’부정성 ‘을 부인할 수 있는 유력한 징표가 된다)이 인정된 행위에 대하여 법적 안정성의 관점 에서 이 법원이 다른 판단을 하는 것을 자제할 수밖에 없다(검사는 서울동부지방법원 2023. 3. 3.자 2023카합10034 결정을 원용하고 있으나, 이 사건 자기주식 매각에 관련 된 결정은 아니고, 그 대상 또한 신주 및 전환사채 배정․발행에 관한 사안이다). 나아가 원심이 적법하게 채택하여 조사한 증거들과 이에 기초하여 인정한 원심 판시 제반 사정들을 종합해 보면, 이 사건 자기주식의 매각이 부정한 거래행위에 해당 하지 아니한다고 본 원심의 결론 또한 충분히 수긍할 수 있다. 관련 사건들의 판결 및 원심의 판단과 같이 합병 반대주주의 X회사 주식 매수에 관한 동등한 권리가 법적으 로 명확히 보장되어 있지 아니한 이상 입법 등에 의해 이에 대해 제도적 개선 방안을 강구하는 것은 별론으로 하고, 그에 관한 이익을 침해하는 행위를 하였다는 사정만으 로 자본시장법위반의 부정성96)을 쉽게 인정할 수는 없다고 할 것이다(이 사건에서 검 사가 주장하는 다른 측면, 즉 적극적 매수 제안, 허위 언론보도, 합병 목적의 부정성, 경제적 이익제공 약속 등 사실관계가 일부라도 함께 인정된다면 부정성을 인정할 여지 가 있으나 이는 앞에서 판단한 바와 같이 모두 인정되지 아니하므로, 결국 순수한 자 기주식 처분행위만을 대상으로 부정성을 인정하기에는 한계가 있다). 4) 결국 검사의 이 부분 주장도 모두 받아들일 수 없다. 96) 검사는 이 부분 부정거래행위에 대해 자본시장법 제178조 제1항 제1호의 적용을 구하는 것으로 보인다. 앞서 ‘부정거래행위 등 총론’에서 살펴본 바와 같이 위 조항이 포괄적·보충적 성격을 가지고 있는 점에 비추어 보아도 그 부정성의 인정에는 신 중을 기할 수밖에 없다. - 231 - 본 판결문은 판결서 인터넷열람 사이트에서 열람·출력되었습니다. 본 판결문을 이용하여 사건관계인의 명예나 생활의 평온을 해하는 행위는 관련 법령에 따라 금지됩니다. 비실명처리일자 : 2025-02-12 바이오 자회사 AA회사에 대한 지배권 제약 사항 은폐 및 가장 1. 이 부분 공소사실의 요지 가. 예비적 공소사실의 추가 검사는 2024. 9. 27.자 공소장변경을 통하여 예비적 공소사실을 추가하였다. 이는 관련 행정판결의 취지를 존중하여 Z회사가 AA회사를 ‘단독 지배’하였다고 보더라도 투 자자들을 상대로 합작계약의 주요 내용을 알리지 아니한 것은 위법하다는 취지로 수정 하고, 투자자에게 알려야 할 중요한 정보의 예를 구체적으로 적시하는 취지이다(검찰의 견서19, 59면). 아래 나.항에서 예비적으로 추가 및 수정된 공소사실 부분을 음영, 삭선 처리 및 밑줄로 강조하여 함께 표시한다. 나. 주위적 및 예비적 공소사실97) 2011. 12.경 AB회사과 체결한 AA회사의 합작계약(이하 ‘이 사건 합작투자계약’이 라 한다)에는 AA회사의 주요 경영활동에 대한 사전 동의권 등 각종 권리, 행사기한 내 에는 언제든지 행사하여 Z회사로부터 AA회사 지분을 50%까지 매입할 수 있는 콜옵션 (이하 ‘이 사건 콜옵션’이라 한다), 그 콜옵션을 행사할 경우 이사회 동수 구성권, 52% 로 가중된 주주총회 의결요건 등이 포함되어 있었는데, 이러한 사항들은 투자자들의 합리적 의사결정을 위해 충실히 알려야 할 중요한 정보였음에도, 2014년까지 위 콜옵 션의 존재를 포함하여 이 사건 합작투자계약의 내용 자체가 공개되지 않았고, 2015. 4. 1. Z회사의 2014회계연도 재무제표에도 위 합작계약의 주요 내용 중 ① 콜옵션의 행사 가격 및 만기, ② AB회사이 만기 전에도 언제든지 위 콜옵션을 행사할 수 있다는 사 실, ③ 콜옵션을 행사할 경우 이사회 동수 구성권, 52%로 가중된 주주총회 의결요건 97) 2024. 7. 25.자 변경 공소장 50~53면, 2024. 9. 27.자 예비적 변경 공소장 50~53면 - 232 - 본 판결문은 판결서 인터넷열람 사이트에서 열람·출력되었습니다. 본 판결문을 이용하여 사건관계인의 명예나 생활의 평온을 해하는 행위는 관련 법령에 따라 금지됩니다. 비실명처리일자 : 2025-02-12 등으로 인해 Z회사가 AA회사의 이사회 및 주주총회에서 단독 결의를 할 수 없다는 사 실, ④ AB회사이 AA회사의 개발, 생산, 판매, 상장을 비롯한 자금 조달 등 주요 경영 활동에 대한 사전 동의권을 보유하고 있다는 사실 등은 누락한 채, 위 재무제표 주석 에 “AB회사은 지배기업과의 주주간 약정에 따라 종속기업인 AA(주)의 지분을 49.9% 까지 매입할 수 있는 권리를 보유하고 있습니다.”라고 기재하여 콜옵션의 존재만이 제 한적으로 공시된 상황이었다. 이러한 상황에서 A 측 피고인들은 이 사건 합병 성사를 위해 바이오 계열사의 사 업 성장성을 강조하는 홍보 계획을 세우면서도, 위 합작투자계약의 주요 내용에 대해 서는 계속하여 공개하지 않기로 하였다. 이에 위 피고인들은, ① 2015. 5. 26.자 S회사의 합병 증권신고서, 6. 3.자 1차 정 정 합병 증권신고서, 6. 11.자 2차 정정 합병 증권신고서, 6. 18.자 3차 정정 합병 증권 신고서 및 6. 30.자 합병 투자설명서, 2015. 5. 26. 금융감독원 전자공시시스템에 합병 이사회 공시를 하며 첨부한 설명자료 등, ② 2015. 6. 19. 및 6. 24. X회사의 합병 홍 보용 홈페이지에 각각 게시한 1차 및 2차 주주설명자료, ③ 2015. 6. 30. S회사의 긴급 합병 기업설명회 및 같은 날 ‘장래 사업ㆍ경영 계획’을 공시하며 첨부한 설명자료, ④ 2015. 7. 1. ~ 7. 2. Z회사, AA회사의 합동 기업설명회 및 기자간담회 등에서 AA회사의 긍정적 사업 전망과 함께 AB회사과 협의를 완료하여 계획대로 2016년 상반기에 상장 이 성사될 것이라는 취지만 발표하였을 뿐, [예비적으로 이 부분에 추가된 공소사실: AB회사이 만기 전에도 언제든지 위 콜옵션을 행사할 수 있고, 위 콜옵션 행사 시 52% 로 가중된 주주총회 의결요건 등으로 인해 Z회사가 AA회사 주주총회에서 단독 결의할 수 없다는 사실 등] 위 합작투자계약의 주요 내용에 대해서는 이 사건 합병 완료시까 - 233 - 본 판결문은 판결서 인터넷열람 사이트에서 열람·출력되었습니다. 본 판결문을 이용하여 사건관계인의 명예나 생활의 평온을 해하는 행위는 관련 법령에 따라 금지됩니다. 비실명처리일자 : 2025-02-12 지 알리지 아니하였다. 이처럼 A 측 피고인들은 투자자를 위한 공시 및 각종 설명자료 등을 통해 AA회사 의 긍정적 사업 전망 및 계획대로 2016년 상반기에 상장이 성사될 것이라는 취지만을 알린 반면, 위 합작투자계약의 주요 내용은 모두 은폐한 채 마치 S회사 및 Z회사의 지 분가치 등에 부정적인 영향을 주는 사정은 없고 Z회사가 AA회사를 단독으로 지배하며 아무런 제약 없이 주도적으로 AA회사를 경영할 수 있는 것처럼 가장하였다[예비적으 로 수정하는 공소사실: Z회사가 AA회사를 단독으로 지배하며 아무런 제약 없이 주도 적으로 AA회사를 경영할 수 있는 것처럼 가장하였다 → 향후 AA회사에 대한 지배력 변경 위험성이 없는 것처럼 가장하였다]. 2. 검사의 이 부분 항소이유 전체 요지98) A 측 피고인들은 ‘향후 합병사가 바이오 사업을 주도 및 지배’한다고 대대적 홍보를 하여 S회사의 주가를 부양하고 합병을 성사시켰으나, 실제로는 AA회사에 대한 AB회사 의 지배력 제약 사항 존재 등으로 합병사가 바이오 사업을 주도 또는 지배하기 어려웠 음에도, 이러한 위험을 투자자들에게 제대로 알리지 않았다. 3. 원심의 판단 요지 가. A 측 피고인들이 투자위험을 은폐하고, 중요사항의 기재를 누락하고, 위계 또는 부정한 수단을 사용하였는지 여부 원심은, 원심판결 이유 중 Ⅴ. 제3의 나항 부분(원심판결문 제559면 제1행부터 제 567면 제15행까지)에서 이에 대하여 자세하게 설시하였는바, 검사가 제출한 증거들만 으로는 A 측 피고인들이 이 사건 합작투자계약의 주요 내용을 모두 은폐한 채 마치 S 98) 검사 항소이유서 3, 50~71면 - 234 - 본 판결문은 판결서 인터넷열람 사이트에서 열람·출력되었습니다. 본 판결문을 이용하여 사건관계인의 명예나 생활의 평온을 해하는 행위는 관련 법령에 따라 금지됩니다. 비실명처리일자 : 2025-02-12 회사 및 Z회사의 지분가치 등에 부정적인 영향을 주는 사정은 없고, Z회사가 AA회사 를 단독으로 지배하며 아무런 제약 없이 주도적으로 AA회사를 경영할 수 있는 것처럼 가장하였다는 점을 인정하기에 충분한 증거가 없다고 판단하였다. 그 주된 이유는 아 래와 같다. 1) A 측 피고인들은 이 사건 합작투자계약의 주요 내용을 모두 은폐하지 아니하였 다. ① Z회사는 이 사건 합병 전인 2015. 4. 1.경 2014회계연도 재무제표 주석의 ’종 속기업 현황‘ 항목에 Z회사가 AA회사의 지배기업이라는 점, AA회사 지분 90.3%를 Z 회사가 보유하고 있다는 점을 기재하여 공시하였고, 이와 별도로 ’우발부채와 약정사항 ‘ 항목에 이 사건 콜옵션의 내용을 공시하였는바, 이는 기업회계기준서 제1001호 및 제1112호 등 회계기준에도 부합한다. 이에 따라 투자자들은 2015. 4. 1.경부터 Z회사가 AA회사를 단독지배한다는 사실, AB회사이 AA회사 지분 49.9%까지 매입할 수 있는 콜 옵션을 보유하고 있다는 사실, 향후 AB회사이 이 사건 콜옵션을 행사하면 Z회사의 지 분이 50.1%로 감소할 수 있다는 사실 등을 충분히 알 수 있었다. ② 증권사 리포트 및 애널리스트 간담회 녹취서에 콜옵션 관련 언급이 있는바, 이 사건 합병 IR 과정에서 이 사건의 콜옵션에 관한 구체적 설명이 없었다 하더라도 합작투자계약의 주요 내용을 모두 은폐한 것이라고 보기 어렵고, 이 사건 합병 관련 공시․공표 및 IR에 있어 AA회 사 지배권 제약사항과 관련한 투자위험 내지 중요사항이 은폐되었는지 여부는 이 사건 콜옵션 존재 등이 Z회사 공시를 통해 모두 알려진 것을 전제로 판단되어야 한다. 2) 위 피고인들은 S회사과 Z회사의 지분가치 등에 부정적 영향을 주는 사정이 없 는 것처럼 가장하지 아니하였다. - 235 - 본 판결문은 판결서 인터넷열람 사이트에서 열람·출력되었습니다. 본 판결문을 이용하여 사건관계인의 명예나 생활의 평온을 해하는 행위는 관련 법령에 따라 금지됩니다. 비실명처리일자 : 2025-02-12 이 사건 콜옵션 약정이 공시된 가운데 이 사건 합작투자계약의 다른 주요 내용 (이하 ’기타 합작계약 내용‘이라 한다)이 알려지지 않았다고 하여 투자판단에 영향을 줄 사항이 은폐되었다거나, 위계 내지 부정한 수단 등의 사용이 있었다고 단정하기 어 렵다. 가) 이 사건 합병 당시 Z회사는 지분 90.3%를 보유하면서 AA회사의 이사회 5인 중 4인을 지명할 수 있는 권리를 가지고 있어 AA회사를 주도적으로 경영할 수 있었으 므로, 이 사건 합작투자계약의 특정 항목 등을 추가로 알리지 않았다고 하더라도 AA 회사에 대한 지배권 및 AA회사에 대한 주도적 경영을 가장하였다고 할 수 없고, 투자 자들로 하여금 사실과 다른 인식을 하게 할 가능성도 없었다. 나) 기업회계기준에 의하면, 이 사건 콜옵션은 당시 실질적인 권리가 아니었고, AB회사이 보유하는 동의권은 회계상 방어권에 해당하며, AB회사이 보유하는 기타 약 정상 권리들은 모두 AA회사에 대한 지배력 판단에 고려되어야 하는 권리가 아니었으 므로, Z회사가 2014회계연도에 AA회사에 대한 단독지배력을 보유하고 있었다고 봄이 상당하다. 따라서 A 측 피고인들이 기타 합작계약 내용을 상세히 알리지 않았더라도, S회사과 X회사의 합병사가 바이오사업을 지배하는 것처럼 가장한 것이라 단정하기 어 렵다. 다) AA회사 대표이사 BJ 등은 AA회사의 나스닥 상장을 추진하는 과정에서 AB 회사이 이 사건 콜옵션을 행사하더라도 Z회사의 AA회사에 대한 주도적 경영상황을 유 지하기 위하여 AB회사 측과 지분 재매입 방안을 협의하여, 2015. 9. 17.경에는 지분매 각 구도, 매각가격, 매각시기에 관하여 잠정적인 합의가 이루어지는 등, O 측은 AB회 사이 이 사건 콜옵션을 행사하더라도 AA회사에 대한 단독지배 및 주도적 경영상황이 - 236 - 본 판결문은 판결서 인터넷열람 사이트에서 열람·출력되었습니다. 본 판결문을 이용하여 사건관계인의 명예나 생활의 평온을 해하는 행위는 관련 법령에 따라 금지됩니다. 비실명처리일자 : 2025-02-12 유지될 수 있도록 하는 중이었으므로, 이 사건 콜옵션의 행사가격이나 만기, 52%로 가 중된 주주총회 의결요건 등은 이 사건 합병과 관련한 투자판단에 영향을 줄 수 있는 중요사항에 해당한다고 단정하기 어렵다. 라) AB회사이 이 사건 콜옵션을 행사함에 따라 AA회사 지분 중 일부가 처분되 면 Z회사의 자산가치 및 S회사의 지분가치에 영향을 줄 수 있으나, 이 사건 콜옵션의 존재가 Z회사의 재무제표 주석공시를 통해 이미 알려진 이상, Z회사 및 S회사의 지분 가치 판단의 근거가 되는 정보는 일응 공개된 것으로 보아야 한다. 마) ① 기타 합작계약 내용은 기업회계기준이 재무제표 주석에 공시하여야 하는 것으로 요구하는 목적적합하고 중요한 정보라고 보기도 어려운 점, ② 이 사건 콜옵션 행사로 인한 지분율 변화 가능성은 이미 Z회사의 2014회계연도 재무제표를 통하여 공 시되었고, 지분 재매입을 통하여 Z회사의 AA회사에 대한 단독지배 및 주도적인 경영 상황이 유지될 수도 있다는 점 등을 종합하면, 기타 합작계약 내용이 S회사의 지분가 치를 판단할 수 있는 정보로서 그 사항이 거짓으로 기재․표시되거나 그 기재․표시가 누락됨으로써 합리적인 투자자의 관점에서 이용할 수 있는 정보의 전체 맥락을 상당히 변경하는 것으로 보기는 어렵다. 바) 2015. 4. 16.자 OF회사 리포트 및 이를 작성한 KX 진술에 의하면, AB회사 이 이 사건 콜옵션을 보유하고 있는 사실은 Z회사와 S회사의 지분가치에 부정적인 요 인이 될 가능성도 있으나, 향후 AB회사이 이 사건 콜옵션을 행사함으로써 O그룹의 바 이오사업에 대한 긍정적 전망을 보여줄 수 있으므로, 오히려 Z회사와 S회사의 가치에 긍정적으로 작용할 수도 있을 것으로 보인다. 사) 실제로 AB회사의 콜옵션 행사로 인한 Z회사 지분율 하락 및 Z회사와 AB회 - 237 - 본 판결문은 판결서 인터넷열람 사이트에서 열람·출력되었습니다. 본 판결문을 이용하여 사건관계인의 명예나 생활의 평온을 해하는 행위는 관련 법령에 따라 금지됩니다. 비실명처리일자 : 2025-02-12 사의 같은 수의 이사 지명 가능성이 2018. 6. 25.경에 시장에 알려졌고, 이 사건 콜옵 션이 2018. 6. 29.경 행사되었으나, Z회사의 주식가격에는 큰 변동이 없었던 것으로 보 이므로, 이 사건 콜옵션 및 기타 합작계약 내용의 내용이 Z회사의 주식가격이나 S회사 의 주식가격에 부정적인 영향을 주는 투자위험이라고 단정하기 어렵다. 아) X회사의 주주 입장에서 합병에 관한 투자판단에 있어 가장 중요한 고려요소 는 합병을 통한 사업적 이점과 지배구조적 이점, S회사이 영위하는 바이오사업의 성장 성과 수익성을 X회사이 공유할 수 있다는 점 등으로, Z회사가 AA회사에 대하여 기업 회계기준 관점에서 어떤 형태로 지배력을 보유하는지와 관련된 기타 합작계약 내용을 이 사건 합병에 관한 투자판단에 영향을 줄 수 있는 중요사항으로 단정하기 어렵다. 자) 검사는 AA회사의 주주총회 가결 요건이 의결권 있는 발행주식 총수의 52% 이상으로 되어있는 사실 등의 정보를 알아야만 AA회사 상장의 위험성에 대하여 판단 할 수 있으므로 기타 합작계약 내용이 중요사항에 해당한다고도 주장하나, ① AA회사 상장은 이사회 결의사항이고, ② AB회사은 상장에 찬성하는 입장이었던 점 등을 고려 하면, 이를 AA회사 상장의 위험성에 대한 판단에 고려될 요소라고 단정하기 어렵다. 나. A 측 피고인들에게 고의가 있었는지 여부 원심은, 원심판결 이유 중 Ⅴ. 제3의 다항 부분(원심판결문 제567면 제16행부터 제 575면 제7행까지)에서 이에 대하여 자세하게 설시하였는바, A 측 피고인들이 이 사건 합작투자계약의 주요 내용을 은폐하려고 하지 않았던 사실이 인정되므로, 위 피고인들 의 고의를 입증할 증거가 부족하다는 취지로 판단하였다. 그 주된 이유는 아래와 같다. 1) A 측 피고인들이 합병을 앞둔 S회사 주가에 미치는 영향을 고려하여 이 사건 콜옵션의 존재는 공시하되, S회사 주가에 부정적인 이 사건 합작투자계약 내용은 은폐 - 238 - 본 판결문은 판결서 인터넷열람 사이트에서 열람·출력되었습니다. 본 판결문을 이용하여 사건관계인의 명예나 생활의 평온을 해하는 행위는 관련 법령에 따라 금지됩니다. 비실명처리일자 : 2025-02-12 하였다는 검사의 주장은, ① 검사가 증거로 제시한 ‘AA회사, 콜옵션 조건 공개 방안’ 문건에 기타 합작계약 내용에 관한 언급이 없는 점, ② 이 사건 콜옵션은 구체적인 합 병추진계획안인 2015. 4. 21.자 ‘X사 합병추진(안)’ 문건 작성 약 3주 전 이미 2014회 계연도 재무제표 주석에 공시된 점, ③ 위 문건에서 기타 합작계약 내용의 은폐 등에 관한 언급을 찾아보기 어려운 점, ④ 검사가 주장하는 ‘악재 선반영 계획‘에 따른다면 이 사건 콜옵션의 존재는 공시하면서 똑같은 악재인 이 사건 합작투자계약 내용을 공 시하지 않을 이유가 없는 점 등에 비추어, 받아들이기 어렵다. 또한 이 사건 콜옵션의 존재는 이 사건 합병 당시 투자자들에게 알려졌으므로, 증권신고서나 IR에서 이를 설 명하지 않았다고 하여 은폐 의도가 있었다고 보기 어렵다. 2) ① Z회사의 외부감사인 N의 Z회사 감사팀은 2015. 2.경 AB회사이 이 사건 콜 옵션을 공시하고 있음을 확인한 후 Z회사 재경팀에게 이 사건 콜옵션을 공시할 필요가 있다는 의견을 전달하였고, ② AA회사는 2015. 3.경 본격적으로 나스닥 상장을 준비하 던 중, 2015년 말경 AB회사이 이 사건 콜옵션을 행사하고 그 사실이 시장에 공개될 경우 시장에 충격이 클 것을 우려하여 이를 미리 공개하는 방안을 검토하였으며, ③ AA회사는 2015. 3. 12.경에 Z회사에 감사보고서를 통한 콜옵션 공시가 가능한지 문의 하였고, Z회사로부터 긍정적인 의견을 전달받았고, ④ Z회사는 2015. 4. 1.경 2014회계 연도 재무제표 주석에 AB회사이 공시한 것과 유사한 수준으로 이 사건 콜옵션의 존재 를 공시하였다. 3) 이와 같은 2014회계연도 Z회사 재무제표 주석공시 과정에서, AA회사의 IF과 FG, Z회사의 RL 등이 이 사건 콜옵션의 공개방안에 관하여 논의하며 주고받은 이메일 등에는 기타 합작계약 내용에 관한 논의 자체가 없고, 이 사건 합병에 대한 언급도 기 - 239 - 본 판결문은 판결서 인터넷열람 사이트에서 열람·출력되었습니다. 본 판결문을 이용하여 사건관계인의 명예나 생활의 평온을 해하는 행위는 관련 법령에 따라 금지됩니다. 비실명처리일자 : 2025-02-12 재되어 있지 않다. 또한 피고인 F 등이 2015. 3. 16.경 Z회사 및 AA회사 관계자들과 개최한 이 사건 콜옵션의 공개방안에 대해 회의의 자료인 ‘AA회사, 콜옵션 조건 공개 방안’ 문건에도 콜옵션의 존재 외 ‘기타 합작계약 내용’을 공개해야 하는지 등 공개 범 위에 관하여는 기재되어 있지 않았다. 4) 피고인 A, 피고인 B, 피고인 D은 위 회의에 참석한 바가 없고, 피고인 E이나 피고인 F으로부터 이와 관련한 보고를 받거나 지시를 하였다는 증거가 없다. 나아가 관여자들의 일치된 진술과 이 사건 콜옵션의 세부 내역이 모두 기재된 Z회사의 ‘경영 수첩(증차 제59호증)’이 N 측에 제공된 점에 비추어 보면, Z회사와 N 사이에도 이 사 건 콜옵션 및 기타 합작계약 내용을 은폐하자는 논의는 없었던 것으로 보인다. 또한 S 회사 증권신고서와 투자설명서 작성, 금융감독원의 증권신고서 보완 요청 및 그에 따 른 논의, AA회사 나스닥 상장에 관한 IR 과정에서 콜옵션이나 지배력 문제 등에 관하 여 전혀 검토하거나 논의한 바 없는 등 이 사건 콜옵션의 존재 및 기타 합작계약 내용 을 은폐하기로 하는 것은 이 사건 합병 당시에도 논의대상이 아니었던 것으로 보인다. 5) 이 사건 합병 당시 Z회사는 AA회사를 주도적으로 경영할 수 있었고, 당시 이 사건 콜옵션의 존재 및 AB회사이 이를 통해 AA회사 지분을 49.9%까지 확보할 수 있 다는 사실이 알려져 있었으므로, 위 피고인들이 Z회사가 AA회사를 단독지배하는 것처 럼 오해하게 하였다고 보기는 어렵다. 또한 S회사의 증권신고서, 투자설명서, X회사의 주주설명자료, Z회사, AA회사 합동 기업설명회 등을 통해 합병 관련 주요 정보를 공 시, 홍보하는 주체는 각각 S회사, X회사, Z회사, AA회사 관계자인바, A 측 피고인들이 이들에게 은폐 지시를 하였다는 등 공모사실에 관한 증거가 부족하다. 6) 검사는, A 측 피고인들이 이 사건 콜옵션 행사 시 강화된 주주총회 의결요건으 - 240 - 본 판결문은 판결서 인터넷열람 사이트에서 열람·출력되었습니다. 본 판결문을 이용하여 사건관계인의 명예나 생활의 평온을 해하는 행위는 관련 법령에 따라 금지됩니다. 비실명처리일자 : 2025-02-12 로 인해 지배력 확보에 실패하자 이를 숨기기 위해 콜옵션을 행사할 경우 Z회사가 AA 회사 주식 50%에 1주를 더한 만큼의 주식을 보유하게 되도록 이 사건 합작투자계약을 설계하였다고 주장하나, ① Z회사는 2012~2014회계연도에 AA회사에 대한 단독지배력 을 보유하고 있었던 점, ② 2013. 10. 20.자 ‘AB사 합작계약 경과’ 문건(증거순번 4693) 에 의하면, O 측이 AA회사 주식의 50%에 1주를 더한 수의 주식을 갖는 조건을 제안 하여 먼저 그 조건이 정해진 후 AB회사이 52%로 강화된 주주총회 결의요건을 요구하 였던 것으로 보이는 점 등에 비추어 위 주장은 이유 없다. 7) 또한, 위 ‘AB사 합작계약 경과’ 문건은 향후 AB회사이 이 사건 콜옵션 행사를 원하는 상황이 되더라도 이를 저지하여 기존의 지배권을 유지하고자 노력하겠다는 내 용일 뿐, 이 사건 합작투자계약 주요 내용 은폐와는 관련이 없는 것으로 보이고, ’이 사건 콜옵션 내용을 공개하여 S회사에 대한 악재를 선반영하려고 하였다’는 FG의 일부 검찰 진술이 ‘기타 합작계약 내용’을 은폐하였다는 취지는 아니며, 검사의 주장과 같이 AB회사이 보유한 이 사건 콜옵션, 동의권 등으로 O 측이 AA회사를 완전히 장악하지 못한다는 것이 직관적으로 인식 가능한 것이었다고 볼 수도 없다. 4. 쟁점1 - A 측 피고인들이 중요사항의 기재를 누락하고, 위계 또는 부정한 수단을 사용하였는지 여부(위 제3의 가항 부분) 가. 검사의 구체적 주장 요지99) 1) 위 피고인들은 이 사건 합병 과정에서 합작사가 바이오사업을 주도한다고 홍보 하였으나, AB회사의 콜옵션 등 권리로 인한 지배력의 제약 때문에 설사 이 사건 합병 호 통해 Z회사의 다수 지분을 취득한다고 하더라도 AA회사 사업을 지배하고 주도하기 99) 검사 항소이유서 3, 50~64면 - 241 - 본 판결문은 판결서 인터넷열람 사이트에서 열람·출력되었습니다. 본 판결문을 이용하여 사건관계인의 명예나 생활의 평온을 해하는 행위는 관련 법령에 따라 금지됩니다. 비실명처리일자 : 2025-02-12 는 어려운 지위에 있었다. AB회사의 콜옵션은 실질적인 것이고 동의권 역시 단순 방어 권이 아니어서 Z회사는 AA회사를 단독지배하고 있지 않았으며, 관련 홍보가 이루어지 기 시작했던 2015. 5. 26. 당시 AB회사 측의 지분매각 의사조차 제대로 확인되지 않은 상황이었으므로, 피고인들의 홍보는 허위이다. 2) 피고인들은 지배력 관련 위험요소인 콜옵션 및 AB회사의 동의권 등의 내용을 투자자들의 투자판단에 영향을 주는 중요사항으로서 투자자들에게 충분히 고지했어야 함에도 이를 은폐하였다. 3) 원심은 자본시장법 제178조 제1항 제2호의 ‘중요사항’에 대한 판단 기준으로 ‘그 사항이 거짓으로 기재․표시되거나 그 기재․표시가 누락됨으로써 합리적인 투자 자의 관점에서 이용할 수 있는 정보의 전체 맥락을 상당히 변경하는 것으로 볼 수 있 는지’를 들었으나, 투자자의 투자판단에 영향을 미칠 수 있는 사항이면 별도로 그로 인 해 정보의 전체 맥락이 변경되어야 한다는 등의 요건은 필요하지 않고, 그 중요사항에 관한 거짓기재 또는 표시를 한 문서를 사용한 이상 바로 범죄가 성립한다. 자본시장법 제178조의 부정거래행위 금지규정과 관련하여 거짓정보의 이용행위와 타인의 오해 사 이에 인과관계가 필요하지 않다는 것이 판례의 태도인바, 이와 달리 원심은 위 ‘중요사 항’의 의미를 제한적으로 해석했다. 4) Z회사 재무제표 주석에 콜옵션의 존재가 공시되어 있었다는 것만으로는 관련 위험의 고지가 충분했다고 볼 수 없다. 당시 대다수의 증권사들은 콜옵션을 인지하지 못하였고, 주석 공시만으로는 지배력 판단에 있어 중요한 내용들을 알 수 없었다. 콜옵 션 관련 지배력 제약사항의 존재는 Z회사나 합작사에 긍정적으로 작용할 수 없는 것으 로, 이를 은폐한 것은 부정적 정보를 은폐한 것이다. - 242 - 본 판결문은 판결서 인터넷열람 사이트에서 열람·출력되었습니다. 본 판결문을 이용하여 사건관계인의 명예나 생활의 평온을 해하는 행위는 관련 법령에 따라 금지됩니다. 비실명처리일자 : 2025-02-12 나. 변호인들의 주장 요지100) 1) 검사는 콜옵션의 존재는 S회사 주가에 악재이기 때문에 합병 전 악재 선반영 계획에 따라 이를 공개했다고 하면서 기타 합작계약 내용은 S회사 주가에 악재이므로 은폐하기로 하였다는 모순된 주장을 하고 있다. 2) 합병 당시 홍보 내용은 합병회사가 Z회사의 최대주주 지위를 바탕으로 O그룹 내에서 그룹 바이오 사업을 선도하는 회사가 된다는 취지이지, AA회사를 단독지배하 고 사업을 주도한다는 취지가 아니다. 당시 실제로 Z회사는 AA회사를 지배하면서 그 사업을 주도하고 있었고, AB회사도 Z 측이 AA회사를 계속하여 주도적으로 경영하도 록 할 의사였으므로, 홍보 내용에 허위가 없다. 3) 콜옵션 및 기타 합작계약 내용과 관련하여, 콜옵션의 존재는 Z회사의 주석공시 및 그에 따른 후속 언론보도, 증권사 리포트 등을 통해 이미 공개되어 있었고, 합병 추 진 당시 애널리스트와의 간담회 과정에서도 사실대로 설명이 이루어졌다. Z회사의 지 분율과 무관한 콜옵션 외 기타 합작계약 내용은 투자결정에 관한 중요사항에 해당하지 않아 실제로 2018. 6.말경 공개되었음에도 시장 주가에 별다른 영향이 없었는바, 이는 오히려 Z회사나 S회사의 가치에 긍정적으로 작용할 수도 있다는 원심의 판단에 잘못이 없다. 4) 대법원이 ‘AKE회사’ 사건(대법원 2015. 12. 23. 선고 2013다88447 판결)에서 자 본시장법상 ‘중요사항’의 판단 기준으로 판시한 ‘합리적 투자자 관점에서 이용할 수 있 는 정보의 전체 맥락을 상당히 변경하는 것으로 볼 수 있는지’는 이 사건에도 동일하 게 적용되고, 이와 다른 검사 주장은 법률의 통일적, 체계적 해석에 반하는 등 독자적 100) 피고인 A 등 변호인의 2024. 4. 29.자 답변서 3-1, 67~95면 - 243 - 본 판결문은 판결서 인터넷열람 사이트에서 열람·출력되었습니다. 본 판결문을 이용하여 사건관계인의 명예나 생활의 평온을 해하는 행위는 관련 법령에 따라 금지됩니다. 비실명처리일자 : 2025-02-12 주장에 불과하다. 다. 당심의 판단 원심이 든 여러 사정들을 원심이 적법하게 채택하여 조사한 증거들에 비추어 면밀 히 검토해 보면, 이 부분 원심의 판단은 정당하다. 다음과 같이 검사의 당심에서의 주 장 역시 받아들이기 어렵다. 1) 2015. 5.경 지분을 기준으로 볼 때 합병회사가 최대 주주 지위에서 Z회사의 사 업을 주도할 것이라는 홍보 내용에는 거짓 내용이 없다. 검사는 2015년을 기준으로 볼 때 곧 콜옵션 행사가 예정되어 있었다고 주장하나, 미국형 콜옵션이라고 하여 당장 콜 옵션이 행사될 수 있다고 보아야 하는 것이 아니고, 설령 그 무렵 기업회계기준 상 콜 옵션을 실질적 권리로 볼 수 있는 상황이 되었다고 하더라도 이를 실제로 그 행사가 곧 예정되어 있는 상황과 바로 동일시 할 수는 없으며, 당시 추진 중이던 AB회사과의 지분 재매입 협상을 통하여 콜옵션 행사 여부와 관계 없이 O 측이 계속 AA회사에 대 한 지배력을 보유할 가능성도 열려 있었다. 검사는 홍보가 시작될 무렵인 2015. 5. 26. 경에는 아직 지분 매각에 대한 협의가 진행되지 아니하였다는 점을 지적하나, 검사가 인정하듯이 그 후 2015. 6. 23.경 AB회사이 지분 매각에 대해 일부 긍정적인 반응을 보였던 점에 비추어 그러한 지분 매각 작업이 2015. 5.말경에 전혀 전망이 없는 상태 였다고 단정할 수도 없다. 2) 앞서 ‘부정거래행위 등 총론’에서 본 것처럼 자본시장법 제178조 제1항 제2호가 금지하는 부정행위인 ‘중요사항에 관하여 거짓의 기재를 하는 것 등을 통해 금전, 그 밖의 재산상의 이익을 얻고자 하는 행위’에서 말하는 ‘중요사항’은 ‘해당 법인의 재산· 경영에 관하여 중대한 영향을 미치거나 특정 금융투자상품의 공정거래와 투자자 보호 - 244 - 본 판결문은 판결서 인터넷열람 사이트에서 열람·출력되었습니다. 본 판결문을 이용하여 사건관계인의 명예나 생활의 평온을 해하는 행위는 관련 법령에 따라 금지됩니다. 비실명처리일자 : 2025-02-12 를 위하여 필요한 사항으로서 투자자의 투자판단에 영향을 미칠 수 있는 사항’을 말하 는바, 이러한 기준에 의한다고 하더라도 S회사의 ‘콜옵션 행사 가능성 및 이에 따른 지 배력의 제약 위험의 존재’라는 사실이 투자자들의 투자판단에 영향을 주는 중요사항이 라는 점에 대해서는 검사의 충분한 증명이 없다. 즉 Z회사의 2014회계연도 재무제표 주석 공시 등에 비추어 O 측이 ‘지배력 제약’의 위험을 적극적으로 은폐하였다고 보이 지는 아니하는 상황에서, 투자자들의 주된 투자판단 대상은 합병 법인이 Z회사를 통하 여 바이오시밀러 사업을 주도적으로 경영하게 된다는 사실이었다고 보이고, 기타 합작 계약 내용에 비추어 향후 ‘지배력의 제약이 있을 수 있다’는 사정이 당시의 투자 판단 을 좌우하였을 것이라고 볼만한 자료는 부족하다. 5. 쟁점2 - A 측 피고인들의 고의 인정 여부(위 제3의 나항 부분) 가. 검사의 구체적 주장의 요지101) 1) 원심은, 2015. 4. 1. Z회사의 2014회계연도 재무제표 공시의 공소사실과 2015. 5. 26. 이후의 이 부분 공소사실을 서로 혼동하여, 콜옵션 공시 과정 등에 비추어 은폐 에 대한 피고인들의 고의가 인정되지 않는다고 판단하였으나, 당시 피고인 A과 AH실 은 지배력 제약 상황에 관한 불충분한 공시 내용들을 인지한 상태에서 투자설명서 등 에 대한 보고를 받아 실질적으로 의사결정을 하였다. 2) 원심은 이미 공시되어 있던 정보들과 이 부분 공소사실 상 투자자들에게 고지 가 요구되는 정보를 구분하지 않고 만연히 콜옵션 등이 공시된 상황이었으므로 은폐 의도가 있었다고 보기 어렵다고 하였으나, 당시 투자자들에게 고지되지 못한 52% 가중 주주총회 의결요건, 사전 동의권 등 특정 정보들의 은폐에 관한 고의 여부를 판단하지 101) 검사 항소이유서 3, 64~71면 - 245 - 본 판결문은 판결서 인터넷열람 사이트에서 열람·출력되었습니다. 본 판결문을 이용하여 사건관계인의 명예나 생활의 평온을 해하는 행위는 관련 법령에 따라 금지됩니다. 비실명처리일자 : 2025-02-12 않았다. 3) 이 사건 합병 당시 투자설명서 등은 AH실 소속 피고인 B에게 보고가 이루어지 고 실질적 의사결정을 받아 최종적으로 담길 내용이 정해졌다. O그룹 소속 각 계열사 들은 AH실과 사전 협의 후 홍보를 진행하였고, 각각의 홍보계획이 소상히 작성되어 AH실에 모두 보고되었으므로, 피고인들의 관여가 인정된다. 나. 변호인들의 답변 요지102) 콜옵션 공시 당시는 물론 합병 당시에도 피고인들이 기타 합작계약 내용을 은폐하 고자 한 바 없으며, 그에 대한 증거도 없다. 원심은 검사의 주장과 달리 콜옵션의 존재 는 물론 기타 합작계약에 관한 은폐 고의 여부에 대하여도 판단하였다. 피고인들의 합 병 홍보 관여 여부는 지배권 제약사항에 대한 은폐의 고의와 무관하고, 원심은 투자설 명서 등 작성 과정에 AH실 소속 피고인들이 관여하지 않았다고 판시한 바도 없다. 다. 당심의 판단 원심이 든 여러 사정들을 원심이 적법하게 채택하여 조사한 증거들에 비추어 검토 해 보면 이 부분 원심의 판단은 정당하므로, 검사의 위 주장은 이유 없다. 검사는 원심이 2015. 4. 1. 이 사건 콜옵션의 재무제표 주석 공시 과정 및 그 내용 과 2015. 5. 26. 이후의 합병에 대한 홍보 과정인 이 부분 공소사실을 혼동하였다고 주 장하나, 원심은 2015. 3.~4.경 이 사건 콜옵션 주석 공시 과정에서 피고인들에게 허위 공시의 고의가 인정되지 아니하므로, 이에 비추어 그 후 이루어진 합병 홍보 역시 그 러한 고의를 쉽게 인정하기 어렵다는 취지로 이해될 뿐이다(콜옵션 주석 공시에서도 기타 합작계약 내용은 공시되지 않았는바, 그 은폐 내지 공시 누락에 대한 피고인들의 102) 피고인 A 등 변호인의 2024. 4. 29.자 답변서 3-1, 95~104면 - 246 - 본 판결문은 판결서 인터넷열람 사이트에서 열람·출력되었습니다. 본 판결문을 이용하여 사건관계인의 명예나 생활의 평온을 해하는 행위는 관련 법령에 따라 금지됩니다. 비실명처리일자 : 2025-02-12 고의가 인정되지 아니한다면, 그 후 이루어진 합병 홍보에서도 같은 내용의 고의를 인 정하기는 더욱 어렵다고 할 것이며, 원심이 판시한 것처럼 합병과 관련된 S회사 증권 신고서, 투자설명서, 증권신고서의 작성 등과 관련한 논의 과정에서 콜옵션 관련 기타 합작계약 내용 등에 관하여 언급한 내용이 전혀 발견되지 아니하는 사정은 당시 이에 대한 은폐 내지 거짓 표시를 시도한다는 인식이 결여되어 있었다는 피고인들의 주장을 뒷받침한다). 6. 예비적 공소사실에 관한 판단 이 사건 주위적 공소사실은 ‘Z회사가 단독 지배하면서 아무런 제약 없이 AA회사 를 경영할 수 있는 것처럼 가장하였다.’는 것이고, 당심에서 추가된 예비적 공소사실은 ‘향후 AA회사에 대한 지배력 변경 위험성이 없는 것처럼 가장하였다.’는 것인바, 예비 적 공소사실 역시 ‘지배력’의 ‘변경 가능성’에 대한 사항이 자본시장법 제178조 제1항 제2호에서 말하는 ‘중요사항’에 해당함을 전제로 하고 있으나, 앞서 주위적 공소사실에 관한 판단에서 살핀 것처럼 그러한 지배력 관련 기타 합작계약 내용이 ‘중요사항’으로 서, 이를 피고인들이 은폐하거나 이에 관한 거짓의 기재 또는 기재 누락의 행위를 한 것으로 보기에는 충분한 증거가 없다. 따라서 위 예비적 공소사실 또한 인정되지 않으 므로, 이에 관한 검사의 주장 또한 받아들이지 않는다. 신규 순환출자 발생에 따른 투자위험 허위 공표 1. 이 부분 변경 공소사실의 요지103)104) 103) 2024. 7. 25.자 변경 공소장 53~56면 104) 이 부분 변경 전 공소사실에는 2015. 6. 11.자 S회사의 2차 정정 합병 증권신고서, 2015. 6. 18.자 S회사의 3차 정정 합병 증권신고서 및 2015. 6. 30.자 S회사의 합병 투자설명서 공시 당시 피고인들의 신규 순환출자 발생에 관한 인식이 있었음에도 불구하고 신규 순환출자가 발생하지 않을 것으로 인식한 것처럼 허위 공시한 것이라는 사실이 명시적으로 기재되어 있지 않았 다. 검사는 이 부분 공소사실의 쟁점은 위 사실이라 주장하면서, 이 부분 공소사실을 실제 사실관계에 부합하게 하고 쟁점을 보다 명확히 하기 위하여 당심에서 이와 같은 취지로 이 부분 공소사실을 변경하였다(변경된 부분은 밑줄로 표시). - 247 - 본 판결문은 판결서 인터넷열람 사이트에서 열람·출력되었습니다. 본 판결문을 이용하여 사건관계인의 명예나 생활의 평온을 해하는 행위는 관련 법령에 따라 금지됩니다. 비실명처리일자 : 2025-02-12 가. 이 사건 합병에 따른 신규 순환출자 발생 위험 사전 검토 A 측 피고인들은 2014. 5.경 R회사의 상장추진 결정, 2014. 6.경 승계계획안(BM) 에 따른 X회사의 합병 관련 주요 사항 등에 대한 검토, 2015. 4.경 이 사건 합병 추진 과정에서, ‘BS회사, BT회사 등이 보유한 R회사(S회사) 지분이 향후 이 사건 합병으로 인하여 신규 순환출자에 해당’하여 최대 약 2조 3,000억 원 규모의 합병법인 주식을 6 개월 내 처분해야 할 위험이 있다고 분석하는 등, 이 사건 합병으로 인한 신규 순환출 자 발생 위험을 명확히 인식하였다. 나. 이 사건 합병 과정에서 신규 순환출자 발생 위험 허위 공표 이 사건 합병으로 인한 신규 순환출자의 발생 위험은 S회사과 X회사의 지배구도, 양사의 재무적 부담 등과 관련되어 있을 뿐만 아니라, 그 해소를 위해 해당 주식을 대 량으로 매각하는 경우 주가하락의 위험 사유가 되므로 투자자들에게 미리 충분히 설명 하여야 했다. 그럼에도 불구하고 A 측 피고인들은 순환출자 구조의 악화, 합병법인 주 식의 대량 처분의무가 발생할 위험이 시장에 알려질 경우 이 사건 합병 성사에 부정적 인 영향이 클 것이라고 우려하고, 이 사건 합병 완료 시까지 신규 순환출자 발생 위험 이 없는 것처럼 가장하기로 하였다. 이에 위 피고인들은 이 사건 합병을 공표하면서 위와 같은 위험 등은 숨긴 채 합병이 순환출자 해소에 도움이 된다는 취지로 허위 홍 보하였을 뿐, 2015. 5. 26. 자 S회사의 합병 증권신고서, 2015. 6. 3. 자 S회사의 1차 정정 합병 증권신고서에 각각 신규 순환출자 발생의 투자위험을 전혀 기재하지 않았 다. 그런데 BZ회사이 2015. 5. 27. 신규 순환출자 발생으로 인한 합병법인 주식 강제 매각 위험을 명확히 지적하였고, 2015. 6. 초순경 그 내용이 금융감독원 공시 담당자에 - 248 - 본 판결문은 판결서 인터넷열람 사이트에서 열람·출력되었습니다. 본 판결문을 이용하여 사건관계인의 명예나 생활의 평온을 해하는 행위는 관련 법령에 따라 금지됩니다. 비실명처리일자 : 2025-02-12 게 보고되자 더 이상 투자위험 기재를 완전히 누락할 수 없게 되었다. 이에 위 피고인 들은 2015. 6. 11. 자 S회사의 2차 정정 합병 증권신고서, 2015. 6. 18. 자 S회사의 3차 정정 합병 증권신고서 및 2015. 6. 30. 자 S회사의 합병 투자설명서에 사실은 이 사건 합병이 순환출자 고리 내에 있는 두 회사 간의 합병이 아님을 잘 알고 있었고, 위 검 토 내용과 같은 신규 순환출자가 발생한다는 사실을 인식하고 있었음에도, 순환출자 고리와 해당 지분 등의 구체적 내용은 전혀 적시하지 않은 채, 각 투자위험 란에 추상 적인 공정거래법 규정 내용만 나열하며 ‘본 합병의 경우 순환출자 고리 내에 있는 두 회사 간의 합병으로, 일반적으로는 공정거래법 제9조의2에 따라 순환출자 고리가 단순 화되는 경우로 공정거래법상 예외에 해당할 것으로 판단하고 있다. 다만 향후 공정거 래위원회와 협의하겠다.’는 취지만을 기재하여, 마치 O 측은 이 사건 합병이 순환출자 고리 내에 있는 두 회사 간의 합병이기 때문에 신규 순환출자가 발생하지 않을 것으로 인식하고 있는 것처럼 허위로 공시하였다. 계속하여 A 측 피고인들, X회사 측 피고인들은 2015. 6. 25. 합병TF로 하여금 위 임장 권유 참고서류를 공시하게 하면서 ‘의결권 대리행사를 권유하는 취지’ 란에 ‘본 합병은 BZ회사이 문제를 제기하는 공정거래법상 순환출자 규정 위반에는 전혀 해당하 지 않음을 알려드립니다.’라는 내용의 거짓기재를 하여 공시하였고, 이후 2015. 6. 30. 부터 2015. 7. 17.까지 위임장 권유 대상인 X회사 주주들에게 이를 제시하였다(거짓기 재 및 위계). 또한 A 측 피고인들은 2015. 7. 7. AD CY본부장 CZ 등과 가진 면담에서 신규 순 환출자 발생 위험은 숨기고, 피고인 A이 ‘이 사건 합병으로 그룹 순환출자 고리가 10 개에서 7개로 줄어든다.’는 취지만 설명하였다(부정한 수단 및 위계). - 249 - 본 판결문은 판결서 인터넷열람 사이트에서 열람·출력되었습니다. 본 판결문을 이용하여 사건관계인의 명예나 생활의 평온을 해하는 행위는 관련 법령에 따라 금지됩니다. 비실명처리일자 : 2025-02-12 이처럼 위 피고인들은 이 사건 합병을 실질적으로 결정, 주도하며 이 사건 합병의 부정적인 효과로서 신규 순환출자의 발생 위험이 있다고 검토한 사실 및 그 내용을 알 리지 아니한 채, 마치 그러한 위험이 없는 것처럼 가장하였다. 2. 검사의 이 부분 항소이유 전체 요지105) 이 사건 합병으로 인한 신규 순환출자 발생에 따른 6개월 내 주식 처분의무 발생 가 능성은 주주들에게 알려야 할 중요 정보인데, 위 피고인들은 이를 이 사건 합병 추진 전부터 명확히 인식하고 있었음에도, 증권신고서 등에서는 마치 공정거래법의 예외로 서 신규 순환출자가 발생하지 않는 것처럼 투자자들에게 허위 정보를 제공하였다. 3. 원심의 판단 요지 원심은, 원심판결 이유 중 Ⅴ. 제4의 나항 부분(원심 판결문 제576면 제2행부터 제 599면 제4행까지)에서 이에 대하여 자세하게 설시하였고, 원심 법원이 적법하게 채택 하여 조사한 증거들에 의하여 인정되는 다음과 같은 사정을 종합하여 보면, 증권신고 서, 투자설명서의 기재는 순환출자에 관한 투자위험을 은폐하는 허위 내용이라고 보기 어렵고, 합병 당일 애널리스트 간담회를 통해서도 사실대로 설명하였다는 점 등에 비 추어 보면, 순환출자에 관하여 중요사항에 관한 거짓기재 등이 있었다고 볼 수 없으며, 위계 내지 부정한 수단 등의 사용 역시 인정될 수 없다고 판단하였다. 가. 공정거래법 제9조의2에 대한 일의적 해석 불가능 1) 2014. 7. 25.부터 시행된 공정거래법 제9조의2 규정 내용만으로는 어느 경우에 ‘적용 제외’(제2항 본문 후단), ‘신규 순환출자 형성’(제2항 단서 제1호, 제3항 본문 제1 호), ‘기존 순환출자 강화’(제2항 단서 제1호, 제3항 본문 제1호)에 해당하는지 명확히 105) 검사 항소이유서 3, 73~86면 - 250 - 본 판결문은 판결서 인터넷열람 사이트에서 열람·출력되었습니다. 본 판결문을 이용하여 사건관계인의 명예나 생활의 평온을 해하는 행위는 관련 법령에 따라 금지됩니다. 비실명처리일자 : 2025-02-12 파악하기 어려웠고, 이 사건 합병 당시까지 적용사례는 물론 해석기준도 없었다. 2) 당시 공정거래위원회도 위 조항만을 놓고 보면 여러 가지 해석의 가능성이 열 려 있다고 하면서 해석기준을 변경하여 오다가, 이 사건 합병 후 6개월이 지난 2015. 12. 24.에야 가이드라인을 발표하였으므로, 당시까지도 공정거래법 제9조의2의 해석을 둘러싸고 논란이 있었다. 공정거래위원회는 2018. 2. 26. BS회사에 관한 종전 유권해석 을 번복하기도 하였다. 3) 2015. 7. 1.경 합병한 RM회사과 RN회사의 경우, RM회사은 증권신고서에 공정 거래위원회의 결론과 다른 내용의 증권신고서를 제출하고 유예기간을 경과하여 해당 주식을 처분하였음에도, 공정거래위원회는 ‘순환출자 금지제도 시행 이후 첫 번째 사례 로 유권해석 전까지 추가적인 계열출자로서 해소 대상인지 여부가 확정되기 곤란한 측 면이 있던 점’ 등을 고려하여 경고 처분만 내렸다. 4) 검사는 이 사건 합병 이전에도 이미 합병으로 신규 순환출자가 발생하여 공정 거래위원회로부터 규제를 받은 사례가 있었다고 주장하며, RQ회사의 합병사례를 내세 우고 있으나, 이는 상호출자 해소 의무만 인정되고 순환출자 해소 의무는 존재하지 아 니하였던 사안으로서 공정거래법 제9조의2 위반에 관한 사례가 아니었다. 나. 순환출자 관련 투자위험에 관한 허위 공시․공표행위 부정 위 피고인들은 시장에 불필요하게 혼란을 줄 수 있는 내용은 제외하고 확실한 내 용만 증권신고서에 추가하였던 것으로 보일 뿐, 의도적으로 신규 순환출자 발생으로 인한 투자위험 기재 자체를 누락시켰다가, 이후 ‘처분 의무가 부과되는 신규 순환출자 발생이 없을 것으로 판단된다.’는 취지의 거짓 공시를 하였다고 단정하기 어렵다. 그 구체적 근거는 다음과 같다. - 251 - 본 판결문은 판결서 인터넷열람 사이트에서 열람·출력되었습니다. 본 판결문을 이용하여 사건관계인의 명예나 생활의 평온을 해하는 행위는 관련 법령에 따라 금지됩니다. 비실명처리일자 : 2025-02-12 1) 신규 도입된 순환출자 규제에 대하여 적용 사례나 해석기준이 없던 상황이어서 S회사은 법률자문 및 유관기관 협의 등을 거쳐 적정하게 관련 내용을 공시․공표하였 던 것으로 보인다. 당시 가이드라인 발표 전으로 미처 견해가 정리되지 않고 있었던 공정거래위원회의 유권해석을 받지 않고 금융감독원 조사역과의 협의만을 거쳤다고 하 더라도 관계기관과의 협의를 다하지 않았다고 탓하기는 어렵고, 순환출자 관련 투자위 험 판단의 기초가 되는 지분구조 등 정보는 시장에 그대로 공시․공개되어 있어 순환 출자 관련 투자 위험을 일방적으로 은폐하기도 어려웠다. 2) 검사는 A 측 피고인들이 사전 내부 검토를 통해 순환출자 위험을 명확히 인식 하였음에도 이를 은폐하였다고 주장하나, 다음과 같은 사정에 비추어 이는 받아들이지 않는다. 가) 2012. 12.경 ‘BM’ 문건에 순환출자 관련 내용이 있기는 하나 이 사건 합병에 따른 처분 대상 및 그 범위를 검토한 문건이 아니고, 합병 관련 순환출자 규제는 ‘BM’ 문건 작성 이후 도입되었다. 2013. 12. 13.자 ‘그룹 내 순환출자구조 현황’ 문건에서도 이 사건에서 문제된 순환고리에 관하여는 검토한 흔적이 없다. 2015. 4.경 ‘X사 합병추 진(안)’ 문건의 내용 또한 2015. 5. 법률자문 내용 및 2015. 12. 이후 공정거래위원회의 결정과 결론이 달랐으며, 공정거래위원회조차 공정거래법 제9조의2가 시행된 후 1년이 넘도록 ‘BS회사 → X회사’ 지분의 처분 여부 및 그 범위에 관한 명확한 기준을 설정하 지 못하고 있었다. 나) 검사는 2015. 10. 7.자 AN회사의 IH이 II에게 보낸 이메일의 일부 기재를 강 조하나, 이 역시 공정거래위원회의 결정이나 법률자문 결과와도 달랐고, 이메일 내용 자체도 공정거래위원회의 결정이 나오기 전까지는 처분 대상 및 범위를 정확히 파악할 - 252 - 본 판결문은 판결서 인터넷열람 사이트에서 열람·출력되었습니다. 본 판결문을 이용하여 사건관계인의 명예나 생활의 평온을 해하는 행위는 관련 법령에 따라 금지됩니다. 비실명처리일자 : 2025-02-12 수 없어 공정거래위원회의 결정을 따라야 한다고 하고 있을 뿐이다. 다) O 측에서 순환출자 해소 관련 검토를 내부에서 지속적으로 하였으나, 그러 한 사실만으로는 이 사건 합병으로 인해 신규 순환출자가 형성되고, 이를 해소할 위험 이 있었음을 인식하였다고 보기는 어렵다. 그 외에도 검사가 제시하는 이 사건 합병 이전에 작성된 문건 등도 이 사건 합병에 따른 신규 순환출자 발생 가능성 내지 그 처 분 범위에 대하여 검토한 문건이 아니거나, 개정 공정거래법 관련 규정 도입 초기 단 계의 실무 검토에 불과하다. 3) 검사는 2015. 5. 26.자 증권신고서에서는 순환출자 관련 투자위험을 은폐하다가 BZ회사이 이를 지적하자, 2차 정정 증권신고서에서 그 위험을 허위로 기재하는 등 증 권신고서 변경 또는 정정 과정에 문제가 있다는 취지로 주장하나, ① X회사, S회사은 2015. 5. 26. 합병 발표 당일 열린 애널리스트 간담회에서 ‘순환출자 규제에 해당하는 지 여부는 유관기관의 유권해석을 받을 계획’이라는 취지로 답변하였고, ② 증권신고서 는 초안에서 최종본으로 가면서 그 문구나 내용이 수정될 수 있으며, 최초 증권신고서 에도 정정 신고를 통해 내용이 일부 수정될 수 있다는 점이 명시되어 있다. ③ 검사는 증권신고서 초안에 있던 순환출자 고리에 관한 설명들이 실제 금융감독원에 접수한 증 권신고서에서 제외된 점을 지적하나, 순환출자 여부가 불확실한 상황에서 투자자들에 게 혼란을 초래할 수도 있던 표현들을 보다 더 중립적이고 객관적인 내용으로 정정한 것에 불과하다. 4) 나아가 통합 T회사이 이 사건 합병 완료 후 공시한 2015. 12. 1. 자 회사채 투 자설명서에서는 신규 순환출자 위험성에 관한 기재가 있으나, 이는 공정거래위원회로 부터 처분 예정 통지를 받은 상태에서 이루어진 것이었으므로, 아무런 유권해석도 없 - 253 - 본 판결문은 판결서 인터넷열람 사이트에서 열람·출력되었습니다. 본 판결문을 이용하여 사건관계인의 명예나 생활의 평온을 해하는 행위는 관련 법령에 따라 금지됩니다. 비실명처리일자 : 2025-02-12 었던 2015. 6.경의 공시가 잘못되었다고 단정할 수 없다. 다. X회사의 2015. 6. 25.자 위임장 권유 참고서류 거짓기재 부정 순환출자 발생에 관한 2015. 5. 27. 자 BZ회사의 문제제기가 타당하였고, 이를 반 박하는 내용으로 작성된 X회사의 의결권 대리행사 권유 참고서류 및 OG회사의 자료 의 내용은 허위라는 검사의 주장은, 다음과 같은 사정들에 비추어 이유 없다. 1) 이 사건 합병에 따른 순환출자 자체가 완전히 금지되어 있다는 BZ회사 주장은 법률상 명백히 잘못된 것이었으므로, X회사은 정확한 정보를 제공하기 위해 위임장 권 유 참고서류에 ‘본 합병은 BZ회사이 문제 제기하는 공정거래법상 순환출자 규정 위반 에는 전혀 해당하지 않음을 알려드립니다.’라고 설명하였다. 2) 검사는, BZ회사이 강제 주식 매각 위험에 대해 언급하였으므로, X회사이 BZ회 사 주장 전부를 부정한 것은 허위라는 취지로도 주장하나, X회사이 강제 주식 매각 위 험을 명시적으로 부정한 것이 아니고, S회사은 2015. 6. 18. 자 증권신고서를 통해 ‘합 병의 경우 순환출자 규제의 예외에 해당하지만, 6개월 내에 지분을 처분할 의무가 있 다는 점’을 이미 공시한 바 있으므로, X회사이 위 참고서류에서 위와 같은 내용을 다 시 언급하지 않았다고 하여 위 참고 서류의 내용이 허위가 된다고 볼 수 없으며, OG 회사의 반박자료 또한 최종본의 기재를 기준으로 볼 때 어떠한 허위가 있다고 보기 어 렵다. 라. IR 자료의 허위성 부정 검사는, 합병TF가 2015. 6. 30.자 IR을 위한 Q&A 자료, IR 프레젠테이션 자료에 순환출자 발생 위험을 회피하는 내용을 기재하거나 이를 은폐하였다고 주장하나, 위 Q&A 자료는 신설된 규제조항이 일의적으로 해석되지 않는 상황에서 법무법인의 의견 - 254 - 본 판결문은 판결서 인터넷열람 사이트에서 열람·출력되었습니다. 본 판결문을 이용하여 사건관계인의 명예나 생활의 평온을 해하는 행위는 관련 법령에 따라 금지됩니다. 비실명처리일자 : 2025-02-12 을 기다리는 등 순환출자 해소 여부에 관하여는 신중하게 검토하고 결정하겠다는 것이 었고, 순환출자 관련 내용이 2015. 6. 18. 자 증권신고서를 통해 공시․공개된 상황에 서 IR 프레젠테이션 자료에 순환출자 관련 내용이 기재되어 있지 않았다고 하여 순환 출자 관련 투자위험을 은폐하였다고 볼 수는 없다. 마. 2015. 7. 7. AD 미팅 설명 내용의 허위성 부정 검사는 피고인 A이 2015. 7. 7. AD CY본부장 CZ 등과 면담을 진행하면서, ‘순환 출자 금지 법안 도입 후 지분구조를 단순화시키고 있다’, ‘이번 합병으로 순환출자고리 가 7개로 줄어든다’라고 설명함으로써 신규 순환출자 발생 위험을 숨겼다고 주장하나, 순환출자 관련 내용은 2015. 6. 18.자 증권신고서 등을 통해 공시된 상황이었고, 투자 전문가들을 상대로 별도 공시된 내용을 모두 일일이 설명하여야 한다고 보기 어려우 며, 피고인 A이 당시 한 발언 중에 허위 내용은 없었다. 바. 순환출자 구조의 질적 악화 부정 이 사건 합병으로 새롭게 순환출자 고리에 포함된 지분은 없고, 순환출자 고리 수 도 10개에서 7개로 감소된 점, O그룹은 2018. 9.경 그룹 내 순환출자 고리를 전부 해 소한 점 등에 비추어, 이 사건 합병으로 순환출자의 질적 구조가 악화되었다는 검사의 주장은 이유 없다. 사. 검사의 나머지 주장 배척 ① 검사는 공정거래위원회의 2015. 12. 24. 자 가이드라인 발표 시 BT회사 → S회 사 지분이 순환출자 처분 대상 지분에서 제외된 것은 당시 공정거래위원회에 대한 O 측의 청탁 때문이라고 주장하나, 그러한 결론은 2017. 12. 21. 가이드라인에서도 그대 로 유지되었다. ② 검사는 이 사건 합병으로 인한 순환출자 해소 과정에서 통합 T회사 - 255 - 본 판결문은 판결서 인터넷열람 사이트에서 열람·출력되었습니다. 본 판결문을 이용하여 사건관계인의 명예나 생활의 평온을 해하는 행위는 관련 법령에 따라 금지됩니다. 비실명처리일자 : 2025-02-12 주주들이 대규모 매각에 따른 주가하락 위험을 감수했다고 주장하나, 이 사건 합병으 로 순환출자 고리가 10개에서 7개로 감소하였고, 2018. 9. 21. O그룹 내 순환출자 구 조가 모두 해소되었으며, 이를 위한 통합 T회사 지분의 처분 가능성은 증권신고서 등 을 통해 투자위험으로 충분히 공시되었다. 4. 쟁점1 – 증권신고서 허위기재(위 제3의 나항부분) 가. 검사의 구체적 주장 요지106) 이 부분 공소사실은 A 측 피고인들이 자신들의 기존 인식과 객관적 사실에 명백 히 반하는 내용의 공시를 하였다는 것이 핵심이다. 피고인들은 ‘BM’, ‘그룹 순환출자 구조 현황’ 문건 등에서 일관되게 이 사건 합병으로 순환출자 고리 외의 신규 순환출 자가 발생할 것을 예상하였으므로, 이 사건 합병이 순환출자 고리 내 합병이 아님을 명확히 인식하였다. 그럼에도 마치 신규 순환출자가 발생하지 않는 것으로 가장하기 위해 자신들의 인식과 객관적 사실에 반하여 ‘이 사건 합병은 순환출자 고리 내 합병 이므로 처분의무가 없다’는 취지로 허위공시하였다. 위 피고인들은 법률 자문을 받아 신규 순환출자 발생 위험을 구체적으로 기재한 증권신고서 초안을 마련하였다가 실제 공시과정에서는 이를 삭제하였고, 이후 BZ회사과 언론에서 문제를 제기하자 자신들의 기존 검토내용과 반대되고 객관적 사실에 반하는 공시를 감행하였다. 사후적으로 순환 출자 예상 고리가 공정거래위원회에 의해 실제 규제 대상이 되었는지 여부는 유죄 인 정에 아무런 영향을 미치지 않는다. 나. 변호인들의 답변 요지107) 증권신고서, 투자설명서 등에 기재된 순환출자 관련 내용 중 허위로 볼 내용은 없 106) 검사 항소이유서 3, 73~86면 107) 피고인 A 등 변호인의 2024. 4. 29.자 답변서 3-1, 107~126면, 피고인 G 등 변호인의 2024. 4. 30.자 답변서 3, 23~28면 - 256 - 본 판결문은 판결서 인터넷열람 사이트에서 열람·출력되었습니다. 본 판결문을 이용하여 사건관계인의 명예나 생활의 평온을 해하는 행위는 관련 법령에 따라 금지됩니다. 비실명처리일자 : 2025-02-12 고, 당시 합병 관련 순환출자 규정의 적용사례는 물론 해석기준도 없었던 상황에서 S 회사은 법률자문 및 유관기관과의 협의 등을 거쳐 순환출자 관련 내용을 사실대로 공 시, 공표하였다. 검사는 합병 과정에서 이루어진 검토와 협의는 무시하면서 오히려 합 병 이전의 검토내용을 문제 삼고 있으나, 이는 이례적이거나 부당한 것이 아니고, 설령 이를 통해 순환출자 관련 투자위험을 인식했더라도 S회사 측에 투자위험을 은폐하라고 지시하거나 승인한 바 없다. 또한 2015. 5. 19.자 초안보다 중립적이고 객관적으로 최 종 공시하였으므로 초안대로 공시하지 않은 것을 위법한 것이라 볼 수도 없다. 자본시 장법은 증권신고서 정정을 허용하고 있고 실무상으로도 수차례의 정정 증권신고서를 제출하고 있는바, 최초 증권신고서 및 1차 정정 증권신고서에 신규 순환출자 발생 가 능성을 기재하지 않았으나 이후 그 기재를 보완한 바 있다. 다. 당심의 판단 1) 공시 내용을 전체적으로 살펴보면 이를 허위라고 할 수 없다. S회사이 2015. 5. 26. 이 사건 합병 발표와 함께 공시한 합병 증권신고서(증거순 번 16938), 그리고 2015. 6. 3. 공시한 1차 정정 증권신고서(증거순번 16947)에 신규 순환출자 발생의 투자위험에 관한 기재가 없음은 검사의 주장과 같다. 검사는 A 측 피 고인들이 BZ회사의 문제 제기 이후 2015. 6. 11. 자 2차 정정 증권신고서(증거순번 16950), 2015. 6. 18. 3차 정정 증권신고서(증거순번 16953), 2015. 6. 30.자 투자설명 서(증거순번 16815)에 마치 O 측은 이 사건 합병이 순환출자 고리 내에 있는 두 회사 간의 합병이기 때문에 신규 순환출자가 발생하지 않을 것으로 인식하고 있는 것처럼 허위로 공시하였다고 주장한다. 그러나, 다음과 같이 위 각 문서들의 기재 내용을 전체적으로 살펴보면, 검사가 - 257 - 본 판결문은 판결서 인터넷열람 사이트에서 열람·출력되었습니다. 본 판결문을 이용하여 사건관계인의 명예나 생활의 평온을 해하는 행위는 관련 법령에 따라 금지됩니다. 비실명처리일자 : 2025-02-12 주장하는 것처럼 O 측이 ‘신규 순환출자가 발생하지 않을 것’이라고 ‘인식’하고 있다는 사실이 공시 내지 공표되었다고 보이지 않는다. 먼저 2015. 6. 11. 자 2차 정정 증권신고서의 해당 부분(증거순번 16950, 40면) 은, ‘본 합병의 경우 순환출자 고리 내의 두 회사 간의 합병으로 일반적으로는 2014. 1. 24. 신 설된 공정거래법 제9조의2에 따라 순환출자 고리가 단순화되는 경우로 공정거래법상 예외에 해당될 것으로 판단하고 있습니다. 다만, 순환출자 형성 및 해소 의무 등은 합병이 완료됨에 따라 발생하는 사항이므로, 합병 완료 후 공정거래위원회와 협의하여 구체적인 순환출자 내용 및 예외 인정 여부, 해소방안 및 해소시기 등을 결정할 계획입니다. 한편, 공정거래법은 합병 후 발생하는 신규 순환출자에 대해서는 합병 후 6개월 내에 처분의무를 부여하고 있고, 법정 기한 내에 해소를 하지 못할 경우 관련 법령에 따라 시정명령, 과징금, 의결권 제한 등의 제재 를 받을 수 있다는 점은 투자자들께서 주의하시기 바랍니다.’라고 기재되어 있는바, 검사는 위 공시 내용 중 전반부에만 중점을 두어 주장하고 있을 뿐이다. 위 공시 내용 중 ‘다 만’ 이하 부분을 살펴보면, 그 앞의 잠정적 판단에 대하여 합병 완료 후 공정거래위원 회에서 반대의 결론이 내려질 가능성이 있음을 명시하고 있음을 알 수 있다. 다음으로, 2015. 6. 18.자 3차 정정 증권신고서의 해당 부분(증거순번 16953, 79 페이지) 기재 역시, ‘이 사건 합병의 경우 일반적으로 공정거래법 제9조의2에 따라 순환출자 고리가 단순화되는 경우로 공정거래법상 예외에 해당될 것으로 판단하고 있지만, 순환출자 형 성 및 해소 의무 등은 합병이 완료됨에 따라 발생하는 사항이므로 합병 완료 후 공정거래위원 회와 협의하여 구체적인 순환출자 내용 및 예외 인정 여부, 해소방안 및 해소시기 등을 결정할 계획’이라는 내용과 아울러 ‘합병 후 발생하는 신규 순환출자에 해당하여 합병 후 6개월 내 에 처분의무를 부여하였음에도 이를 해소하지 않을 경우에는 관련 법령에 따라 시정명령, 과징 금, 의결권 제한 등의 제재를 받을 수 있다는 점을 주의하시기 바랍니다.’라는 위 2차 정정신 - 258 - 본 판결문은 판결서 인터넷열람 사이트에서 열람·출력되었습니다. 본 판결문을 이용하여 사건관계인의 명예나 생활의 평온을 해하는 행위는 관련 법령에 따라 금지됩니다. 비실명처리일자 : 2025-02-12 고서의 내용이 계속 유지되고 있다. 이어 2015. 6. 30.자 투자설명서(증거순번 16815, 19면) 또한, ‘본 합병의 경우 순 환출자 고리 내의 두 회사 간의 합병으로 일반적으로는 2014. 1. 24. 신설된 공정거래법 제9조 의2에 따라 순환출자 고리가 단순화되는 경우로 공정거래법상 예외에 해당될 것으로 판단하고 있습니다. 다만, 순환출자 형성 및 해소 의무 등은 합병이 완료됨에 따라 발생하는 사항이므로, 합병 완료 후 공정거래위원회와 협의하여 구체적인 순환출자 내용 및 예외 인정 여부, 해소방 안 및 해소시기 등을 결정할 계획입니다.’라는 등으로 같은 취지가 계속 그대로 기재되어 있다. 위 공시 내용을 전체적으로 살펴보면, 검사의 주장과 달리, 위 공시 내용에 O 측이 ‘신규 순환출자가 발생하지 않을 것’이라고 ‘인식’하고 있는 사정이 확정적으로 표 시되어 있지 아니하고, 그에 관한 ‘잠정적 판단’이 기재되어 있을 뿐이다. 이러한 내용 에 대해 허위라고 단정적으로 평가할 수는 없다. 2) 과거의 검토 문건이나 문서 초안의 기재 내용만으로는 허위성을 인정하기에 부 족하다. 가) 검사는 그룹지배구조 개선방안 검토(증거순번 11721), 그룹 순환출자구조 현 황(증거순번 11722), 순환출자 규제 법안 정무위 통과(증거순번 11723번), X사 합병추 진(안)(증거순번 11735), 자문사별 R&R(증거순번 11738번) 등 문서의 내용에 비추어, 피고인들이 이 사건 합병이 순환출자 고리 내의 합병이 아니어서 공정거래법상 예외에 해당되지 아니함을 이미 명확히 인식하고 있었다고 주장한다. 그러나 원심이 적절히 판단한 것처럼, 이는 2014. 1. 24. 공정거래법 제9조의2의 순환출자금지 규정이 신설되 기 전인 2012년경 이래 O그룹 지배구조 개선 등을 위한 내부 검토 문건들로서, 이 사 건 합병이 순환출자구조에 미치는 영향에 대해 구체적으로 검토한 문서로는 보이지 않 - 259 - 본 판결문은 판결서 인터넷열람 사이트에서 열람·출력되었습니다. 본 판결문을 이용하여 사건관계인의 명예나 생활의 평온을 해하는 행위는 관련 법령에 따라 금지됩니다. 비실명처리일자 : 2025-02-12 는다[예를 들어, 위 법 시행 직전인 2013. 12.경 작성된 증거순번 11723 문건을 보더라 도 ‘향후 그룹 계열사 간 사업조정(합병, 분할, 영업양수도 등) 과정에서 신규순환출자 가 형성되거나, 기존 순환출자구조가 강화될 경우에는 6개월 내 지분 해소 의무 부담’ 이라는 일반적 해설이 기재되어 있을 뿐이다]. 설령 위 사전 검토 과정에서 합병 후 ‘신규 순환출자 형성 또는 기존 순환출 자의 강화’가 발생함을 ‘전제’한 후 그에 대한 대책을 검토하였다고 하더라도, 그러한 사실만으로 A 측 피고인들이 이 사건 합병에 따른 신규 순환출자 형성에 대해 어떠한 확정적 인식을 가지고 있었다고 보기 부족하다. 나아가 검사의 주장을 받아들여 위 피 고인들이 그러한 인식을 가지고 있었다고 본다 하더라도, 자본시장법 제178조 제1, 2 항의 부정한 수단, 거짓기재나 위계 여부의 판단은 공시 등에 의해 외부로 표시된 객 관적 내용을 기준으로 하여야 하고, 앞서 본 바와 같이 그 공시 내용에는 위 피고인들 의 순환출자금지에 대한 ‘인식’이 확정적으로 표시되어 있지 아니하다. 나) 또한, 검사는 법률자문 과정에서 마련된 증권신고서 초안의 기재에 비추어 보아도 위 피고인들의 일관된 인식을 알 수 있다고 주장한다. 살피건대, 검사가 원용하 는 2015. 5. 19. 자 ‘증권신고서상 주요 이슈에 대한 기재 초안’ 문건(증거순번 11740) 을 살펴보면, ‘신규 순환출자 고리로 간주될 경우 6개월 유예기간 내에 해소해야 할 수도 있 습니다.’는 기재와 아울러 ‘다만 이와 관련하여 현재 해소방안 및 해소시기 등 구체적으로 결정 된 사항은 없습니다.’라고 되어 있는바, 위 초안의 문구는 ‘순환출자 고리가 단순화되는 경우 로 공정거래법상 예외에 해당될 것으로 판단하고 있습니다. 다만, 순환출자 형성 및 해소 의무 등은 합병이 완료됨에 따라 발생하는 사항이므로, 합병 완료 후 공정거래위원회와 협의하여 구 체적인 순환출자 내용 및 예외 인정 여부, 해소방안 및 해소시기 등을 결정할 계획입니다.’라 - 260 - 본 판결문은 판결서 인터넷열람 사이트에서 열람·출력되었습니다. 본 판결문을 이용하여 사건관계인의 명예나 생활의 평온을 해하는 행위는 관련 법령에 따라 금지됩니다. 비실명처리일자 : 2025-02-12 는 2015. 6. 11.자 2차 정정 증권신고서의 문구보다 다소 유보적인 표현을 사용하고 있 기는 하나, 결국 순환출자의 해당 여부가 공정거래위원회의 결정 등에 따라 추후 확정 될 예정이라는 취지는 크게 다르지 않은 것으로 보인다. 검사는 위 부분에 관한 2015. 5. 19. 자 초안을 2015. 5. 26. 자 증권신고서와 2015. 6. 3. 자 1차 정정 증권신고에 반영하지 아니한 점을 탓하고 있으나, 원심이 판시한 바와 같이 위 부분 초안의 내용 에 대해 신중한 검토를 거쳐 최종적으로 2차 정정 증권신고에 반영한 조치를 거짓기재 나 위계라고 볼 수도 없다. 3) 정리하면, 이 사건 합병으로 인한 신규 순환출자 발생에 따른 6개월 내 주식 처분의무 발생 가능성은 주주들에 알려야 할 중요 정보이나, A 측 피고인들이 이 사건 합병 추진 전부터 이를 명확히 인식하고 있었다고 보이지 아니한다. 이에 관한 증권신 고서 등의 공시·공표 내용은 전체적으로 볼 때 허위라고 할 수 없고, 검사가 강조하는 ‘공정거래법의 예외로서 신규 순환출자가 발생하지 않는다.’라는 부분의 기재만을 들어 이를 허위라고 평가할 수 없다. 5. 쟁점2 – 위임장 권유 참고서류 허위기재(위 제3의 다항 부분), 2015. 7. 7.자 AD 미 팅에서의 허위설명(위 제3의 마항 부분) 가. 검사의 구체적 주장 요지108) 1) 2015. 6. 25. 자 위임장 권유 참고서류(증거순번 6525번)에서 반박하고 있는 BZ 회사의 ‘문제제기’는 이 사건 합병이 공정거래법상 금지되어있다는 것뿐만 아니라, 새 로운 순환출자 고리가 발생하여 강제 주식매각의 위험이 있다는 것임에도(증거순번 13125-1 BZ회사 작성 서신 번역본, 증거순번 7918번 BZ회사 홈페이지 프레젠테이션), 108) 검사 항소이유서 3, 86~92면 - 261 - 본 판결문은 판결서 인터넷열람 사이트에서 열람·출력되었습니다. 본 판결문을 이용하여 사건관계인의 명예나 생활의 평온을 해하는 행위는 관련 법령에 따라 금지됩니다. 비실명처리일자 : 2025-02-12 위 참고서류에서 ‘BZ회사이 문제제기하는 금융지주회사법 위반, 공정거래법상 경쟁제한 또는 상호출자/순환출자 규정 위반에는 전혀 해당하지 않음을 알려드립니다.’라고 공시한 것은, 마 치 신규 순환출자로 인한 강제 주식매각 리스크가 없는 것처럼 시장을 기망한 것이다. 2) 위 피고인들이 AD 관계자들을 만난 자리에서, AD과 같은 주요 주주에게는 중 요 정보에 대해 정확하고 충분한 제공이 필요함에도, 순환출자 구조의 질적 측면에서 종전에 비하여 오히려 더 악화되는 등 신규 순환출자 발생에 관한 위험이 있음에도 이 를 숨기고 마치 이 사건 합병으로 인해 순환출자 고리가 줄어드는 긍정적 효과만 있는 것처럼 설명한 것은 AD을 기망한 것이다. 나. 변호인들의 답변 요지109) 1) 2015. 6. 25. 자 X회사의 위임장 권유 참고서류에서, BZ회사의 ‘공정거래법 제9 조의2 금지규정 위반’이라는 명백히 잘못된 주장만을 반박하고 강제 주식매각 위험에 대해서 반박하지 않았다고 하여 해당 반박이 허위가 되는 것이 아니고, 주식매각 위험 에 대해서는 2015. 6. 18. 자 증권신고서를 통해 이미 공시하였다. 2) 2015. 7. 7. AD 미팅 당시, 공시 등을 통해 이미 충분히 알린 순환출자 발생 위 험을 다시 알리지 않았다고 이를 은폐하였다고 할 수 없고, 미팅 당시 발언 내용에 허 위가 없으며, 이 사건 합병으로 순환출자 구조가 질적으로 악화된 것도 아니다. 다. 당심의 판단 검사의 이 부분 주장은 모두 받아들이지 아니한다. 그 이유는 다음과 같다. 1) 원심이 판시한 대로 2015. 6. 25. 자 X회사의 위임장 권유 참고서류는 BZ회사 의 주장 중 주된 주장에 해당하면서 법률상 잘못된 해석인 ‘공정거래법 제9조의2 금지 109) 피고인 A 등의 변호인의 2024. 4. 29.자 답변서 3-1, 126~130면, 피고인 G 등의 변호인의 2024. 4. 30.자 답변서 3, 29~34 면 - 262 - 본 판결문은 판결서 인터넷열람 사이트에서 열람·출력되었습니다. 본 판결문을 이용하여 사건관계인의 명예나 생활의 평온을 해하는 행위는 관련 법령에 따라 금지됩니다. 비실명처리일자 : 2025-02-12 규정 위반’에 대해 반박하는 내용이다. 검사가 강조하는 ‘강제 주식매각 리스크’는 서신 의 경우 문장 말미 괄호 안에서 예비적으로 주장하고 있음이 분명하므로(영어 원문을 보면, 괄호 안에 ‘and even if this transaction completes under a relevant exception, that would create a real risk of a value-impairing forced divestment’라고 기재되어 있다), 이에 대해서 반드시 반박하지 않았다고 하여 그 문서가 허위라고 할 수 없다. 2) 2015. 7. 7. AD과의 회의 당시에는 2015. 6. 11.자 2차 정정 증권신고서, 2015. 6. 18.자 3차 정정 증권신고서, 2015. 6. 30.자 투자설명서를 통하여 이 사건 합병관련 순환출자구조에 관한 사실관계와 이에 대해 상정 가능한 쟁점들이 대부분 드러난 상태 였다. 이러한 상황에서 A 측 피고인들이 투자전문가인 AD 관계자들과의 회의에서 설 득을 위해 이 사건 합병이 순환출자 구조에 미치는 영향에 대해 긍정적인 측면의 논리 를 강조하였다고 하여 중요사항을 누락하는 등의 거짓 표시나 위계, 부정한 수단을 사 용하였다고 평가할 수는 없다. Q회사 지분 매각 추진 1. 이 부분 공소사실의 요지110) 피고인 A은 2014. 5.경 상속세 마련 등을 위해 BL회사와 함께 Q회사 지분 매각 추 진에 착수했고, 2015. 2. 중순경 인수 협상자를 DA이 운영하는 DC회사로 정했으며, 이 후 A 측 피고인들은 구체적 매각방안을 마련하여 협상을 추진하였다. 이러한 상황에서 S회사은 2015. 5. 26.부터 6. 30.까지 이 사건 합병에 관한 증권신고서와 최종 투자설 명서에 합병 관련 투자위험으로 ‘S회사이 보유한 Q회사 지분 19.3%의 2015년 1분기 110) 2024. 7. 25.자 변경 공소장 56~58면 - 263 - 본 판결문은 판결서 인터넷열람 사이트에서 열람·출력되었습니다. 본 판결문을 이용하여 사건관계인의 명예나 생활의 평온을 해하는 행위는 관련 법령에 따라 금지됩니다. 비실명처리일자 : 2025-02-12 장부가액은 3조 7,000억 원으로 S회사의 총 자산 8조 4,000억 원의 44.6% 비중을 차지 하고 있고, Q회사 주식의 가치변동으로 S회사의 기업가치가 변동될 수 있다.’는 내용만 을 기재하여 공시하였다. 위 피고인들은 이 사건 합병 절차가 진행 중인 2015. 6. 8. BL회사를 통하여 DA에 게 ‘Q회사을 사업회사와 지주회사로 인적분할한 후, 총수 일가의 사업회사 주식을 지 주회사 주식과 현물 교환하는 방법으로 총수 일가는 지주회사 지배권을 확보하고 지주 회사는 사업회사 경영권 지분을 확보한 다음, DC회사가 그 지주회사로부터 사업회사 경영권 지분을 인수’하는 거래, ‘DC회사가 P회사 지분을 7 ~ 10년간 보유하며 O에 우 호적으로 의결권을 행사’하기로 하는 이면 약정 및 ‘위 이면 약정을 비밀로 하고 DA이 먼저 거래를 제안했다고 공표해 주기로 거래명분을 가장’하는 비밀 약정을 제안하였다. 이후 피고인 A은 2015. 7. 11. 미국 아이다호주 RY에서 DA을 직접 만나 위 매각 방안 을 구체적으로 논의하였고, 이에 기초하여 피고인 B, 피고인 D과 함께 위 Q회사 금융 지주회사 전환 작업을 2016. 4.경 마친 후 2017년경 Q회사 매각 거래를 완료하기로 계 획하였다. 위와 같이 피고인 A이 계획하고 추진한 거래는 Q회사의 주요 자산인 P회사 주식까 지 처분하는 등의 내용으로 A이 직접 교섭을 진행하여 거래 성사의 가능성이 상당히 구체화되었으므로 투자자 입장에서 S회사이 19.34% 상당을 보유한 Q회사 지분가치 판 단 등에 관하여 중요하게 고려할 수 있는 사항이다. 따라서 위 거래 추진 사실, 그 진 행 경과 등의 투자위험 정보를 투자자들에게 제공하여야 했다. 그럼에도 A 측 피고인 들은 Q회사 지분 매각 및 Q회사의 지주회사 전환 등에 관한 정보는 알리지 아니한 채, 이 사건 합병 관련 증권신고서 등에 마치 S회사이 그 주요 자산인 Q회사 지분을 - 264 - 본 판결문은 판결서 인터넷열람 사이트에서 열람·출력되었습니다. 본 판결문을 이용하여 사건관계인의 명예나 생활의 평온을 해하는 행위는 관련 법령에 따라 금지됩니다. 비실명처리일자 : 2025-02-12 처분 없이 계속 보유하는 것처럼 기재하여 그러한 위험이 없는 것으로 가장하였다. 2. 검사의 이 부분 항소이유 전체 요지111) 위 피고인들은 S회사의 주요자산인 Q회사 지분을 DA에게 매각하는 거래를 추진하였 음에도, 마치 Q회사 지분을 처분하지 않고 계속 보유하는 것처럼 허위 정보를 시장에 제공하여 Q회사 지분 처분 위험이 없는 것으로 가장하였으므로, 이는 자본시장법 제 178조 제1항 제1호의 부정한 수단 등을 사용하고, 제2호의 중요사항에 관한 거짓의 기 재를 하거나, 같은 조 제2항의 위계를 사용한 것이다. 3. 원심의 판단 요지 원심은, 원심판결 이유 중 Ⅴ. 제5의 다항 부분(원심판결문 제607면 제16행부터 제 613면 제1행까지)에서 이에 대하여 자세하게 설시하였고, 그 판시 사실과 원심 법원이 적법하게 채택하여 조사한 증거들에 의하여 인정되는 다음과 같은 사정을 종합하여 보 면, 검사가 제출한 증거만으로는 A 측 피고인들이 Q회사 지분 매각 가능성을 은폐하 고 그와 같은 투자위험이 없는 것처럼 가장하여 중요사항을 거짓기재하고, 위계 내지 부정한 수단 등을 사용하였다고 단정할 수 없고, 달리 이를 인정할 증거가 없다고 판 단하였다. 가. 이 사건 Q회사 지분 매각이 발생할 개연성이 충분하다고 보기 위해서는 Q회사 지주회사 전환에 착수했다거나, 적어도 O 측과 DA 사이에 정식 계약 체결이 임박하였 다고 볼만한 사정이 있어야 한다. 그러나 O 측과 DA 측 사이에서 구체적 계약 조건에 대하여 협상하였다거나 계약 체결이 임박하였다고 볼만한 아무런 사정이 없고, 약 10 개월이 소요될 것으로 예상되었던 사업회사와 지주회사 분할, 주식 교환 등 지분 매각 111) 검사 항소이유서 3, 93~103면 - 265 - 본 판결문은 판결서 인터넷열람 사이트에서 열람·출력되었습니다. 본 판결문을 이용하여 사건관계인의 명예나 생활의 평온을 해하는 행위는 관련 법령에 따라 금지됩니다. 비실명처리일자 : 2025-02-12 선행 절차들도 진행되지 않았으므로, Q회사 지분 매각 검토와 논의는 위 공시 당시에 투자자들에게 공시해야 할 정도로 개연성이 인정되는 상황이었다고 단정하기 어렵다. 검사는 AH실 AZ팀이 2016. 1.경 금융위원회에 금융지주회사 전환 가능성을 타진하였 으므로, O 측에서 Q회사 지분 매각 거래 절차에 착수하였다는 취지로도 주장하나, 자 문사인 BL회사 측 CN의 원심 법정 진술 및 2015. 9. 21.경 O 내부에서 작성된 지주회 사 관련 문건 기재에 의하면 O 측에서 Q회사 지분 매각의 선행 절차로서 금융지주회 사 전환에 착수하였다고 단정하기 어렵다. 나. 2015. 7. 11. 피고인 A과 DA의 미팅에서 구체적인 거래 협상이 아니라 ‘서로 알 아가기 위한 대화’가 이루어진 것에 불과하고, 그에 기초하여 금융지주 전환 작업 및 생명 지분 매각 거래에 관한 계획이 수립되었다고 볼 근거가 없다. 즉, ① CN이 2015. 7. 21. 피고인 E에게 보낸 문자 메시지의 기재에 의하더라도 매각 절차가 진행될 것을 전제로 한 CN의 예상 일정만 있을 뿐이고, 피고인 A은 DA에게 매각 조건 등에 대하 여 아무런 구체적 제안을 하지 않았던 것으로 보인다. ② CN도 원심 법정에서 ‘2015. 7. 11. DA과 피고인 A의 만남은 협상을 위한 자리가 아니라 신뢰를 구축하는 첫 번째 만남이었다’, ‘서로 무언가 공감이 있어야지 딜을 할 수 있는 그런 첫 단계이기 때문에 일종의 상견례 같은 분위기로 생각을 했다’라고 진술하였다. 다. O 측과 DA 간에 Q회사 지분 매각 거래에 관하여 가격 등 구체적인 조건을 논의 하였다고 볼 아무런 사정이 없다. 즉, ① CN의 원심 법정 진술에 의하면, 2014. 10. 당 시까지는 아직 거래 상대방의 후보조차 정해지지 않은 단계에서의 논의에 불과하였다. ② 2015. 2. 12. 자 문건에 의하더라도 ‘DA에게 어떤 방식으로 접근할지에 대한 아이 디어’를 정리한 내용만 확인될 뿐, 거래 여부나 거래 조건에 대한 구체적인 논의가 있 - 266 - 본 판결문은 판결서 인터넷열람 사이트에서 열람·출력되었습니다. 본 판결문을 이용하여 사건관계인의 명예나 생활의 평온을 해하는 행위는 관련 법령에 따라 금지됩니다. 비실명처리일자 : 2025-02-12 었다는 사실은 확인되지 않는다. ③ 2015. 3. ‘Discussion Materials’ 문건에 의하더라 도, 계약 조건이 구체적으로 논의되었다거나 확정되었다고 보기 어렵다. ④ BL회사는 2015. 5.경 가격과 관련하여 장부가격 등에 따라 조정이 필요하다는 식의 대강의 개념 만 기재한 ‘Price Concept’ 문건을 마련하였는데, CM, CN은 위 자료를 비롯한 가격에 관한 내용이 DA에게 제안되거나 전달되지 않았다고 하고 있다. ⑤ CN의 진술에 의하 면 2015. 6. 1. 자 논의자료 등의 매각에 관한 거래 조건도 O 측의 기대를 기재해놓은 것에 불과했던 것으로 보이고, 그 밖에 O 측과 DA 사이에서 위 이면약정 관련 합의가 있었다고 볼 사정이 없다. ⑥ BL회사 측은 2015. 2.경 DA이 매수인 후보로 정해지자 AH실과 관련 논의를 하기는 하였지만, 매수인 측에 제시할 기본적인 매각 구조조차 계속해서 바뀌는 등 특별히 정해진 것은 없는 상황이다. 라. 2015. 7. 11. 피고인 A과 DA 사이의 한 차례 만남 이후 후속 논의는 전혀 이루 어지지 않은 채 2015. 가을경 DA과의 논의가 중단되었다. 마. 한국거래소의 유가증권시장 공시규정 제7조 제1항은 개별 주요경영사항에 대한 결정이 있을 때 공시하도록 하면서 그 결정의 의미를 ‘이사회 결의 또는 대표이사 그 밖에 사실상의 권한이 있는 임원, 주요주주 등의 결정을 말한다’고 하고 있는바, 이러 한 결정이 있기 위해서는 최소한 핵심 계약조건에 대한 구속력 있는 합의가 전제되어 야 할 것이고, 금융감독원도 본 계약 체결 또는 그에 관한 이사회의 결의가 있는 때를 기준으로 하여 주요사항 보고서 제출의무가 발생하는 것이 원칙임을 밝히고 있다. 앞 에서 본 사정에 비추어 S회사에게 Q회사 지분 매각에 관한 정보를 공시할 의무가 있 다고 단정하기는 어렵다. 바. 검사는 Q회사 지분 매각 계획 등이 투자위험으로서 중요사항에 해당한다는 전제 - 267 - 본 판결문은 판결서 인터넷열람 사이트에서 열람·출력되었습니다. 본 판결문을 이용하여 사건관계인의 명예나 생활의 평온을 해하는 행위는 관련 법령에 따라 금지됩니다. 비실명처리일자 : 2025-02-12 에서 사기적 부정거래가 성립한다는 것이나, 그 전제부터 성립할 수 없다. 검사가 원용 한 판례(대법원 2008. 11. 27. 선고 2008도6219 판결)에 의하더라도 Q회사 지분 매각 에 관한 정보가 구체화되었다고 단정할 수 없다. 4. 검사의 구체적 주장 요지112) 가. AH실은 2014. 5.경 이래 상속개시 등을 주요변수로 고려하여 상속세 재원을 마 련하고 대주주의 그룹 지배력을 회복 내지 강화하기 위한 지배구조개편안의 하나로서 지주사 전환을 검토하는 과정에서 Q회사 지분 매각을 추진하여 왔는바, 2015. 5. 26.~6. 30.까지의 증권신고서(증거순번 16938), 투자설명서에서 S회사의 주요 자산인 Q 회사 지분 매각을 추진하였음에도 그러한 가능성이나 위험이 없는 것처럼 ‘약 3.8조 원 에 이르는 Q회사 매도가능금융자산 등 안정성이 높은 자산을 보유하고 있다‘, ’S회사 보유 지분 상품은 매매목적이 아닌 전략적 목적으로 보유하고 있으며, 처분 계획이 없 다‘라고 명시적으로 허위 표시하였다. IR을 위한 설명자료(증거순번 12565)에서도 합병 의 효과로 S회사 보유 Q회사 지분 3.7조 원을 제시하여 우량자산 확보가 가능해진다고 홍보하면서 주주설득에 활용하였다. 나. S회사 총 자산의 44.5%에 해당하는 장부가액 약 3조 7천억 원 상당의 Q회사 지 분을 Q회사이 보유하고 있던 P회사 주식과 함께 처분하는 것은 이 사건 합병거래에서 양사의 주주 등 투자자들의 판단에 매우 중요한 사항이었다. 대법원 2008. 11. 27. 선 고 2008도6219 판결은 ’중대성‘과 ’개연성‘의 2가지 요소를 결합하여 ’중요사항‘을 판단 하는 기준을 제시한 바 있고, 미국 연방대법원은 AKF v. AKG 사건에서 중요성이 개 연성과 중대성의 균형에 달려 있다고 하였으므로, 중대성이 높다면 개연성이 다소 낮 112) 검사 항소이유서 3, 93~103면 - 268 - 본 판결문은 판결서 인터넷열람 사이트에서 열람·출력되었습니다. 본 판결문을 이용하여 사건관계인의 명예나 생활의 평온을 해하는 행위는 관련 법령에 따라 금지됩니다. 비실명처리일자 : 2025-02-12 더라도 중요사항에 해당한다고 보아야 한다. 이 사건에서, 양측 최고 의사결정권자가 거래의사를 확인한 후 직접 만나 거래 조 건 등에 관해 협의하는 등 합병 주주총회가 실시된 2015. 5.∼7. 시점에 이 사건 Q회 사 지분매각 거래는 실행될 충분한 개연성이 있는 단계까지 검토와 논의가 이루어졌 다. S회사 자산의 거의 절반에 해당하는 Q회사 지분을 매각하는 거래로서 그 중대성이 크다는 점에 비추어 보면, 설사 위와 같은 정도의 개연성을 갖추지 않은 단계에 그쳤 다고 하더라도 당연히 중요사항으로 투자자들에게 이에 관한 정보가 제공되었어야 한 다. 다. 원심은 한국거래소의 유가증권시장 공시규정 제7조 등을 들어 ’Q회사 지분 매각 은 공시해야 할 정도의 핵심 계약조건에 대한 구속력 있는 합의가 전제되어야 한다‘고 잘못 판단하였으나, 이 사건 공소사실은 주요 경영사항 공시의 문제가 아니라, 자본시 장법상 부정거래행위 해당여부에 대한 판단을 구하는 것임이 분명하다. 5. 변호인의 답변 요지113) 가. DA에 대한 Q회사 지분 매각은 구체적 협상 등 별다른 진전 없이 교섭 초기 단 계에서 중단되었으므로, 실제 실행될 개연성이 있는 단계까지 나아갔다거나 투자자들 에게 알려야 할 사항이 있었다고 볼 수 없다. 즉, 2015. 7. 11. A과 DA의 미팅은 서로 알아가는 내용(get to know you)의 대화만 있었을 뿐 거래 조건이 논의되지 않았고, 구체적 거래조건이 DA에게 제안되거나 이면약정 등이 체결된 바도 없으며, 이후 지분 매각 논의는 그대로 중단되었다. 나. Q회사 지분 관련 공시에서 ’처분계획이 없다‘라고 한 것은 위와 같은 DA과의 지 113) 피고인 A 등의 변호인 2024. 4. 29.자 답변서 3-1, 131~159면 - 269 - 본 판결문은 판결서 인터넷열람 사이트에서 열람·출력되었습니다. 본 판결문을 이용하여 사건관계인의 명예나 생활의 평온을 해하는 행위는 관련 법령에 따라 금지됩니다. 비실명처리일자 : 2025-02-12 분매각 거래 진행 경과에 비추어 허위가 아니다. 검사가 문제 삼는 증권신고서 등의 기재는 감사보고서의 문구를 그대로 옮긴 것으로 2015년도 손익에 영향을 미칠 처분 계획이 없다고 밝히는 의미에 불과하다. Q회사 지분 매각이 S회사의 주가에 악재라고 할 수 없는바, 검사는 A 측 피고인들이 지분 매각 사실을 은폐할 동기가 무엇인지 주 장하지 못하고 있다. 다. 주요경영사항의 공시에 관한 한국거래소의 유가증권시장 공시규정상의 공시의무 와 자본시장법의 중요사항 허위표시 여부는 무관하지 않다. 검사가 드는 미 연방대법 원의 AKF 판결 역시 공시의무가 없을 때의 침묵은 투자자의 판단을 오도하는 것이 아 니라 판단하였다. 6. 당심의 판단 가. 원심이 적법하게 채택하여 조사한 증거들[특히 A과의 미팅에 앞서 DA 측에 전 달된 것으로 보이는 ’Discussion Exhibits‘(증거순번 7126-1), 미팅결과를 정리한 2015. 7. 21. 자 CN 발신 문자메시지(증거순번 7129, 10225)의 내용과 위 매각 협상을 자문 한 BL회사 소속 CN의 원심 증언 내용 등]을 종합하면, 원심이 인정한 위와 같은 제반 사실 내지 사정의 존재를 충분히 수긍할 수 있으므로, 이에 터 잡아 A 측 피고인들이 Q회사 지분 매각 가능성을 은폐하였다거나 그에 관한 투자위험이 없는 것처럼 가장하 여 중요사항을 거짓기재하고, 위계 내지 부정한 수단 등을 사용하였다는 이 부분 공소 사실에 대해 충분한 증명이 없다고 본 원심의 판단은 정당하다고 할 것이다. 나. 검사가 원용하는 대법원 2008. 11. 27. 선고 2008도6219 판결은, ‘투자자의 투자 판단에 중대한 영향을 미칠 수 있는 정보’란 합리적인 투자자라면 그 정보의 중대성과 사실이 발생할 개연성을 비교 평가하여 판단할 경우 유가증권의 거래에 관한 의사 결 - 270 - 본 판결문은 판결서 인터넷열람 사이트에서 열람·출력되었습니다. 본 판결문을 이용하여 사건관계인의 명예나 생활의 평온을 해하는 행위는 관련 법령에 따라 금지됩니다. 비실명처리일자 : 2025-02-12 정에서 중요한 가치를 지닌다고 생각하는 정보를 가리킨다. 한편, 일반적으로 법인 내 부에서 생성되는 중요정보란 갑자기 완성되는 것이 아니라 여러 단계를 거치는 과정에 서 구체화되는 것으로서, 중요정보의 생성 시기는 반드시 그러한 정보가 객관적으로 명확하고 확실하게 완성된 경우를 말하는 것이 아니라, 합리적인 투자자의 입장에서 그 정보의 중대성과 사실이 발생할 개연성을 비교 평가하여 유가증권의 거래에 관한 의사결정에서 중요한 가치를 지닌다고 생각할 정도로 구체화되면 그 정보가 생성된 것 이다‘라고 하고 있는바, 이에 따라 이 사건에서도 ’그 정보의 중대성과 사실이 발생할 개연성을 비교 평가하여 유가증권의 거래에 관한 의사결정에서 중요한 가치를 지닌다 고 생각할 정도로 구체화‘ 되었는지를 판단하여야 하고, 원심 또한 이에 따라 Q회사 지분 매각에 관한 정보가 ’구체화‘되었다고 단정할 수 없다고 판단하였다. 이에 대하여 검사는, 이른바 미국 연방대법원의 ’중대성/개연성 기준 (magnitude/probability test)‘을 원용하면서, 비록 사건이 발생할 개연성이 낮다고 하더 라도 그 사건이 발생하였을 때 가격에 중요한 영향을 미칠 것이라면 그 사건과 관련된 회사의 활동에 관한 정보는 중요한 것이 된다는 취지로 주장한다. 우리 대법원이 그 정보의 중대성과 사실이 발생할 개연성을 ’비교 평가‘하도록 하고 있으므로, 위 기준의 일반적 타당성과 적용가능성을 인정할 수 있다고 하더라도, 대법원이 요구하는 ’구체화 ‘ 여부에 대해서는 사안에 따라 개별적으로 판단할 수밖에 없다. 이 사건에서 Q회사 지분의 매각이라는 정보는 검사의 주장처럼 그 중대성이 매우 크다고 할 것이나, 그 중대성의 정도만을 이유로 개연성의 심사를 아예 생략할 수는 없으며, 최소한의 개연 성을 뒷받침할 정도의 실현가능성은 있어야 할 것이다. 원심이 인정한 것처럼 증거로 제출된 관련 문건들은 위 거래를 성사시키기 위해 - 271 - 본 판결문은 판결서 인터넷열람 사이트에서 열람·출력되었습니다. 본 판결문을 이용하여 사건관계인의 명예나 생활의 평온을 해하는 행위는 관련 법령에 따라 금지됩니다. 비실명처리일자 : 2025-02-12 중간에서 노력하였던 자문사 BL회사 측에 의해 주로 작성된 것들로서 최종 의사결정 권자 사이에는 1회의 만남만이 있었을 뿐, 이후의 추가 교섭이 더 이상 이루어지지 아 니하는 등 협상의 진전이 전혀 없었으며, 장래의 계약 내용에 관하여 당사자 간에 최 소한의 합의조차 이루어진 흔적이 발견되지 않으므로, 당시 계약 당사자 쌍방의 추진 의지는 그다지 강하지 아니하였던 것으로 판단된다. 개연성의 기준을 아무리 완화한다 고 하더라도 이러한 수준의 계약교섭사실에 관한 정보에 대해서까지 판례에서 요구하 는 ’구체성‘을 인정하기는 어렵다고 할 것이므로, 같은 취지의 원심 판단을 충분히 수 긍할 수 있다. 다. 한편 원심이 들고 있는 한국거래소의 유가증권시장 공시규정상의 공시의무 유무 는 이 사건에서 하나의 참고가 될 수는 있다[예를 들면, 거짓기재로 인한 손해배상책임 에 관한 자본시장법 제125조(증권신고서 등), 제162조(사업보고서 등)의 ’중요사항‘, 제 174조의 미공개 ’중요정보‘, 거짓기재 등으로 인한 부정거래행위에 관한 제178조 제1항 제2호의 ’중요사항‘ 등은 모두 투자자의 투자판단에 중대한 영향을 미칠 수 있는 정보 들을 일컫는 것으로 조화롭게 해석될 필요가 있다]. 즉 원칙적으로 공시의무가 있는 정 보는 중요정보에 해당할 것이다. 다만 위의 공시의무가 없다고 하더라도 중요정보에 해당될 가능성을 배제할 수 없다는 점에서 검사의 지적은 타당성이 있으나, 원심은 위 공시규정을 참고적으로 고려한 것으로 보일 뿐 중요정보의 결정적 판단 기준으로 삼은 것이 아니라고 보이므로, 이 부분만으로는 원심의 결론을 뒤집기 어렵다. 라. 결국 검사의 이 부분 주장은 받아들이지 아니한다. 합병 목적, 경과, 효과 등 합병 관련 허위 정보 유포 - 272 - 본 판결문은 판결서 인터넷열람 사이트에서 열람·출력되었습니다. 본 판결문을 이용하여 사건관계인의 명예나 생활의 평온을 해하는 행위는 관련 법령에 따라 금지됩니다. 비실명처리일자 : 2025-02-12 1. 이 부분 공소사실의 요지114)115) 가. 허위 명분 유포를 위한 투자자 접촉 및 설명자료 배포 등 방안 마련 AH실 측 피고인들(이하 A 측 피고인들과 피고인 C를 ‘AH실 측 피고인들’로 칭한 다), X회사 측 피고인들은 ‘합병의 목적, 경과’, ‘합병의 효과’, ‘합병비율의 적정성’, ‘합 병시점’, ‘합병비율의 할인, 할증 가부’, ‘X회사 자기주식을 BU회사에 매각한 경위’에 관하여 허위의 합병 정당화 명분과 논리를 구체화하였고, 이를 이용하여 해외 기관투 자자들로부터 찬성 의결권을 확보하고, CQ회사로부터 ‘합병 찬성 권고’ 의견을 받아내 며, 그 외의 주주, 언론 등을 상대로는 위 허위 명분과 논리가 담긴 각종 설명자료 등 을 조직적 유포하기로 하였고, 나아가 2015. 6. 중순경 국내 기관투자자, 해외 기관투 자자, 일반 개인 주주로부터 확보할 의결권 수치 목표를 세우는 한편, 허위 내용의 합 병 시너지 수치를 보다 구체적으로 꾸며내는 등 방법으로 위 허위 명분과 논리를 구체 화한 후 더 적극적으로 유포하기로 하였다. 나. 해외 투자자 및 의결권 자문사 접촉을 통한 허위 정보 유포 이에 따라 A 측 피고인들, X회사 측 피고인들은 2015. 6. 16.부터 7. 중순경까지 DP 투자청, DQ회사, AE회사, DT회사 등 주요 해외 기관투자자 및 의결권 자문사인 CQ회사 등을 상대로 위 허위 명분과 논리를 설명하였다. 다. 주주설명자료 배포 및 공시 등을 통한 허위 정보 유포 1) 허위 내용의 주주설명자료 배포 A 측 피고인들, X회사 측 피고인들은 2015. 6. 19. 위와 같이 개발한 허위 명분 114) 2024. 7. 25.자 변경 공소장 58~76면 115) 이 부분 변경 전 공소사실에는, 이 부분 다. 4)항 ‘허위 내용의 주주통신문 배포’의 공소사실에 2차 해외 주주통신문 및 CQ 회사 반박자료 배포사실이 기재되어 있지 않았다. 검사는 위 사실은 이 부분 다른 공소사실과 포괄일죄이고 원심에서도 이를 적극적으로 주장하여 원심도 이를 판단하였다고 하면서, 이 부분 공소사실을 명확하게 하는 취지에서 당심에서 이 부분 공소 사실을 변경하였다(변경된 부분은 밑줄로 표시). - 273 - 본 판결문은 판결서 인터넷열람 사이트에서 열람·출력되었습니다. 본 판결문을 이용하여 사건관계인의 명예나 생활의 평온을 해하는 행위는 관련 법령에 따라 금지됩니다. 비실명처리일자 : 2025-02-12 과 논리가 기재된 1차 주주설명자료 국문본 및 영문본을 마련하여, 그때부터 2015. 7. 중순경까지 합병 홍보용 홈페이지(인터넷주소 1 생략)에 게시하고 해외 주주 및 CQ회 사 등 의결권 자문사 등에 이를 별도로 전송하였다. 그럼에도 합병에 대한 비판이 계속되자 위 피고인들은 2015. 6. 24. 별다른 객관 적 근거나 검토 없이 2020년도 예상 매출액 60조 원 중 시너지 창출 매출분이 6조 원 상당이라고 수치화 하면서 사업부문별로 합병 시너지 효과를 세분화하여 제시하는 2차 주주설명자료 국문본 및 영문본을 마련하여, 그때부터 2015. 7. 중순경까지 위 홍보용 홈페이지에 추가로 게시하는 한편 AD과 해외 주주 등에게 이를 별도로 제공하였다. 이후 위 피고인들은 2015. 7. 중순경 DV통화청(DV, 1.11%), DW투자청(DW, 1.02%)과 접촉을 시도하면서 2차 주주설명자료 영문본 등을 추가로 전달하기도 하였다. 2) 각종 합병 관련 허위 자료의 공시 A 측 피고인들은 S회사 사장인 CE와 CF 등으로 하여금 2015. 5. 26.자 S회사의 ‘장래사업ㆍ경영 계획(공정공시)’, 2015. 6. 18.자 S회사의 증권신고서(3차본), 2015. 6. 30.자 S회사의 투자설명서, 2015. 6. 30.자 S회사의 ‘장래사업ㆍ경영 계획(공정공시)’을 금융감독원 전자공시시스템에 각각 공시하게 하면서 위 허위 명분과 논리를 기재한 자 료를 게시하게 하였다. 3) 의결권 위임 권유를 위한 허위 참고서류 공시 및 제공 X회사 측 피고인들은 2015. 6. 25. X회사을 의결권 권유자로 하여 위 허위 명분 과 논리가 기재된 참고서류를 금융위원회와 거래소에 제출함과 동시에 금융감독원 전 자공시시스템에 공시하였고, 이어 A 측 피고인들, X회사 측 피고인들은 2015. 6. 30.부 터 2015. 7. 17.까지 계속하여 X회사 직원 등으로 하여금 X회사 주주들에게 합병 찬성 - 274 - 본 판결문은 판결서 인터넷열람 사이트에서 열람·출력되었습니다. 본 판결문을 이용하여 사건관계인의 명예나 생활의 평온을 해하는 행위는 관련 법령에 따라 금지됩니다. 비실명처리일자 : 2025-02-12 을 위하여 의결권 위임을 권유하게 하면서 위와 같이 거짓으로 기재한 참고서류를 X 회사 주주들에게 제공하게 하였다. 4) 허위 내용의 주주통신문 배포 A 측 피고인들, X회사 측 피고인들은 2015. 6. 30. 위 허위 명분과 논리가 기재 된 국내 주주통신문 및 1차 해외 주주통신문을 마련한 다음, 그때부터 2015. 7. 중순경 까지 국내외 다수의 X회사 주주들에게 우편 및 이메일 등을 통해 이를 지속적으로 발 송함과 동시에 위 홍보용 홈페이지에 이를 게시하였다. 그럼에도 불구하고 CQ회사가 2015. 7. 3. X회사 주주들에게 불리한 합병비율과 불분명한 시너지 등을 이유로 X회사 주주에 대하여 합병 반대를 권고하자, 위 피고인 들은 2015. 7. 5. ‘CG은 독립적인 가치평가 분석을 수행한 결과 합병비율이 공정함을 확인하였고, 합병을 통하여 2020년까지 6조 원의 매출 시너지 창출이 예상된다.’라는 취지의 CQ회사 반박자료 및 2차 해외 주주통신문을 작성한 다음, 그때부터 2015. 7. 중순경까지 국내외 다수의 X회사 주주들에게 우편 및 이메일 등을 통해 이를 발송함 과 동시에 위 홍보용 홈페이지에 이를 게시하였다. 라. 금융투자업자의 분석보고서 작성 과정에 개입하여 내용 왜곡 1) 합병 성사에 불리한 투자정보들의 연이은 공표 AH실 측 피고인들은 2015. 6. 중순경, DX회사이 이 사건 합병이 무산될 가능성 이 크다는 취지 등이 담긴 분석보고서를 발표한 사실 및 그 직후 X회사 주가가 하락 한 사실을 알게 되었다. 이에 피고인 C는 2015. 6. 중순경 DY그룹의 SR실장인 DZ에게 ‘앞으로 이 사건 합병에 불리한 영향을 초래하는 분석보고서를 발표하지 말아 달라.’고 항의하였고, 2015. 7. 초순경 DZ 및 EB협회 회장인 EC에게 ‘DX회사 대표 EA의 2차 - 275 - 본 판결문은 판결서 인터넷열람 사이트에서 열람·출력되었습니다. 본 판결문을 이용하여 사건관계인의 명예나 생활의 평온을 해하는 행위는 관련 법령에 따라 금지됩니다. 비실명처리일자 : 2025-02-12 분석보고서 발표를 막아 달라.’는 취지로 요구하였으며, DZ, EC는 EA에게 이를 지시 또는 전달하는 등으로 저지하려고 하였으나 2차 분석보고서는 그대로 발표되었다. 2) EE회사의 분석보고서 작성에 개입하여 내용 왜곡 피고인 E은 2015. 7. 초순경 X회사 IR팀을 통해 금융투자업자인 EE회사 소속 애 널리스트 EF와 EG가 작성한 2015. 7. 4.자 애널리스트 분석보고서 초안을 입수하였다. 피고인 B, 피고인 D, 피고인 E은 2015. 7. 초순경 EE회사으로 하여금 위 2015. 7. 4. 자 애널리스트 분석보고서 초안에서 합병 성사에 불리한 내용은 제외하고 합병 성사에 유리한 내용만 반영하여 발표하도록 하기 위해, AH실 EH과 AN회사 사장 MQ 등을 통 해 EE회사을 상대로 위와 같은 취지로 분석보고서를 작성, 발표하도록 요구하였고, EG, EF 등은 2015. 7. 5. 위 요구에 따라 EG가 작성한 합병 성사에 유리한 내용만 남 기고 분석보고서 말미에 ‘당사는 동 자료를 기관투자가 또는 제3자에게 사전에 제공한 사실이 없습니다.’라고 기재한 다음 2015. 7. 6. 발표하고 다수 언론에 보도되도록 하였 다. 이처럼 위 피고인들은 위와 같은 방법으로 합병 성사 시 S회사 주가의 하락 가능 성 등은 알리지 못하도록 하면서 이 사건 합병이 성사되어야 X회사 주가가 하락하지 않을 것이라는 취지만을 알림으로써 왜곡된 정보를 투자자들에게 유포하였다. 마. 투자자 의사결정을 왜곡하기 위한 의도적 여론 조성 1) 여론 및 투자자 의사결정을 왜곡하기 위한 언론대응 방안 마련 AH실 측 피고인들, X회사 측 피고인들은 일반 대중은 물론 투자자들로 하여금 이 사건 합병의 문제점을 제대로 인식하지 못하게 함과 동시에 여론동향을 왜곡하기 위한 언론대응 계획을 수립하였다. 위 피고인들은 2015. 7. 3. CQ회사의 AD 등 X회사 - 276 - 본 판결문은 판결서 인터넷열람 사이트에서 열람·출력되었습니다. 본 판결문을 이용하여 사건관계인의 명예나 생활의 평온을 해하는 행위는 관련 법령에 따라 금지됩니다. 비실명처리일자 : 2025-02-12 주주들에 대한 합병 반대 권고 등 합병 성사에 지장을 초래하는 개별 상황이 발생할 때에도 기사화를 추가로 진행함으로써 여론동향을 왜곡하기로 계획하였다. 2) 언론매체 종사자들을 통한 우호적 언론보도 유도 그룹의 언론대응 업무를 총괄하는 피고인 C는 2015. 6.경부터 위 계획에 따라 AH실 및 X회사 AL팀을 지휘하여 위와 같은 내용의 기사 작성을 수시로 요구하였다. 또한 X회사 측 피고인들은 2015. 7. 13.부터 7. 16.까지 4일 간에 걸쳐 약 36억 원 상 당의 의결권 위임 관련 광고를 발주하였다. 이에 그 무렵부터 BZ회사을 비난하고 AD 의 합병 찬성을 위한 분위기를 조장하는 취지 등의 기사들이 다수 보도되게 하였다. 반면 위 과정에서 피고인 C와 AH실 AL팀은 언론매체들의 이 사건 합병 관련 기사를 매일 점검하면서 합병 성사에 역효과를 야기할 우려가 있는 기사 등에 대해서 는 해당 언론사를 상대로 연락하여 본판에서 제목, 내용을 삭제 또는 수정한 다음 보 도하게 하였고, 2015. 6. 8. 이 사건 합병의 문제점을 지적하는 AAG언론 대표에게 소 속 편집국장을 해고하지 아니하면 광고 및 협찬을 줄이거나 지원하지 않겠다는 취지로 압박하여 이 사건 합병의 문제점을 지적하는 기사가 보도되지 못하도록 하였다. 3) 경제계 저명인사의 인터뷰 등을 이용한 우호적 언론보도 유도 ① 피고인 D, 피고인 E 등은 2015. 6. 17. ‘경영권 방어 장치 기고문’을 대신 작 성한 다음 前 EV위원장인 EW에게 전달하며 언론 기고를 부탁하여 EW로 하여금 2015. 6. 21. 위 기고문의 취지대로 언론사와 인터뷰 하도록 함으로써, 2015. 6. 23. 위 인터뷰 내용이 언론매체에 보도되게 하였다. ② 피고인 C는 2015. 6. 중순경 EB협회 회장 EC에게 요청하여 언론사와 인터뷰를 하도록 함으로써, 그 인터뷰 내용이 2015. 6. 14. 다수의 언론매체에 보도되게 하고, 2015. 7. 8. AKH빌딩에서 기자들에게 같은 - 277 - 본 판결문은 판결서 인터넷열람 사이트에서 열람·출력되었습니다. 본 판결문을 이용하여 사건관계인의 명예나 생활의 평온을 해하는 행위는 관련 법령에 따라 금지됩니다. 비실명처리일자 : 2025-02-12 취지로 발언하게 하여 그 내용이 다수의 언론매체에 보도되게 하였다. ③ 피고인 C는 2015. 7. 초순경 FA포럼 회장 FB로 하여금 2015. 7. 14. 서울 중구 소재 KA에서 BZ 회사을 비난하고 AD의 합병 찬성을 옹호하는 취지의 토론회를 개최하게 하여 같은 날 다수의 언론매체에 위 토론회 내용이 보도되게 하였다. 2. 검사의 이 부분 항소이유 전체 요지 가. 합병 정당화를 위한 허위 명분·논리 구체화 및 투자자 등에 대한 허위 IR자료 배 포․공시116) AH실 측 피고인들, X회사 측 피고인들은 이 사건 합병의 실체를 숨긴 채 의결권 을 확보하고자 합병의 목적, 경과, 효과, 합병비율 적정성 검토 등 투자 의사결정에 있 어 중요사항에 관한 허위 명분과 논리를 개발하였고, 주요 해외 기관 주주 및 세계 1 위 의결권 자문사 CQ회사 등을 상대로 위 허위 명분과 논리를 유포하였으며, 위 허위 명분과 논리를 주주설명자료 및 주주통신문으로 작성하여 홍보용 홈페이지에 게시하는 한편 개별 주주들에게 제공하고, 의결권 위임 권유를 위한 참고서류 등에 포함시켜 공 시하였다. 나. 금융투자업자의 분석보고서 작성 과정에 개입하여 내용 왜곡117) 2015. 6.경 DX회사이 합병 무산 가능성을 언급한 애널리스트 보고서를 발표하자, 피고인 C는 DY그룹 측에 ‘합병에 불리한 보고서를 발표하지 말아 달라’라고 압박하는 등 개입을 시도했고, 피고인들은 2015. 7.경 EE회사의 합병 관련 보고서를 작성하는 애널리스트를 압박하여, ‘합병 성사 시에도 X회사 주가 하락이 예상된다’는 불리한 내 용을 삭제한 후 발표하게 하였다. 116) 검사 항소이유서 3, 104~139면 117) 검사 항소이유서 3, 140~173면 - 278 - 본 판결문은 판결서 인터넷열람 사이트에서 열람·출력되었습니다. 본 판결문을 이용하여 사건관계인의 명예나 생활의 평온을 해하는 행위는 관련 법령에 따라 금지됩니다. 비실명처리일자 : 2025-02-12 다. 투자자 의사결정을 왜곡하기 위한 의도적 여론 조성118) 피고인 C와 AH실은 2015. 6.~7.경 합병 성사에 불리한 기사에 대하여 해당 언론 사에 연락하여 제목, 내용을 삭제, 수정한 후 보도되게 하고, 언론사 대표에 광고를 줄 이겠다는 취지로 압박하여, 합병의 문제점을 지적하는 기사가 보도되지 않게 했다. 또 한 그 무렵 피고인들은 ‘BZ회사은 해외 투기세력’이라는 등 논조의 기고문을 대신 작 성한 후 전 EV위원장에게 전달하여 그 취지대로 언론사와 인터뷰하도록 하는 등, 경제 계 저명인사 인터뷰 등을 이용하여 의도적으로 합병 성사에 유리한 기사가 보도되도록 하였다. 3. 판단 이하 검사의 위 항소이유에 따라, ① 합병 정당화를 위한 허위 명분·논리 구체화 및 투자자 등에 대한 허위 IR자료 배포·공시, ② 금융투자업자의 분석보고서 작성 과정에 개입하여 내용 왜곡, ③ 투자자 의사결정을 왜곡하기 위한 의도적 여론 조성의 세 부 분으로 나누어 판단하기로 한다. [합병 정당화를 위한 허위 명분·논리 구체화 및 허위 IR자료 배포·공시] 1. 원심의 판단 요지 가. 합병 정당화를 위해 허위의 명분과 논리를 구체화하였는지 여부 원심은, 원심판결 이유 중 Ⅴ. 제6의 가. 2)항 내지 7)항 부분(원심판결문 제613면 제12행부터 제622면 제5행까지)에서 이에 대하여 자세하게 설시하였는바, ① 합병의 목적, 경과, ② 합병의 효과, ③ 합병비율의 적정성 검토, ④ 합병시점의 선택 경위, ⑤ 118) 검사 항소이유서 3, 174~201 - 279 - 본 판결문은 판결서 인터넷열람 사이트에서 열람·출력되었습니다. 본 판결문을 이용하여 사건관계인의 명예나 생활의 평온을 해하는 행위는 관련 법령에 따라 금지됩니다. 비실명처리일자 : 2025-02-12 합병비율의 할인, 할증 가부, ⑥ BU회사에 대한 자기주식 매각 경위에 관하여 허위의 명분과 논리 등이 구체화되었다고 볼 수 없다고 판단하였다. 그 주된 이유는 아래와 같다. 1) 합병의 목적, 경과에 대한 판단 가) BZ회사 대응계획은 BZ회사의 공세에 대응하여 통상적이고 적법한 방안들을 검토한 것이고, BZ 대응방안(증거순번 6508) 등에서 검토한 방안은 합병의 긍정적 측 면을 잘 정리하여 투자자 별로 설득하자는 것일 뿐, 허위로 설명을 하자는 것이 아니 다. 나) 이 사건 합병에는 지배구조 측면 외에도 사업적 측면의 합리적 목적 및 필 요성이 존재하였고, 이 사건 합병은 X회사과 S회사 경영진, AH실의 협의에 따라 X회 사과 S회사 합병TF의 검토를 바탕으로 이사회의 실질적인 논의를 거쳐 결정된 것이다. 다) AN회사이 작성한 BZ 대응방안 등 문건에는 ‘안정적인 경영권 확보’, ‘지배구 조 투명성이 높아진다’는 점을 강조하여 우호 지분을 확보하려 하는 내용 등이 확인되 는바, 이 사건 합병에 따른 사업적 측면 효과, 양사 역할 등을 강조하였다고 하여 이 사건 합병으로 인한 ‘승계’ 내지 ‘지배력 강화’를 은폐할 의도가 있다고 단정할 수 없 다. 지배권 강화 이슈는 숨길 수 없는 상황이었고, 많은 언론에서도 이 사건 합병 관련 하여 ‘승계’, ‘경영권 승계’, ‘지배력 강화’ 등으로 평가되었으며, 주주들이 합병으로 인 한 지배구조 변화를 충분히 인지하고 있었던 것으로 보인다. 2) 합병의 효과에 대한 판단 가) X회사 경영진은 이 사건 합병을 통해 사업적으로 여러 시너지 효과가 발생 할 것으로 판단하였고, 합병TF는 신뢰성이 높은 양사의 기존 중장기 사업계획상 2020. - 280 - 본 판결문은 판결서 인터넷열람 사이트에서 열람·출력되었습니다. 본 판결문을 이용하여 사건관계인의 명예나 생활의 평온을 해하는 행위는 관련 법령에 따라 금지됩니다. 비실명처리일자 : 2025-02-12 목표 매출 합계액인 60조 원을 통합 T회사이 달성할 목표로 정하였는바, 이는 도전적 으로 설정되어 있었던 것이고, 합병을 통해 이러한 목표 달성이 용이해지는 것도 합병 의 긍정적 효과이다. 실제 사례에서는 매출 목표치를 합산하여 제시하거나 구체적인 수치를 제시하지 않는 사례도 있다. 검사는 단순히 합산한 것이 문제라 주장하나, O 측은 2015. 6. 18.자 증권신고서 등에서 이를 알렸고 시장도 이를 인식하고 있었다. 나) 시너지 수치로 제시된 6조 원은 합병 이사회 이후 사업부문별 매출과 영업 이익 목표 및 전략을 수립하는 과정에서 담당자 사이의 지속적인 논의를 거쳐 수치가 몇 차례 수정, 보완되어 산출한 값으로 허위라거나 근거가 없다고 단정하기 어렵고, 2015. 6. 24.자 2차 주주설명자료등 IR 자료를 통해 이를 시장에 설명하면서 예측정보 라는 점을 주의문구와 함께 알려 투자자들이 오인할 여지가 있었다고 보기도 어렵다. 다) 검사는 이 사건 합병으로 대규모 순환출자 고리가 새롭게 발생하는 투자위 험을 은폐하였다고 주장하나, 당시 주주들은 순환출자 해소를 위하여 통합 T회사 지분 이 처분될 수 있고, 그에 따라 주가가 하락할 위험이 있다는 점을 예상할 수 있었다. 3) CG의 합병비율 적정성 검토에 대한 판단 가) CG의 이 사건 합병비율검토보고서는 조작된 허위의 결과라고 단정할 수 없 다. 또한 CG의 검토결과가 조작된 것이어서가 아니라, 이사들의 질의가 없어 CG 보고 서가 이사들에게 제시되지 않았던 것으로 보인다. 나) CG의 합병비율 검토보고서의 제약사항(디스클레이머)에 기재된 ‘어떠한 경 우라도 제3자의 열람 및 사용을 금지합니다‘, ‘회사로부터 제공받은 재무정보에 대해 별도의 검토 없이 그대로 수용하였다’ 등의 문구는 이례적인 것이 아니었다. 다) CG의 검토 사실 및 그 결과의 요지를 주주통신문 등에 기재하여 대외적으 - 281 - 본 판결문은 판결서 인터넷열람 사이트에서 열람·출력되었습니다. 본 판결문을 이용하여 사건관계인의 명예나 생활의 평온을 해하는 행위는 관련 법령에 따라 금지됩니다. 비실명처리일자 : 2025-02-12 로 사용하는 것에 대해서는 CG 측에서 명시적으로 동의한 것으로 보이고, CQ회사 컨 퍼런스 콜 당시에도 대외 공개에 대하여 문제 삼은 바 없었다. 4) 합병시점의 선택 경위에 대한 판단 이 사건 합병은 합병비율/시점이 X회사 및 X회사 주주에게 불리하였다고 볼 수 없을 뿐만 아니라, 피고인 A 등이 X회사 및 X회사 주주 이익을 고려하지 않은 채 X 회사 및 X회사 주주에 불리한 합병비율/시점을 선택하였거나 모색하였다고 볼 수도 없 다. 5) 합병비율의 할인, 할증 가부에 대한 판단 O 측이 할인․할증 적용에 어려움이 있다는 취지로 설명한 것은 그 내용이 허 위도 아니고 투자자들의 투자판단을 왜곡시킬 내용도 아니었다. 6) BU회사에 대한 자기주식 매각 경위에 대한 판단 BU회사 측의 자기주식의 매각 선 제안 사실, X회사 경영진과 이사들의 숙의를 통한 매각 결정에 관하여 어떠한 허위 설명이 있다고 보기는 어렵다. 나. 해외 투자자 및 의결권 자문사를 상대로 한 설명 원심은, 원심판결 이유 중 Ⅴ. 제6의 나항 부분(원심판결문 제622면 제6행부터 제 649면 마지막 행까지)에서 이에 대하여 자세하게 설시하였는바, 피고인들이 해외주주 들에게 투자 의사결정을 왜곡할 만한 허위 사실 등을 설명하였다고 볼 수 없다고 판단 하였다. 그 주된 이유는 아래와 같다. 1) DP 투자청 DP 투자청(이하 ‘DP’라 한다)은 단지 주주 설득 과정과 관련하여 조언을 해주었 을 뿐으로 보이고, X회사 측에서 피고인 A의 지배력 강화를 숨기거나 투자 의사결정 - 282 - 본 판결문은 판결서 인터넷열람 사이트에서 열람·출력되었습니다. 본 판결문을 이용하여 사건관계인의 명예나 생활의 평온을 해하는 행위는 관련 법령에 따라 금지됩니다. 비실명처리일자 : 2025-02-12 을 왜곡할 만한 어떠한 허위 설명을 하였다고 보기 어렵다. 2) DQ회사 DQ회사 측에서 합병시점과 합병비율에 대해 불만을 표시하였다고 하여 이 사건 합병이 부당하다고 단정할 수 없다. 합병 경위에 관한 피고인 H의 설명이 DQ회사의 투자 의사결정을 왜곡할 정도로 허위였다고 보기에 충분한 증거가 없다. 3) CQ회사 아래에서 보는 바와 같이 피고인 H과 X회사 사외이사들이 CQ회사에게 투자 의 사결정을 왜곡할 만한 허위사실을 설명하였다고 인정하기에 충분한 증거가 없다. 가) 2015. 6. 12.자 ‘IR 계획안’ 문건(증거순번 9642)에서는 CQ회사 설득을 위한 ‘컨텐츠 관련 키 메시지’로 ‘이사회의 독립적인 결정에 따른 합병 추진’, ‘주주가치 제고 를 위한 합병’이 검토되었는데, 사외이사의 비율과 합병 결의, X회사의 경영 상황 및 합병의 기대효과 등에 비추어 위 메시지가 허위라고 단정하기 어렵다. 나) 2015. 6. 16.자 ‘CQ회사 미팅전 사외이사 설명안’ 문건(증거순번 9738-1)에 서 CQ회사와의 회의를 대비하여 2015. 6. 18. X회사 사외이사들을 대상으로 ‘합병 진 행 경과, 합병비율 근거, 시너지 및 기대효과, CQ회사 예상 질의응답’ 등을 설명하는 것이 예정되어 있었다. 검사는 위 설명회를 통해 ‘합병 검토에 대한 객관적 외형을 만 들고자 했다’라는 취지로 주장하나, 사외이사가 CQ회사와의 미팅 전에 이 사건 합병에 대해 당시 논의 내용들을 정확히 기억하게 함으로써 미팅이 보다 원활히 진행될 수 있 도록 준비하는 것은 이례적이라고 볼 수 없다. 다) 피고인 H과 사외이사 LI, NE은 2015. 6. 19. CQ회사와 유선 면담(컨퍼런스 콜)을 진행하였고, AN회사은 이를 토대로 2015. 6. 21.자 ‘CQ회사 컨퍼런스 콜 주요 - 283 - 본 판결문은 판결서 인터넷열람 사이트에서 열람·출력되었습니다. 본 판결문을 이용하여 사건관계인의 명예나 생활의 평온을 해하는 행위는 관련 법령에 따라 금지됩니다. 비실명처리일자 : 2025-02-12 질의응답 내역’ 문건(증거순번 9739-1)을 작성하였다. ⑴ 위 내역 중 ‘X회사 경영진과 이사회는 경영권 승계가 아닌 X회사 주주가 치 제고를 위해’ 부분은, 사외이사 등 이사회가 주안점을 두고 고려한 요소를 설명한 것일 뿐 허위라고 단정하기 어렵다. ⑵ 검사는 X회사 경영진과 이사회가 CG의 검토결과 등을 면밀히 검토하여 자 체적으로 합병을 결정하였다는 취지로 허위 설명하였다고 하나, CQ회사와의 컨퍼런스 콜에서 X회사 측은 이사회가 CG 보고서를 검토했다고 설명한 것으로 보이지 않는다. ⑶ 검사는, 합병 직후 신규 건설 수주 발표를 한 이유에 관하여 ‘우연의 일치’ 라고 답한 점이 허위라고 주장하나, X회사 측은 2015. 6. 28.에야 비로소 NL 본 공사 를 수주한 것으로 인식하였고, X회사 내부에서 건설 수주 발표를 합병 직후에 발표하 기로 정하였다는 직접적인 증거는 없다. ⑷ 검사는 자사주 매각에 대해서 BU회사가 먼저 제안을 해서 검토되었다는 부분과 자사주 매각대금으로 차입금을 상환하면 결국 합병 법인의 재무구조가 개선되 는 것이라고 답변한 것이 허위라고 주장하나, 매각대금을 실제로 종전 차입금 상환에 사용하지 않았다는 등의 사정만으로 위 답변이 허위라고 보기 어렵다. 4) AE회사 가) 2015. 6. 5.자 면담 피고인 G 등이 2015. 6. 5. AE회사 측과 대면 회의에서, ① 양 회사가 시너지 효과에 관한 충분한 검토를 통해 합병을 결정하였다, ② 양 회사 이사회에서 대안을 충분히 논의하고 경영상 판단은 합병이라는 결론을 내렸다, ③ 양 회사의 기업가치 제 고를 위한 전략적 판단 하에 합병 결정하였다는 취지로 각 답변한 것이 허위라고 단정 - 284 - 본 판결문은 판결서 인터넷열람 사이트에서 열람·출력되었습니다. 본 판결문을 이용하여 사건관계인의 명예나 생활의 평온을 해하는 행위는 관련 법령에 따라 금지됩니다. 비실명처리일자 : 2025-02-12 하기 어렵다. 나) 2015. 6. 16.자 대면회의 2015. 6. 16. AE회사과의 2차 대면회의에서도 X회사 측이 허위 사실을 설명 하였다고 보기 어렵다. ⑴ 2015. 6. 15.경 대면회의의 논의 주제에 관한 자료인 ‘S회사/X회사 합병 Talking Point(안)’ 문건(증거순번 9754)에 의하더라도 거짓이 있다고 단정하기 어려울 뿐만 아니라, 준비한 자료대로 미팅을 진행하지도 않았다. ⑵ 당시 전략적 판단에 따라 합병을 결정하였다는 취지로 설명한 점을 허위라 고 보기 어렵고, 합병 실패 시 주가 하락으로 인한 불이익을 부각시켰으나, 이는 주가 에 관한 의견이어서 진위 판별의 대상이라고 보기 어렵다. ⑶ 2015. 5. 26.자 ‘S회사, T회사 합병 추진’ 문건의, ① ‘경쟁력 강화를 목적으 로 경영상 판단에 따라 합병 결정’이라고 기재되어 있는 점, ② ‘2020년 예상 매출액 60조 원 및 세전이익 4조 원 달성’이라고 기재되어 있는 점과, 2015. 6. 20.자 ‘T회사·S 회사 합병 Investor Presentation’ 문건에, ① 위와 같이 시너지를 설명한 점, ② 외부 회계법인이 이 사건 합병비율을 검토하였다고 기재되어 있는 점, ③ ‘4월말 S회사 CEO 가 합병 제안’이라고 기재되어 있는 점 등 위 각 문서의 내용들이 허위라고 단정하기 어렵다. 다) 2015. 6. 23.자 대면 회의 피고인 H 등은 2015. 6. 23.경 홍콩 AE회사 회의실에서 DS 아․태 회장 일행 과 대면회의를 진행하였고, 면담결과는 AN회사 II이 피고인 I에게 이메일(증거순번 9774)로 송부하였다. 그 결과 중, - 285 - 본 판결문은 판결서 인터넷열람 사이트에서 열람·출력되었습니다. 본 판결문을 이용하여 사건관계인의 명예나 생활의 평온을 해하는 행위는 관련 법령에 따라 금지됩니다. 비실명처리일자 : 2025-02-12 ⑴ ‘이 사건 합병은 합병비율이 더욱 벌어질 우려가 있는 시점’에 관한 설명 은, X회사의 경영상 어려움 등으로 향후 X회사의 주가가 더 부진할 것으로 판단하였 다는 취지로서 허위라고 단정하기 어렵다. ⑵ ‘현금흐름할인법에 따른 양사의 가치평가를 토대로 X회사 경영진이 합병비 율의 적정성, 합병 외 대안 등을 면밀히 검토’, ‘제3의 평가기관인 CG을 통해서 양사의 기업가치를 평가하였다’는 부분과 관련하여, AE회사 측의 ‘현금 딜을 검토했나’라는 질 의에 X회사 측은 X회사 시총 수준을 고려할 때 LBO를 통한 현금 딜은 불가능하다고 판단되었다고 답변하였는데, CG이 기업가치평가를 수행한 것은 사실이므로, 위 내용이 허위라고 단정하기 어렵다. ⑶ ‘승계 이슈는 전혀 고려하지 않았다’는 부분에 관해서 보면, 2015. 6. 23.자 II 발신 이메일에는 ‘이번 합병 의사결정에는 이러한 승계 이슈는 전혀 고려되지 않았 다. 그러나 결과적으로 그룹의 controlling governance가 단순화되고 상호출자 등 이슈 가 해소되어 지배구조가 개선됨은 부인하지 않겠다. 그 결과가 O그룹 관련주에 positive하게 작용할 것으로 생각한다’는 기재가 있고, 합병 발표 직후 시장에서는 이 사건 합병에 ‘승계’ 내지 ‘지배력 강화’의 측면이 있다는 분석이 있었던 점, 당시 이사 들은 이 사건 합병의 사업적 측면과 필요성을 주되게 검토한 후 이 사건 합병을 결정 하였고, 이 사건 합병으로 지배주주의 그룹 지배력 강화 및 지배구조 개선의 효과가 있다는 점을 피고인 H이 인정한 점에 의하면, 이를 허위라 단정하기 어렵다. 라) 2015. 7. 2.자 대면 회의 T회사 PL, SF은 2015. 7. 2.경 AE회사 SG를 만나 4차 대면회의를 진행하였 다. 당시 ① ‘10% 할인․할증을 적용하는 것은 합당한 이유를 찾기가 사실상 불가하다’ - 286 - 본 판결문은 판결서 인터넷열람 사이트에서 열람·출력되었습니다. 본 판결문을 이용하여 사건관계인의 명예나 생활의 평온을 해하는 행위는 관련 법령에 따라 금지됩니다. 비실명처리일자 : 2025-02-12 라는 취지로 설명한 점, ② X회사 지분율 제고를 위하여 합병시점을 결정한 것이 아니 라 ‘현 시점이 가장 최적이라고 판단’하였다고 설명한 점, ③ 피고인 A의 승계 목적이 아닌 ‘X회사 자체의 성장이 어려워 합병을 결정하였다’라는 취지로 설명한 점, ④ 시너 지 효과에 대하여 ‘2020년 예상 매출액은 60조 원이며, 이중 6조 원이 시너지 효과다’ 라는 취지로 설명한 점, ⑤ 이 사건 합병 실패 시 주가 하락으로 인한 불이익을 부각 한 점은 허위라고 어렵다. 마) 2015. 7. 6.자 컨퍼런스 콜 피고인 H은 2015. 7. 6.경 AE회사 측과 컨퍼런스 콜을 하였다. X회사 측에서 ① ‘의사결정 시 10% 조정 가능성에 대해 MH과 협의하였으나 조정할 수 있도록 법이 수정된 이래 한국 내 M&A 사례 153건 중 관계사 간 거래 85% 중 단 한 건도 예외 적용이 없었고 특별한 경우라는 법상 허용을 적용할 경우 합병의 적법성 문제가 있을 수 있어 채택하지 않았다’라고 설명한 점, ② 이 사건 합병 무산 시 주가 급락으로 인 한 위험을 언급한 점 등이 허위라고 보기 어렵다. 5) DT회사 피고인 H 등이 DT회사에게 투자 의사결정을 왜곡할 만한 허위사실을 설명하였 다고 인정하기에 충분한 증거가 없다. 가) 2015. 7. 1.자 대면 회의 ⑴ 피고인 H, AN회사 MQ 사장, II 상무 등은 2015. 7. 1. 17:00경 뉴욕 DT회 사 회의실에서 DT회사 측을 만나 대면 회의를 진행하였다. 합병비율의 할인․할증 가 부, 합병의 목적, 경과, 합병 시점의 선택 경위와 관련된 설명은 그 내용이 허위라고 단정하기 어렵다. - 287 - 본 판결문은 판결서 인터넷열람 사이트에서 열람·출력되었습니다. 본 판결문을 이용하여 사건관계인의 명예나 생활의 평온을 해하는 행위는 관련 법령에 따라 금지됩니다. 비실명처리일자 : 2025-02-12 ⑵ 검사는 이 사건 합병 추진 결정은 피고인 A과 AH실이 하였고, X회사 이사 회는 사실상 ‘거수기’ 역할만 하였을 뿐 양사의 기업가치를 현금흐름할인법(DCF)을 통 해 평가․검토하여 합병을 승인한 사실이 없음에도, ‘X회사 이사회가 합병을 승인할 때, 어떤 평가 방식을 사용하였는지’ 묻는 질문에 ‘DCF 방식을 사용하였다’라고 답한 것이 허위라고 주장하고, 2015. 7. 2.자 DT회사 면담결과(증거순번 9804)에는 ‘X회사 이사회가 합병을 승인할 때 어떤 평가방식을 사용하였나? → DCF 방식을 사용하였다’ 라고 정리가 되어 있으나, 피고인 H, II의 각 진술 등에 의하면, 위 면담록은 질문과 답 변이 일부 생략되거나 섞여 기재된 것으로 보일 뿐, 허위 사실을 설명하였다고 보기는 어렵다. ⑶ DT회사 측에서 ‘P회사의 적정 주가 수준은?’이라고 묻는 질문에 X회사 측 에서는 ‘저평가되어 있으니 매수하여 5년 이상 장기 보유한다면 기대 이상의 성과를 볼 수 있을 것이다’라고 답하였으나, ‘장기 보유하면 좋겠다’라는 발언은 진위 여부를 논할 대상이 아니고, PBR이 1 미만인 경우에도 시장에서는 ‘저평가’되어 있다고 평가 하는 경우도 있어 보이는 점 등에 비추어 최적 시점에서 합병을 결정하였다는 O 측 설명에 어떠한 모순점이 있다고 보기는 어렵다. ⑷ 검사는 X회사 측이 ① 합병이 실패할 경우 주가하락으로 인한 불이익이 돌아갈 수 있음을 부각하였고, ② O그룹 전체에 대한 투자에 관심 있는 주주에게는 본 건 합병이 승계와 관련되어 있는 점을 암시하였다고 주장하나, 이는 ‘의견’이어서 진위 를 논할 대상이 아니거나 이 사건 합병으로 인한 지배력 변동 등은 일반에 공개가 되 어 있었던 점 등에 비추어 허위사실을 설명하였다고 단정할 수 없다. ⑸ 검사는 X회사 측에서 이 사건 합병이 승계와 관련되어 있는 점을 암시하 - 288 - 본 판결문은 판결서 인터넷열람 사이트에서 열람·출력되었습니다. 본 판결문을 이용하여 사건관계인의 명예나 생활의 평온을 해하는 행위는 관련 법령에 따라 금지됩니다. 비실명처리일자 : 2025-02-12 면서, 합병 찬성의 대가로 피고인 A과의 만남 주선 등을 제시하였다고 주장하나, DT회 사은 정작 X회사보다도 P회사에 더 큰 관심을 보여서 피고인 A과의 미팅 주선을 언급 하게 된 것으로 보인다. 6) 그 밖의 해외 주주들 ① O 측이 DE회사, DF회사, DG회사, DH회사, DI회사, DK회사, SN회사, DL회 사, DM은행, SO 투자청, DN회사, DV 금융청(DV), DW투자청(DW)에게 의사결정을 왜 곡할 만한 허위사실을 설명하였다고 보기 어렵다. ② O 측에서 2015. 6. 11. AD과의 면담 당시 CG의 합병비율 검토보고서를 제공하였으나, 위 보고서는 이사회 논의자료 가 아니라 AD이 그 외 추가 자료를 요청함에 따라 2015. 7. 1. 전달되었다. O 측에서 2015. 7. 7. AD과의 면담 당시 ‘합병비율의 변경은 S회사 주주와의 형평성 문제와 법 적 문제를 유발할 수 있어 현실적으로 불가’하다는 답변을 한 것도 허위라고 보기 어 렵다. ③ BZ회사이 X회사에 보낸 2015. 5. 27.자 서신에 ‘BZ회사이 X회사 이사회가 합병을 검토하고 승인한 이유를 확인할 수 있는 가치평가 자료를 요구하였으나, X회사 이사회는 가치평가 결과 등을 검토한 사실이 없다’라고 기재되어 있으나, X회사이 위 와 관련하여 BZ회사 측에 허위로 설명하였다고 인정하기 어렵다. 다. 주주설명자료 배포 및 공시 등을 통한 허위 정보 유포 원심은, 원심판결 이유 중 Ⅴ. 제6의 다항 부분(원심판결문 제650면 첫 번째 행부 터 제660면 제10행까지)에서 이에 대하여 자세하게 설시하였는바, 피고인들이 주주설 명자료 배포 및 공시 등을 통하여 허위 정보를 유포하였다고 할 수 없다고 판단하였 다. 그 주된 이유는 아래와 같다. 1) 2015. 6. 19.자 1차 주주설명자료 - 289 - 본 판결문은 판결서 인터넷열람 사이트에서 열람·출력되었습니다. 본 판결문을 이용하여 사건관계인의 명예나 생활의 평온을 해하는 행위는 관련 법령에 따라 금지됩니다. 비실명처리일자 : 2025-02-12 2015. 6. 19.자 1차 주주설명자료 국문본(증거순번 8674), 영문본(증거순번 8673) 이 작성되어 합병 홍보용 홈페이지에 게시되었다. 검사는 위 문건의 시너지, CG 합병 비율 검토보고서, 합병 결정주체 및 추진경위 등에 관한 내용이 허위 사실이라 주장하 나, 이를 허위라 단정하기 어렵다. 검사는 이사회에서 CG 보고서를 검토했다고 허위로 설명했다는 주장도 하고 있으나, 위 주주설명자료 중 이사들이 이사회 당시 CG의 합 병비율 검토보고서를 검토했다고 볼만한 내용은 없는 점 등을 종합하여 볼 때, 검사의 위 주장 내용 부분이 허위라고 단정하기 어렵다. 2) 2015. 6. 24.자 2차 주주설명자료 2015. 6. 24.자 2차 주주설명자료 국문본(증거순번 9869), 영문본(증거순번 9870) 은 2015. 6. 24.경 합병 홍보용 홈페이지에 게시되었다. 검사는 위 문건에 ① 시너지가 극적으로 발생할 것이 명시적으로 예측되어 합병을 꼭 해야만 하는 상황인 것처럼 보 이게 한 점, ② 양사의 2020년 예상 매출액의 단순 합산 금액인 60조 원에서 임의로 6 조 원을 합병 시너지라고 수치화하였음에도 ‘2014년 S회사과 구 X회사의 매출 합계는 33조 원’, ‘2020년 통합 X회사의 매출은 60조 원에 이를 것으로 예상’이라고 기재하고, ③ 5개 사업 부문으로 나누어 각 2020년 예상 매출을 기재한 점 등을 토대로 허위 사 실을 유포하였다고 주장하나, 이는 1차 주주설명자료와 대체로 유사한 내용에 시너지 설명 부분을 보완한 것이어서 허위라고 단정할 수 없다. 3) 2015. 6. 25.자 의결권 위임 권유를 위한 참고서류 X회사에서는 2015. 6. 25. 의결권 행사 권유를 위한 참고서류(증거순번 16802) 를 금융감독원 전자공시시스템(이하 ’DART‘라고 한다)에 공시하였고, X회사 주주들에 게 합병 찬성을 위하여 의결권 위임 권유 과정에서 위 참고서류가 제공되었다. 검사는 - 290 - 본 판결문은 판결서 인터넷열람 사이트에서 열람·출력되었습니다. 본 판결문을 이용하여 사건관계인의 명예나 생활의 평온을 해하는 행위는 관련 법령에 따라 금지됩니다. 비실명처리일자 : 2025-02-12 위 문건의 이 사건 합병의 필요성, 합병 추진 경위, 시너지에 관한 내용 및 ‘CG과 MH 법률사무소 등 외부 전문가들을 통해 양사의 사업과 자산에 대해 평가하고 합병 조건 이 합리적인지 여부를 검증하도록 하였다’는 등의 기재가 허위라고 주장하나, 이 사건 합병의 필요성, 경위, 시너지에 관한 설명이 허위라고 단정하기 어려운 점, CG이 O 측 의 요구에 따라 평가결과를 조작하였다고 볼 증거가 없는 점, CG이 S회사에 대한 실 사 등을 진행했다는 내용일 뿐 CG이 합병비율을 검토했다거나 X회사 이사회가 합병비 율 검토보고서를 검토했다는 내용이 아닌 점 등을 종합하여 볼 때, 검사의 주장은 이 유 없다. 4) 2015. 6. 30.자 국내 주주통신문 O 측에서는 2015. 6. 30.경 국내 주주들을 상대로 한 통신문(증거순번 9872)을 작성하여 국내 주주들에게 발송하였다. 이 사건 합병의 경위, 필요성, 시너지 관련된 부분이 허위라고 보기 어렵고, 2015. 6. 26. BZ회사이 홈페이지 게시자료를 통해 CG이 검토한 모든 자료의 공개를 요구하였는데, CG 내부에서는 자체적인 검토를 통해 CG의 평가사실 및 평가결과를 주주통신문에 포함시키는 것에는 동의하였던 것으로 보이며, 이에 따라 CG이 합병비율을 검토한 사실과 그 평가결과를 CG이 동의한 범위 내에서 사실대로 기재하였던 것이므로, 그 기재 내용들이 허위라고 단정하기 어렵다. 5) 2015. 6. 30.자 1차 해외주주 통신문 X회사은 2015. 6. 30.경 해외 기관투자자들에게 1차 해외주주 통신문(증거순번 9873)을 발송하였다. ① 위 문건의 이 사건 합병의 경위, 필요성, 시너지 관련된 부분 은 허위라고 보기 어렵다. ② 검사는 ‘X management team spent several weeks analyzing the proposal with the assistance of independent advisors, including the - 291 - 본 판결문은 판결서 인터넷열람 사이트에서 열람·출력되었습니다. 본 판결문을 이용하여 사건관계인의 명예나 생활의 평온을 해하는 행위는 관련 법령에 따라 금지됩니다. 비실명처리일자 : 2025-02-12 accounting firm CG and the law firm MH.’을 근거로 ‘X회사 이사회가 합병비율 관련 가치평가를 검토했다’고 허위 설명하였다고 주장하나, 이사회가 아닌 X회사 경영관리 팀(실무팀)(X management team)이 CG 등의 도움을 받아 합병 안건을 분석했다는 내 용이고, 시장도 X회사 이사회가 검토했다는 내용으로 인식하지는 않았던 것으로 보이 므로, 위 주장은 이유 없다. 6) 2015. 7. 1.자 ‘BZ 반박자료’ 2015. 7. 1.자 ‘BZ 반박자료’ 문건(증거순번 9874)과 관련하여, 이 사건 합병의 필요성, 경위, 시너지, 신규 순환출자 등과 관련된 설명은 허위라고 보기 어렵고, CG이 합병비율을 검토한 사실과 그 평가결과를 CG이 동의한 범위 내에서 사실대로 기재하 였던 것인 점 등을 종합하여 보면, 위 내용이 허위라고 보기 어렵다. 7) 2015. 7. 5.자 CQ회사 반박자료 및 2차 해외주주 통신문 CQ회사가 2015. 7. 3.경 X회사 주주들에게 합병 반대를 권고하자(증거순번 1385), X회사은 2015. 7. 5.경 CQ회사 반박자료(국문본은 증거순번 9876, 영문본은 증 거순번 9877)와 2차 해외주주 통신문(증거순번 9878)을 배포하였다. 이 사건 합병의 필요성, 경위, 시너지, 신규 순환출자 등과 관련된 설명이나 CG의 합병비율 검토 사실 에 대한 기재가 허위라고 보기 어렵다. 8) 각종 합병 관련 자료의 공시 가) 2015. 6. 18.자 S회사 증권신고서(3차본)(증거순번 16811), 2015. 6. 30.자 S 회사 투자설명서(증거순번 16815)에는, 합병으로 인한 지배구조 변화 및 구체적인 지 분 변동 내역, ‘합병비율 적정성에 대한 평가 의견(N)’, 할인 또는 할증을 적용하지 않 았다는 사실 및 BZ회사이 합병 반대 의사를 표명한 사실, 합병비율 관련하여 소송이 - 292 - 본 판결문은 판결서 인터넷열람 사이트에서 열람·출력되었습니다. 본 판결문을 이용하여 사건관계인의 명예나 생활의 평온을 해하는 행위는 관련 법령에 따라 금지됩니다. 비실명처리일자 : 2025-02-12 제기될 가능성을 배제할 수 없다는 사실, ‘일감몰아주기 규제’ 대상에 해당하는 사실도 투자위험으로 기재되어 있다. 또한 증권신고서에는 이 사건 합병의 사업적 효과와 매 출 목표(2020년 60조 원)가 기재되어 있는바, 이는 예측 정보로서 불확실성이 내포되 어 있다는 사실 등이 기재되어 있다. 이 사건 합병의 목적, 경과 및 효과 등과 관련된 기재 내용이 허위라고 단정하기 어렵다. 나) 2015. 5. 26.자 장래사업 경영계획(공정공시)(증거순번 16809)과 그 첨부서류 인 2015. 5. 26.자 IR 자료(증거순번 8000), 2015. 6. 30.자 장래사업 경영계획(공정공 시)(증거순번 13173)와 그 첨부서류인 2015. 6. 30.자 공시 첨부 IR PRESENTATION (증거순번 13174)과 관련하여서도 이 사건 합병의 목적, 경과 및 효과 등과 관련된 기 재 내용이 허위라고 단정하기 어렵다. 또한 공정공시 첨부서류에 ‘2020년 매출액이 60 조 원(세전이익 4조 원)’이라고 기재된 부분은 목표치로서 불확실한 예측 정보라는 점 등을 충분히 알렸던 것으로 보인다. 2. 쟁점1 - 합병 정당화를 위해 허위의 명분과 논리를 구체화하였는지 여부(위 제1의 가항 부분) 가. 검사의 구체적 주장 요지119) BZ회사의 합병반대에 따라 합병 무산 가능성이 커지자, 피고인들은 2015. 6. 4. ’Workplan’, ‘BZ회사 대응방안’, 2015. 6. 7. ‘BZ회사 대응계획’, 2015. 6. 15. ‘IR 계획 안’, 2015. 6. 21. ‘추진 현황 및 주요이슈’ 문건 등을 통하여 허구적인 합병 정당화 명 분을 마련해 주주들을 설득하고자 하였다. 이 사건 합병의 실체는, ① 피고인 A의 승계 및 지배력 강화를 위해 합병을 결정 119) 검사 항소이유서 3, 106~120면 - 293 - 본 판결문은 판결서 인터넷열람 사이트에서 열람·출력되었습니다. 본 판결문을 이용하여 사건관계인의 명예나 생활의 평온을 해하는 행위는 관련 법령에 따라 금지됩니다. 비실명처리일자 : 2025-02-12 했을 뿐 X회사과 그 주주의 이익은 도외시했고, ② 피고인 A과 AH실이 전단적으로 결 정했을 뿐 X회사 대표이사와 이사회는 경영상 판단을 하지 않았으며, ③ X회사 주주 의 이익을 고려하지 않고 피고인 A을 위하여 합병 시점을 선택했다는 것이다. ④ CG 의 합병비율 검토보고서는 조작되었고 외부에 공개되지 않게 되어있었음에도 우호 지 분을 확보하기 위해 이를 주주 등 이해관계자들에게 전방위적으로 사용하였다. ⑤ ‘2020년 예상 매출액 60조 원’은 기존 중장기 사업계획상 예상 매출액을 그대로 합산 한 것이고, ‘그중 시너지 6조 원’은 짧은 시간 사이에 수차례 수정을 거쳐 이미 합병 효과로 공표한 위 60조 원에서 임의로 예상 매출액 수치를 6조 원 낮추고 이를 시너지 로 설정한 것으로, 기존의 정성적 시너지 검토 내용과 실제 수치의 내용도 전혀 맞지 않는다. 나. 변호인들의 답변 요지120) 합병의 목적(지배구조 측면 포함), 배경 내지 경과, 효과(시너지 등), 합병비율, 시 점, 할인 및 할증 등에 관련된 설명은 모두 허위가 아니며, CG의 합병비율 검토보고서 가 조작된 것도 아니다. O 측은 당시 글로벌 자문사들과 적법하고 정당한 방안을 논의 하여 왔을 뿐 허위사실을 유포하는 등 위법하거나 부당한 방안을 검토한 바 없다. 다. 당심의 판단 원심이 설시한 사정을 원심이 적법하게 채택하여 조사한 증거들에 비추어 살펴보 면, 원심의 위 판단은 정당하고 여기에 사실을 오인하거나 관련 법리를 오해한 잘못이 없다. 원심 이래 당심에 이르기까지 이 부분 검사의 주장은, 이 사건 합병의 목적, 결 정 주체, 합병 시점의 선택, 합병비율, 시너지 효과 등이 모두 허위 내지 조작되거나 120) 피고인 A 등 변호인의 2024. 4. 29.자 답변서 3-2, 3~27면, 피고인 G 등 변호인의 2024. 4. 30.자 답변서 3, 34~83면 - 294 - 본 판결문은 판결서 인터넷열람 사이트에서 열람·출력되었습니다. 본 판결문을 이용하여 사건관계인의 명예나 생활의 평온을 해하는 행위는 관련 법령에 따라 금지됩니다. 비실명처리일자 : 2025-02-12 부정성을 띠고 있고, CG의 합병비율 검토보고서도 조작되었음을 전제로 이에 관한 국 내외 기관투자자, 주주 등을 대상으로 한 설명자료 등의 작성․배포 계획이 허위의 명 분과 논리를 구체화하는 행위라는 것이나, 앞서 ‘Ⅰ.이사회 결의 및 합병계약 단계 범 행’에 대한 판단 부분에서 상세히 살핀 바와 같이 그 설명자료 등에 담긴 합병에 관한 명분, 논리와 정당화 근거를 허위이거나 조작된 내용이라 보기에 충분한 증거가 없는 이상, 이를 배포하는 계획이나 방안 역시 부정성을 지닌다고 할 수 없다. 당심에서도 검사는, CG의 합병비율 검토보고서는 외부에 공개되지 않게 되어 있 었음에도 O 측이 이를 활용하였다고 주장하나, 원심이 이미 판시한 것처럼 CG의 검토 사실 및 그 결과의 요지를 주주통신문 등에 기재하여 대외적으로 사용하는 것에 대해 서는 CG 측에서 명시적으로 동의한 것으로 인정된다[예를 들면, 2015. 6. 29. 12:05 CG의 HS이 CG의 MA 등에게 발신한 이메일(증거순번 6074, 16208)에는 향후 평가 결 과를 그대로 오픈하거나 보고서를 제공하지 않는다는 전제로 O이 주주통지문 등에 ‘CG이 검토한 사실과 그 최종 결과 요약’만을 기재하는 방안에 동의하였다고 기재되어 있다].121) 또한 검사는 당심에서도 시너지 수치가 짧은 시간에 만들어낸 것으로 부정확 하거나 근거가 부족하다고 강조하나, 이는 엄밀한 자료 분석에 기반하여 계산된 수치 라기보다는 미래에 대한 전망과 예측을 위주로 한 불확실한 목표치로서, 이를 접한 주 주 등도 그러한 사실을 어렵지 않게 인식할 수 있었다고 보이므로, 검사의 주장처럼 그 시너지 수치에 구체적인 근거가 부족하거나 부정확한 측면이 있다는 점만으로는 이 를 허위의 자료에 기초한 ‘조작’이라고까지 평가할 수 없다. 결국 검사의 이 부분 주장 121) 검사는 HS의 검찰 및 원심 법정 진술 등을 근거로 CG 측의 이러한 협조가 우월적인 지위에 있는 O의 부당한 요구에 따른 부득이한 것이었고, 그럼에도 보고서가 조작된 것이었기에 그 내용 공개에는 CG 측이 끝까지 반대했다고 주장하는바(검찰의 견서29, 47~80면), 그 경위를 떠나 적어도 위 문구 기재에 대해 CG 측의 동의가 존재하는 사실 자체는 인정할 수 있다고 보 인다. - 295 - 본 판결문은 판결서 인터넷열람 사이트에서 열람·출력되었습니다. 본 판결문을 이용하여 사건관계인의 명예나 생활의 평온을 해하는 행위는 관련 법령에 따라 금지됩니다. 비실명처리일자 : 2025-02-12 은 모두 받아들일 수 없다. 3. 쟁점2 - 해외 투자자 및 의결권 자문사를 상대로 한 설명(위 제1의 나항 부분) 가. 검사의 구체적 주장의 요지122) 1) DP는 피고인 G의 위 허위 명분과 논리에 바탕을 둔 설득에도 합병비율과 자사 주 매각 등 합병의 문제점을 지적했고, DQ회사 역시 피고인 H의 위 허위 명분과 논리 에 바탕을 둔 설득에 대하여 합병비율 등을 이유로 강력하게 비판하였다. 2) 피고인 H 등은 AE회사, CQ회사로부터 합병비율 적정성에 대한 문의를 받자, ‘제3자 평가기관인 CG를 통해서 평가작업을 하였다, ’독립적인 회계법인을 통해 합병 가액이 적정가치 범위 내에 들어오는 것을 확인했다’고 설명하며 위 허위 명분과 논리 에 따른 설득을 하였다. 3) 피고인 H은 DT회사에게 X회사 이사회가 양사의 기업가치를 현금흐름할인법 방식을 사용하여 평가해 보고, 법으로 정해지는 합병비율이 적정하다고 판단하여 합병 을 승인한 것처럼 거짓 설명을 하였다. 나. 변호인들의 답변 요지123) 1) DP 관련 검사 항소이유는 O 측이 구체적으로 어떤 내용을 허위 설명했다는 것 인지 특정되어 있지 않다. DP는 합병 지지 및 찬성 입장이었다. DQ회사에 관한 설명 내용도 허위가 아니고, DQ회사는 자신의 부정적 입장에 따라 반대 표결을 하였으므로 X회사 측이 그 판단을 왜곡시켰다고 볼 여지도 없다. 2) AE회사, CQ회사 관련하여, CG이 기업가치평가를 수행한 것은 객관적 사실이므 로 해당 내용이나 합병비율에 관한 설명을 허위로 볼 여지가 없다. 122) 검사 항소이유서 3, 120~131면 123) 피고인 A 등 변호인의 2024. 4. 29.자 답변서 3-2, 28~41면 - 296 - 본 판결문은 판결서 인터넷열람 사이트에서 열람·출력되었습니다. 본 판결문을 이용하여 사건관계인의 명예나 생활의 평온을 해하는 행위는 관련 법령에 따라 금지됩니다. 비실명처리일자 : 2025-02-12 3) DT회사 관련하여, 이사회가 DCF 방식을 사용하였다는 취지가 포함된 2015. 7. 2.자 DT회사 면담결과 문서(증거순번 11881)는 전후 맥락이 생략되어 정리된 것이고, X회사 측이 유독 DT회사에 대해서만 이와 같은 설명을 했다고 보기도 어렵다. 다. 당심의 판단 이 부분 검사의 주장 역시 원심에서의 주장을 반복하는 것으로서, 이 부분에 관하 여 원심이 설시한 사정들을 원심이 적법하게 채택하여 조사한 증거들에 비추어 살펴보 면, 검사의 위 주장을 배척한 원심의 판단은 정당하고, 여기에 사실을 오인하거나 관련 법리를 오해한 잘못이 없다. 검사는 당심에서, 피고인들이 해외 투자자 등에게 CG의 합병비율 검토보고서에 따라 합병비율을 검토한 것처럼 거짓 설명을 하였다는 점을 강조하고 있다. 검사가 원 용하는 증거들에 의하면 우리나라의 경우 법에 따라 합병비율이 정해져 있다는 설명만 으로는 해외 투자자들이 만족하지 못하는 측면이 있어 O 측에서는 CG의 검토보고서의 존재를 강조하면서 합병의 정당화 논리를 강화하려 시도하였던 사실은 분명히 확인된 다. 그러나 이러한 CG 검토보고서에 대한 설명은 기본적으로 합병비율이 법에 의해 정해진다는 설명이 선행된 후에 그에 대한 보강 논리로서 이루어진 것으로 보일 뿐이 고(유일하게 이와 다른 취지의 기재가 있는 문서는 증거순번 9801-1의 ‘DT회사 면담 결과’이나, 유독 DT회사에게만 다른 해외 주주들에게 한 설명과 다른 취지로 설명을 하여야 할 사정은 찾을 수 없으므로, 원심의 판단이나 변호인의 주장처럼 이는 면담결 과 정리과정에서의 단순 오기일 가능성도 배제할 수 없다), CG의 검토보고서가 존재하 는 사실(CG 측에서 세부 수치의 정확도 등을 이유로 그 보고서 내용 전체의 공개를 꺼리고 있는 것일 뿐, 내용이 조작된 것으로는 볼 수 없는 점은 앞서 판단하였다)도 허 - 297 - 본 판결문은 판결서 인터넷열람 사이트에서 열람·출력되었습니다. 본 판결문을 이용하여 사건관계인의 명예나 생활의 평온을 해하는 행위는 관련 법령에 따라 금지됩니다. 비실명처리일자 : 2025-02-12 위가 아니므로, 위와 같은 설명은 전체적으로 보아 허위라고 할 수 없다. 검사의 이 부 분 주장을 받아들이지 않는다. 4. 쟁점3 - 주주설명자료 배포 및 공시 등을 통한 허위 정보 유포(위 제1의 다항 부분) 가. 검사의 구체적 주장의 요지124) 피고인들은 이 사건 합병에 대해 X회사 주주들의 반발이 본격화되자, 2015. 6. 19. X회사 임시 홈페이지를 개설한 후 주주설명문 및 설명자료를 게시하여 합병비율의 적 정성과 CG의 이에 대한 검토 등 위 허위 명분과 논리를 홍보하였고, 2015. 5. 26. IR 자료, 2015. 6. 18.자 S회사 증권신고서(3차본), 2015. 6. 30.자 S회사 투자설명서 등 공 시, 2015. 6. 25. 의결권 대리행사 권유 참고서류, 국내외 주주통신문 등을 통해 위 허 위의 시너지 수치와 합병비율의 적정성에 대한 CG의 조작된 평가 결과 등을 홍보하였 다. 나. 변호인들의 답변 요지125) 검사가 주장하는 ‘허위’의 전제 자체가 타당하지 아니하다. 증권신고서, 투자설명 서, 주주설명자료, 참고자료 등 각종 자료에 기재되어 공시·공표된 내용 앞서 쟁점1의 답변에서 본 바와 같이 모두 허위가 아니다. 다. 당심의 판단 이 부분 검사의 주장 역시 앞선 쟁점들과 같이 허위의 시너지 효과나 CG의 합병 비율 검토보고서를 주주설명자료 등에 활용하였다는 것이다. 다른 쟁점들과 같은 내용 이되, 홍보에 활용한 매체만을 달리하는 주장이므로, 앞서 쟁점들에서 본 바와 같은 이 유로 이 부분 검사의 주장을 받아들이지 않는다. 124) 검찰 항소이유서 3, 131~140면 125) 피고인 A 등 변호인의 2024. 4. 29.자 답변서 3-2, 41~44면 - 298 - 본 판결문은 판결서 인터넷열람 사이트에서 열람·출력되었습니다. 본 판결문을 이용하여 사건관계인의 명예나 생활의 평온을 해하는 행위는 관련 법령에 따라 금지됩니다. 비실명처리일자 : 2025-02-12 다만, 검사는 원심에서와 마찬가지로 2015. 6. 30.경 해외 기관투자자들에 대한 1 차 해외주주 통신문(증거순번 9873)의 기재를 특히 문제 삼고 있으므로, 이에 대해서만 추가로 살펴본다. 문제가 되는 기재는 다음과 같다. 이사회는 법률에 따라 요구되는 사항 이상으로 합병에 대하여 철저한 평가를 수행하였 다(Your board conducted a thorough evaluation of the merger, above and beyond what was required by law.). X회사 경영진은 CG, MH 법률사무소 등 독립된 자문사들의 도움을 받아 합병 제안에 대해 몇 주간 검토하였다(X’s management team spent several weeks analyzing the proposal with the assistance of independent advisors, including the accounting firm CG and the law firm MH.). X회사은 이 사건 합병의 장점을 다른 대안들과 비교하였고, S회사에 대한 실사를 수행 하고 합병비율에 포함된 가치 평가도 검토하였으며, 제안된 합병에 관련된 여러 다양한 요 소들을 고려하였다(X evaluated the merits of this transaction against other alternatives, conducted due diligence on S, reviewed the valuation implied by the exchange ratio, and considered various other factors related to the proposed transaction.). CG은 독립적으로 양사의 가치 평가를 하였고, 그 결과 합병비율이 공정한 비율 범위 내 에 있다고 보고하였다(Notably, CG conducted an independent valuation analysis of both X and S and reported that the statutory exchange ratio was well within the range of fair ratios.). 검사가 지적하는 바와 같이, 위 문서는 이사회 명의로 해외 주주에게 발송된 문서 로서, 첫머리에 이사회가 ‘법률에 따라 요구되는 사항 이상’으로 평가 작업을 수행하였 다고 되어 있어, 이는 법이 정한 합병비율 외의 별도의 가치평가 작업을 암시하는 문 구로 충분히 해석이 가능한바, 바로 다음에는 회계자문사 CG의 도움에 대한 언급과 함께 CG이 독립적으로 합병비율에 대해 검토하였다는 취지가 기재되어 있다. 즉, 위 문서는 자세히 보지 않으면 이사회가 CG의 합병비율 검토보고서를 기초로 합병을 검 토하였던 취지로 이해될 여지가 매우 크고, 이러한 효과를 의도한 것으로 보이기도 한 - 299 - 본 판결문은 판결서 인터넷열람 사이트에서 열람·출력되었습니다. 본 판결문을 이용하여 사건관계인의 명예나 생활의 평온을 해하는 행위는 관련 법령에 따라 금지됩니다. 비실명처리일자 : 2025-02-12 다. 그러나 둘째 줄에서 주어를 ‘X회사 경영진’으로 명시적으로 바꾸어 놓음으로써(국 내 주주를 대상으로 한 문서들에는 이러한 주어의 교체가 발견되지 않는다) 결과적으 로 이사회가 이를 검토하였는지를 모호하게 만들었는바, 이러한 모호한 문장 구성으로 인해 오해의 소지를 불러일으킬 수 있는 기재에 대해 부정거래행위인 ‘거짓의 기재’ 등 에 해당한다고 곧바로 평가하기는 어렵다. 해외투자자들에게 (조작되지 아니한) CG의 검토보고서가 작성되었고, 그 결과가 어떠한지는 투자 판단을 좌우할 수 있는 관심사 일 수 있으나, 이사회가 그러한 CG의 보고서를 직접 검토했는지 아니면 X회사 경영진 이 참고자료로 이사회에 가지고 갔으나 이사들의 요청이 없어 실제로는 검토에 제공되 지 아니하였는지 여부가 해외 주주들에게 중요사항이라고 보이지는 아니하므로, 이를 허위 기재로 판단하지 아니한 원심의 결론을 수긍할 수 있다고 할 것이다. [금융투자업자의 분석보고서 작성 과정에 개입하여 내용 왜곡] 1. 원심의 판단과 쌍방의 주장 가. 원심의 판단 요지 1) DX회사의 보고서 관련하여 원심은, 원심판결 이유 중 Ⅴ. 제6의 라. 1) 나)항 부분(원심 판결문 제661면 제6 행부터 제665면 제1행까지)에서 이에 대하여 자세하게 설시하였는바, O 측은 DX회사 2015. 6. 15.자 1차 보고서의 잘못된 내용에 대하여 항의하고 언론을 통해 대응하는 과 정에서 피고인 C가 DY그룹 DZ 등에게 연락하여 항의한 것으로 보이고, 그럼에도 2차 분석보고서는 그대로 발표가 되었는바, O 측이 위 2차 분석보고서 작성에 부당하게 개 입하였다고 보기에 충분한 증거가 없다고 판단하였다. 그 주된 이유는 아래와 같다. - 300 - 본 판결문은 판결서 인터넷열람 사이트에서 열람·출력되었습니다. 본 판결문을 이용하여 사건관계인의 명예나 생활의 평온을 해하는 행위는 관련 법령에 따라 금지됩니다. 비실명처리일자 : 2025-02-12 가) DX회사의 SS 애널리스트가 작성한 2015. 6. 15.경 1차 분석보고서(증거순번 6975)에는 이 사건 합병의 무산 가능성을 전망하는 내용이 기재되어 있는바, 이는 EA 의 지시로 작성된 것으로, 다음과 같이 수치나 계산이 잘못되었고 현실성 없는 가정을 기초로 한 것으로 보인다. 즉, ① BZ회사의 지분 가치가 지분율이 아닌 ‘주식 수’에 비 례하여 증가한다는 논리를 적용하였고, ② S회사/X회사의 순자산을 각각 4,710억 원, 1.3조 원이라고 1/10로 축소하여 기재하였으며, ➂ BZ회사의 손해배상 청구 규모를 약 2~3조 원으로 산정한 것에 대한 합리적인 근거가 없다. 나) DX회사이 2015. 6. 15.자 보고서를 발행하고 그 내용이 언론을 통하여 보도 되면서 O의 합병포기설이 확산, 유포되자 O 측은 언론을 통해 공개적으로 반박하였다. 피고인 C는 2015. 6. 중순경 DY그룹 SR실 실장 DZ에게 항의 및 부정적인 보고서를 쓰지 말아달라는 요구를 하였고, 2015. 7. 6.경 O그룹 출신인 SV협회 회장 EC에게도 DX회사으로 하여금 이 사건 합병에 반대하는 내용의 보고서를 작성하지 않게 해달라 고 요구하였으며, DZ와 EC는 이를 EA에게 요청하였다. 다) 위와 같은 DZ, EC의 요청에도 불구하고, DX회사 SS 명의의 2015. 7. 8.자 2 차 분석보고서(증거순번 6976)는 그대로 발표되었는데, 위 보고서에서는 이 사건 합병 의 성사 가능성을 더욱 낮게 봤으며, 1차 보고서와 동일한 취지로 BZ회사의 손해배상 청구금액이 2~3조 원에 이를 수 있다고 분석되었다. 라) AN회사 ST센터는 1차 분석보고서가 발표된 직후인 2015. 6. 17.경 ‘DY그룹 주요 이슈 정리’ 문건(증거순번 12578)을 통해 DY그룹에서 자금 조달에 어려움이 있음 을 검토하였고, 2015. 7. 17.경 Q회사이 DX회사에 맡겨 놓았던 법인운용자금 약 3,000 억 원을 인출한 사실이 있으며, DZ는 2015. 9.경 EA의 중도 사임을 요구한 사실도 확 - 301 - 본 판결문은 판결서 인터넷열람 사이트에서 열람·출력되었습니다. 본 판결문을 이용하여 사건관계인의 명예나 생활의 평온을 해하는 행위는 관련 법령에 따라 금지됩니다. 비실명처리일자 : 2025-02-12 인되나, ① 위 문건을 작성했다는 사실만으로는 O 측에서 DX회사에 부당한 압박을 가 했다고 보기에 부족한 점, ② Q회사 자금 인출 및 EA의 중도 사임 요구는 모두 2차 분석보고서 작성 이후에 발생한 사실들인 점, ③ O 측에서 EA의 사임을 요구하였다고 볼 아무런 근거가 없는 점 등을 종합하여 보면, O 측의 부당한 압력이 있었다고 보기 는 어렵다. 2) EE회사 분석보고서 작성 개입에 관련하여 원심은, 원심판결 이유 중 Ⅴ. 제6의 라. 2) 나)항 부분(원심 판결문 제665면 제 14행부터 제673면 제2행까지)에서 이에 대하여 자세하게 설시하였는바, O 측에서 EE 회사 분석보고서 작성 및 발행 과정에 부당하게 개입하였다고 보기에 충분한 증거가 없다고 판단하였다. 그 주된 이유는 아래와 같다. 가) 2015. 7. 4.자 보고서가 2015. 7. 6.자 보고서의 초안인지 여부 검사는, A 측 피고인들이 이 사건 합병에 불리한 내용이 포함된 2015. 7. 4.자 분석보고서 초안을 입수한 후 EE회사으로 하여금 합병 성사에 유리한 부분만을 남긴 2015. 7. 6. 분석보고서를 발표하게 하였다고 주장하나, 2015. 7. 4.자 분석보고서는 AD의 요청에 따라 EE회사 애널리스트인 EG와 EF가 공동 작성한 후 같은 날 AD에 제공한 보고서 최종본이고, 2015. 7. 6.자 분석보고서는 기관투자자들의 문의 등 시장 수요에 대응하기 위하여 EG가 단독으로 작성한 후 일반에 공표한 보고서인바, 서로 별개의 보고서로 보인다. EG가 X회사 IR팀 SW에게 ‘반박자료’를 제공하기로 합의하였 다고 볼 아무런 근거가 없고, O 측은 2015. 7. 6.자 보고서의 컴플라이언스 공지 문구 를 포함하여 보고서 작성이나 그 내용에 관여한 바 없으며, 2015. 7. 4.자 보고서를 사 후에 제공받는 것이 금지되거나 제한되지도 않는다. 미리 작성된 보고서의 내용을 추 - 302 - 본 판결문은 판결서 인터넷열람 사이트에서 열람·출력되었습니다. 본 판결문을 이용하여 사건관계인의 명예나 생활의 평온을 해하는 행위는 관련 법령에 따라 금지됩니다. 비실명처리일자 : 2025-02-12 후 작성하는 다른 보고서에 유사하게 활용하는 경우가 실무상 있으므로, 2015. 7. 6.자 보고서의 내용이 2015. 7. 4.자 보고서의 2-2.항 및 3.항 내용과 유사하다는 사정만으 로는 이와 달리 볼 수 없다. 나) O 측에서 유리한 내용을 반영하도록 요구했는지 여부 O 측에서는 EE회사 애널리스트 EG로 하여금 이 사건 합병에 유리한 내용이 반영된 보고서를 작성하도록 요구한 사실이 없고, 2015. 7. 6.자 분석보고서는 EG가 X 회사 담당 애널리스트로서 당시 시장의 요청과 수요 등을 고려하여 자신의 판단에 따 라 이를 작성, 발표하였을 뿐이다. EE회사 EF 애널리스트는 이 무렵 공동 집필자인 EG 애널리스트가 ‘O 측에서 1페이지 합병 성사 시 주가 부분 분석의 어조가 너무 단 정적이고 거칠어서 불편하다고 한다’, ‘내가 그 리포트를 수정해서 발간했다’라고 말하 였다는 취지로 진술하였으나, 위 보고서 작성과 관련된 당사자 중 EF를 제외한 EG, SY, SZ 모두 일관되게 O 측의 요구가 없었다는 취지로 검찰에서 진술하였던 점에 비 추어, 이에 반하는 EF의 위 진술을 쉽게 신빙하기는 어렵고, 피고인 E은 2015. 7. 5. 18:45경 보낸 이메일에서 2015. 7. 4.자 보고서에 대해 ‘내용이 좋다’라고만 언급하면 서, AH실 EH에게 이를 공개하라고 하였을 뿐이다. 다) 2015. 7. 4.자 분석보고서에서 이 사건 합병에 유리한 내용만 남고 불리한 내용은 삭제된 것인지 여부 2015. 7. 4.자 분석보고서에는 ‘1-1. 합병 성사 시 주가(X회사/S회사) - 지배구 조 개편 이벤트 소멸, 지주프리미엄 가치 하락, AB회사의 콜옵션으로 인한 S회사의 Z 회사 지분 가치 하락 등으로 인해 합병 성사 시에도 주가 하락이 예상’, ‘2-1. 합병 무 산 시 주가(S회사) - 합병 전 S회사 주가는 합병 및 지배구조 개편 프리미엄이 반영된 - 303 - 본 판결문은 판결서 인터넷열람 사이트에서 열람·출력되었습니다. 본 판결문을 이용하여 사건관계인의 명예나 생활의 평온을 해하는 행위는 관련 법령에 따라 금지됩니다. 비실명처리일자 : 2025-02-12 주가이기에 합병 무산 시 합병 이전 주가 수준 밴드(140,000원~160,000원)를 뚫고 내 려갈 것으로 전망’, ‘2-2. 합병 부결 시 주가(X회사) - 합병 부결 시 X회사 주가 하락 이 불가피, 3. CQ회사의 X회사 밸류에이션(valuation) 오류 – CQ회사의 X회사 Valuation에 치명적 오류 개입’과 같은 내용이 기재되어 있다. 검사는 이 중 2-2.항과 3.항은 합병 성사에 유리한 내용이나 1-1.항과 2-1.항은 합병에 불리한 내용이고, 이러 한 불리한 내용들은 2015. 7. 6.자 분석보고서에서 삭제된 후 발행되었다고 주장한다. 그러나 위 제외된 내용이 이 사건 합병에 불리한 내용이라고 단정하기는 어렵다. ① 위 문건에서는 합병이 성사되는 경우, ‘이벤트 소멸’을 단기적 주가 하락 요인으로 보 고 있는 반면, 합병이 부결되는 경우 장기적 주가 하락 요인으로 보고 있다. ② O 측 에서도 당시 2015. 7. 4.자 분석보고서에 대하여 부정적인 내용을 담고 있다고 보지 않 았고, 이를 해외투자자(DT회사)에 대한 IR 과정에서 활용하기도 하였다. 나. 검사의 구체적 주장 요지126) 1) DX회사 분석보고서 ① O 측은 DX회사 측이 사용한 가정과 논리에 관하여 정당하게 항의를 한 것 이 아니라 단지 합병에 부정적인 분석보고서의 발행 자체를 막기 위해 부당한 방법으 로 압박한 것이다. ② DX회사 1차 분석보고서에서 해외소송 결과를 예측하며 주가기 준 합병비율과 자산기준 합병비율의 중간 값으로 추정한 것이 합리적이지 않다고 보기 는 어렵고, 계산착오 부분은 합병비율 계산에 결과적으로 영향이 없었으므로, 중대한 논리, 가정의 오류가 있다고 보기도 어렵다. ③ 금융투자업자 분석보고서 작성과정 개 입행위는 그 자체로 자본시장법 제178조 위반 행위에 해당하고, 이는 ‘위험범’이어서 126) 검사 항소이유서 3, 141~173면 - 304 - 본 판결문은 판결서 인터넷열람 사이트에서 열람·출력되었습니다. 본 판결문을 이용하여 사건관계인의 명예나 생활의 평온을 해하는 행위는 관련 법령에 따라 금지됩니다. 비실명처리일자 : 2025-02-12 원심 판단과 달리 실제 보고서가 그대로 발표되었더라도 범죄 성립에 영향이 없다. ④ DX회사 1, 2차 보고서의 ‘Compliance Notice’ 부분의 ‘외부의 부당한 압력이나 간섭 없이 작성되었음을 확인합니다.’는 기재는 O 측의 압력과 간섭이 있었으므로 실제와 차이가 있는바, 이는 O 측의 개입으로 애널리스트 보고서의 내용 자체에 왜곡이 발생 한 것이다. 2) EE회사 보고서 ① 2015. 7. 4.자 보고서, 특히 그 중 CQ회사 보고서에 대한 비판 부분은 그 작 성 경위, 작성 과정에서 발생한 다수의 위법행위, 작성 후 정황 등을 종합적으로 고려 하면 AD을 설득하기 위한 O 측의 긴급한 요구로 작성된 것으로 보아야 한다. 원심 판 단과 같이 위 보고서가 AD의 요구로 작성되었다고 볼 자료는 없고, EG는 수사 당시 AN회사으로 이직한 상태여서 그 진술의 신빙성이 없다. ② 위 보고서는 2015. 7. 6.자 보고서의 초안에 해당하는 것으로서 양자는 별개의 보고서가 아닌바, 보고서의 작성자 인 EG 또한 이를 인정하고 있다. ③ 2015. 7. 4.자 보고서에서 삭제된 부분은 이 사건 합병에 불리한 내용으로서 EF는 EG로부터 O 측이 그 내용을 불편해한다고 전달받았 다고 진술하였고 그 진술의 신빙성이 높다. 결국 이 사건 합병에 불리하기 때문에 O이 불편해했고, O이 불편해했기 때문에 해당 부분을 삭제하여 발행한 것이며, 위 보고서 중 O이 긍정적으로 평가한 부분은 CQ회사 보고서 반박 부분에 국한되었다. ④ O 측은 EG로 하여금 이 사건 합병에 유리한 내용이 반영된 보고서를 작성하도록 요구하였는 바, 보고서 공개를 꺼리던 EG는 EE회사 SZ 사장 또는 SY 부사장으로부터 O 측의 요 구를 전달 받아 분석보고서를 수정, 발행했던 것으로 보인다. ⑤ O 측과 EE회사 사이 의 2015. 7. 4.자 보고서 사전제공 요구 및 사전제공 행위는 공표 전 정보제공 금지 위 - 305 - 본 판결문은 판결서 인터넷열람 사이트에서 열람·출력되었습니다. 본 판결문을 이용하여 사건관계인의 명예나 생활의 평온을 해하는 행위는 관련 법령에 따라 금지됩니다. 비실명처리일자 : 2025-02-12 반이고, 2015. 7. 6.자 보고서의 ‘당사는 동 자료를 기관투자자 또는 제3자에 사전에 제 공한 사실이 없습니다.’는 compliance 문구는 사전 제공 사실 공표의무 위반이다. 원심 은 위 compliance 문구에 O 측이 개입하지 않아 문제가 없다고 하였으나, O 측의 행 위로 인하여 규정 위반이 초래되었음이 명백하다. 다. 변호인들의 주장 요지127) 1) DX회사 분석보고서 ① DX회사 보고서는 잘못된 전제 및 계산에 근거하여 ‘O의 합병포기설’을 유포 하는 등 내용상 문제가 있었다. 한편 DX회사 보고서는 BZ회사이 ‘상장법인 간 합병에 서 시장주가를 기준으로 합병가액을 산정하도록 한 자본시장법령’을 대상으로 ISD를 제기하는 것을 상정했는데, 이는 ISD의 대상 자체가 될 수 없다. ② O 측은 이에 정당 하게 반박하고 항의하며 대응한 것이고, 항의하면서 구체적 내용을 언급하지 않는다고 부당한 압박이 되는 것은 아니며, 실제로 O 측이 언론을 통해 이를 공개 반박하기도 하였으므로 DX회사측은 O 측의 입장을 당연히 알고 있었다. EC도 EA에게 ‘쓸데없는 가정을 가지고 불필요한 소란을 만들지 말도록’ 이야기하였다고 하는 등 O 측은 잘못 된 가정과 논리에 대해 항의한 것이다. ③ 원심은 2차 보고서 작성에 O 측의 부당한 개입 내지 압박 자체가 인정되지 않는다고 판단한 것이지, 압박이 존재했으나 보고서 가 그대로 발행되어 범죄 성립 여지가 없다고 판단한 것이 아니다. ④ O 측은 ‘Compliance Notice’ 부분 기재와 관련해 어떠한 관여도 하지 않았다. 2) EE회사 보고서 ① 2015. 7. 4.자 보고서는 AD의 요청에 따라 작성된 것이다. O 측 요구에 따라 127) 피고인 A 등 변호인의 2024. 4. 29.자 답변서 3-2, 45~78면 - 306 - 본 판결문은 판결서 인터넷열람 사이트에서 열람·출력되었습니다. 본 판결문을 이용하여 사건관계인의 명예나 생활의 평온을 해하는 행위는 관련 법령에 따라 금지됩니다. 비실명처리일자 : 2025-02-12 작성된 것이라는 검사 주장은 증거도 없고 공소사실에도 기재되어 있지 않다. 작성자 인 EG는 그 작성 경위에 대해 구체적으로 진술하였고, 그 진술 내용도 객관적 증거에 부합하므로 신빙성이 있다. ② 한편 2015. 7. 6.자 보고서는 AD 이외 다수 기관투자자 들의 문의 등에 대응하기 위해 별도로 작성된 것일 뿐, 2015. 7. 4.자 보고서를 기초로 O 측 요구에 따라 수정 발행된 것이 아니다. 각 보고서의 일부 내용이 유사한 것은, EG가 2015. 7. 6.자 보고서를 작성하면서 2015. 7. 4.자 보고서 중 자신이 작성했던 부 분을 활용하였기 때문이다. ③ 2015. 7. 4.자 보고서 중 EF 작성 부분은 합병실패 시 주가가 더 하락한다는 것으로 합병에 불리한 내용이 아니고, EF의 EG의 발언에 대한 전문 진술은 불명확한 기억에 기반한 것이다. 피고인 E도 보고서 전체에 대해 ‘내용이 좋다’고만 하였으며, 이를 DT회사에 대한 IR에 사용하였다. ④ 2015. 7. 4.자 보고서는 2015. 7. 6.자 보고서와 별개이므로 이를 사후 제공받는 것이 제한되지 않고, 2015. 7. 6.자 보고서의 compliance 문구에 관해 O 측은 관여한 바 없다. 2. 당심의 판단 가. DX회사 분석보고서 관련 1) 2015. 6. 15.자 분석보고서 발표 직후까지의 발언에 관하여 가) 2015. 6. 15.자 분석보고서 발표 이전의 일은 이 부분 공소사실에 포함되지 아니하나, 검사가 다투는 사실오인의 점에 대한 판단의 전제로서 이를 살핀다. 당시 DX회사 대표이사였던 EA은 특별검사 조사과정에서 2015. 6. 15. 이전에 DY그룹 SR실 장인 DZ 사장이 ‘O과 DY가 사이가 좋은데 T회사 합병 건에 대해 부정적인 보고서를 쓰지 말았으면 좋겠다는 취지로 지시하였다는 취지로 진술하였으나(증거순번 6982, 20 면), 이에 대하여 DZ는 검찰에서 2015. 6. 15.자 분석보고서 발표 며칠 전 EA이 면담 - 307 - 본 판결문은 판결서 인터넷열람 사이트에서 열람·출력되었습니다. 본 판결문을 이용하여 사건관계인의 명예나 생활의 평온을 해하는 행위는 관련 법령에 따라 금지됩니다. 비실명처리일자 : 2025-02-12 요청을 하여 요즘 DX회사의 현안이 무엇인지 파악하다가 위 분석보고서 작성에 관하 여 알게 되어 꺼낸 이야기라는 취지로 진술하였고(증거순번 10441, 7~10면), 위 분석보 고서 발표 이후에야 EA에게 ‘당신 때문에 O의 C에게 불편한 소리를 들었다, 다시는 합병에 부정적인 보고서를 쓰지 마라’는 말을 하였다는 것이다(증거순번 10441, 11면). 위 DZ와 EA의 진술을 종합하여 보면, O 측이 2015. 6. 15.자 1차 분석보고서 작성 이 전부터 위 보고서의 작성 방향에 관여하였다고 단정할 수 없다. 나) 아래와 같은 사실 또는 사정들에 의하면, 2015. 6. 15.자 DX회사 1차 분석 보고서에는 다소간의 오류가 있고 임의적인 가정과 논리를 사용한 사실이 인정되므로, 위 보고서 발표 후 O 측이 이에 대하여 반박 내지 항의한 것이 반드시 부당하다고 보 기 어렵다. 즉, ① 위 분석보고서(증거순번 6975)에서는 순자산을 기준으로 한 합병비율을 계산하면서 ‘S회사과 T회사 각각의 순자산 4,710억 원과 1.3조 원을 적용’한다고 하였 는바, 당시 S회사의 순자산은 4조 7,100억 원, X회사의 순자산은 13조 원으로 위 분석 보고서상의 수치는 실제 순자산 수치의 1/10에 해당하는 것이다. 물론 위 수치는 합병 비율 계산을 위한 것으로 위와 같은 수치 오류로 인하여 합병비율이 왜곡되지는 않았 으나, 인용한 S회사과 X회사의 각 순자산 수치에 기초적 오류가 있음은 분명하고, 이 는 보고서 전체의 신뢰도에 영향을 줄 수도 있는 사항이다. ② 위 분석보고서는 ‘합병안대로 평균 주가 기준으로 합병비율이 확정되면, BZ회사의 보유주식 수가 합병 전 1,112만 주(7.1%)에서 합병 후 389만 주(2.1%)로 크 게 줄어든다.’라면서 ‘S회사과 T회사 각각의 순자산 4,710억 원과 1.3조 원을 적용하여 합병비율이 계산된다면 S회사 대 T회사의 합병비율이 1:2.95가 되어 합병법인에 대한 - 308 - 본 판결문은 판결서 인터넷열람 사이트에서 열람·출력되었습니다. 본 판결문을 이용하여 사건관계인의 명예나 생활의 평온을 해하는 행위는 관련 법령에 따라 금지됩니다. 비실명처리일자 : 2025-02-12 BZ회사의 보유주식 수가 3,174만 주(5.5%)로 오히려 늘어난다. BZ회사의 합병법인 지 분에 대한 예상 평가금액은 6,950억 원에서 그 8배인 5.6조 원 수준으로 커지게 된다.’ 라고 하고 있다. 이는 주가 기준 합병비율에 의한 BZ회사의 예상 보유주식 수 389만 주에 비하여 순자산 기준 합병비율에 의한 BZ회사의 예상 보유주식 수 3,174만 주가 8배이므로 BZ회사의 합병법인 지분에 대한 예상 평가금액 역시 후자가 전자의 8배라 는 것으로 이해된다. 그러나 발행주식 수가 증가하면 1주당 가치 역시 하락하게 되므 로, 이 경우 보유주식의 가치는 주식의 수가 아니라 지분율에 따라 산정함이 더 타당 하다고 보이는바, 주가 기준 합병비율에 의한 BZ회사의 예상 지분율 2.1%과 순자산 기준 합병비율에 의한 BZ회사의 예상 지분율 5.5%의 비율은 약 1:2.7이므로, BZ회사의 합병법인 지분에 대한 예상 평가금액은 후자가 전자의 8배가 아닌 약 2.7배가 된다고 봄이 타당하다. 따라서 위 분석보고서의 각 합병 기준별 BZ회사의 예상 보유주식 가치 비교에도 무시할 수 없는 오류가 있다. ③ 한편 위 분석보고서는 ‘분쟁이 해외 소송으로 이어져 합병비율 산정 기준 이 주가에서 자산으로 변경된다면 BZ회사의 손해배상 청구액 규모가 상당히 클 수 있 다’라고 하여 BZ회사의 손해배상 청구 규모를 추정하면서 주가가 아닌 자산을 기준으 로 합병비율을 산정하는 것을 가정하였고, ‘해외소송의 결과를 주가 기준과 자산 기준 의 중간으로 가정하고 BZ회사이 향후 합병법인에 청구할 수 있는 손해배상 규모를 추 정해 보았다’라고 하였는바, 비록 이러한 전망이 결론을 예측할 수 없는 해외소송의 결 과에 대한 것이라고는 하더라도, 막연하게 주가 기준과 자산 기준의 중간치로 손해배 상 규모를 추정한 것은 뚜렷한 근거가 없는 임의적 가정에 따른 것으로 보인다. 다) EA은 특별검사 조사과정에서 1차 보고서가 나간 후 DZ로부터 ‘당신 때문에 - 309 - 본 판결문은 판결서 인터넷열람 사이트에서 열람·출력되었습니다. 본 판결문을 이용하여 사건관계인의 명예나 생활의 평온을 해하는 행위는 관련 법령에 따라 금지됩니다. 비실명처리일자 : 2025-02-12 O C 사장한테 불편한 소리를 들었다, 다시는 합병 반대 보고서를 쓰지 않겠다고 약속 해라’는 지시를 받았다고 진술하였고(증거순번 6982, 20~21면), DZ는 당시 피고인 C로 부터 ‘다른 증권사에서는 합병에 관하여 다 우호적으로 보고서를 쓰는데 왜 DX회사만 뭐가 잘 났다고 튀게 부정적인 보고서를 쓰고 그러느냐, 기업 간에는 서로 좋은 관계 를 유지해야 서로 도움이 될 거 아니냐, 다시는 이런 일이 없도록 해달라’라는 취지의 항의를 들었으며(증거순번 10441, 12면), 피고인 C 역시 검찰에서 같은 취지로 진술하 였는바(증거순번 10397, 38~39면), 피고인 C가 2015. 6. 15.자 DX회사 분석보고서의 오류 등을 구체적으로 지적하고 그 시정을 구한 것이 아니라 단지 DX회사이 부정적인 보고서를 쓴 것에 대한 불만을 표시한 것은 사실로 보인다(변호인은 증가 제1188호증 등을 들어 O 측이 위 분석보고서의 오류 등을 지적하였다고 주장하나, O 측의 위 분 석보고서에 대한 공식적이고 대외적인 대응과 피고인 C의 DZ에 대한 위와 같은 사적 발언은 별개로 보아야 할 것이다). 그러나 당시 2015. 6. 15.자 분석보고서는 이미 발표되었으므로 이는 검사가 주장하듯 ‘금융투자업자의 분석보고서 작성 과정에 개입’한 것은 아니고, 단지 이미 작 성되어 발표된 분석보고서에 관해 사후적으로 불만을 표시한 것이다. 한편 피고인 C는 그 과정에서 ‘다시는 이런 일이 없도록 해달라’고 말하기도 하였으나 이는 장래에 대한 추상적 언급으로 보일 뿐 특정 보고서를 대상으로 한 것은 아니라고 보인다. 즉, 피고 인 C가 검찰에서 ‘EC로부터 문자를 받고 DX회사에서 합병에 불리한 보고서를 또 낼 것이라는 사실을 알게 되었다’라고 진술하였고(증거순번 10397, 42면), DZ도 검찰에서 ‘저는 2차 보고서를 발표할지 전혀 몰랐는데, 2차 보고서 발표를 며칠 앞둔 시점에서 C 사장이 저에게 전화를 하여 DX회사에서 또 합병에 관하여 부정적인 보고서를 쓰려 - 310 - 본 판결문은 판결서 인터넷열람 사이트에서 열람·출력되었습니다. 본 판결문을 이용하여 사건관계인의 명예나 생활의 평온을 해하는 행위는 관련 법령에 따라 금지됩니다. 비실명처리일자 : 2025-02-12 고 한다면서 제발 막아달라고 하였다’는 취지로 진술한 점(증거순번 10441, 12면)에 비 추어, 당시 피고인 C가 2015. 7. 8.자 분석보고서(증거순번 6976)가 작성될 것을 염두 에 두고 위와 같은 언급을 한 것이라고 보이지 않으므로, 피고인 C의 2015. 6. 15.경 위 발언을 금융투자업자의 분석보고서(2015. 7. 8.자 2차 분석보고서) 작성 과정에 개 입하여 그 내용을 왜곡한 것이라 단정할 수 없다고 할 것이다. 피고인 C의 위와 같은 언행이 적절하지 아니한 것임은 분명하나, 위 발언 자체는 이미 발표된 2015. 6. 15.자 분석보고서에 대한 추상적 불만 내지 항의의 표시로 해석될 여지가 더 크고, 그와 같 은 행위 자체만으로는 자본시장법 제178조 제1항에서 말하는 부정한 수단 등의 사용 에 해당한다고 평가하기 부족하다. 2) 2015. 7. 8.자 분석보고서 발표 직전까지의 개입에 관하여 가) DZ는 2015. 7. 8.자 분석보고서 발표를 며칠 앞두고 피고인 C로부터 이 사 건 합병에 관한 부정적인 2차 보고서가 작성될 예정이므로 이를 막아달라는 부탁을 받 았으나 EA의 태도가 완강하므로 다른 사람에게 부탁을 해보라는 취지로 거절하였다고 진술하였다(증거순번 10441, 12~14면). 나) EC는 2015. 7. 6. 17:27:58 피고인 C에게 아래와 같은 문자메시지를 전송하 였다(증거순번 10408, 위법수집증거지만, 앞서 ‘증거능력’ 부분에서 판시한 바에 따라 그 내용을 살피기로 한다). [문자메시지] C사장님, EA 사장과 한참을 통화했습니다. 이미 지난번에 반대의견을 한 번 냈고 특별한 상황 변화 가 없는데 굳이 또 반대의견을 낼 필요가 있느냐, 아무에게 도움 안 된다는 이야기를 했구요. EA 사장은 중요한 사안이고 애널리스트가 쓰겠다는데 굳이 말릴 명분이 없다는 이야기였습니다. O - 311 - 본 판결문은 판결서 인터넷열람 사이트에서 열람·출력되었습니다. 본 판결문을 이용하여 사건관계인의 명예나 생활의 평온을 해하는 행위는 관련 법령에 따라 금지됩니다. 비실명처리일자 : 2025-02-12 이 주총까지 가지 말고 지금 단계에서 철수하는 것도 방법이라는 이야기도 했고요. 쓸데없는 가정을 가지고 불필요한 소란을 만들지 말도록 강하게 이야기했습니다만, 최종 대답은 제 가 직원들과 깊이 고민해보겠습니다라는 것이었어요. 그대로 쓸 가능성 70, 접을 가능성 30 정도로 저는 봅니다. 큰 도움 못 되는 것 같아 미안하네요. 두고 보시지요. 감사합니다. EC 드림. EA은 특별검사 조사 과정에서 2015. 7. 6.경 EC로부터 ‘AN회사 MQ 사장 부탁 으로 전화를 하였다’라며 아래 문자메시지 관련 연락을 받았다고 진술하였다(증거순번 6982, 22~23면). EC는 아래 문자메시지와 관련하여 ‘피고인 C가 이 사건 합병에 부정 적인 2차 보고서 작성에 관하여 EA을 설득해달라고 요구하였다’는 취지로 진술하였고 (증거순번 10436, 31~34면), 피고인 C는 이에 관하여 인정하지 아니하였으나(증거순번 10397, 43~44면), EC의 지위, 진술 내용의 구체성 등에 비추어 EC의 위 진술은 믿을 수 있다고 할 것이다(EA, EC의 진술들 역시 2차적 증거로서 위법수집증거이지만 마찬 가지로 살펴보기로 한다). 다) 피고인 C는 2015. 7. 8.자 분석보고서 발표를 앞두고 DZ와 EC에게 ‘2차 보 고서 발표를 막아달라’는 요구를 하였는바, 이 역시 부적절한 행위임이 분명하다. 그러 나 위 문자메시지 중 ‘쓸데없는 가정을 가지고 불필요한 소란을 만들지 말도록’이라는 기재에 비추어, 보고서 내용의 문제점 역시 전달하려는 시도가 동반된 것으로 보이는 점, 위와 같은 설득 노력 외에 피고인 C 등 O 측이 2차 분석보고서의 발표 저지를 관 철 내지 압박하기 위하여 DX회사 또는 DY 측에 경제적 불이익 등을 줄 것을 계획하 고 이를 고지하였다거나, EA 개인에 대하여 어떠한 불이익을 줄 것을 계획, 고지, 요 구하는 등의 부정한 수단이 동원되었다고 볼만한 다른 자료가 없는 점(원심판결문 664~665면의 설시와 같이 일견 이와 부합되는 사정들 역시 O 측의 부당한 압력이라고 보기 어렵다)에 비추어 보면, 피고인 C의 위 …(판결문이 979,254자로 길어 앞부분 400,000자만 표시합니다. 전문은 원문 출처에서 확인하세요.)